中心思想 业绩持续高增长，美瞳业务驱动营收 爱博医疗2024年第三季度报告显示，公司收入端延续高增长态势，前三季度及第三季度营收分别同比增长60.94%和49.11%。这一增长主要得益于手术治疗、近视防控以及视力保健业务的持续快速发展，特别是毛利率相对较低的美瞳业务占比提升，成为营收增长的重要驱动力。 定增扩产美瞳，巩固未来发展根基 尽管美瞳业务占比提升导致短期毛利率波动，但公司通过定增募资3亿元，专项用于隐形眼镜及注塑模具加工产线建设项目，旨在大幅扩张美瞳产能，并推动硅水凝胶隐形眼镜的商业化生产。此举将有效缓解美瞳产品供不应求的局面，丰富产品结构，并有望实现高端隐形眼镜的国产替代，为公司未来高速发展奠定坚实基础。 主要内容 财务表现强劲，营收增速领先利润 2024年前三季度，爱博医疗实现营业收入10.75亿元，同比增长60.94%；归母净利润3.18亿元，同比增长26.04%。其中，第三季度实现营业收入3.90亿元，同比增长49.11%；归母净利润1.10亿元，同比增长23.38%。营收增速显著高于利润增速，主要系第三季度毛利率同比下降14.99个百分点至63.95%，预计是毛利率较低的美瞳业务收入占比提升所致。公司期间费用控制良好，销售费用率、管理费用率和研发费用率同比均有所改善。 美瞳产能扩张加速，渠道布局日益完善 公司彩片产线目前处于满产状态，天眼和优你康两个工厂均在积极扩产，产能逐月提升。通过简易程序向特定对象发行股票募资3亿元，将用于隐形眼镜及注塑模具加工产线建设项目，建成后预计将形成年产2.52亿片隐形眼镜和5亿套公母模的产能，以满足市场对美瞳产品的旺盛需求，并推动硅水凝胶隐形眼镜的国产化进程。在销售渠道方面，公司持续完善全球销售网络，国内市场已覆盖31个省市自治区超过6000家医院及视光中心，并通过收购天眼医药提升消费品市场影响力。海外市场方面，销售网络已覆盖欧洲、亚洲和澳洲等30余个国家，环曲面人工晶状体和EDoF人工晶状体获得广泛认可。 盈利预测乐观，维持“买入”评级 基于公司强劲的增长势头和产能扩张计划，预计2024-2026年公司营收将分别达到13.92亿元、18.90亿元和24.53亿元，同比增长46.3%、35.8%和29.8%。同期归母净利润预计分别为3.93亿元、5.13亿元和6.63亿元，同比增长29.3%、30.5%和29.4%。对应预测市盈率分别为45倍、34倍和27倍。鉴于公司在市场中的竞争优势和未来的增长潜力，维持“买入”评级。同时，报告提示了市场竞争加剧、政策变动以及市场推广不及预期等潜在风险。 总结 爱博医疗在2024年第三季度展现出强劲的营收增长势头，主要得益于手术治疗、近视防控和视力保健业务的全面发展，特别是美瞳业务的快速增长。尽管美瞳业务占比提升导致短期毛利率波动，但公司通过定增募资积极扩张美瞳产能，并致力于高端隐形眼镜的国产替代，为未来业绩增长注入新动力。同时，公司持续完善国内外销售渠道，巩固市场地位。分析师对公司未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级，但投资者仍需关注市场竞争、政策变化及市场推广等潜在风险。

中心思想 医药制造业整体复苏，子板块表现分化 本报告核心观点指出，中国医药制造业已明显摆脱疫情期间的负面影响，整体呈现恢复增长的趋势。2024年前三季度，医药制造业累计收入同比增长0.2%，利润同比下滑0.4%，显示出收入端逐步向好，利润端仍面临挑战。在各子板块中，化学制剂、原料药和血制品表现较好，尤其在第三季度呈现明显的反转或稳健增长迹象。 创新与政策驱动下的投资机遇 报告强调，随着仿制药集采影响的基本出清，创新药成为行业新一轮增长的核心驱动力。同时，国家鼓励创新、支持中医药传承发展以及医疗设备更新等政策，为医药行业结构性行情提供了支撑。投资策略建议关注在医保总支出中占比提高的品种，以及在全球具有竞争力的出口型企业，如创新药、中药、原料药和部分医疗器械领域。 主要内容 2024三季报总结：医药制造业整体回暖，子板块表现分化 医药制造业收入与利润恢复向上趋势 根据国家统计局数据，2024年前三季度，中国医药制造业累计收入达到1.84万亿元，同比增长0.2%，相较2022-2023年，增速呈现逐步向上的趋势。同期，医药制造业累计利润为2543.9亿元，同比下滑0.4%。这表明医药制造业已明显摆脱疫情期间的负面影响，整体向上趋势明确，但利润增长仍面临一定压力。 化学制剂板块：集采影响趋弱，创新药驱动增长 2024年前三季度表现： 对84家化学制药公司（不含创新药）的统计显示，累计营收2613.5亿元，同比下降8.7%；归母净利润248.76亿元，同比下降8.5%。这主要受集采及医疗反腐等政策影响。 2024年第三季度单季表现： 营收840亿元，同比增长1.3%；归母净利润78.1亿元，同比增长19.9%。第三季度业绩增长主要得益于去年同期较低的基数。 核心观点： 随着第十批集采临近，仿制药业务预计仍将承压。行业未来增长将由创新药驱动，建议关注创新转型进度快、有创新产品出海的药企。 原料药板块：下游去库完成，收入恢复增长 2024年前三季度表现： 45家原料药公司累计营收726亿元，同比增长3.5%；归母净利润68.7亿元，同比下滑1.5%。收入端在下游去库完成后呈现恢复趋势，但利润端因部分产品和CDMO业务竞争加剧而承压。 2024年第三季度单季表现： 营收204.5亿元，同比增长6.3%；归母净利润19.6亿元，同比上涨26.2%。 核心观点： 中长期看，我国在中间体和原料药行业具有较强的成本和产业链优势。建议关注业绩稳定的企业（如华海药业、仙琚制药、普洛药业）和业绩高弹性的企业（如昂利康）。 CXO板块：投融资景气度承压，收入环比修复 2024年前三季度表现： 29家CXO公司累计营收671亿元，同比下滑8.1%；归母净利润109亿元，同比下滑35.2%，主要系行业竞争加剧。 2024年第三季度单季表现： 营收240.4亿元，同比下滑2.3%，但环比增长6.7%；归母净利润36.1亿元，同比下滑31.1%。收入环比出现好转，但利润仍面临压力。 核心观点： 短期受医药投融资景气度影响，竞争加剧，但Q3收入已呈现修复趋势。中长期看，我国CDMO在全球仍有重要地位，创新药差异化和严监管将催生新的外包需求。建议关注行业龙头（如药明康德、凯莱英）及业绩高弹性的仿制药CXO（如阳光诺和、百诚医药）。 血制品板块：市场高景气持续，盈利能力增强 2024年前三季度表现： 6家血制品公司累计营收150.2亿元，同比微降0.27%（主要因2023年同期疫情高基数影响）；归母净利润40.5亿元，同比增长11.6%，主要系各公司盈利能力持续增强。 2024年第三季度单季表现： 营收48.9亿元，同比下滑6.7%；归母净利润13.0亿元，同比增长4.4%。 核心观点： 血浆与采浆站是稀缺资源，血制品市场持续维持高景气、供不应求。随着行业并购整合，浆站获取能力强、股东背景雄厚、产品组合丰富的龙头企业仍有广阔增长空间。 