# 中心思想 ## 深耕区域市场，批零一体化优势显著 柳药股份深耕广西医药流通市场，批发业务稳健增长，零售业务积极扩张，工业业务快速发展，股权激励计划提升公司可持续发展能力。 ## 维持“谨慎增持”评级，看好未来发展 公司在广西省内具有渠道和配送优势，终端市场覆盖能力强，叠加DTP药店布局等竞争优势，未来发展可期，维持“谨慎增持”评级。 # 主要内容 ## 公司动态事项 公司发布2018年年度报告。 ## 事项点评 ### 业绩符合预期，批发业务增长强劲 公司2018年营收117.15亿元，同比增长24.00%；归母净利润5.28亿元，同比增长31.59%。批发业务收入102.24亿元，同比增长20.04%，其中医院销售业务收入88.65亿元，同比增长24.60%。 ### 积极布局新业务，培育业绩增长点 零售业务收入13.06亿元，同比增长50.54%，桂中大药房门店数量达443家，同比增长64.1%。工业业务收入1.63亿元，同比增长238.55%，主要受益于仙茱中药科技产能提高和万通制药并表。 ### 股权激励计划提升可持续发展能力 公司累计回购308.54万股用于股权激励计划，并拟对201人授予限制性股票。公司层面业绩考核目标为2019-2021年收入分别增长18%、35%、50%。 ## 风险提示 * 两票制等行业政策风险 * 医院供应链延伸项目进展不及预期的风险 * DTP业务增速不及预期的风险 ## 投资建议 结合2018年年报调整公司19、20年EPS至2.52、3.06元，维持“谨慎增持”评级。 # 总结 本报告分析了柳药股份2018年年度报告，认为公司业绩基本符合预期，批发业务持续快速增长，零售和工业业务积极布局，股权激励计划提升公司可持续发展能力。公司深耕广西医药流通区域市场，具有批零一体化的协同优势，维持“谨慎增持”评级。同时，报告也提示了两票制等行业政策风险、医院供应链延伸项目进展不及预期的风险以及DTP业务增速不及预期的风险。

中心思想 2018年业绩强劲增长，业务结构持续优化 柳药股份在2018年实现了营收和归母净利润的显著增长，分别达到117.15亿元和5.28亿元，同比增幅分别为24.00%和31.59%。公司经营活动现金流净额也大幅提升106.70%至0.22亿元。这一高速增长主要得益于其“零售+工业”业务的靓丽表现，以及整体业务结构的持续优化。 高毛利业务驱动盈利能力提升 报告指出，零售和工业业务作为公司的高毛利板块，在2018年实现了爆发式增长，零售业务收入同比增长50.54%，工业业务收入同比增长238.55%。这些高毛利业务的快速发展，有效提升了公司整体的销售毛利率和销售净利率，分别达到10.76%和4.85%，较2017年均有明显提升，显示出公司盈利能力的逐步增强。 主要内容 广西地区医药商业龙头，2018年业绩实现快速增长 柳药股份作为广西地区的医药商业龙头，在2018年展现出强劲的业绩增长势头。公司全年实现营业收入117.15亿元，同比增长24.00%；归属于母公司股东的净利润为5.28亿元，同比增长31.59%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.29亿元，同比增长31.52%。此外，公司经营活动产生的现金流量净额达到0.22亿元，同比大幅增长106.70%，表明其经营质量显著改善。2018年第四季度，公司实现收入30.04亿元，同比增长24%。 “零售+工业”表现靓丽，业务结构进一步优化 2018年，柳药股份的业务结构进一步优化，其中“零售+工业”板块表现尤为突出。 医院销售与纯销比例： 公司医院销售占主营业务收入的75.79%，较2017年提升0.37个百分点，纯销比例持续提升。 产品结构： 药品销售收入为111.18亿元，同比增长23.30%，占总营收的94.9%；医疗器械销售收入为4.52亿元，同比增长54.55%，占比3.86%。 分行业情况： 批发销售： 收入达102.24亿元，同比增长20.04%，是公司主要的收入来源。