厄尔尼诺持续升级 看好制冷剂行业高景气

中心思想

需求侧：厄尔尼诺与AI算力共振，制冷剂需求加速增长

• 厄尔尼诺现象已在2026年7月升级为强厄尔尼诺事件，赤道中东太平洋海温指数达1.75℃，超过1982年、1997年、2015年等历史强厄尔尼诺同期水平。全球多地出现极端高温，欧洲（空调普及率多低于20%）及印度等地空调断货频发，2026年全球空调需求将显著超出原本预期。
• AI算力芯片功耗成倍提升（如Nvidia、AMD主流芯片），液冷散热成为标配。预计每年超万亿美元AI投资带动下，制冷剂在数据中心冷却领域的需求将加速增长，进一步扩宽下游市场空间。

供给侧：蒙特利尔议定书收紧，供应持续缩减支撑价格

• 根据《蒙特利尔议定书》修正案，2025年起全球三代制冷剂产量冻结并趋于稳定，发达国家2036年削减至基准值15%以内，发展中国家2045年削减至基准值20%以内。二代制冷剂配额以每年约4万吨速度减少，其中2026年全球二代配额较2025年减少5万吨（中国减少1.2万吨，印度等减少3.8万吨），供应持续收缩。
• 在供给收紧背景下，三代主流R32制冷剂价格从2024年底约4万元/吨上涨至2026年7月约6.5万元/吨，而主要原料萤石矿价格稳定在约3400元/吨，行业盈利能力显著改善。供给缩减叠加需求增长，制冷剂行业高景气有望持续。

主要内容

极端厄尔尼诺现象推升全球空调需求

• 世界气象组织确认厄尔尼诺形成，预计2026年7-9月发展为强厄尔尼诺。中国气象局数据显示赤道中东太平洋海温持续攀升，6月第5候海温指数达1.75℃，高于过去历次强厄尔尼诺同期。历史类比显示强厄尔尼诺持续8-13个月，强降雨、洪水、干旱、热浪在不同地区持续。2026年5-7月，我国偏北地区、印度、西欧等已出现多次极端高温。欧洲空调普及率极低（非地中海沿岸大多低于20%），高温导致空调断货，叠加中国非长江以南地区持续高温，2026年全球空调需求大概率超预期。

国际协议约束下制冷剂供给持续收缩

• 《蒙特利尔议定书》及其修正案管控二代（HCFCs）和三代（HFCs）制冷剂。二代制冷剂发达国家2020年基本淘汰，发展中国家2025年削减67.5%，2030年除维修外全面淘汰。三代制冷剂发达国家自2019年起削减，2036年后削减至基准值15%以内；发展中国家2024年冻结，2029年开始削减，2045年后削减至基准值20%以内。中国占全球制冷剂产量约75%，2025年起全球三代制冷剂产量趋于稳定，2029年后加速减少。2026年全球二代配额减少5万吨（中国减1.2万吨），供应持续下降。长期看，2030年二代制冷剂几乎为零，三代加速减少，四代制冷剂量产前全球供给将持续下降。

供需失衡驱动价格与盈利高景气，AI液冷增添新需求

• 2025年以来，制冷剂供给减少推动价格显著上涨，主流的R32制冷剂从2024年底约4万元/吨涨至2026年7月约6.5万元/吨。同时核心原料萤石矿价格自2024年初至今保持在约3400元/吨，无大幅波动，制冷剂行业盈利能力明显改善。当前超过95%制冷剂用于空调、冷链等传统行业，需求总体增长；AI算力芯片功耗大幅上升，液冷成为标配，在AI每年超万亿美元投资带动下，制冷剂需求大概率加速增长，进一步强化供需关系，看好行业高景气持续。

总结

本报告基于厄尔尼诺升级、蒙特利尔议定书执行及AI液冷新需求三大核心驱动因素，分析了制冷剂行业的供需格局与景气前景。需求端，强厄尔尼诺导致全球极端高温天气，尤其欧洲、印度等地区空调普及率低但气温异常，刺激空调需求超预期增长；叠加AI算力液冷带来的增量需求，制冷剂下游空间持续扩大。供给端，全球二代、三代制冷剂配额自2025年起持续收紧，2026年二代配额减少5万吨，三代产量冻结，中长期供给面临刚性约束。在此背景下，制冷剂价格显著上涨（R32涨至6.5万元/吨），而萤石成本保持稳定，行业盈利大幅改善。综合供需双重利好，报告看好制冷剂行业高景气维持，并提示关注四代制冷剂技术突破、政策执行力度及海外产能变化等风险。