疫苗板块：短期承压，长期渗透率提升可期 2024年前三季度表现： 12家疫苗公司累计营收425.1亿元，同比下滑33.1%；归母净利润47.1亿元，同比下滑57.2%，主要系市场供需关系变化与部分产品价格下滑。 2024年第三季度单季表现： 营收120.5亿元，同比下滑49.3%；归母净利润10.3亿元，同比下滑71.2%。 核心观点： 目前疫苗板块收入利润短期承压，但大部分疫苗的渗透率仍有提升空间。随着我国各品类疫苗接种率的持续上升以及新疫苗的推出，疫苗板块业绩承压的状况有望逐步缓解。 中药板块：政策支持不变，短期压力后有望迎机会 2024年前三季度表现： 72家中药公司累计营收2706.1亿元，同比下滑3.15%（主要系2023年同期高基数影响）；归母净利润299亿元，同比下滑9.28%。 2024年第三季度单季表现： 营收818亿元，同比下降3.2%；归母净利润76.5亿元，同比下降10.7%。 核心观点： 国家鼓励支持中医药传承创新发展态度不变，中医药长期发展向好。当前时点，中药板块院内外均存在短期压力，但展望未来，随着反腐常态化、高基数影响消除、药店比价政策明朗以及中成药全国集采的落地，中药板块有望迎来板块性机会。 医疗服务板块：消费不振影响，龙头竞争力有望加强 2024年前三季度表现： 20家医疗服务公司累计营收641.07亿元，同比下滑2%（主要系高基数、消费市场不景气、市场格局等多种因素影响）；归母净利润44.4亿元，同比下滑22.3%。 2024年第三季度单季表现： 营收221.6亿元，同比下降3.8%；归母净利润17.9亿元，同比下降30.3%。 核心观点： 相关公司逐步走出疫情影响，正常诊疗活动走上正轨。但公司经营正面临消费不振的影响，短期面临业务结构调整，但长期来看，医疗需求仍在增长，经过短期的调整，龙头的竞争力和行业地位将得到加强，长期增长仍可期。 医疗器械板块：政策指引下，业务增量可期 2024年前三季度表现： 126家医疗器械公司累计营收1783.2亿元，同比增长1.08%；归母净利润304.7亿元，同比下降7.65%（主要系2023年同期疫情防控常态化带来的高基数影响）。 2024年第三季度单季表现： 营收495亿元，同比增长4.1%；归母净利润76.6亿元，同比下降5.4%。 核心观点： 经过多年发展，我国已涌现出一大批产品布局完善、产品力媲美全球一线厂家的企业。未来在医疗设备更新政策指引下，有望为一众医疗器械企业带来业务增量。 药店板块：竞争加剧利润承压，龙头精细化管理优势凸显 2024年前三季度表现： 8家药店公司累计营收852.2亿元，同比增长7.2%；归母净利润32.3亿元，同比下降22.3%，主要系竞争激烈和消费环境不景气等多方面因素的影响。 2024年第三季度单季表现： 营收275.1亿元，同比增长5.4%；归母净利润7.0亿元，同比下降37.1%。 核心观点： 长期来看，药店行业处方外流、集中度提升和业务多元化的逻辑不变，老龄化背景下对健康的需求没有改变。短期内过快的增长导致行业竞争激烈、药品价格混乱，但经过有效竞争和合规管理后，具备精细化管理能力和合规管理能力的龙头企业仍将持续增强。 医药流通板块：政策控费影响利润，创新业务拓展新增长 2024年前三季度表现： 25家医药流通公司累计营收7399.9亿元，同比增长0.77%；归母净利润132亿元，同比下滑4.96%，主要系集采与医保控费等政策进一步落实，药品价格降低，流通公司利润空间受压缩。 2024年第三季度单季表现： 营收2450.9亿元，同比增长4.5%；归母净利润37.8亿元，同比下滑3.9%（主要系2023年Q3疫情封控结束诊疗恢复带来的高基数，以及医保控费政策影响）。 核心观点： 目前医药流通板块收入利润短期承压，但随着DRG政策下医保基金预付制、创新药医保支付等新政的进一步推行，有望缓解医疗机构现金流压力，改善流通企业的账期与利润空间。此外，流通企业持续加强CSO、零售、工业等创新业务的拓展，也将为企业开拓新的增长曲线。 医药板块周行情回顾：整体跑输大盘，个股表现分化 A股医药板块表现 本周行情（2024年10月28日-11月1日）： 申万医药生物板块指数下跌2.9%，跑输沪深300指数1.2%，在申万行业分类中排名第29位。 年初至今行情： 申万医药生物板块指数下跌11.7%，跑输沪深300指数25.1%，在申万行业分类中排名第30位。 个股表现： 本周涨幅前五的个股为浩欧博（43.99%）、香雪制药（30.54%）、亨迪药业（25.85%）、汇宇制药-W（25.04%）、创新医疗（21.44%）。 子板块表现： 医药商业II（+1.4%）和中药II（-0.8%）相对较好，而医疗服务II（-4.8%）和生物制品II（-4.4%）跌幅较大。 估值与成交额： 截至2024年11月1日，申万医药板块整体估值（TTM法）为31.6，较前一周下降0.1，较年初增加3.3，在申万一级分类中排第10。本周医药板块合计成交额5619.5亿元，占A股整体成交额的5.38%，较上个交易周期上涨4.3%。 港股医药板块表现 本周行情（2024年10月28日-11月1日）： 恒生医疗保健指数下跌5.9%，跑输恒生指数5.5%。 年初至今行情： 恒生医疗保健指数下跌15.3%，跑输恒生指数35.6%。 个股表现： 本周涨幅前五的个股为荣昌生物-B（35.0%）、中国生物科技服务（31.7%）、方达控股（20.3%）、贝康医疗-B（19.2%）、中生北控生物科技（17.6%）。 风险提示 行业政策风险： 医保谈判、集采、DRGs/DIP等政策可能对药品、器械等产品的进院和销售产生压力。 供给端竞争加剧风险： 我国生物医药企业蓬勃发展，部分细分领域出现供给增加、竞争加剧的风险。 市场需求不及预期风险： 受宏观经济环境、支付压力等因素影响，部分细分领域的需求存在波动风险。 总结 2024年前三季度，中国医药制造业整体呈现恢复增长态势，累计收入同比增长0.2%，但利润仍面临0.4%的下滑压力。各子板块表现分化明显，其中化学制剂、原料药和血制品在第三季度展现出较好的增长或反转迹象。化学制剂和原料药受益于仿制药集采影响出清及下游去库完成，而血制品则因稀缺资源属性保持高景气。CXO、疫苗、中药、医疗服务、医疗器械、药店和医药流通板块则普遍面临短期压力，如竞争加剧、市场供需变化、消费不振及政策控费等。 尽管面临挑战，报告认为医药行业结构性行情仍值得期待。创新药作为核心增长驱动，以及国家对中医药、医疗设备更新等领域的政策支持，将带来新的发展机遇。长期来看，具备创新能力、精细化管理能力和全球竞争力的企业，有望在行业调整中脱颖而出。本周A股和港股医药板块整体跑输大盘，但个股表现分化，提示投资者需关注行业政策、供给竞争及市场需求波动等风险。