批发业务毛利率为8.11%，同比提升0.26个百分点，主要得益于销售规模扩大和品种区域代理级别提高。 零售业务： 收入实现13.06亿元，同比增长50.54%，毛利率为26.40%，同比提升1.46个百分点。这主要归因于品种结构的不断优化和高毛利品种销售的提升。2018年，公司自建零售药店突破100家，桂中大药房门店总数达到443家，其中医保药店283家。 工业业务： 收入达到1.63亿元，同比大幅增长238.55%，毛利率高达43.39%。其中，仙茱中药科技实现收入1.13亿元，同比增长133.91%，净利润0.14亿元，同比增长187.74%；万通制药实现收入1.65亿元，同比增长33.51%，净利润0.86亿元，同比增长31.56%。中药饮片业务稳步发展，有望借助公司销售渠道提升销量。 盈利能力贡献： 相较于批发业务，零售与工业业务具有更高的毛利率，其快速增长对提高公司整体盈利能力和拓展新的市场增长空间起到了关键作用。 业务结构优化，带动盈利能力的逐步提升 2018年，柳药股份的盈利能力随着业务结构的优化而逐步提升。 毛利率与净利率： 公司销售毛利率为10.76%，较2017年提升1.15个百分点；销售净利率为4.85%，较2017年提升0.32个百分点。 期间费用： 尽管公司期间费用略有上升，销售费用为2.81亿元（同比增长45.57%），销售费用率为2.39%；管理费用为2.31亿元（同比增长47.33%），管理费用率为1.97%；财务费用为0.63亿元（同比增长340.73%），财务费用率为0.54%。 综合影响： 整体来看，随着经营规模的不断提升，相关费用率有所增加，但业务与产品结构的持续优化，特别是高毛利业务的快速增长，有效抵消了费用增长的影响，推动了公司盈利能力的持续增强。 估值与评级 分析师上调了柳药股份的盈利预测，将2019-2020年净利润分别由6.31亿元和7.64亿元上调至6.92亿元和9.20亿元，并维持“买入”评级，目标价格为55.6元。报告同时提示了零售端市场竞争加剧、行业政策变化、工业端业务拓展不及预期以及账期增加带来的现金流周转风险。 总结 柳药股份在2018年取得了令人瞩目的业绩，营业收入和归母净利润分别实现24.00%和31.59%的高速增长，经营活动现金流净额也大幅提升106.70%。这一强劲表现主要得益于公司“零售+工业”双轮驱动的业务模式，特别是零售业务收入同比增长50.54%和工业业务收入同比增长238.55%，这些高毛利业务的快速发展显著优化了公司整体业务结构。尽管期间费用有所增加，但业务结构的优化成功带动了销售毛利率和销售净利率的同步提升，显示出公司盈利能力的持续增强。基于此，分析师上调了公司未来盈利预测，并维持“买入”评级，但同时提醒投资者关注零售市场竞争、行业政策及现金流等潜在风险。

中心思想 这份医药健康行业2019年3月动态报告的核心观点可以总结为以下几点： 短期政策冲击与行业洗牌 短期内，医改政策的持续深化、带量采购的扩大化预期以及行业监管趋严等因素，对医药行业景气度造成较大冲击。产业链各环节的议价能力发生显著变化，CRO、CDMO、特色原料药、药店和医疗服务等环节的议价能力提升，而仿制药和部分中药企业则面临较大压力。行业运行数据显示，医院终端药品增速持续下行，品种间分化加大，但医疗机构和医院业务量保持稳定，医保基金增速企稳。上市公司业绩也呈现明显分化。 长期创新驱动与广阔发展空间 长期来看，人口老龄化加速、药审改革力度空前以及创新药赚钱效应凸显等因素，将推动医药行业进入研发创新的新时代，带来广阔的成长空间。药审改革鼓励药品器械创新，并逐步与国际接轨，优先审评审批机制高效运行，激发研发积极性。创新药的市场表现良好，并加速走向国际市场。科创板的设立进一步利好研发创新型药械公司及创新服务产业链。 主要内容 这份报告从政策冲击、创新浪潮、行业问题及建议、资本市场表现以及投资策略等多个方面，对医药健康行业进行了深入分析。 