血液净化平台型龙头，内生外延促成长-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　威高血净(603014)

　　投资逻辑

　　血液净化平台型龙头，全产业链布局铸就领先地位。据公司公告，2025年公司公开发行股票数量4113.94万股（占发行后总股本的10%），每股发行价26.5元。IPO实际募集资金净额9.78亿元，募集资金主要投向智能化生产建设、透析器（赣州）生产基地建设、研发中心建设及数字化信息技术平台建设项目等。此外，2025年10月公司公告，公司筹划以发行股份的方式购买威高普瑞100%股权，本次交易完成后，威高普瑞将成为公司的全资子公司。

　　公司作为国内血液净化领域的平台型龙头企业，已构建起覆盖完整产品矩阵。其核心竞争力源自:1）自主掌握的核心技术平台，产品关键性能指标比肩国际领先厂家；2）全产业链布局带来的协同优势，显著增强客户粘性。市场地位方面，据公司招股说明书，公司核心产品市占率位居行业第一。在技术优势与市场地位的良性循环下，为公司构筑了坚实的竞争壁垒。

　　国内集采驱动以价换量，海外拓展成效显著。1）出海方面，公司血透耗材产品凭借达到国际标准的产品性能与灵活市场策略，成功从本土龙头向全球竞争者转型，25H1海外收入增速升至64%。2）国内市场，据公司招股书，在执行集采的区域，24H2公司实现透析器均价同比-16%，销量同比+23%；透析管路均价同比-11%，销量同比+21%。我们认为带量采购政策有益于公司等产品创新性强、品类丰富、质控严格的龙头企业实现持续增长，进一步提升市场集中度。

　　血透设备和腹膜透析领域形成差异化优势。血液透析设备迎来更新周期，在政策推动县域医疗能力建设的背景下，公司作为龙头有望直接受益于设备采购需求回暖。同时公司腹膜透析液业务凭借国内首个获批的中性腹膜透析液产品的独家优势快速放量。据公司招股说明书，考虑到当前国内腹膜透析治疗率仅约3.7%，预计2030年将提升至7.53%，该业务有望持续享受市场扩容红利。

　　盈利预测、估值和评级

　　我们看好公司国内份额持续提升，海外扩张进程有望加速，后续增长可期。在不考虑筹划阶段的并购下，我们预计公司2025-2027年归母净利润4.99/5.52/6.08亿元，对应PE为32/29/26倍。采用市盈率对公司进行估值，给予公司2026年PE34X，目标价44.91元人民币，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　合资企业合作关系风险、市场竞争加剧风险、集采风险、并购整合不及预期的风险、股权集中的风险、关联交易占比较大风险等。

中心思想

全产业链布局铸就竞争壁垒

威高血净作为国内血液净化平台型龙头，通过自主掌握核心技术（透析器关键性能比肩国际领先产品）和全产业链协同优势，核心产品血液透析器、管路市占率均居行业第一，构筑坚实的竞争壁垒。公司业绩稳健增长，2020-2024年营收CAGR 8%，2025H1营收17.65亿元（+8.52%），盈利能力持续提升。

集采以价换量与海外拓展共驱成长

国内集采政策下公司实现以价换量，24H2透析器销量同比+23%、价格-16%，透析管路销量+21%、价格-11%，龙头优势进一步巩固。海外市场迅速突破，2020-2024年境外收入CAGR达51%，2025H1增速升至64%。同时，血透设备受益更新周期和招标恢复，腹膜透析液凭借国内首个中性产品快速放量，形成差异化增长动能。

主要内容

一、行业：旺盛需求与终端扩容驱动，血透器械市场规模高增

1.1 规模： 据弗若斯特沙利文数据，2030年国内血透器械市场规模有望达515亿元，其中透析器、透析机、腹膜透析液预计分别达200.75亿元、81.70亿元、126.98亿元，2024-2030年CAGR分别为22.4%、19.2%、13.2%。 1.2 需求： 2023年中国ESRD患者约413万人，透析治疗率仅26%，预计2030年提升至62%，透析人数CAGR 20%。患者基数庞大而治疗渗透率偏低，为行业提供长期增长空间。 1.3 供给： 2025年国家卫健委要求常住人口超10万的县均需提供血透服务，血透中心持续下沉（2024年达6579家），有望显著拉动诊疗量及设备耗材需求。

二、公司：血液净化平台型企业，产品丰富全线领跑

公司深耕血透领域二十载，通过自研与国际合作（日机装、泰尔茂）打造完整产品矩阵，覆盖透析器、管路、设备及腹透液。2025H1营收17.65亿元（同比+8.52%），归母净利2.20亿元（+10.11%）。毛利率稳定在42%-45%，销售费用率由23.01%降至16.60%，规模效应显著。核心产品市占率领先：透析器（33%）、管路（32%）均为第一，透析机（24.6%）第二。

三、国内份额提升+出海贡献增量，增长动能接续有力

3.1 血液透析耗材： 透析器拥有五大系列，关键性能指标比肩进口；管路产品兼容多数机型。集采环境下以价换量，份额提升。海外布局多年，在东南亚、南美等市场建立本地化团队，凭借产品力与性价比优势快速放量，2024年境外收入CAGR 51%。 3.2 血液透析机： 与日机装合资持股51%，独家销售DBB系列机型，市占率第二。2025年1-9月国内销售额、销量份额均居第一。设备更新周期叠加招标恢复，驱动2025-2027年销量增长预计10%/9%/6%。 3.3 腹膜透析液： 与泰尔茂合作，2022年获批国内首个中性、低GDP双室袋腹膜透析液，2024年收入高增（同比+239%）。当前国内腹透治疗率仅3.7%，预计2030年升至7.53%，特色产品有望持续享受市场扩容红利。

四、盈利预测与投资建议

预计2025-2027年营收分别39.37/43.14/47.13亿元（+9.2%/+9.6%/+9.2%），归母净利润4.99/5.52/6.08亿元，对应PE 32/29/26倍。参考可比公司平均估值，给予2026年34倍PE，目标价44.91元，首次覆盖给予“买入”评级。

五、风险提示

合资企业合作关系风险（威高日机装、威高泰尔茂合作期限及续约不确定性）；市场竞争加剧风险；集采未中标或降价超预期风险；并购整合不及预期风险；股权集中及关联交易占比较大风险。

总结

威高血净凭借全产业链布局、核心技术与高市占率，在国内血液净化领域确立平台型龙头地位。集采政策助推以价换量，海外市场持续高增，血透设备迎来更新周期，腹膜透析液凭借独家中性产品快速上量，多重增长动能接续有力。预计2025-2027年归母净利润CAGR约10%，当前估值具备安全边际，首次覆盖给予“买入”评级。

报告正文