中心思想 业绩强劲反弹与新增长引擎 美好医疗2024年第三季度业绩表现亮眼，营业收入实现高速同比增长，主要得益于下游客户去库存影响的结束，公司核心业务收入逐季显著改善。同时，公司积极布局的新赛道，特别是胰岛素笔项目，已步入收获期并实现批量交付，预示着未来业绩增长的新动能。 全球化布局与盈利能力优化 尽管第三季度利润端受到汇兑损益和股份支付费用的短期影响而出现环比下滑，但公司毛利率同比和环比均有所提升，显示出良好的成本控制能力。此外，美好医疗持续推进海内外产能建设与扩张，旨在提升全球客户服务能力，为长期可持续发展奠定坚实基础。分析师维持“买入”评级，并对公司未来三年的营收和归母净利润增长持乐观预期。 主要内容 2024年三季度业绩概览与分析 整体财务表现： 2024年Q1-Q3，美好医疗实现营业收入11.57亿元，同比增长10.86%；归母净利润2.58亿元，同比下滑14.07%；扣非后归母净利润2.48亿元，同比下滑11.15%。 Q3单季高速增长： 2024年Q3单季，公司实现营业收入4.50亿元，同比大幅增长55.68%，环比增长5.94%；归母净利润8867万元，同比增长49.91%，但环比下滑20.21%；扣非后归母净利润8461万元，同比增长55.51%，环比下滑21.06%。 业绩驱动因素： Q3业绩同比表现亮眼，主要得益于下游客户去库存影响的基本结束，收入逐季改善显著。利润端环比下滑则主要受股份支付费用增加导致的销售费用率抬升（环比+1.61pct）以及汇兑损益导致的财务费用率抬升（环比+5.40pct）影响。 盈利能力分析： Q3毛利率为42.97%，同比提升3.05个百分点，环比提升0.12个百分点。销售费用率3.19%，管理费用率7.02%，研发费用率10.21%，财务费用率2.57%。 核心业务发展与新增长点 主营业务回暖： 随着家用呼吸机组件下游客户去库存影响的基本结束，公司主营业务收入逐季改善，Q3业绩同比表现强劲。 多元化业务布局： 公司积极横向拓展下游应用领域，在血糖管理、体外诊断、心血管、骨科、MAH等新赛道持续加大研发投入，多元化业务布局逐步进入收获期。 胰岛素笔项目进展： 胰岛素注射笔作为公司的第二成长曲线，进展顺利。公司自主研发的胰岛素笔组装自动化设备应用了机器人技术、视觉识别系统和智能传感器等先进技术，实现了精密制造的智能化和柔性化。该项目已于2023年下半年具备完整的全自动化生产交付能力，2024年上半年逐步小批量向客户交付，并在Q3实现批量交付，未来有望实现放量，成为新的业绩增长点。 全球产能布局与服务能力提升 国内产能建设： 公司持续推进国内产能建设，2024年上半年惠州生产基地产能不断增强和扩充，深圳总部建设也稳步推进中，为国内市场和全球供应提供支撑。 海外产能扩张： 在海外市场，马来工厂主要供应呼吸机组件现有及未来新品类。马来二期NPI能力建设和产能扩产稳步推进，马来三期工程也已开始建设。 全球化战略： 美好医疗未来计划布局欧洲、北美等客户群所在国家或地区，以进一步满足全球化生产供应需求，持续提升服务全球客户的能力，强化其在全球医疗器械市场的竞争力。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望： 国盛证券预计美好医疗2024-2026年营业收入将分别达到16.14亿元、19.75亿元和24.06亿元，同比增速分别为20.7%、22.4%和21.8%。同期归母净利润预计分别为3.80亿元、4.65亿元和5.75亿元，同比增速分别为21.3%、22.3%和23.7%。 估值与评级： 对应2024-2026年PE分别为33X、27X和22X。分析师维持对美好医疗的“买入”评级。 风险提示： 报告提示了客户集中度高风险、新业务拓展不及预期风险以及汇率波动风险，建议投资者关注。 总结 美好医疗2024年第三季度业绩表现强劲，营业收入实现高速同比增长，主要得益于下游客户去库存影响的结束以及核心业务的显著改善。尽管利润端受到汇兑损益和股份支付的短期影响，但公司毛利率保持稳定增长。在业务拓展方面，胰岛素笔项目已实现批量交付，有望成为公司新的业绩增长点。同时，公司持续推进海内外产能建设，以提升全球服务能力。基于对公司未来增长潜力的判断，分析师维持“买入”评级，并预计未来三年营收和归母净利润将持续稳健增长。投资者需关注客户集中度、新业务拓展及汇率波动等潜在风险。

中心思想 稳健的财务表现与增长潜力 康斯特（300445）在2024年第三季度展现出稳定的经营业绩，营业收入和归母净利润均实现同比增长，尤其在净利润方面表现突出。这表明公司在当前市场环境下保持了良好的盈利能力和经营韧性。报告持续看好公司未来的发展前景，认为其核心业务稳健，具备持续增长的潜力。 全球化布局驱动业绩增长 公司国际业务的均衡式增长是其业绩稳定增长的重要驱动力。前三季度国际市场营收同比增长23%，得益于美洲、欧洲/中东/非洲以及亚洲/大洋洲三大区域的全面发展，以及校准测试产品在石化等关键行业渗透率的提升。这一全球化布局不仅为公司贡献了稳定的收入，也分散了单一市场风险，为长期发展奠定了坚实基础。 主要内容 核心业务表现与市场展望 2024年三季度业绩稳健增长 根据公司发布的2024年三季报，康斯特在第三季度实现了稳健的财务表现。报告期内，公司营业收入达到1.21亿元，同比增长1.46%。归属于上市公司股东的净利润为3076.29万元，同比增长8.70%，显示出公司在控制成本和提升盈利能力方面的成效。扣除非经常性损益后的净利润为2793.00万元，同比增长0.19%，表明主营业务盈利能力保持稳定。基本每股收益为0.14元，同比增长7.69%。这些数据共同印证了公司在2024年三季度经营的稳定性，为全年业绩奠定了良好基础。 海外市场实现均衡式扩张 康斯特的国际业务在前三季度表现尤为亮眼，成为公司业绩增长的重要引擎。根据三季报信息，前三季度国际市场营收合计达到1.77亿元，实现了23%的同比增长。这一增长并非依赖单一市场，而是得益于美国/美洲、欧洲/中东/非洲、亚洲/大洋洲三大区域的均衡式发展。此外，校准测试产品在石化等关键行业的渗透率持续提升，以及相关订单收入的陆续确认，也为公司国际业务的稳定增长贡献了力量。海外市场的强劲表现不仅拓宽了公司的收入来源，也增强了其在全球市场的竞争力。 投资策略与潜在风险 维持“买入”评级及盈利预测 基于对公司长期发展的看好，华安证券维持了对康斯特的“买入”投资评级。分析师对公司未来的盈利能力给出了积极预测：预计2024年至2026年的营业收入将分别达到6.01亿元、7.30亿元和8.94亿元，呈现出持续增长的态势。同期，归属于母公司股东的净利润预计分别为1.30亿元、1.65亿元和2.15亿元。对应的每股收益（EPS）预测为0.61元、0.78元和1.01元。按照当前股价计算，公司2024年至2026年的预测市盈率（P/E）分别为25倍、19倍和15倍，显示出随着盈利增长，估值水平将逐步趋于合理。 需关注的潜在风险因素 尽管公司前景乐观，报告也提示了潜在的风险。