利润短期承压，创新赋能发展-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　康泰生物(300601)

　　投资要点

　　事件： 2025年前三季度，公司实现营业收入 ] 20.63亿元（+2.24%）；实现归母净利润 0.49 亿元（-86.00%）；实现扣非归母净利润 0.28 亿元（-90.82%）。

　　营业成本攀升、研发投入加大、政府补助减少致利润短期承压。分季度来看，公司 2025Q1/Q2/Q3 单季度营业收入分别为 6.5/7.5/6.7 亿元（同比+42.9%/-0.5%/-17.7%），实现归母净利润分别为 0.22/0.15/0.12 亿元（同比-58.5%/-86.4%/-93.7%），利润承压主要系营业成本激增至 5.4亿元（+61.7%），研发费用激增至 4.2亿元（+34.7%），叠加政府补助减少致其他收益减少 50.0%。

　　国际化战略成效显著，海外收入同比大增 324%。报告期内，康泰生物持续推进国际化战略，通过产品认证与市场准入加速海外业务拓展。其 13价肺炎球菌多糖结合疫苗先后获得土耳其 GMP 认证、印度尼西亚注册证及尼加拉瓜注册证书；水痘减毒活疫苗在巴基斯坦获批，标志着公司在欧亚、拉美及南亚市场的布局取得突破。年初至报告期末，海外业务收入达 4189.56 万元，同比大幅增长 324.3%，显示国际化成效显著。国内业务方面，公司通过优化产品结构（如部分研发项目进入Ⅲ期临床阶段）强化竞争力，但未披露具体销售数据变化。整体来看，报告期公司通过多元化区域布局推动主营业务全球化进程。

　　在研管线丰富，创新赋能发展。报告期内研发费用达 4.2亿元（+34.7%），研发费用率 20.36%（ +4.91pp），公司以研发为导向，在研管线梯次分明、品种丰富。公司当前拥有专利 90余项，在研品种近 30项，其中进入注册程序项目 18项。其中四价、三价流感病毒裂解疫苗，吸附破伤风疫苗三个品种已到 NDA 阶段；口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero 细胞）、吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗位于Ⅲ期临床阶段，五联苗即将进入 III 期临床； 20价肺炎球菌多糖结合疫苗处于Ⅱ期临床；吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗、四价肠道病毒灭活疫苗（Vero 细胞）处于Ⅰ期临床。

　　盈利预测：预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1.32/3.79/4.88 亿元，对应 PE 为 143X/50X/39X。

　　风险提示：新产品研发低于预期风险，产品降价风险。

中心思想

短期成本与研发投入挤压利润，长期创新与国际化驱动增长

康泰生物2025年前三季度虽然营收微增2.24%至20.63亿元，但归母净利润大幅下滑86%至0.49亿元，核心原因在于营业成本同比上升61.7%至5.4亿元、研发费用增长34.7%至4.2亿元，同时政府补助减少导致其他收益下降50%。利润端短期承压明显，但公司通过国际化战略（海外收入同比增长324.3%）与丰富在研管线（近30项在研品种，18项进入注册程序）为中长期增长奠定基础。盈利预测显示2025-2027年归母净利润有望逐步修复，对应PE从143倍降至39倍，成长性值得关注。

研发费用率提升至20.36%，创新投入驱动产品梯队建设

公司持续加大研发投入，研发费用率从上年同期的15.45%提升至20.36%，增加4.91个百分点。在研管线涵盖多价疫苗、联合疫苗等重磅品种，其中四价流感疫苗、三价流感疫苗和吸附破伤风疫苗已进入NDA阶段，口服五价轮状疫苗、百白破组分疫苗处于Ⅲ期临床。创新赋能发展，有望在2025-2027年陆续获批上市，为公司提供新增长点。

主要内容

事件：2025年前三季度业绩承压，利润下滑显著

营收微增归母净利润骤降86%

2025年前三季度，公司实现营业收入20.63亿元，同比增长2.24%；归母净利润0.49亿元，同比大幅下降86.00%；扣非归母净利润0.28亿元，同比下降90.82%。分季度看，Q1/Q2/Q3单季度营收分别为6.5/7.5/6.7亿元，同比增速分别为+42.9%/-0.5%/-17.7%；归母净利润分别为0.22/0.15/0.12亿元，同比分别下降58.5%/86.4%/93.7%，利润下滑逐季加剧。

成本攀升与研发投入挤压利润空间

利润承压的主要原因：营业成本激增至5.4亿元，同比增长61.7%；研发费用增至4.2亿元，同比增长34.7%；政府补助减少导致其他收益减少50.0%。成本端压力叠加研发投入加大，使短期盈利承压，但长期看为产品管线丰富奠定基础。

国际化战略成效显著，海外收入同比大增324%

多国认证与注册突破加速海外布局

报告期内，康泰生物持续推进国际化战略，13价肺炎球菌多糖结合疫苗先后获得土耳其GMP认证、印度尼西亚注册证及尼加拉瓜注册证书；水痘减毒活疫苗在巴基斯坦获批。公司在欧亚、拉美及南亚市场的布局取得实质性突破。

海外业务收入大幅增长，国内业务结构优化

年初至报告期末，海外业务收入达4189.56万元，同比大幅增长324.3%，国际化成效显著。国内业务方面，公司通过优化产品结构（部分研发项目进入Ⅲ期临床阶段）强化竞争力，但未披露具体销售数据变化。整体来看，公司通过多元化区域布局推动主营业务全球化进程。

在研管线丰富，创新赋能长期发展

研发费用持续高投入，管线梯次分明

报告期内研发费用达4.2亿元，同比增长34.7%；研发费用率20.36%，同比提升4.91个百分点。公司高度重视研发，在研管线梯次分明、品种丰富。当前拥有专利90余项，在研品种近30项，其中进入注册程序项目18项。

重点在研品种进度领先，未来有望陆续获批

NDA阶段：四价流感病毒裂解疫苗、三价流感病毒裂解疫苗、吸附破伤风疫苗。
Ⅲ期临床：口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）、吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗；五联苗即将进入Ⅲ期临床。
Ⅱ期临床：20价肺炎球菌多糖结合疫苗。
Ⅰ期临床：吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗、四价肠道病毒灭活疫苗（Vero细胞）。

盈利预测与风险提示

盈利预测假设与核心指标

预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.32/3.79/4.88亿元，对应PE为143倍/50倍/39倍。关键假设：二类疫苗2025-2027年收入增速分别为6%/15%/10%，毛利率先降后升（78%/84%/85%）；一类疫苗收入保持50%增速，毛利率25%；其他业务收入增速均为50%，毛利率30%。

主要风险因素

新产品研发低于预期风险、产品降价风险。公司依赖在研管线的顺利推进与上市放量，若研发进度不及预期或行业价格竞争加剧，可能影响业绩兑现。

总结

康泰生物2025年前三季度面临利润短期承压的困境，主要受营业成本攀升、研发投入加大及政府补助减少的叠加影响。然而，公司国际化战略取得显著成效，海外收入同比增长324%，多款产品在海外多国获批，全球化布局加速推进。同时，研发投入持续高增，在研管线梯次分明，近30项在研品种中有18项进入注册程序，四价流感疫苗等重磅品种有望在2025-2027年陆续获批上市，为公司提供新增长动能。盈利预测显示，随着新产品放量和海外业务贡献增加，2026-2027年利润有望实现高速增长（2026年归母净利润增长187%，2027年增长29%），当前估值处于合理区间，但需关注研发进展和产品降价风险。

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