一、政策冲击导致行业短期景气度下滑，子行业间议价能力显著变化 这一章节分析了我国医药制造业增速高于GDP，但医疗费用占GDP比例远低于美国的情况，并深入探讨了短期政策趋紧对行业景气度的冲击。具体内容包括： (一) 我国医药制造业增速高于GDP，但医疗费用占GDP比例远低于美国 报告通过数据对比，展现了我国医药制造业增速高于GDP的现状，以及医疗费用占GDP比例远低于发达国家（如美国）的现实。并分析了人口增长、医疗需求升级等因素对医药制造业增速的影响。 (二) 短期政策趋紧，冲击行业景气度 本节重点分析了医疗体制改革进入深水区、医保基金“腾笼换鸟”、带量采购持续扩散以及行业监管趋严等政策对行业景气度的影响。报告详细阐述了“4+7城市药品集中采购”试点工作对仿制药盈利水平的影响，以及辅助用药滥用问题。 (三) 行业经营数据分析：持续维持低位 本节通过医院终端药品增速、医疗机构和医院业务量增速以及医保基金筹资和赔付规模等数据，分析了医药行业经营数据持续维持低位的现状，并指出品种间分化加剧的趋势。 (四) 财务数据分析：上市公司18Q3业绩同比微升环比放缓，各行业表现分化 本节分析了2018年前三季度医药行业上市公司业绩情况，指出整体业绩同比微升但环比放缓，各子行业表现分化明显，并对不同子行业的业绩增速进行了对比分析。 二、诸多因素引爆研发创新浪潮，医药行业长期成长空间广阔 这一章节分析了人口老龄化、药审改革、创新药赚钱效应以及科创板等因素对医药行业长期发展的影响。 (一) 人口老龄化加速，存在大量未满足的医疗健康需求 报告指出，我国人口老龄化速度加快，老年人慢性病患病率和伤残率较高，对医疗健康的需求持续增长。 (二) 药审改革力度空前，意义深远 本节详细阐述了中办国办联合发文鼓励药械创新、优先审评审批机制、加入ICH、化药注册分类改革以及建立MAH制度等药审改革措施，并分析了这些措施对医药行业创新发展的影响。 (三) 创新药赚钱效应凸显，并加速走向世界 本节分析了医保目录动态调整对创新药放量节奏的影响，以及国内创新药赚钱效应的凸显，并指出国内创新药通过申报国际临床或license out加速走向世界的趋势。 (四) 科创板引爆研发创新浪潮 本节分析了科创板上市规则对研发创新型药械公司及创新服务产业链的影响，并指出生物制品、高端化药和医疗器械类公司有望率先登陆科创板。 (五) 药械创新水平与国际巨头仍有较大差距，未来发展空间广阔 本节指出我国创新药研发和医疗器械产业与国际巨头相比仍存在差距，并分析了差距产生的原因以及未来发展空间。 三、行业面临的问题及建议 这一章节分析了医药行业面临的现有问题，并提出了相应的建议和对策。 (一) 现存问题分析 报告指出医药企业多而不强、同质化竞争严重、研发创新能力不足以及辅助用药滥用等问题。 (二) 建议及对策 报告建议加大深化改革力度、提升行业集中度、加大创新扶持力度、严格专利保护制度以及加快建立辅助用药目录等措施。 四、医药行业在资本市场中的发展情况 这一章节分析了医药行业在资本市场的表现。 (一) 当前共近300家医药上市公司，占比A股总市值约7% 报告统计了A股医药上市公司的数量和市值占比。 (二) 医药板块表现情况 本节分析了医药板块年初至今的表现、估值水平以及与国际市场的对比。 (三) 主动公募18Q4医药持仓比重和集中度有所下降 本节分析了2018年第四季度主动型非债券基金医药股持仓情况，指出持仓比重和集中度有所下降，并分析了其原因。 五、投资策略及组合表现 这一章节提出了投资策略，并展示了推荐组合的表现。 (一) 坚持自下而上，精选优质赛道龙头 报告建议自下而上精选优质赛道龙头，看好创新药械及创新服务产业链、社会办医、OTC板块龙头以及医药流通行业。 (二) 推荐标的组合表现 报告展示了推荐组合的构成、推荐理由以及截至2019年3月22日的表现。 六、风险提示 报告指出了新药研发进度不及预期、带量采购推行进度和谈判降价力度超出预期等风险。 总结 这份报告对2019年3月医药健康行业进行了全面的分析，既指出了短期内政策冲击带来的行业阵痛，也强调了长期来看人口老龄化、药审改革以及创新驱动带来的巨大发展机遇。报告通过大量数据和图表，对行业现状、发展趋势以及投资策略进行了深入分析，为投资者提供了有价值的参考信息。 报告同时指出了行业面临的挑战和风险，提醒投资者注意潜在风险。 总而言之，报告认为，在经历短期阵痛后，具备持续创新能力的企业将在医药行业新时代中获得长足发展。