这些风险包括：1）技术研发突破不及预期，可能影响公司产品的创新能力和市场竞争力；2）下游需求不及预期，宏观经济波动或行业周期性变化可能导致市场需求放缓；3）核心技术人员流失，可能对公司的研发能力和技术优势造成不利影响；4）原材料成本大幅波动，可能侵蚀公司毛利率，影响盈利水平；5）传感器量产不及预期，若公司在高性能传感器领域的量产进度或效果未达预期，可能影响其新业务的拓展和业绩贡献。投资者在做出决策时需充分考虑这些潜在风险。 财务数据深度分析 关键财务指标概览与预测 康斯特的财务数据显示出稳健的增长趋势和健康的盈利能力。 营业收入：2023年实际营业收入为4.983亿元，预计2024年至2026年将分别增长至6.010亿元、7.304亿元和8.941亿元。年复合增长率保持在20%以上，其中2024年预计同比增长20.6%，2025年21.5%，2026年22.4%，显示出强劲的收入增长势头。 归属母公司净利润：2023年实际净利润为1.02亿元，预计2024年至2026年将分别达到1.30亿元、1.65亿元和2.15亿元。净利润同比增速预计分别为27.5%、26.8%和30.6%，表明公司盈利能力持续增强。 毛利率：公司毛利率保持在较高水平并呈上升趋势，2023年为64.4%，预计2024年至2026年将分别提升至66.7%、67.5%和68.3%，反映出公司产品竞争力强和成本控制能力良好。 净资产收益率（ROE）：ROE从2023年的9.2%预计提升至2024年的11.4%、2025年的13.4%和2026年的15.9%，表明公司为股东创造价值的能力持续增强。 每股收益（EPS）：EPS从2023年的0.48元预计增长至2024年的0.61元、2025年的0.78元和2026年的1.01元，为投资者提供了清晰的盈利增长预期。 市盈率（P/E）：基于预测，P/E从2023年的31.35倍逐步下降至2026年的14.85倍，显示出随着盈利增长，估值吸引力逐步提升。 财务比率解析 成长能力分析 康斯特的成长能力指标表现出色。营业收入增长率从2023年的20.36%预计提升至2024年的20.61%、2025年的21.54%和2026年的22.42%，呈现加速增长态势。营业利润增长率和归属于母公司净利润增长率也保持在25%以上的高位，其中归母净利润增长率预计在2026年达到30.60%，表明公司在扩大规模的同时，盈利质量也在同步提升。 获利能力分析 公司的获利能力持续优化。毛利率从2023年的64.45%预计稳步上升至2026年的68.33%，显示出产品议价能力和成本控制效率的提高。净利率也从2023年的20.35%预计提升至2026年的23.95%。净资产收益率（ROE）和总资产报酬率（ROIC）均呈现逐年上升趋势，ROE预计从2023年的9.23%增至2026年的15.89%，ROIC预计从2023年的12.14%增至2026年的17.34%，这表明公司资本利用效率和盈利能力持续增强。 偿债能力分析 康斯特的偿债能力保持健康。资产负债率在2023年为9.71%，预计在2024年因短期借款增加而上升至29.42%，随后在2025年和2026年分别回落至24.28%和23.40%，整体处于合理水平。净负债比率持续为负，表明公司现金流充裕，财务杠杆风险较低。流动比率和速动比率虽然在2024年因负债增加而有所下降，但仍远高于1，显示公司短期偿债能力强劲。 营运能力分析 公司的营运能力稳中有升。总资产周转率预计从2023年的0.41提升至2026年的0.51，表明资产利用效率逐步提高。应收账款周转率保持在5.37-5.46之间，显示公司回款效率稳定。应付账款周转率在2023年为6.98，预计在2024年和2025年有所下降，随后在2026年回升至5.27，反映出公司在供应链管理和资金周转方面的动态调整。 估值比率分析 从估值比率来看，康斯特的P/E、P/B和EV/EBITDA均呈现逐年下降趋势。P/E从2023年的31.4倍预计下降至2026年的14.8倍，P/B从2.9倍下降至2.4倍，EV/EBITDA从34.14倍下降至18.54倍。这表明随着公司盈利的持续增长，其估值水平将变得更具吸引力，为投资者提供了潜在的价值投资机会。 总结 康斯特（300445）在2024年第三季度表现稳定，营业收入和归母净利润均实现同比增长，尤其国际业务贡献了显著的均衡式增长，前三季度国际营收同比增长23%。公司在全球三大区域的全面发展以及校准测试产品在石化行业的渗透率提升，是其业绩增长的关键驱动力。华安证券维持了对康斯特的“买入”投资评级，并对其2024-2026年的营业收入和净利润给出了积极的增长预测，预计盈利能力将持续提升，估值吸引力增强。同时，报告也提示了技术研发、下游需求、核心人员流失、原材料成本波动和传感器量产不及预期等潜在风险。综合来看，康斯特展现出稳健的财务状况、强劲的成长潜力和优化的盈利能力，其全球化布局和技术创新有望支撑公司长期发展。

中心思想 迈瑞医疗2024年Q3业绩概览与市场表现 迈瑞医疗在2024年第三季度及前三季度表现出显著的市场分化特征。尽管第三季度整体营收增速放缓，归母净利润出现下滑，但其海外市场持续保持强劲增长势头，高端客户群不断突破，为公司业绩提供了坚实支撑。相比之下，国内市场受行业政策调整、医院采购推迟以及资金紧张等多重因素影响，短期内面临较大压力。公司三大核心业务板块中，体外诊断（IVD）业务表现尤为亮眼，引领整体增长，而医学影像业务则持续向高端化迈进，市场份额稳步提升。 战略布局与未来增长展望 面对国内外市场的不同挑战与机遇，迈瑞医疗通过深化海外高端战略、持续加大研发投入以丰富产品线、以及积极回馈投资者等举措，展现了其稳健的战略布局。随着国内医疗设备招标活动的回暖和医疗专项债的加速发行，预计国内市场有望在后续季度重回增长轨道。公司对未来营收和净利润的增长保持乐观预期，并维持“买入”评级，强调其在全球医疗器械市场的竞争力和长期增长潜力。 主要内容 2024年Q3财务表现及市场区域分析 2024年Q1-Q3及Q3整体业绩 迈瑞医疗发布的2024年三季度报告显示，公司前三季度（Q1-Q3）实现营业收入294.85亿元，同比增长7.99%；归母净利润106.37亿元，同比增长8.16%；扣非后归母净利润104.37亿元，同比增长7.75%。然而，就第三季度（Q3）单季而言，公司业绩增速有所放缓，实现营业收入89.54亿元，同比增长1.43%；归母净利润30.76亿元，同比下滑9.31%；扣非后归母净利润30.57亿元，同比下滑8.62%。这一下滑主要受国内市场短期承压影响。 海外市场持续高增长 海外市场是迈瑞医疗本季度业绩的亮点。2024年Q1-Q3，海外收入同比增长18.3%；Q3单季同比增长18.6%。这一稳健增长主要得益于公司海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量。从区域来看，Q3欧洲市场同比增长近30%，各主要西欧国家均实现显著增长；发展中国家市场增长超过20%，其中亚太区同比增长32%，拉美区同比增长约25%，显示出公司在全球市场的强大拓展能力。 