国产医用导管翘楚，多点布局拓宽海内外市场

中心思想

国产医用导管领军者，海内外市场双轮驱动

维力医疗作为深耕医用导管领域二十余年的国产翘楚，凭借其丰富的产品线、持续的创新能力和前瞻性的海内外市场布局，展现出稳健的增长潜力和广阔的市场前景。公司在人口老龄化趋势和全球医疗需求增长的背景下，有望进一步扩大市场份额，实现业绩持续增长。

稳健财务表现与战略性产能扩张

公司财务业绩持续向好，营收和归母净利润均保持复合增长，且盈利能力稳中有升，研发投入持续加大。通过深化营销改革、优化渠道建设，并积极推进国内自动化生产基地和海外墨西哥工厂的建设，维力医疗正构建全球化制造与销售网络，以应对市场变化并抓住新的增长机遇。

主要内容

维力医疗：不断创新、精益求精的医用导管翘楚

深耕医用导管领域二十年，产品丰富，布局广泛

• 维力医疗成立于2004年，并于2015年上市，是全球医用导管的主要供应商之一，专注于医用导管领域的高新技术企业。
• 公司产品线涵盖导尿、麻醉、泌外、护理、呼吸、血液透析等多个领域，广泛应用于普通开放手术、微创手术、急救和护理等临床场景。
• 在国内市场，公司产品已覆盖全国所有省区，进入超过5000家医院，其中包括1000家以上的三甲医院。
• 在国际市场，公司已在全球取得400多个医疗器械注册证，产品远销海外上百个国家或地区，成功进入北美、欧洲、日本等监管严格的主流市场，在导尿和麻醉领域市场占有率位居行业前列。

管理层合作多年，经验丰富

• 公司核心管理团队（向彬、韩广源、段嵩枫）在本行业拥有近三十年的从业经验，对行业发展具有深刻洞察力和前瞻性。
• 董事长向彬先生擅长战略规划和产品研发；总经理韩广源先生专注于组织管理和法规事务；副总经理段嵩枫先生具备出色的国际市场开拓和销售团队管理能力。
• 核心管理层合作多年，确保公司发展行稳致远，且股权结构集中，实际控制人为董事长向彬，通过高博投资间接持有公司31.39%股份。
• 公司下属子公司各司其职，如狼和医疗主营泌尿外科，海南维力医疗科技主营导尿管，麦德迅医疗专注于疼痛及输注管理。

公司业绩稳健增长，费用率管控良好

• 公司营收和归母净利润持续增长：2019年至2023年，公司营收从9.94亿元增长至13.88亿元，复合增长率为8.71%；归母净利润从1.21亿元增长至1.92亿元，复合增长率为12.27%，净利润增速显著高于营收。
• 2024年前三季度，公司业绩延续增长态势，营收达10.60亿元，同比增长8.53%；归母净利润达1.67亿元，同比增长15.85%。
• 麻醉系列与导尿包是公司的主要收入来源，合计占比营收约60%。血液透析业务占比逐年减少，但随着医保政策完善，未来有望回升。
• 公司盈利能力稳中有升，2024年上半年毛利率为45.07%，净利率为16.36%。各项费用率管控良好，其中研发费用率持续增长，从2018年的2.24%提升至2023年的6.84%，显示公司对新产品和新工艺研发的重视。

营销改革成效显著，全面推进渠道建设和产品放量

• 国内市场： 公司自2019年起深化营销改革，实行产品分线发展策略，整合市场渠道和销售团队，如维力健益负责麻醉产品线，业务一部负责护理、导尿和呼吸产品，国内业务二部和狼和医疗负责泌尿外科线，沙工医疗专注血透管路。公司还通过学术推广模式提升品牌优势和创新产品进院效率。
• 国际市场： 公司精耕细作，深挖大客户定制化项目，培育新的增长点，并积极开拓海外空白市场，优化经销商渠道，加快海外本土化销售进程。
• 公司境内外收入比例基本均衡，2024年上半年境内外收入占比分别为48.06%和49.88%。得益于营销改革，2018年至2023年，公司境内毛利率从49.10%提升至57.00%，境外毛利率从26.03%提升至34.15%。

行业：医用导管发展潜力与市场前景兼备

低值医用耗材，品类繁杂，市场分散

• 低值医用耗材是医疗器械领域的基础且关键部分，品类繁杂，包括医用卫生材料及敷料类、注射穿刺类、医用高分子材料类等。
• 中国低值耗材市场规模持续扩大，预计从2016年的448亿元增长至2024年的1470亿元，复合增长率达16.01%。其中，注射穿刺类和医用卫生材料及敷料类占比较大。
• 我国低值医用耗材生产企业数量众多，但大中型企业较少，以低端产品为主，高端市场仍由进口品牌主导。

