舟山基地释放规模效应，在建项目稳步推进-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　华康股份(605077)

　　l事件

　　2026年4月，华康股份发布2025年年度报告，实现营业收入41.89亿元，同比增长49.15%；实现归属于上市公司股东的净利润2.00亿元，同比下降25.40%；实现扣除非经常性损益归母净利润1.72亿元，同比下降33.50%。其中2025Q4，公司实现营收12.30亿元，同比增长59.33%，环比增长12.53%；实现归母净利润0.32亿元，同比下降56.16%，环比下降7.95%；实现扣除非经常性损益归母净利润0.20亿元，同比下降73.33%，环比下降34.23%。

　　l液体糖醇强势放量，产品结构变动致毛利阶段性承压

　　分产品板块来看，液体糖、醇及其他产品板块实现营收20.63亿元，同比增长173.22%，收入占比提升至49.25%，成为公司营收增长的核心驱动力；但受舟山华康新产线投产初期折旧及成本影响，该板块毛利率同比下降8.15个百分点至1.43%。晶体糖醇产品实现营收19.83亿元，同比增长2.08%，毛利率同比提升0.50个百分点至26.68%，表现相对稳健。

　　l舟山基地释放规模效应，全产业链布局夯实成本优势

　　公司持续构建从玉米、木糖到木糖醇、山梨糖醇等多种功能性糖醇的纵向一体化产业链。报告期内，舟山华康“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”一期一阶段顺利投产，公司依托舟山国际粮油产业园区的玉米资源储备及港口物流优势，直接保障了淀粉原料的稳定供应并降低了长途运输成本。这种“原料基地+精深加工”的布局方式，使公司在面对原料价格波动时具备更强的抗风险能力，随着产能利用率的提升，规模效应有望进一步凸显，构筑长期竞争壁垒。

　　l在建项目稳步推进，合成生物学驱动多品类扩张

　　公司坚持高端化与差异化转型，多个重点项目进入收获期。“年产1万吨精制功能糖醇及粉粒状车间扩建项目”中甘露糖醇线已于2025年6月投料试车；“年产2万吨异麦芽酮糖技改项目”于10月顺利运行，有效补充了高性能甜味剂品类。展望未来，公司积极布局合成生物学技术，推进阿洛酮糖、乳酸等前沿健康配料研发。随着舟山二期项目的滚动建设，公司将形成以功能性糖醇为核心、多元健康配料协同发展的格局，进一步打开食品医药级高端市场成长边界。

　　l风险提示：

　　市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

中心思想

营收高增与利润承压并存：液体糖醇放量驱动收入，但成本拖累盈利

华康股份2025年实现营业收入41.89亿元，同比增长49.15%，主要得益于液体糖醇产品收入大幅增长173.22%，占比提升至49.25%。然而，归母净利润2.00亿元同比下降25.40%，扣非归母净利润1.72亿元同比下降33.50%，主因舟山华康新产线投产初期折旧及成本较高，导致液体糖醇板块毛利率仅1.43%，同比下降8.15个百分点。公司呈现典型的“增收不增利”特征，短期利润承压明显。

产能释放与项目推进构建长期增长基础：规模效应与合成生物学布局打开成长空间

舟山基地“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”一期一阶段顺利投产，依托玉米资源储备和港口物流优势，夯实了原料成本控制能力，随着产能利用率提升，规模效应有望逐步释放。同时，在建项目如甘露糖醇线、异麦芽酮糖技改项目陆续投产，合成生物学技术布局阿洛酮糖、乳酸等前沿品类，预计将形成多元化健康配料产品矩阵，为2026-2028年业绩恢复高增长提供支撑，预测归母净利润年均增速超过30%。

主要内容

财务表现概览

事件：2026年4月，华康股份发布2025年年报。全年营收41.89亿元（+49.15%），归母净利润2.00亿元（-25.40%），扣非归母净利润1.72亿元（-33.50%）。2025Q4营收12.30亿元（+59.33%，环比+12.53%），归母净利润0.32亿元（-56.16%，环比-7.95%），季度利润率继续下滑。

液体糖醇强势放量，产品结构变动致毛利阶段性承压

分产品：液体糖、醇及其他产品营收20.63亿元（+173.22%），收入占比49.25%成为核心增长引擎；但毛利率仅1.43%（同比-8.15pct），新产线初期折旧和成本侵蚀利润。晶体糖醇营收19.83亿元（+2.08%），毛利率26.68%（+0.50pct），表现稳健。产品结构向低毛利液体糖醇倾斜导致整体毛利率下降至15.0%。

舟山基地释放规模效应，全产业链布局夯实成本优势

公司构建从玉米、木糖到多种功能性糖醇的纵向一体化产业链。舟山项目一期一阶段投产，利用国际粮油产业园区的玉米资源与港口物流，降低原料运输成本，增强抗风险能力。后续随产能利用率提升，规模效应将凸显，构筑长期竞争壁垒。

在建项目稳步推进，合成生物学驱动多品类扩张

重点项目：“年产1万吨精制功能糖醇及粉粒状车间扩建项目”甘露糖醇线2025年6月投料试车；“年产2万吨异麦芽酮糖技改项目”2025年10月运行，补充高性能甜味剂品类。同时布局合成生物学技术，推进阿洛酮糖、乳酸等健康配料研发。舟山二期项目滚动建设后，将形成多元健康配料协同发展格局，打开食品医药级高端市场空间。

风险提示

市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。当前公司高负债率（59.5%）、大额资本开支（2025年投资活动现金流净额-5.49亿元）使经营杠杆较高，需关注原料玉米价格波动和行业竞争对盈利的冲击。

盈利预测与估值

预测2026-2028年营收分别为49.00/56.89/65.23亿元，增速16.99%/16.10%/14.64%；归母净利润分别为2.98/3.60/4.74亿元，增速48.53%/21.00%/31.55%。基于2025年EPS 0.66元，对应PE 28.22倍；2026E PE 19.00倍，PB 1.65倍。分析师给予“买入”评级（首次覆盖）。

总结

华康股份2025年营收高增49.15%但利润承压，核心矛盾在于液体糖醇放量初期毛利率过低。短期看，舟山基地折旧与成本压力仍将持续，但预计2026年随着产能利用率提升和在建项目（甘露糖醇、异麦芽酮糖等）放量，毛利率将逐步修复。中长期看，全产业链成本优势、合成生物学技术布局以及舟山二期项目，为公司提供了从单一糖醇向多元健康配料平台升级的成长路径。盈利预测显示2026-2028年归母净利润复合增速约32%，若规模效应如期兑现，当前估值具备一定吸引力。风险点在于原材料价格波动和行业竞争加剧，需持续跟踪毛利率拐点。

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