国内市场短期承压与复苏展望 与海外市场的强劲表现形成对比的是，国内市场在Q3面临短期压力。2024年Q1-Q3，国内收入同比增长1.9%；Q3单季同比下滑9.7%。国内收入增速承压的主要原因在于行业整顿和医疗设备更新项目等因素导致医院采购推迟，同时医院建设资金紧张和非刚性医疗需求低迷也产生了影响。不过，报告指出，随着9月开始医疗设备招标活动有所回暖，以及医疗专项债发行速度的逐渐加快，国内市场有望在后续季度重回增长轨道。 三大核心业务板块深度解析 体外诊断（IVD）业务引领增长 体外诊断业务在2024年Q1-Q3实现同比增长20.9%，其收入占比已达39%，首次超过生命信息与支持产线，成为公司第一大业务板块。其中，化学发光业务同比增长超过20%。海外IVD产线受益于本地化生产和中大样本量实验室的加速突破，Q1-Q3增长超过30%。国内IVD产线同期同比增长超过15%，发光、生化、凝血等业务的市场占有率稳步提升，其中发光业务的市场占有率再次超过一家进口品牌，跃居国内第三。 医学影像业务高端化趋势显著 医学影像业务中的超声影像产线在2024年Q1-Q3同比增长11.4%，海外与国内收入同比增长均超过10%。超声产品结构持续高端化，高端及超高端系列同比增长超过30%，其占超声收入的比重由2023年的35%提升至41%，显示出公司在高端医疗影像领域的竞争力不断增强。 生命信息与支持业务挑战与亮点 生命信息与支持产线在2024年Q1-Q3同比下滑11.7%。其中，海外市场同比增长超过10%，而国内市场受招标采购推迟影响，同比下滑超过20%。尽管整体承压，但微创外科业务表现靓丽，同比增长超过45%，成为该板块的重要增长点。 持续高研发投入与新产品发布 迈瑞医疗高度重视研发创新，持续突破高端领域。2024年Q3，公司三大产线均取得重要进展并推出新产品： 体外诊断： 推出发光试剂10项、生化试剂10项及M980全自动生化免疫流水线等。 医学影像： 推出TE Air e5M无线掌上超声、MX7妇产高阶版等。 生命信息与支持： 推出BeneHeart E/L/H系列半自动体外除颤器、UX7系列4K三维荧光内窥镜摄像系统等。 这些新产品的发布进一步丰富了公司产品线，巩固了其在各细分市场的竞争力。 积极的股东分红政策 公司通过2024年第二次中期利润分配方案，向全体股东每10股派发现金红利16.50元，合计20.01亿元。截至目前，公司累计分红总额已进一步提升至317.23亿元，持续高分红回馈投资者，体现了公司对股东回报的重视。 营收与净利润预测 国盛证券研究所对迈瑞医疗的盈利预测显示，预计2024-2026年公司营收将分别达到394.29亿元、472.34亿元和566.21亿元，分别同比增长12.9%、19.8%和19.9%。归母净利润预计分别为131.51亿元、158.81亿元和192.32亿元，分别同比增长13.5%、20.8%和21.1%。对应的P/E估值分别为25X、20X和17X。 投资评级与风险提示 基于上述分析和盈利预测，国盛证券维持对迈瑞医疗的“买入”评级。同时，报告也提示了潜在风险，包括行业政策风险、市场推广不及预期以及国际贸易摩擦风险。 总结 迈瑞医疗2024年第三季度报告揭示了公司海外市场表现强劲、国内市场短期承压的现状。尽管Q3单季利润有所下滑，但前三季度整体业绩仍保持增长。海外市场凭借高端战略和种子业务实现近20%的增长，而国内市场则受政策和采购因素影响出现负增长，但随着招标回暖和专项债发行，预计将逐步复苏。体外诊断业务成为主要增长引擎，医学影像业务持续高端化，研发创新不断推出新产品，并以高分红回馈股东。分析师维持“买入”评级，看好公司长期增长潜力，但需关注行业政策、市场推广及国际贸易摩擦等风险。

中心思想 临床研发突破与国际化战略驱动 博瑞医药在创新药研发方面取得显著进展，其核心产品BGM0504注射液在国内Ⅱ期临床试验中展现出优异的减重和2型糖尿病治疗效果，且公司持续加大研发投入，为后续临床阶段的顺利推进奠定坚实基础。 全球市场布局与稳健增长预期 公司积极推进全球化战略，创新药BGM0504已在美国和印尼启动海外临床申请，同时多款原料药在全球主要市场获得批准或递交申请，显示出其在全球市场的全面布局和增长潜力。分析师维持“买入”评级，并预测未来几年营收和归母净利润将实现稳健增长。 主要内容 2024年三季报财务表现 2024年第三季度，博瑞医药实现营业收入3.19亿元，同比下降2.52%；扣除非经常性损益后的归母净利润为6839万元，同比下降17.34%。然而，从2024年前三季度累计数据来看，公司实现营业收入9.77亿元，同比增长6.77%；扣非归母净利润为1.74亿元，同比下降7.50%。在费用结构方面，2024年第三季度销售费用为1660万元，同比微降0.54%；管理费用为2895万元，同比下降7.51%；研发费用则达到6962万元，同比增长15.21%，显示公司持续加大对研发的投入。 创新药临床进展与研发投入 公司核心创新药BGM0504注射液在减重和2型糖尿病治疗两项适应症的国内Ⅱ期临床试验中均达成预期目标。具体数据显示，BGM0504注射液5mg、10mg、15mg剂量组在目标剂量给药第12周时，对应的体重降幅分别为8.4%、12.0%和13.8%，减重数据表现优异。研发费用的持续高投入（2024Q3同比增长15.21%）有效保障了临床试验的顺利推进，为产品进入三期临床的关键时期提供了有力支撑。 全球化布局与原料药市场拓展 博瑞医药正加速其国际化战略布局。在创新药方面，BGM0504注射液的减重适应症已获得美国IND批准，同时公司已向印尼递交了该药物降糖适应症的IND申请。在原料药领域，公司也取得了显著进展：甲磺酸艾日布林原料药已通过美国DMF技术审评并在日本获批；阿尼芬净原料药和磺达肝癸钠原料药在印度获批；盐酸达巴万星原料药已向加拿大递交DMF；伏环孢素原料药和沙格列汀中间体向美国递交DMF；舒更葡糖钠原料药向澳大利亚递交DMF。这表明公司在创新药和原料药两大业务板块均积极拓展海外市场，形成了全面的国际化布局。 盈利预测与投资评级 国盛证券维持对博瑞医药的“买入”评级。根据三季报情况及后续管线获批进度预期，分析师预计公司2024年至2026年的营业收入将分别达到13.45亿元、15.45亿元和19.12亿元，同比增长率分别为14.0%、14.9%和23.8%。同期，归母净利润预计分别为2.10亿元、2.31亿元和2.96亿元，同比增长率分别为3.6%、10.2%和28.3%。报告同时提示了临床推进不及预期、产品销售不及预期以及海外产品推进进度不及预期等风险。 总结 博瑞医药2024年前三季度营收实现稳步增长，尽管第三季度利润短期承压，但公司在核心创新药BGM0504的临床研发上取得了突破性进展，其优异的临床数据为未来市场表现奠定基础。同时，公司积极推进全球化战略，在创新药和原料药领域均实现了海外市场的全面布局。持续的研发投入和国际化战略有望驱动公司未来业绩持续增长，分析师维持“买入”评级，看好公司长期发展潜力。

