中心思想
短期承压不改长期价值，海外市场成核心增长引擎
2025年上半年，迈瑞医疗业绩出现显著下滑：营收同比下降18.45%，归母净利润同比下降32.96%，主要受国内医疗设备招标周期延长、竞争加剧及价格承压影响。然而，海外市场表现持续亮眼，国际业务营收同比增长5.39%，占整体营收比重提升至约50%（其中国际化学发光营收增速超20%），有效对冲了国内业务的下行压力。报告认为，随着国内医疗设备招标活动复苏，第三季度有望迎来业绩拐点，公司作为医疗器械平台型企业具备长期成长韧性。
盈利质量短期波动，研发与渠道投入支撑未来竞争力
2025年上半年，公司毛利率同比下降4.59个百分点至61.67%，净利率同比下降5.65个百分点至31.25%，期间费用率同比上升2.36个百分点至26.14%。尽管盈利能力短期承压，但公司持续加大研发投入（上半年研发投入17.77亿元），新增医疗器械注册证68个（累计1457个），并新推出8个化学发光试剂产品，为后续产品迭代和市场份额争夺奠定基础。报告维持“买入”评级，预测2025-2027年归母净利润增速分别为2.98%、16.29%、16.00%。
主要内容
事件：中报数据揭示短期压力与结构性亮点
2025年8月28日，公司发布2025年中报：2025H1实现营收167.43亿元（yoy-18.45%），归母净利润50.69亿元（yoy-32.96%）；其中Q2营收85.06亿元（yoy-23.77%），归母净利润24.40亿元（yoy-44.55%）。数据表明，上半年业绩下滑幅度逐季扩大，但市场焦点已转向下半年国内业务复苏预期及海外扩张持续性。
不断开拓海外市场：国际业务成营收压舱石
- 分产品表现：2025H1体外诊断类产品营收64.24亿元（yoy-16.11%），生命信息与支持类54.79亿元（yoy-31.59%），医学影像类33.12亿元（yoy-22.51%）。三大业务板块均呈下滑，但体外诊断相对跌幅较小。
- 分区域表现：国内营收同比下滑超30%，主因终端医疗设备公开招标到收入确认周期延长；但国际业务营收同比增长5.39%，国际营收占比提升至约50%，其中国际化学发光营收增速超20%。海外市场本地化建设成效显著，正在弥补国内需求缺口。
盈利能力短期承压：费用率上升与毛利率下行
- 毛利率与净利率：2025H1毛利率61.67%（yoy-4.59pp），净利率31.25%（yoy-5.65pp），主要受国内价格竞争及产品结构变化影响。
- 费用率：期间费用率26.14%（yoy+2.36pp），其中销售费用率14.48%（yoy+1.92pp），研发费用率9.60%（yoy+0.95pp），管理费用率4.07%（yoy+0.07pp），财务费用率-2.00%（yoy-0.58pp）。研发投入17.77亿元（yoy-8.38%），但研发费用率提升体现战略聚焦。
- 产品注册进展：截至2025年6月30日，公司累计取得医疗器械注册证1457个（上半年新增68个），NMPA上市化学发光试剂产品增至88个，为未来竞争提供产品储备。
盈利预测与评级：维持“买入”，但增速预估保守
报告预计2025-2027年营收分别为403.74/457.04/519.55亿元，同比增速9.93%/13.20%/13.68%；归母净利润分别为120.16/139.73/162.09亿元，同比增速2.98%/16.29%/16.00%；EPS分别为9.91/11.52/13.37元。当前股价241.00元对应2025年PE为24.0倍，低于2024年的24.7倍。鉴于公司平台属性及海外扩张潜力，评级维持“买入”。
风险提示：三重风险需关注
- 集采降价风险：若集采价格降幅过大而销量增长未达预期，可能影响营收。
- 合规政策风险：国内合规政策收紧可能导致新项目院内推广周期延长。
- 海外地缘政治风险：可能干扰海外市场开拓节奏。
总结
迈瑞医疗2025年上半年业绩受国内招标延迟与价格竞争拖累，营收和净利润均出现两位数下滑。但国际业务尤其是化学发光产品的强劲增长（国际营收占比升至约50%）成为关键缓冲。公司研发持续投入，产品注册数量稳步增加，为后续反弹奠定基础。报告指出，随着国内医疗设备招标活动回暖，第三季度有望迎来业绩拐点。尽管短期盈利能力承压，作为行业龙头，公司凭借全球渠道布局和产品组合优势，预计2025-2027年利润将恢复正增长（CAGR约11.6%），当前估值处于历史中低位，维持“买入”评级。投资者需警惕集采、合规及地缘政治风险。
微信扫一扫-立即使用
