中心思想
医保谈判催化创新药行情，调整充分迎来布局窗口
2025年国家医保谈判于10月30日正式启动，首次引入“商业健康保险创新药目录”，标志支付体系从“单一保基本”向“医保+商保”协同转型，为创新药支付端打开增量空间。目录外申报通用名达310个，同比增长24.5%，抗肿瘤新药表现突出，20款2025年上半年国内首获批品种过审，涵盖小分子抑制剂及CD38单抗、CD3×CD19双抗、HER2 ADC等前沿生物药，创新药企准入积极性高涨。
截至2025年10月31日，A+H创新药板块总市值约3.1万亿，较9月初已调整约12%，部分个股较高位回调30%-40%，无论时间或空间调整均较充分。报告认为，中国创新药行情为3-5年行业大趋势，在庞大患者池、工程师红利及临床审批政策优势下，创新药资产物美价廉，出海是长期产业趋势，当前是积极布局优质标的的窗口期。
主要内容
1. 本周及年初至今各医药股收益情况
本周A股医药指数涨幅1.31%，年初至今涨幅21.1%，相对沪深300超额收益分别为1.74%和3.17%；恒生医疗保健指数本周跌0.11%，年初至今涨73.53%。化学制药（+3.07%）、生物制品（+2.63%）涨幅居前，医疗器械（-1.15%）下跌。A股涨幅前三个股为合富中国（+49%）、诺思格（+37%）、三生国健（+33%）。子行业排序建议：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店。
2. 2025 国家医保谈判前瞻
本次谈判首次纳入商保创新药目录，目录外通过形式审查通用名310个，同比增长24.5%。20款2025年上半年获批抗肿瘤创新药过审，重点关注恒瑞医药HER2 ADC瑞康曲妥珠单抗、泽璟制药JAK1抑制剂吉卡昔替尼片等。目录内56个品种新增适应症谈判，包括康方生物依沃西单抗、百济神州替雷利珠单抗等PD-(L)1抑制剂。商保产品121款，CAR-T、ADC、双抗为主要谈判品种，给予“三豁免”支持（不计入药占比、不纳入DRG/DIP、不参与集采替代监测）。
3. 研发进展与企业动态
3.1. 创新药/改良药研发进展（获批上市/申报上市/获批临床）
- 10月31日，辉瑞启动PD-1/VEGF双抗两项全球III期临床（非小细胞肺癌、结直肠癌）。
- 10月30日，乐普生物MRG003（维贝柯妥塔单抗）附条件获批上市，用于复发/转移性鼻咽癌。
- 10月28日，艾迪药业抗HIV新药ADC118片获批临床。
3.2. 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况
- 本周仿制药和生物类似物获批上市及申报上市申请密集，涵盖艾曲泊帕乙醇胺片、贝伐珠单抗注射液、利妥昔单抗注射液等品种。
3.3. 重要研发管线一览
- 辉瑞启动两项PD-1/VEGF双抗全球III期，一线非小细胞肺癌拟入组1500例，双主要终点PFS、OS。
- Sonoma Biotherapeutics公布RA新药1期中期数据，67%患者肿胀压痛关节计数较基线降低>50%。
4. 行业洞察与监管洞察
- 10月29日，CDE发布《老年人群参与创新药临床试验的关键要素及试验设计要点（试行）》。
- 10月29日，CDE发布《创新药研发中涉及适老化设计时的一般原则及考虑要点（试行）》。
- 10月28日，CDE发布《化学药品批准后药学变更管理方案技术指导原则（试行）》。
- 10月27日，CDE发布《带状疱疹疫苗临床试验技术指导原则》。
5. 行情回顾
5.1. 医药市盈率追踪：医药指数市盈率为38.80倍，较历史均值低0.36
截至2025年10月31日，医药指数市盈率38.80倍，环比上升0.45倍，高于历史均值0.36倍；沪深300市盈率14.11倍，医药指数溢价率174.9%。
5.2. 医药子板块追踪：本周化学制药上升3.07%，优于其他子板块
本周化学制药（+3.07%）涨幅最大，生物制品（+2.63%）和原料药（+1.60%）紧随其后；医疗器械（-1.15%）下跌。
5.3. 个股表现
A股本周涨幅居前：合富中国（+49%）、诺思格（+37%）、三生国健（+33%）；跌幅居前：赛诺医疗（-25%）、惠泰医疗（-15%）。H股涨幅居前：昭衍新药（+17%）、春立医疗（+15%）。
6. 风险提示
药品或耗材降价超预期；医保政策风险；产品销售及研发进度不及预期。
7. 附录
国内药品注册分类表（化学药品、预防用生物制品、治疗用生物制品、中药分类）。
总结
本周医药板块调整收窄，化学制药、生物制品子行业表现突出，创新药医保谈判正式启动并首次引入商保目录，政策端推动支付多元化，创新药企准入数量与质量双提升。报告认为创新药行情为大趋势，调整后布局优质标的正当时。研发端辉瑞启动PD-1/VEGF双抗全球III期，国内乐普生物MRG003获批上市，行业创新活跃。风险方面需关注集采降价、医保政策收紧及研发进度不及预期。
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