　　主要观点 　　Pluvicto放量迅速，2024年前三季度收入已超过10亿美元 　　10月29日，诺华公布2024Q3业绩，第三季度收入128.23亿美元，同比增长10%。前9个月总收入371.64亿美元，同比增长11%。Pluvicto继续保持了亮眼的表现，前三季度收入10.41亿美元（+47%）。Pluvicto于2022年3月23日被FDA批准上市用于三线治疗PSMA阳性转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC），上市首年即实现2.7亿美元销售额，2023年销售总额达9.8亿美元。据诺华财报，其已提交Pluvicto用于二线治疗PSMA阳性mCRPC的上市申请。该适应症获批后，Pluvicto的全年销售额有望达到新的高度。 　　具有庞大市场潜力的核药赛道正在成为全球制药企业角逐的高地核医学具有庞大的市场潜力，全球核药市场规模持续增长，据MEDraysintell预计，到2032年将达到390亿美元。中国核药市场同样展现出强劲的增长势头，据弗若斯特沙利文预计，2025年中国核药市场规模将达到93亿元。 　　一方面，诺华两款上市产品的高速增长和亮眼业绩验证了放射配体疗法（Radioligand therapy，RLT）的商业价值以及市场潜力，这无疑是给需要持续培育10亿美元以上重磅药物的制药巨头指明了一个值得投入布局的方向。另一方面，RLT疗法凭借独特的治疗机制和临床获益成为肿瘤临床治疗的有力手段，显示出能够扩展到更多肿瘤适应症的潜力，这对于志在深耕肿瘤业务、期望构建长期竞争壁垒的药企也自然成为一个值得下注的目标。与抗体偶联物（ADC）的结构相似，RLT也属于偶联药物，一般包含四部分：1）靶向性配体，负责精准识别和结合肿瘤靶点；2）放射性同位素（radioisotope，即放射性核素），用于显像或杀伤肿瘤。3）螯合剂，负责牢固络合放射性核素；4）连接子，负责连接配体和螯合剂，同时改善整体药物分子的药学应用。得益于这样的结构以及独特的作用机理，RLT具有多重优势。与ADC相比，RLT无需内化和linker裂解的过程；当配体与癌细胞结合后，治疗用放射性核素直接向癌细胞或其附近区域发出射线，从而破坏癌细胞。由于治疗用放射性核素射线只能传播一定距离，因此这种治疗方法对病灶周围组织造成的损伤有限。另外，即使癌细胞扩散至全身，配体也可将治疗用放射性核素导向癌症细胞。这种精准杀伤肿瘤细胞、降低其他组织损伤、有效避免耐药的特性让RLT疗法赢得了“魔法核弹”的美名。 　　远大医药拥有多款核药产品，2024年上半年核药板块实现收入2.1亿港元，同比+107.6%，RDC管线值得期待 　　远大医药联合Sirtex并与Telix Pharmaceutical Limited和ITM IsotopeTechnologies Munich SE合作，搭建了具有国际化一流水平的肿瘤介入技术平台和RDC技术平台。围绕肿瘤诊疗一体化的治疗理念，目前在研发注册阶段已储备12款创新产品，涵盖68Ga、177Lu、131I、90Y、89Zr在内的5种放射性核素，覆盖了肝癌、前列腺癌、脑癌等在内的7个癌种。其中易甘泰？钇[90Y]微球注射液于2022年1月获得药监局的上市许可，批准用于经标准治疗失败的不可手术切除的结直肠癌肝转移患者的治疗。已有4款创新放射性核素偶联药物(RDC)在国内获批开展临床研究，其中3款已进入III期临床阶段 　　用于治疗胃肠胰腺神经内分泌瘤的全球创新RDC药物ITM-11国内IND申请及国内III期临床研究已获批准 　　用于诊断透明细胞肾细胞癌的全球创新RDC药物TLX250-CDx完成国内I期临床并顺利进入确证性临床研究 　　用于诊断前列腺癌的全球创新RDC药物TLX591-CDx国内III期临床完成首例患者入组 　　用于治疗富血管性实质脏器肿瘤的全球创新温度敏感性栓塞剂GPN00289正式进入注册性临床研究阶段 　　我们认为核药独特的治疗机制和临床获益成为肿瘤临床治疗的有力手段，显示出能够扩展到更多肿瘤适应症的潜力，尤其是RLT的商业化不断得到验证，成为核药发展的新方向。其广阔的市场空间，将成为众多药企追逐的热门赛道。而我国药企在核药领域起步较晚，未来将会有更大的增长潜力。建议关注核药领域相关标的。 　　投资建议 　　建议关注：远大医药、东诚药业、中国同辐等。 　　风险提示 　　药品/耗材降价风险；行业政策变动风险等；市场竞争加剧风险等。

　　摘要： 　　油价再度回落，聚焦OPEC+产量政策。截至11月1日，Brent和WTI油价分别达到73.10美元/桶和69.49美元/桶，较上周分别下降3.88%和3.19%；就周均价而言，本周均价环比分别下降3.82%和3.69%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降5.11%和3.01%。供给端，一方面，中东地区紧张局势反复扰动供应端预期；另一方面，美国民主党和共和党对能源政策的主张存在较大差异，大选结果将影响美国远期石油供应预期。此外，据路透社报道，OPEC+或将原定于12月增产的计划推迟。需求端，10月25日当周，美国炼厂开工率为89.1%，环比回落0.4个百分点。按照季节性规律，随着冬季取暖油需求高峰的来临，美国炼厂开工率趋于抬升。中短期来看，OPEC连续三个月下调全球石油需求预期，10月14日OPEC最新月度报告将2024年和2025年全球石油需求增速从203、174万桶/日，分别下调至193、164万桶/日。库存端，10月25日当周，美国商业原油库存量42551万桶，环比减少52万桶，仍处于季节性累库通道。我们认为，在供给端不出现极端供应中断的情况下，近期原油供需预期仍偏弱，Brent原油价格运行区间参考70-80美元/桶。建议后续密切关注后续OPEC+产量政策、美联储货币政策、地缘局势演变等。 　　库存转化：本周原油、丙烷均负收益。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-16元/吨，年初至今为-25元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-166元/吨，年初至今为-16元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现较弱，萤石、BDO等价格涨幅靠前。在我们跟踪的170个产品中，本周有28个产品上涨、占比16.5%，85个产品下跌、占比50.0%，57个产品持平、占比33.5%。本周价格涨幅居前的产品有氢氟酸（浙江）、PBT（粘度1.0，华东）、环氧丙烷（华东）、丙烯酸（华东）、柴油（0#，山东地炼）、甲醇（华东）、丙烯腈（华东）、BDO（华东）、丙烯酸甲酯（华东）、正丁醇（华东）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现分化，环氧丙烷、SBS等价差涨幅靠前。