医用导管基础医疗器械，公司发展可对标 TELEFLEX(泰利福)

• 医用导管行业是基础医疗器械，广泛应用于医疗诊断、治疗、监护等环节，随着人口老龄化、健康需求提升及微创技术发展，行业重要性和应用范围日益增长。
• 全球医用导管市场规模预计从2023年的1880亿元增长至2030年的2783亿元，复合增长率为5.7%。北美、亚洲和欧洲是主要市场。
• 中国医用导管市场规模持续扩大，预计2022年已达943.4亿元。
• 国际医用导管市场集中度较高，主要由Covidien、Teleflex、Bard等大型厂商占据。维力医疗在产品价格和响应速度方面具有竞争优势，并能准确理解各国法规，快速进入国际市场。
• Teleflex（泰利福）作为一家从工程产品转型至医疗器械的多元化公司，其业务涵盖血管通路、麻醉等多个领域，2023年营收29.74亿美元，归母净利润3.56亿美元，是维力医疗可对标的优秀企业。

公司：医用导管领军企业，多点布局低值耗材

创新能力突出，多点布局，多元增长

麻醉领域：品项齐全，全麻手术普及率提升拉动耗材需求

• 公司麻醉领域产品线品项齐全，包括全麻气道管理耗材和电子镇痛泵，市场占有率业内领先，覆盖国内3000多家医院。
• 公司持续推进产品性能升级和功能扩充，推出了可视双腔支气管插管、带吸痰腔气管插管等创新产品，其中可视双腔气管插管已成为国内多家三甲医院的标杆产品。
• 2018年至2023年，麻醉产品收入从2.22亿元增长至4.68亿元，复合增长率为16.03%，是公司最大的收入条线。
• 未来规划以临床需求为导向，持续开拓麻醉领域产品线，研发国内技术领先的创新产品，如可视单腔支气管插管、免充气喉罩等。

导尿领域：产品技术和业务体量国际领先

• 维力医疗在导尿领域的产品技术和业务体量在国际和国内均处于领先地位。
• 公司通过品牌、质量和产能优势最大化市场覆盖，并推出亲水涂层超滑导尿管、BIP抗菌导尿管等差异化产品，提升市场竞争力。
• 2018年至2023年，导尿领域产品收入从2.10亿元增长至3.82亿元，复合增长率为12.73%。2023年，一次性使用乳胶导尿管、导尿包和无菌硅胶导尿管分别占比28.98%、22.92%和20.27%。

泌尿外科领域：传统优势领域，产线逐渐拓展

• 公司泌尿外科产品线丰富，包括包皮环切缝合器、清石鞘、导引系列、扩张系列等，主要用于泌尿外科手术通道建立和结石清除。
• 2018年收购江西狼和医疗100%股权，引入一次性包皮环切缝合器，该产品在国内细分市场占据最大份额，覆盖国内4000多家医院和全球20多个国家。
• 2018年至2023年，泌尿外科产品收入从5219万元增长至2.03亿元，复合增长率为31.27%。2023年环切器销量45.65万件，收入9283万元。
• 一次性负压清石鞘是公司在结石管理领域的革命性创新产品，已获得FDA、NMPA、CE等多个注册证，能提高清石率、缩短手术时间、减少并发症。2024年5月，公司与KARL STORZ达成战略合作，在美国市场独家代理ClearPetra®清石鞘。

护理领域：精细化推广策略，产品在临床逐步普及

• 公司护理领域产品包括吸引连接管、口护吸痰管和排泄物管理系统。吸引连接管主要用于出口，为国外大客户定制项目。
• 口护吸痰管和排泄物管理器作为临床通用护理产品，随着公司内销团队的精细化推广，在临床逐步普及。
• 2018年至2023年，护理领域产品收入从1.05亿元增长至1.35亿元，复合增长率为5.22%。2023年吸引连接管销售额为8971万元。

呼吸领域：呼吸道疾病频发，销售呈现高速增长态势

• 公司呼吸领域产品主要为药物吸入雾化器和氧气面罩。凭借稳定的产品质量、良好的品牌知名度和灵活的市场策略，公司产品在政府省、市级集采中具有明显竞争优势。
• 近年来，随着呼吸道疾病的高发，呼吸类产品国内销售呈现持续高速增长态势。
• 2023年，呼吸领域产品销量达2949万件，收入8773万元，同比增速分别为38.32%和36.36%，销售额显著提升。

