两广分销龙头+全国零售的龙头

中心思想 重组后定位明确，聚焦批零一体化战略 公司通过2016年末的重大资产重组，剥离工业业务，注入分销与零售资产，转型为专注于医药商业的平台。重组后的国药一致巩固了在两广地区的分销龙头地位（区域市占率约21%），同时获得了全国零售龙头国大药房（拥有3500多家门店）。整合后，公司旨在打造批零一体化的管控运营模式，以提升核心竞争力。这标志着公司从混合经营向专业化商业平台转变，战略聚焦将有利于资源集中和效率提升。 行业政策利好驱动，龙头份额有望持续提升 报告指出，公司将在“两票制”政策推行和“医药分家”趋势中直接受益。两票制加速行业整合，作为两广龙头，公司市场份额预计提升。同时，处方外流政策利好连锁药店，国大药房作为绝对龙头，将受益于行业集中度提升，并通过并购扩张进一步扩大规模。此外，国大药房当前净利率仅1.8%，远低于行业平均水平（5%-7%），未来通过管理优化和批零整合，盈利能力有较大提升空间。 主要内容 公司基本信息与股价表现 产业别：医药生物 A股价(2017/6/29)：80.70元 深证成指(2017/6/29)：10511.86 股价12个月高/低：80.81/64.25元 总发行股数：428.13百万股 主要股东：国药控股股份有限公司（56.06%） 股价涨跌：一个月8.7%，三个月6.1%，一年24.4% 机构投资者占流通A股比例：基金18.8%，一般法人50.9% 重组后聚焦批零业务 公司于2016年末实现重组，置入国大药房、佛山南海、广州新特及南方医贸，置出致君医药、致君医贸及坪山制药。重组完成后，公司不再控股医药工业类业务，强化两广分销龙头地位（市占率约21%），并直接获得全国零售龙头地位。作为国药集团旗下医药商业平台，未来可整合分销、零售资源，打造批零一体化模式。 两票制及医药分家受益 两票制：2017年初国家版方案发布，20多省份发文实施，过渡期集中于2017年下半年。行业进入加速整合，公司作为两广龙头直接受益，市场份额预计提升。 处方外流：公立医院取消药品加成、药占比下降、分级诊疗推进，药店处方药承接量将增加。两票制和营改增影响单体药店渠道，新版GSP提升运营成本，大型连锁药店优势凸显。国大药房拥有3500多家门店，为绝对龙头，将受益于处方外流和行业集中度提升，且通过并购扩张实现规模提升。 盈利能力提升：国大药房当前净利率1.8%，低于行业平均5%-7%，整合后随管理优化和批零一体化，净利率将逐步接近行业水平。 盈利预测与投资建议 2017/2018年净利润：13.3亿元（YOY+11.8%）/15.8亿元（YOY+18.9%） EPS：3.10元/3.68元 A股PE：26倍/22倍；B股PE：15倍/12倍 投资建议：A股估值合理，维持“买入”；B股估值较低，维持“买入”。目标价A股93元，B股55.9港元。 其他催化：作为国药系控股子公司，受益于国企混合所有制改革，有望提高经营效率。 财务数据与估值（截至12月31日） 年份 纯利（百万元） 同比增减 EPS（元） A股PE B股PE DPS（元） 股息率 2014 652 25.36% 1.9 42.47 23.91 0.2 0.26% 2015 761 16.68% 2.1 38.43 21.63 0.3 0.4% 2016 1187 55.86% 2.8 28.82 16.23 0.4 0.53% 2017E 1327 11.83% 3.1 26.03 14.65 0.43 0.57% 2018E 1577 18.86% 3.68 21.93 12.35 0.51 0.68% 附录财务摘要（合并损益表、资产负债表、现金流量表） 营业收入：2016年41248百万元，2017E 56956百万元，2018E 63017百万元。 归母净利润：2016年1187百万元，2017E 1327百万元，2018E 1577百万元。 资产总计：2016年15762百万元，2017E 18798百万元，2018E 22425百万元。 总结 国药一致通过重组转型为医药商业平台，聚焦两广分销和全国零售双龙头地位。在“两票制”推动行业整合及“医药分家”促进处方外流的政策背景下，公司市场份额和盈利能力有望持续提升。国大药房当前净利率较低，整合后通过管理优化和批零协同，净利率向行业均值靠拢将贡献显著利润弹性。盈利预测显示2017-2018年净利润稳步增长，A股和B股估值均合理，且国企改革有望进一步催化经营效率。报告维持“买入”评级，目标价A股93元、B股55.9港元。