在我们跟踪的130个产品价差中，本周有64个价差上涨、占比49.2%，60个价差下跌、占比46.2%，6个价差持平、占比4.6%。本周价差涨幅居前的有尿素价差（气头）、顺酐价差（丁烷）、PBT价差（PTA）、DOP价差（邻二甲苯）、航煤价差（石油）、苯酐价差（邻二甲苯）、三氯乙烯价差（电石）、乙二醇价差（石油）、四氯乙烯价差（电石）、PTA价差（对二甲苯）。 　　投资建议：本周化工品价格表现较弱、价差表现分化。1）估值方面，截至11月1日，石油化工和基础化工PE（TTM）分别为17.1x、23.0x，较2014年以来的历史均值15.6x、28.6x溢价水平分别为9.2%、-19.6%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来偏低水平，具有中长期配置价值。近期政策利好“组合拳”相继出台，宏观经济预期有望随之改善，并提振投资者信心，化工行业估值有望逐步修复。2）盈利方面，受供需双重压力影响，今年以来多数化工品价差表现低迷。目前化工行业在建工程仍处高位，随着政策刺激效果逐渐体现，化工品终端消费或有一定改善，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。我们认为，短期，政策刺激下，化工行业有望迎来估值修复，关注业绩具有韧性的核心资产，及估值具备弹性的优质新材料标的；中期，我们看好化工结构性投资机会，建议重点布局成长属性标的。

　　11月份建议关注：1、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；2、宏观经济整体预期改善关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等；3、高质量发展与高股东回报并重，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；4、大基金三期、下游扩产等多因素催化，关注部分半导体、OLED等电子材料公司。 　　行业动态 　　本周（10.28-11.3）均价跟踪的101个化工品种中，共有28个品种价格上涨，43个品种价格下跌，30个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是硫酸(浙江巨化98%)、液氯（长三角）、无水氢氟酸（华东）、NYMEX天然气、多氟多氟化铝；而周均价跌幅居前的品种分别是环氧氯丙烷（华东）、WTI原油、苯胺（华东）、维生素A、PET切片（华东）。 　　本周（10.28-11.3）国际油价先跌后涨，WTI原油期货价格收于69.49美元/桶，周跌幅1.81%布伦特原油期货价格收于72.94美元/桶，周跌幅2.95%。宏观方面，市场持续关注中东局势发展，由于以色列对伊朗的袭击避开了石油设施，地缘风险溢价迅速消退，本周一油价宽幅下跌；周中，中国10月份制造业活动6个月来首次扩张，OPEC推迟石油增产计划的可能性偏强，叠加美国燃料需求强劲，多重利好因素加持，国际油价上涨。供应方面，欧佩克及其减产同盟国计划在12月将原油日产量提高18万桶，当前该产油国联盟已将原油日产量削减了586万桶，相当于全球石油需求量的5.7%左右。根据EIA数据，截至10月25日当周美国原油日均产量1,350万桶，与前周日均产量持平，比去年同期日均产量增加30万桶；今年以来，美国原油日均产量1,321.2万桶，比去年同期高6%。需求方面，美国汽油需求强劲而馏分油需求环比继续下降。EIA数据显示，截至2024年10月25日的四周，美国成品油需求总量平均每天2,094.3万桶，比去年同期高2.7%；车用汽油需求四周日均量906.8万桶比去年同期高3.4%；馏分油需求四周日均数406.4万桶，比去年同期高2.6%，单周日需求量388.1万桶，比前一周日均低25.0万桶。库存方面，美国汽油库存意外降至两年来最低。EIA数据显示，截至2024年10月25日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.11亿桶，比前一周增长67万桶，其中商业原油库存量4.26亿桶，比前一周下降52万桶；汽油库存总量2.11亿桶，比前一周下降271万桶；馏分油库存量1.13亿桶，比前一周下降98万桶。展望后市，地缘局势仍具不确定性，但本周市场表现出一定的韧性，叠加需求预期回升我们预计国际油价将保持中高位水平震荡。本周NYMEX天然气期货收于2.66美元/mmbtu周涨幅13.68%。EIA天然气库存报告显示，截至10月25日当周，美国天然气库存总量为38,630亿立方英尺，较此前一周增加780亿立方英尺，较去年同期增加1,070亿立方英尺，同比增幅2.85%，同时较五年均值增加1,780亿立方英尺，增幅4.83%。短期来看，海外天然气库存充裕，价格或将维持低位，中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（10.28-11.3）维生素价格涨跌互现。根据百川盈孚，截至11月2日，VA市场均价为135元/千克，较上周同比下跌12.9%，较年初上涨95.65%；VE市场均价132元/千克，较上周同比上涨3.13%，较年初上涨131.58%；VC市场均价29元/千克，较上周同比上涨5.45%较年初上涨38.1%；VD3市场均价240元/千克，较上周同比下跌2.04%，较年初上涨361.54%VA市场主流厂商依然停签停报，部分经销商看空或临期货源降价抛货；VE、VC部分厂家上调报价，推动主流成交价上涨；VD3市场行情偏弱运行。展望后市，维生素供应仍偏紧，主流厂家挺价意愿依然较强，但部分产品经销商市场信心不足，我们预计VE、VC仍存上行空间，VA、VD3或将震荡调整。 　　本周（10.28-11.3）制冷剂价格小幅上涨。根据百川盈孚，接续上周小幅上涨的市场行情，本周制冷剂R22均价为31,000元/吨，R32均价为39,000元/吨，R125均价为35,500元/吨，均持平上周；R134a均价为35,000元/吨，较上周上涨2.04%。供需方面，外贸需求向好，四季度厂家多存检修计划，供给持续偏紧。成本方面，受气温影响萤石生产受限，但二氯甲烷三氯乙烯等原料价格继续保持平稳，制冷剂成本波动有限。展望后市，我们预计配额限制下制冷剂价格保持坚挺。 　　投资建议 　　截至11月3日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.42倍，处在历史（2002年至今）的56.74%分位数；市净率（MRQ）为1.79倍，处在历史水平的10.28%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.83倍，处在历史（2002年至今）的12.18%分位数；市净率（MRQ）为1.24倍，处在历史水平的3.93%分位数。