港股医药公司业绩表现稳健，美股医药有望受益于降息预期

中心思想 港股业绩强劲驱动上涨，美股降息预期打开估值修复空间 本周医药板块表现呈现显著的“港股更强、美股预期升温”的格局。恒生医疗保健指数在多家核心公司（如翰森、恒瑞、先声药业）25年H1业绩超预期的推动下继续上行，年初至今涨幅高达92.0%，大幅跑赢恒生指数65.7个百分点，显示出港股医药板块强劲的基本面驱动力。与此同时，美股医药板块虽然年初至今涨幅（0.8%）显著落后大盘，但市场普遍押注9月美联储开启降息周期，在估值处于相对低位的情况下，利率下行预期有望为美股医药板块带来估值修复行情。整体来看，港股医药的业绩兑现与美股医药的估值预期修复构成了本周市场交易的两条核心逻辑。 创新药商业化加速，BD合作与海外授权成为利润增量新引擎 从已披露的25H1业绩来看，头部创新药公司的“内生增长+BD合作收入”的双轮驱动模式愈发清晰。翰森制药创新药收入同比增长22%至61亿元，科伦博泰、中国生物制药等企业的创新药收入占比均持续提升，显示国内创新药已进入商业化放量阶段。同时，BD交易对业绩的增厚作用显著：恒瑞医药报告期内BD收入贡献约2.75亿美金，乐普生物BD收入高达3.1亿元（占总收入66%），成为其首次实现盈利的关键因素。无论是恒瑞与MSD、IDEAYA的授权合作，还是石药集团与AZ的战略合作，均表明中国医药公司在全球创新药产业链中的价值认可度正在快速提升，授权交易正从“锦上添花”转变为“利润增厚”的核心驱动力。 主要内容 市场表现回顾：港股医药延续强势，美股相对平稳 港股市场整体表现：本周恒生医疗保健指数上涨0.9%，恒生指数上涨0.3%。2025年年初以来，恒生医疗保健指数涨幅达92.0%，跑赢恒生指数65.7个百分点。 港股各医药子板块表现：子板块分化明显，互联网医疗（+3.2%）与Biotech（+1.1%）板块涨幅居前，是本周主要的上攻力量；而Pharma（-0.9%）、医药流通（-1.1%）、CXO/科研服务（-1.7%）、医疗服务（-1.8%）及医疗器械（-3.8%）板块均录得不同程度的下跌，显示资金向成长性更高的创新药产业链集中。 美股市场表现：标普医疗保健精选行业指数本周上涨0.3%，与标普500持平；纳斯达克生物科技指数（NBI）上涨0.8%，跑赢纳指。美股医药板块整体优于大盘，主要受益于两个因素：1）诺和诺德Wegovy获FDA批准用于治疗MASH，带动板块情绪提振；2）市场对9月美联储降息的预期升温，为处于低估值的美股医药板块提供估值修复的催化剂。 重点公司25H1业绩深度剖析：创新驱动增长，BD强化利润 业绩亮点公司： 恒瑞医药：25H1收入157.6亿元（+16%），归母净利润44.5亿元（+29.7%），收入和利润均创新高。内生收入137.7亿元（+12%），内生归母净利润27.6亿元（+17%）。创新药业务收入75.7亿元（+14%），内生占比提升至55%。公司25H1共有6款创新药上市，丰富的管线为未来增长持续提供动能。 翰森制药：25H1收入74亿元（+14%），创新药收入61亿元（+22%）表现强劲。合作收入16.6亿元（+18%）超出预期，主要来自授权默沙东的GLP-1小分子首付款。归母净利润31亿元（+15%），毛利率稳定在91.1%，盈利能力突出。 先声药业：本周股价上涨13.3%，属于涨幅靠前的公司之一，业绩表现较为亮眼，对板块整体形成带动作用。 BD与商业化双轮驱动公司： 科伦博泰：公司核心产品Sac-TMT（Trop2 ADC）商业化销售额约3.02亿元，公司与默沙东的合作已有多款候选药物进入全球临床阶段。公司拥有45.28亿现金及金融资产，为后续研发提供坚实保障。近期催化包括Sac-TMT国内2L+ EGFRm NSCLC潜在获批等。 中国生物制药：25H1收入176亿元（+11%），创新药收入78亿元（+27%），归母净利润34亿元（+12%）。经调整归母净利润31亿元（+101%），扣除15亿元股息收益后，调整后利润依然表现强劲。亿立舒、贝莫苏拜单抗及生物类似药的放量是核心驱动力。 乐普生物：首次实现盈利，收入4.7亿元（+249.2%），净利润2930万元。BD收入3.1亿元（占总收入66%）贡献显著，PD-1收入1.5亿元（+58.9%），多项ADC管线有望进入商业化或授权阶段，发展势头良好。 CXO与流通板块： 药明生物：上调全年收入指引从12%-15%至14%-16%。25H1收入99.5亿元（+16.1%），毛利率提升3.6pcts至42.7%。2025上半年新增86个项目创历史新高，超过一半来自美国，早期项目向后期及商业化阶段转化顺利。 药明合联：25H1收入27.0亿元（+62.2%），经调整纯利8.01亿元（+50.1%），市场占有率持续提升至22.2%。在手项目225个，新签37个综合项目，在手订单13.3亿美元（+57.9%），海外收入占比达82%。 行业催化与政策背景：MNC认可度提升，降息预期助推估值 BD合作深化：从恒瑞与MSD、IDEAYA的授权利润贡献，到翰森授权默沙东GLP-1小分子，再到石药集团AI小分子平台与AZ签署战略合作，MNC对中国创新药企的认可度持续提升。默沙东计划在2027年前读出针对2L+ EGFRm NSCLC及3L+ GC/GEJ的国际3期注册临床中期分析数据，预示中国创新药在全球临床开发中的参与深度不断加大。 降息预期的宏观影响：市场广泛预期9月美联储将开启降息周期，医药板块作为对利率敏感性较高的成长行业，在利率下行环境中通常表现更好。当前美股医药板块估值处于相对低位，降息预期成为板块估值修复的重要催化剂。 总结 核心结论：业绩兑现与估值修复并存，创新与国际化仍是主基调 本周医药行业周报显示，港股医药上市公司的业绩表现成为市场最坚实的支撑。恒瑞、翰森、中国生物制药等公司上半年均实现收入和利润的双位数增长，且增长动力主要来自于创新药的持续放量和BD授权收入的显著增厚。科伦博泰、乐普生物等企业则证明了基于核心ADC技术平台进行全球授权合作的价值变现路径的可行性。港股医疗保健指数年初至今92%的涨幅，充分体现了市场对“供给侧改革”后中国创新药行业盈利能力提升的认可。 关键趋势判断：港股看业绩兑现，美股看降息催化 从市场趋势来看，当前港股医药板块已逐渐走出一轮由业绩驱动的结构性行情，创新药占比提升、BD交易贡献利润增厚、现金流改善成为普遍特征。未来需重点关注下半年集采影响消退后仿制药业务的企稳、以及各公司关键管线催化事件的落地节奏。对于美股医药板块，尽管年初至今涨幅有限，但降息预期带来的估值修复机会值得关注，尤其是具备全球重磅核心管线、且估值已充分调整的标的，在这一宏观背景下可能具备较好的反弹弹性。