公司简评报告：诊疗量平稳增长，新技术新业务积极拓展

中心思想

业绩承压但边际改善，新技术布局构建长期增长潜力

本报告对公司2025年全年及2026年第一季度经营表现进行了深度剖析。核心观点在于：受DRG支付改革等政策影响，公司2025年整体业绩出现下滑，营业收入同比下降15.39%，归母净利润为-3.13亿元，净亏损同比扩大23.20%。然而，2026年Q1已呈现边际改善态势，归母净利润亏损收窄54.55%，毛利率环比提升4.75个百分点至9.96%，表明经营底部或已探明。同时，公司诊疗量保持平稳增长（高新医院门急诊量同比+2.44%，中心医院+7.01%），但收入端受支付标准调整压制明显。战略层面，质子治疗中心已于2026年3月正式运营，成为西北首家获批质子放射治疗机构，叠加辅助生殖医学项目、多项限制类技术备案及数智化转型，公司在肿瘤、生殖、创新技术及医疗数据价值拓展上构筑差异化竞争优势。整体而言，公司短期盈利能力承压，但通过非医保业务布局与新技术落地，中长期有望实现业绩反转。

盈利预测下修与估值压力并存，但政策底部特征初显

分析师基于行业政策不确定性下调2026-2028年归母净利润预测至-2.20/-1.32/-0.52亿元（原2026-2027年预测为-0.79/0.14亿元），对应EPS分别为-0.10/-0.06/-0.02元，当前市净率约3.26倍，仍处于历史偏低水平。尽管短期内难以实现盈利转正，但亏损幅度持续收窄（预计28年亏损缩至-0.52亿元），且公司诊疗量基本盘稳固、新技术新业务积极拓展，维持“买入”评级。

主要内容

财务表现：2025年全面承压，2026Q1边际回暖

• 2025年整体业绩：全年实现营业收入40.75亿元（同比-15.39%），归母净利润-3.13亿元（-23.20%），扣非归母净利润-3.45亿元（-20.17%），毛利率8.26%同比下降1.19个百分点。业绩下滑主要受医保支付改革（DRG/DIP）推进、住院服务量下降（高新医院-4.39%，中心医院-4.15%）及固定成本摊销等因素影响。
• 2026年Q1边际改善：收入9.69亿元（同比-2.78%，降幅明显收窄），归母净利润-0.48亿元（同比+54.55%），扣非归母净利润-0.52亿元（+56.32%），毛利率回升至9.96%（+4.75pct）。费用端财务费用同比有所优化，经营现金流同比转正，反映经营最困难阶段或已过去。
• 盈利预测调整：预计2026-2028年归母净利润分别-2.20/-1.32/-0.52亿元，对应EPS-0.10/-0.06/-0.02元，亏损逐年收窄；P/E为负，P/B处于2.88-3.31倍区间。

业务运营：诊疗量平稳增长，收入利润端短期承压

• 高新医院：2025年门急诊量118.26万人次（+2.44%），住院6.31万人次（-4.39%），收入12.69亿元（-16.79%），净利润0.38亿元（-55.32%）。诊疗量微增但收入利润大幅下滑，DRG组别支付标准下调及药品耗材零加成冲击明显。
• 中心医院：门急诊151.76万人次（+7.01%），住院13.39万人次（-4.15%），收入27.79亿元（-15.11%），净利润-1.97亿元（-19.40%）。体量更大但亏损绝对值更高，规模效应尚未完全释放。
• 诊疗结构趋势：门诊增速快于住院，住院人次双向下降（高新-4.39%，中心-4.15%），反映出DRG支付下医院主动控制住院天数和费用，部分门诊手术替代住院，但整体服务量仍保持正增长，核心需求韧性较强。

战略布局：质子中心正式运营，新技术新业务积极拓展

• 质子治疗中心：2026年3月投入运营，为全国第6家、西北首家获批质子放射治疗的医疗机构，标志公司在高端肿瘤治疗领域取得领先地位。预计将吸引区域高端患者，提升单客价值及品牌溢价。
• 辅助生殖医学：已开展常规体外受精-胚胎移植及卵胞浆内单精子显微注射技术，有望成为国内规模最大的生殖医学中心之一。生殖医学作为非医保业务，毛利率高、政策风险小，是公司收入结构优化的重要方向。
• 新技术新项目：高新医院2025年完成21项限制类医疗技术备案，批准46项新技术落地（经导管二尖瓣钳夹术、肠梗阻自膨式金属支架置入术等填补区域空白）；中心医院准入33项新技术，备案24项限制类技术，全包法耳再造手术例数全球首位。这些高阶技术提升诊疗能力和医保外收入占比。
• 数智化转型：推进人工智能大模型在医疗场景的部署，完成数十笔数据资产上市挂牌，拓展医疗数据价值边界。数据资产化有望带来增量收益，并改善医院运营效率。

风险提示与估值

• 主要风险：诊疗量提升不及预期；行业政策（DRG/DIP持续深化、集采、医疗服务价格调整）不确定性；财务负债压力（资产负债率69.11%，短期借款103.9亿，财务费用1.44亿/年）。
• 估值指标：2025年末每股净资产1.48元，P/B 2.88倍；2026E-2028E P/B分别为3.11/3.25/3.31倍，EV/EBITDA由31.72倍逐步下降至15.77倍，反映亏损收窄预期下估值压力边际缓解。

总结

本报告围绕国际医学2025年及2026年第一季度经营情况，从财务表现、业务运营、战略布局、盈利预测与风险四个维度进行了系统分析。核心结论如下：

第一，业绩已触底，边际改善信号明确。 2025年受DRG支付改革全面推开影响，公司营业收入下滑15.39%，归母净亏损扩大至3.13亿元，但2026年Q1亏损同比收窄54.55%，毛利率回升4.75个百分点至9.96%，经营性现金流显著改善，表明政策冲击最剧烈阶段已过，公司正在适应新支付体系。

第二，诊疗量基本盘稳固，收入弹性待释放。 两大核心医院门急诊合计同比增长约4.8%，住院服务量虽小幅下滑但降幅收窄。当前收入端承压更多来自支付标准下调而非需求萎缩，一旦DRG分组付费标准调整到位或非医保业务放量，收入利润有望恢复增长。

第三，新技术新业务构建长期增长引擎。 质子治疗中心投入运营、辅助生殖医学项目推进、限制类技术备案增加及数智化转型，使公司在肿瘤治疗、生殖医学、高难度手术及数据价值变现领域形成差异化优势。这些非医保项目毛利率高、政策抵御能力强，是未来扭亏为盈的关键驱动力。

第四，下调盈利预测但维持买入评级。 考虑到行业政策不确定性，分析师将2026-2027年归母净利润预测从-0.79/0.14亿元下调至-2.20/-1.32亿元，新增2028年预测-0.52亿元，但基于公司诊疗量稳定、新技术拓展及亏损收窄趋势，仍给予“买入”评级。当前P/B约3倍处于历史低位，若核心技术落地超预期，估值修复空间较大。

第五，核心风险在于政策与负债。 DRG持续深化的不确定性、财务费用压力（利息支出占营收4%）以及诊疗量提升不及预期是主要制约因素。建议关注公司非医保业务占比提升速度及负债结构优化进展。