11月份建议关注：1、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；2、宏观经济整体预期改善，关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等；3、高质量发展与高股东回报并重，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；4、大基金三期、下游扩产等多因素催化，关注部分半导体、OLED等电子材料公司。中长期推荐投资主线：1、中高油价背景下，油气开采板块高景气度延续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健；2、半导体行业有望复苏，关注先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料国产替代意义深远；3、关注景气度持续向上的子行业。一是氟化工，三代制冷剂供给需求双端持续改善，氟化工相关产品需求扩张，优质氟化工企业或将受益；二是动物营养，维生素及蛋氨酸需求改善、供给集中，景气度有望持续上行；三是涤纶长丝，短期受益2024年新增产能减少与需求修复，中长期竞争格局优化下，产品盈利中枢有望合理抬升，龙头企业有望优先受益。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、沪硅产业、江丰电子、德邦科技、鼎龙股份、万润股份、蓝晓科技、巨化股份、新和成、桐昆股份、万华化学华鲁恒升、卫星化学、新凤鸣；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、莱特光电、奥来德、瑞联新材。 　　11月金股：安集科技、万华化学 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

中心思想 商业模式创新驱动稳健增长 本报告核心观点指出，上海医药在2024年前三季度展现出商业板块的稳健增长，尤其得益于CSO（合同销售组织）等创新业务模式的强劲兑现，成功抵御了行业下行压力。公司通过持续优化商业业态，实现了超越行业平均水平的增长。 工业板块战略转型与创新启航 报告强调，尽管工业板块收入短期有所收缩，但公司正积极推进内部优化和创新体系建设。通过精益管理、生产布局优化以及加速创新药的商业化进程，并构建开放式创新生态，上海医药的工业板块正迈向高质量发展的新阶段，未来增长潜力值得期待。 主要内容 业绩表现：收入超越行业，利润结构性波动 2024年第三季度财务概览 公司在2024年第三季度实现总收入702.16亿元，同比增长8.16%。 其中，商业端收入为646.66亿元，同比增长9.95%，显示出强劲的增长势头。 工业端收入为55.5亿元，同比下降9.02%，主要受市场环境和产品迭代影响。 归属于母公司股东的净利润为11.12亿元，同比下降6.29%。 商业端贡献利润8.59亿元，同比增长0.35%，保持稳定。 工业端贡献利润5.52亿元，同比增长13.81%，表现出较好的盈利能力。 参股企业贡献利润0.46亿元，同比下降60.68%，对整体利润造成一定拖累。 成长性分析：CSO业务高速增长，创新生态加速构建 商业端：创新业态穿越周期 2024年前三季度，公司药品CSO业务实现收入约61亿元，同比增长高达176.3%，成为商业板块增长的核心驱动力。 器械大健康业务实现收入约326亿元，同比增长11.9%，持续贡献稳定增长。 新引入进口总代品种13个，进一步丰富了产品线和市场竞争力。 报告认为，在医药流通行业持续承压的背景下，上海医药凭借多年在创新业态的布局，实现了穿越周期的逆势增长，未来增长确定性高。 工业端：优化收缩与创新体系升级 前三季度工业端收入规模持续收缩，主要原因可能包括院端采购较弱以及自身产品迭代节奏变化。 公司积极推进“优化生产布局、精益管理、扩大集中采购、提高人效”等措施，以盘活存量化药板块。 创新药方面，公司预计将在第四季度或明年进入商业化新阶段，独特的工商协同模式有望推动创新产品放量超预期。 创新生态建设方面，9月以来上海前沿已与赛多利斯、拜耳Co.Lab、拜耳健康消费品等签署协议。 上海医药还与多家医院成立了上海康健生（CGT），并与上海市生物医药技术研究院签署战略合作协议，积极构建“具有上海医药特色、适合上海医药的研发体系”和开源创新生态，以期带来更多创新成果转化。 盈利能力：季度波动与结构优化 盈利指标变化 2024年第三季度，公司归母净利率为1.58%，同比下降0.24个百分点。 毛利率为9.98%，同比下降0.65个百分点。 报告指出，除去收入结构变化的影响，商业板块毛利率可能仍在进一步降低。 未来盈利展望 尽管传统分销行业面临集采扩容和盈利空间挤压的压力，但公司CSO等创新业态占比的持续提升，有望有效抵御行业趋势带来的盈利能力下行风险。 随着医药流通行业生态的持续改善，报告看好公司未来盈利能力回升的可能性。 经营质量：现金流大幅优化 应收账款与回款压力 前三季度公司应收周转天数达到100.47天，同比增长约3天，反映出院内回款压力持续存在。 但随着CSO等创新业态占比提升，公司对下游客户的议价能力有望增强，账期延长趋势或逐步企稳。 经营性现金流显著改善 公司第三季度经营性净现金流净额为22.68亿元，已连续两个季度保持同比大幅优化趋势。 这表明公司经营质量持续提升，现金流状况显著改善。 盈利预测与估值：维持“增持”评级 未来业绩预测 报告预测公司2024-2026年营业收入分别为2750.75亿元、2986.47亿元和3241.49亿元，同比增长5.68%、8.57%和8.54%。 归母净利润分别为49.97亿元、55.78亿元和62.17亿元，同比增长32.62%、11.63%和11.46%。 对应每股收益（EPS）分别为1.35元、1.51元和1.68元。 估值与评级 基于2024年11月1日收盘价，对应2025年PE为13倍。 报告维持对上海医药的“增持”投资评级。 风险提示 行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险。 研发进展不及预期风险。 财务杠杆风险。 总结 上海医药在2024年前三季度展现出商业板块的强劲增长韧性，尤其得益于CSO等创新业务模式的显著贡献，成功应对了行业挑战。尽管工业板块收入短期承压，但公司正通过精益管理、生产优化和加速创新药商业化，并积极构建开放式创新生态，为未来高质量发展奠定基础。盈利能力虽有季度波动，但创新业态的持续提升有望抵御行业下行风险，并驱动未来盈利回升。同时，公司经营性现金流大幅优化，显示出经营质量的显著改善。基于对公司未来业绩的积极预测，报告维持“增持”评级，并提示了行业波动、研发进展和财务杠杆等潜在风险。