血液透析领域：聚焦血透管路，血透需求逐渐得以释放

• 公司血透领域产品主要为血透管路，子公司沙工医疗是国内最早获得血透管路注册证的企业之一，产品质量稳定，品牌知名度高。
• 2018年至2023年，血透领域产品收入从6801万元增长至6846万元，复合增长率为0.13%。
• 随着人口老龄化和慢性肾脏疾病发病率上升，我国血液透析市场需求不断增长，预计到2030年终末期肾病患者人数将突破400万人。各省市血透医保政策的完善，正逐步释放市场需求。

海内外产能持续布局，深度绑定核心客户，定制化项目助力海外增长

国内产能优势显著，布局全球化制造基地

• 公司目前在国内5个城市拥有生产基地，具备国内领先的医用导管生产产能，且所有产品产能利用率均接近饱和。
• 为应对国内医疗耗材集采和海外大客户业务增长需求，以及日益紧张的海外地缘政治风险，公司正积极筹建国内肇庆自动化生产基地和海外墨西哥工厂。
• 肇庆厂区将建成麻醉、护理和呼吸产品全自动化生产基地。墨西哥工厂将分两期建设，一期主要针对北美和南美大客户业务，预计2026年初建成投产，将显著提升公司海外产品供应能力和客户服务能力。

研发投入丰富产品组合，积极开拓海外空白市场

• 公司高度重视研发，研发人员数量持续增长，2023年达416人，占总人数的15.87%。研发费用率逐年攀升，2023年达6.84%，保持行业前列。
• 公司围绕临床需求，聚焦重点产品，加快关键新品开发注册进程，如可视单腔支气管插管、载药球囊、多功能输尿管球囊导管等。同时，推动抗凝、载药、双向控弯等重点技术开发及转化，拓展泌尿外科活检穿刺、消化耗材、家用导尿管等新方向。
• 截至2024年上半年，公司已取得国内医疗器械注册147项、美国FDA注册23项、CE产品认证148项等，具备业内领先的产品注册能力。
• 公司通过与Cardinal Health、Medline等知名企业建立合作关系，并签署定制化协议，深度绑定大客户，形成稳定业务增量。2015年至2023年，公司前五大客户销售额从1.46亿元增长至5.60亿元，复合增速达18.31%，占总营收比例已突破40.38%。
• 公司以创新产品清石鞘为突破口，积极开拓海外空白市场，2023年已开发比利时、土耳其、芬兰、巴西等10个新市场，带动泌外产品在欧洲、美洲和中东区域快速增长。

公司盈利预测与估值

公司业绩拆分与估值对比

• 营收预测： 预计公司2024年至2026年营收分别为15.42亿元、18.19亿元、21.18亿元，同比增速分别为11.1%、17.9%、16.4%。
• 毛利率预测： 预计公司整体毛利率保持持平状态，2024年至2026年分别为43.8%、43.9%、44.4%。
• 归母净利润预测： 预计公司2024年至2026年归母净利润分别为2.21亿元、2.70亿元、3.23亿元，同比增速分别为14.7%、22.2%、19.8%。
• 分业务预测： 麻醉、导尿、泌尿外科、护理、呼吸、血液透析等各业务板块均有详细的收入增速和毛利率预测，显示出多元化的增长驱动力。
• 估值对比： 选取康德莱、三鑫医疗、拱东医疗作为可比公司，截至2025年2月24日，可比公司2024年PE平均水平约为18倍，而维力医疗对应2024年PE为15倍，估值相对合理。

投资建议：医学导管翘楚，产品竞争力强，首次覆盖，给予“买入”评级

• 鉴于维力医疗在医学导管领域多年的深厚积淀、强大的产品竞争力以及持续推进的海外自主品牌推广策略，华安证券首次覆盖并给予“买入”评级。

风险提示：

• 海外销售及关税风险： 公司产品销往全球上百个国家或地区，面临贸易摩擦、汇率波动、代理商信誉、地缘政治不稳定性、战争风险及关税风险等。
• 产品质量控制风险： 医疗器械产品质量直接关系患者生命健康，公司若不能持续保持严格的质量控制体系，可能对市场声誉及持续经营能力造成不利影响。
• 产品责任风险： 医疗器械使用中存在被患者索赔的风险，若发生法律诉讼、仲裁或索赔，可能对公司业务、经营、财务状况及声誉造成不利影响。
• 产品研发风险： 产品研发项目存在技术不可实现、进度延期或项目停滞甚至终止的风险，可能导致前期投入浪费，影响公司产品和市场发展战略的实施。

总结

维力