营收增长稳健，手套进入涨价周期

中心思想

营收稳健增长与利润结构性分化

2025年英科医疗实现营收99.26亿元（同比+4.23%），但归母净利润同比下滑31.03%至10.11亿元，扣非归母净利润更是大幅下降66.00%。利润背离主要源于汇兑损失及理财产品公允价值变动等非经营性因素拖累，而非主营业务恶化。2026年一季度营收延续15.76%的增速，但表观利润仍受类似因素压制，显示公司真实盈利能力被财务波动掩盖。

涨价周期开启助力利润弹性释放

2026年3月起，中东地缘冲突推升原油价格，传导至丁二烯、丁腈胶乳等关键原材料成本，叠加海外供给端收缩（部分小厂减产或倒闭），丁腈手套行业已进入明确提价窗口。该周期从26Q2起有望为一次性手套龙头带来显著利润增厚，成为下一阶段业绩核心驱动力。

主要内容

核心观点

报告认为英科医疗主营业务盈利稳健，但表观利润受非经常性损益（汇兑、公允价值变动）冲击。随着行业涨价周期启动，二季度利润弹性有望释放，上调2026-2027年盈利预测并新增2028年预测，维持“优于大市”评级。风险提示包括原材料价格波动、国际贸易摩擦及汇率风险。

营收端分析

• 全年表现：2025年营收99.26亿元（+4.23%），25Q4单季25.01亿元（+3.14%），增长平稳。
• 26Q1表现：营收28.87亿元（+15.76%），增速明显提升；但归母净利润仅0.10亿元（-97.16%），扣非归母净利润1.82亿元（-26.21%），盈利受汇兑及公允价值变动大幅拖累。
• 数据来源：Wind，国信证券经济研究所。

毛利率与费用率

• 毛利率：26Q1毛利率26.57%，同比提升2.41个百分点，主营业务盈利能力增强。
• 费用率：销售、管理、研发费用率分别下降0.42pp、0.42pp、0.72pp，控费良好；财务费用率7.00%，同比飙升7.49个百分点，主因汇兑损失增加。
• 利润率与费用率变化趋势详见报告图5、图6。

行业周期与涨价逻辑

• 触发因素：中东地缘冲突→原油涨价→丁二烯、丁腈胶乳等原材料成本大幅攀升。
• 供给端收缩：海外原材料紧张导致部分小厂减产或倒闭，行业集中度提升。
• 提价窗口：丁腈手套获得明确涨价空间，26Q2起龙头公司将受益于利润增厚。

投资建议与盈利预测

• 调整内容：上调2026/2027年营收至143.3/159.4亿元（原120.1/138.8亿元），上调归母净利润至23.6/29.6亿元（原17.0/20.1亿元），新增2028年预测。
• 估值：当前股价57.02元对应2026-2028年PE分别为15.8/12.6/10.8倍，ROE预计从2025年5.5%提升至2028年14.5%。
• 可比公司：蓝帆医疗、中红医疗均无评级，英科医疗PEG仅0.31，性价比突出。

财务预测与估值

• 关键假设：2026-2028年营收增速44.4%/11.3%/11.9%，净利润增速133.7%/25.5%/16.5%；毛利率从2025年24%升至31%（2026E）后回落至28%。
• 资产负债表显示现金充裕，2025年末货币资金59.48亿元，但短期借款及交易性金融负债达170.88亿元，需关注财务结构。
• 现金流：2025年经营活动现金流为-73.66亿元（主因营运资本变动），但预计2026年起回正。

总结

本报告全面分析了英科医疗2025年年报及2026年一季报，核心结论是：公司营收增长稳健，但利润受汇兑和公允价值变动等非经营性因素大幅侵蚀；主营业务毛利率稳中有升，费用控制良好；一次性手套行业受原材料涨价及供给收缩驱动，已进入新一轮涨价周期，预计26Q2起将显著增厚公司利润。基于此，分析师上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为23.6/29.6/34.5亿元，对应PE仅16/13/11倍，维持“优于大市”评级。风险主要来自原材料价格波动、贸易摩擦及汇率风险。整体而言，公司基本面扎实，短期利润扰动不改长期价值，涨价周期有望成为股价催化剂。