中心思想 业绩稳健增长与费用持续优化 公司2018年实现营业收入4.4亿元，同比增长32.9%，归母净利润1.3亿元，同比增长34.7%，业绩符合市场预期。费用率方面，销售费用率和管理费用率分别下降0.13和1.97个百分点，盈利能力有望进一步提升。 研发创新与市场拓展驱动长期竞争力 公司持续加大研发投入（占比18%），依托“研发双中心”深化肿瘤精准诊断领域布局，同时通过营销网络完善和新品获批增强市场竞争力，海外收入同比增长47.24%。预计未来三年业绩复合增长率超30%，维持“买入”评级。 主要内容 业绩总结与财务分析 公司2018年营收同比增长32.9%，归母净利润同比增长34.7%，扣非净利润同比增长35.0%。四季度收入和归母净利润增速显著高于前三季度（47%和64%），主要因订单延迟确认。费用率持续优化，销售费用率39.15%（同比-0.13pp），管理费用率5.87%（同比-1.97pp），预计仍有改善空间。 营销网络建设与新品推出 报告期内公司加强直销网络，销售团队超200人，产品进入400多家医疗机构。境外收入4588万元，同比增长47.24%。多款新品获批上市（PCR、NGS、FISH等技术平台），ROS1试剂盒在韩国、中国台湾获批，增强了海外市场竞争力。 研发双中心与技术创新 2018年研发投入0.78亿元，同比增长54.12%，占收入比18%。已完成上海研发中心建设及厦门研发中心扩建，深耕肿瘤精准诊断领域，预计随新靶点药物发展将不断推出新产品。 盈利预测与投资评级 预计2019-2021年EPS分别为0.82/1.09/1.45元，对应PE 65/49/37倍。公司作为肿瘤伴随诊断领军企业，高成长性确定，维持“买入”评级，目标价未给出。 风险提示 新产品研发进展与销售低于预期；肿瘤精准检测产品竞争加剧风险。 总结 本报告基于艾德生物2018年年报数据，整体业绩表现稳健，营收和利润均实现超30%增长，符合预期。费用率持续优化显示经营效率提升。营销网络扩张和新品获批为短期业绩提供支撑，而高研发投入和“研发双中心”布局则强化长期竞争力。公司作为国内肿瘤伴随诊断龙头，未来三年业绩复合增长率预计超30%，高成长性确定，但需关注新产品推进及行业竞争风险。西南证券维持“买入”评级。

# 中心思想 本报告对同仁堂（600085）2018年年报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩符合预期，盈利能力稳健：** 公司2018年业绩增长符合预期，成本及费用控制良好，毛利率有所提升。 * **长期发展前景看好：** 作为品牌中药龙头企业，同仁堂受益于政策支持、消费升级和海外市场拓展，长期发展潜力巨大。 * **维持“增持”评级：** 考虑到公司丰富的产品储备、海外业务的顺利拓展以及潜在的国企改革和提价催化剂，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 公司整体业绩分析 * **营收与利润增长：** 2018年，同仁堂营业收入约为142亿元，同比增长6.2%；归母净利润约为11.3亿元，同比增长11.5%。 * **四季度业绩波动：** 2018年第四季度，公司营业收入同比增长3.9%，但扣非净利润同比下降13.2%，主要原因是计提了存货跌价损失。 ## 各业务板块分析 * **医药工业与商业表现：** 医药工业收入约为84.1亿元，同比增长3.2%；商业收入约为75.6亿元，同比增长11.8%。 * **产品分类表现：** 心脑血管类产品收入约为28.4亿元，同比增长16.3%；补益类产品收入约为16.6亿元，同比下降14%。 ## 发展驱动因素 * **政策支持与国企改革：** 国家对中药产业扶持力度较大，国企改革预期强烈，可能启动员工激励与资产注入。 * **消费升级与渠道拓展：** 居民收入水平提升带动保健类消费，公司加快布局零售药店、电商等渠道，提升品牌壁垒。 * **海外市场潜力：** 子公司同仁堂国药业务已覆盖21个国家及地区，零售终端达81个，海外市场拓展有望带动品牌及业绩提升。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预计2019-2021年每股收益分别为0.92元、1.01元、1.11元，对应PE分别为32倍、29倍、26倍。 * **投资评级：** 维持“增持”评级。 # 总结 本报告通过对同仁堂2018年年报的详细解读，认为公司业绩增长符合预期，成本控制良好，盈利能力稳健。作为品牌中药龙头企业，同仁堂受益于政策支持、消费升级和海外市场拓展，长期发展前景看好。报告维持对同仁堂“增持”评级，并提示投资者关注产品销售和市场拓展不及预期的风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **康恩贝的投资价值分析**：康恩贝由于其药品进入国家医保目录、聚焦核心业务、互联网+医药战略以及非公开发行和员工持股计划，具备较高的投资价值，维持“买入”评级。 * **政策与市场双重利好**：公司新增药品进入医保目录，将显著提高市场份额；同时，公司战略调整，聚焦核心业务，并积极布局互联网医药，有望实现长期增长。 # 主要内容 ## 公司核心推荐理由 * **医保目录调整带来的机遇**：康恩贝有15个药品新增入选2017年版国家医保目录，1个药品调整医保分类，4个药品退出。新增品种中多个为独家或市场份额领先产品，预计将显著提高公司相关药品的市场份额。 * **聚焦核心业务**：公司转让所持珍诚医药57.25%股权，交易价格为34,505万元，此项交易构成关联交易。此举旨在聚焦核心业务发展，更好地维护上市公司及股东权益。 * **互联网+医药战略布局**：公司围绕互联网医+药战略，向产业链上、下游延伸，包括中药配方颗粒的试点工作、中医门诊部和中医连锁诊所建设等，打造基于互联网的全产业链中医药服务网络。 * **安全边际**：非公开发行价格和员工持股计划为公司带来较高的安全边际。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测**：暂不考虑非公开增发事项带来的股本变化和业绩增长，预计公司未来三年EPS分别为0.26元、0.30元、0.34元。 * **投资评级**：维持公司“买入”评级。 ## 风险提示 * **风险因素**：报告提示了收购公司整合进度低于预期、主要品种市场调整影响销售、主要产品招标降价以及新药研发的不确定性等风险。 # 总结 本报告对康恩贝进行了深入分析，认为其凭借新增药品进入医保目录、聚焦核心业务、积极布局互联网医药以及非公开发行和员工持股计划等优势，具备较高的投资价值。维持“买入”评级，并提示了相关风险。

# 中心思想 * **业绩增长与市场拓展：** 广誉远2018年营收和扣非净利润均实现显著增长，主要得益于公司持续加大市场拓展力度，尤其是在“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车的战略下，各业务板块齐头并进。 * **盈利预测与投资评级调整：** 考虑到公司2018年营收略低于此前预期，天风证券小幅下调了2019年和2020年的盈利预测，但维持“买入”评级，显示出对公司未来发展的信心。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **营收与利润双增长：** 2018年，广誉远实现营业收入16.19亿元，同比增长38.51%；归属于上市公司股东的净利润为3.74亿元，同比增长57.98%；扣非后净利润为3.76亿元，同比增长81.43%。 * **单季度业绩表现：** 2018年第四季度，公司实现营业收入5.97亿元，同比增长38.57%；扣非后净利润1.53亿元，同比增长35.74%。 * **现金流承压：** 报告期末，公司应收账款高达13.38亿元，经营活动产生的现金流量净额同比减少1.14亿元，主要原因是市场培育期给予客户信用账期、加大市场投入以及中药材价格波动等因素。 ## 业务板块分析 * **医药工业是核心：** 2018年，公司医药工业营收14.94亿元，同比增长37.14%，毛利率为83.95%。 * **传统中药稳健增长：** 传统中药产品营收12.81亿元，同比增长34.83%，毛利率为83.20%。 * **精品中药高速增长：** 精品中药产品营收2.13亿元，同比增长52.93%，毛利率为88.49%。 * **养生酒增长迅猛：** 养生酒营收5255.58万元，同比增长106.49%，毛利率为68.73%，毛利率较上年同期增加6.93%。 ## 费用控制与研发投入 * **销售费用率控制良好：** 2018年公司销售费用为6.29亿元，同比增长21.85%，销售费用率为38.83%，公司销售费用率控制良好。 * **研发投入加大：** 公司持续加大研发投入，2018年研发投入金额为6124万元，同时联合上海中医药大学、厦门大学成立联合实验室进行广誉远经典名方的二次开发。 ## 渠道拓展与终端覆盖 * **渠道覆盖广泛：** 公司不断加强医学、商务、KA内外部优势资源整合，目前已覆盖全国连锁门店近15万家，其中管理终端近40,000家。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测调整：** 考虑到18年营收略低于此前预期，我们将2019、2020年净利润由5.89、7.75亿元下调至5.09、6.69亿元，EPS由1.67、2.19元下调至1.44、1.90元。 * **维持“买入”评级：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * **应收账款风险：** 终端动销不及预期导致应收账款持续增加。 * **销售费用风险：** 多渠道推广模式导致公司销售费用较高。 * **产能释放风险：** 新产能释放进度不及预期。 # 总结 广誉远2018年业绩表现亮眼，营收和利润均实现显著增长，这主要得益于公司在市场拓展方面的持续努力和“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车战略的有效实施。尽管公司在现金流方面面临一定压力，且未来业绩预测有所下调，但天风证券依然维持“买入”评级，显示出对公司长期发展的信心。投资者应关注公司应收账款、销售费用以及产能释放等方面的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与财务指标改善的平衡 本报告的核心观点是广誉远在2018年实现了业绩的快速增长，尤其是在精品中药和养生酒方面表现突出。但同时，应收账款增加和现金流紧张等财务问题也需要关注。报告认为，随着新厂投产、产能释放以及公司战略的推进，广誉远有望在2019年实现业绩增长和财务指标改善的平衡。 ## 维持“强烈推荐”评级 基于对公司前景的看好，东兴证券维持对广誉远的“强烈推荐”评级，并预测公司未来几年的净利润将保持增长态势。 # 主要内容 ## 1. 全年收入保持快速增长，Q4业绩增速因非经常因素放缓 * 公司2018年全年收入增速为38.51%，归母净利润增速为57.98%，扣非后归母净利润增速为81.43%。 * Q4业绩增速放缓主要是由于2017Q4特殊情况下的产品高净利率以及较多的非经常性损益所致。 ## 2. 精品中药快速增长，安宫牛黄丸+牛清心+养生酒表现突出 * 医药工业端收入增长37.14%，医药商业端收入增长34.41%。 * 传统中药收入增长34.83%，精品中药收入增长52.93%，养生酒收入增长106.49%。 * 定坤丹、龟龄集、安宫牛黄丸和牛黄清心丸等主要产品均实现增长，其中安宫牛黄丸和牛黄清心丸增速显著。 ## 3. 中间费用率明显下降，应收账款及现金流等待改善 * 销售费用率和管理费用率分别下降5.31和2.92个百分点，财务费用率略有上升。 * 应收账款和应收票据有所增加，公司解释是由于拓展销售终端、产品单价较高以及业务扩展速度较快等原因。 * 经营性现金流为负，主要是由于品牌宣传投入较大、商业客户以承兑汇票方式付款以及新厂区建设等原因。 ## 4. 未来公司看点展望 * 新厂投产突破产能瓶颈，2019年全面释放。 * 战略发展将进入第二阶段，恢复六大系列40多款经典国药的生产。 * 保健酒有望迎来爆发，成为公司新的增长点。 * 2018年版基药目录调整带来机遇，定坤丹、西黄丸等进入目录。 ## 结论 * 预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.93亿元、6.80亿元、9.28亿元，增长分别为31.71%，38.17%，36.35%。 * 维持“强烈推荐”评级。 # 总结 ## 业绩增长与财务挑战并存 广誉远2018年业绩高速增长，尤其在精品中药和养生酒方面表现突出。但同时也面临应收账款增加和现金流紧张等财务挑战。 ## 未来增长动力与财务改善预期 随着新厂投产、产能释放以及公司战略的推进，广誉远有望在2019年实现业绩增长和财务指标改善的平衡。公司未来看点包括恢复经典国药生产、保健酒业务爆发以及受益于基药目录调整等。

# 中心思想 本报告对广誉远（600771）2018年年报进行了深度分析，核心观点如下： * **药店终端拓展与经营质量改善：** 公司通过积极拓展药店终端，覆盖范围显著增加，推动了产品市场占有率和终端动销率的提升，有望改善经营质量。 * **产能瓶颈解决与产品线丰富：** 新厂区的投入使用解决了产能瓶颈，丰富的产品线有助于公司突破收入瓶颈，巩固品牌力，并带来新的增长点。 # 主要内容 ## 2018年业绩回顾 公司2018年营业收入和扣非后净利润均实现显著增长，分别为16.2亿元和3.8亿元，同比增速分别约为38.5%和81.4%。第四季度营业收入和扣非后净利润分别为6.0亿元和1.5亿元，同比增速分别为38.6%和35.7%。 ## 经营分析 * **渠道拓展与市场占有率提升：** 公司加强终端渠道开发，产品已覆盖全国连锁门店近15万家，管理终端近4万家，市场占有率和终端动销率均有提升。 * **盈利能力分析：** 毛利率约为81%，同比下降约1.3个百分点，主要由于商业占比提升导致收入结构变化。期间费用率约为49.3%，同比下降约7.6个百分点，销售费用增速低于收入增速，整体控制较好。 * **应收账款分析：** 期末应收账款约为13.4亿元，同比增长约为82%，与新开终端数量上升有关。公司提出了2019年经营目标，降低业绩增速预期，或将管理重心转移到提升经营质量。 ## 产品与销售 * **产能与产品线：** 新厂区投入使用，产品线丰富，有利于公司突破收入瓶颈，巩固品牌力。预计定坤丹口服液、龟龄集酒的市场投放量均将上升，或带来新的增长点。 * **销售网络拓展：** 公司继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作，覆盖的二级以上医院数量增加至4791家，OTC终端增加至15万家，且管理终端近4万家。 ## 盈利预测与评级 预计2019-2021年EPS为1.27元、1.61元、2.03元，对应市盈率分别为26倍、21倍、16倍。维持“买入”评级。 ## 风险提示 产品销售或不达预期，市场拓展或不达预期。 # 总结 本报告认为，广誉远通过积极拓展药店终端，有效提升了市场占有率和终端动销率，有望改善经营质量。同时，新厂区的投入使用解决了产能瓶颈，丰富的产品线有助于公司突破收入瓶颈，巩固品牌力。维持“买入”评级，但需关注产品销售和市场拓展的风险。

中心思想 业绩符合预期，高增长动能持续 公司2018年实现营业收入4.39亿元，同比增长32.89%；扣非后归母净利润1.08亿元，同比增长35.01%，基本符合市场预期。2019年第一季度归母净利润预计同比增长20.11%-40.13%，延续稳健增长态势。Q4单季收入同比增速达46.5%，归母净利增速达63.6%，显著恢复。 公司作为肿瘤分子诊断领域产品线最全的企业，凭借ARMS、Super-ARMS、NGS等多技术平台覆盖肺癌、结直肠癌、乳腺癌等多个癌种，其中10基因NGS试剂盒为目前获批伴随诊断试剂盒中覆盖靶点最全的产品。同时，积极布局肿瘤免疫治疗相关标志物及数据分析软件，拓展未来增长空间。 国内营销网络覆盖400多家大中型医疗机构，与阿斯利康、辉瑞、默克等跨国药企建立长期合作。受益于抗癌药进口零关税、加快创新药审批及医保谈判降价等政策利好，公司产品有望持续放量。预计2019-2021年归母净利润分别为1.66、2.19、2.89亿元，对应EPS为1.15、1.52、2.01元，维持买入评级。 主要内容 业绩评论 四季度恢复高增长，全年业绩符合预期 2018年全年收入同比增长32.89%，扣非净利同比增长35.01%。Q4收入同比增速46.5%、归母净利同比增速63.6%，高增长主要得益于三季度海外订单因故延迟确认。海外业务全年同比增速达47%。研发投入0.78亿元，同比增长54.12%，收入占比17.84%，为后续产品线积累奠定基础。销售费用率39.15%，预计2019年仍保持该水平。 支撑评级的要点 产品线齐全，覆盖多癌种多技术平台 公司拥有适用于组织标本的ARMS产品线、适用于液体活检的Super-ARMS产品线、适用于多基因检测的NGS产品线，以及FISH、IHC、核酸提取等产品。产品覆盖肺癌、结直肠癌、乳腺癌、卵巢癌、甲状腺癌、黑色素瘤等。针对肺癌推出EAR三联检、EARKB五联检；针对肠癌推出KNBP四联检；还有BRCA试剂盒、9基因PCR试剂盒和10基因NGS试剂盒。其中10基因NGS试剂盒是严格按照伴随诊断标准获批、覆盖2大癌种且靶点最全的上市产品，体现NGS研发能力。在I-O治疗检测领域，公司已启动免疫治疗相关标志物及数据分析软件的研发工作。 营销网络完善，政策利好加速放量 公司在国内十三个城市设有营销中心，销售团队200多人，专职技术团队提供支持。产品进入400多家大中型医疗机构，与区域医疗器械分销商长期合作，并与阿斯利康、辉瑞、默克、勃林格殷格翰等跨国药企建立伙伴关系。2018年以来国家对进口抗癌药实施零关税、加快创新药上市及临床试验审批、抗癌药医保谈判降价等政策，加速产品放量。 估值 上调盈利预测，维持买入评级 考虑2019年公司重点推广肺癌三联、五联检及BRCA试剂盒，将加速盈利能力，略微调高19、20年盈利预测。预计2019-2021年归母净利分别为1.66、2.19、2.89亿元，对应EPS为1.15、1.52、2.01元，对应PE分别为47、36、27倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧；公司产品放量不及预期。 投资摘要 预测2017-2021年销售收入从3.30亿元增至9.42亿元，净利润从0.94亿元增至2.89亿元，全面摊薄每股收益从0.653元增至2.008元。市盈率从83.6倍下降至27.2倍。核心业务市盈率、市净率、企业价值/息税折旧前利润等估值指标均呈下降趋势，显示价值逐步显现。 总结 本报告基于艾德生物2018年年报及2019年一季度业绩预告，确认公司业绩符合预期，Q4恢复高增长。产品线方面，公司在肿瘤分子诊断领域覆盖最全，ARMS、Super-ARMS、NGS等多平台满足不同检测需求，10基因NGS试剂盒具备行业标杆地位。渠道方面，覆盖400多家医院并与跨国药企合作，受益于政策红利。盈利预测上调，预计2019-2021年归母净利年复合增长率约33%，对应PE估值合理，维持买入评级。主要风险在于行业竞争加剧及产品放量不及预期。