中心思想 业绩强劲增长与市场拓展 利民股份在2018年实现了显著的业绩高增长，归母净利润同比大幅增长50.09%，并预计2019年一季度将延续30%-45%的强劲增长态势。公司通过加大国际市场开拓力度，新增147个授权登记，以及参股子公司百菌清业务的量价齐升，有效驱动了内生业绩的持续增长。 内生外延战略深化产业布局 公司积极推进多个内生产能建设项目，同时通过战略性收购威远生化60%股权，成功引入阿维菌素、草铵膦等重磅农药产品，并完善了全国市场营销网络。这一内生外延并举的战略举措，旨在打造多品种农化平台，进一步巩固公司在农化行业的市场地位和竞争力。分析师维持“强烈推荐”评级，看好公司未来的盈利增长潜力。 主要内容 业绩回顾与核心业务驱动 2018年业绩概览与2019年一季度展望： 利民股份2018年全年实现营业收入15.19亿元，同比增长6.73%；归母净利润2.06亿元，同比大幅增长50.09%；每股收益（EPS）为0.74元。公司拟每10股派发现金红利3.5元。此外，公司预计2019年一季度归母净利润为7631-8511万元，同比增长30%-45%，显示出持续的增长势头。 新产能释放与产品量价齐升： 作为国内代森类杀菌剂的领先生产企业，2018年代森锰锌价格维持在2.0-2.3万元/吨的区间震荡。公司持续加大国际市场开拓，全年新增147个授权登记，主要集中在东南亚、中东、中南美地区，有效推动了产品销量的增长。同时，参股子公司新河公司在2018年新增1万吨/年百菌清产能，且百菌清市场价格由年初的约4万元/吨上涨至5.5万元/吨，实现了产品量价齐升，为公司业绩增长贡献显著。 多品种农化平台初步成型： 公司主营的代森类杀菌剂成功开辟了南美市场；三乙膦酸铝、霜脲氰等产品通过大客户包销模式，实现了产销两旺；参股公司的百菌清业务受益于行业高度景气，盈利能力强劲。这些因素共同构筑了公司多品种农化平台的初步优势，并受益于行业整合带来的增长机遇。 战略并购深化布局与财务展望 内生外延并举完善产业布局： 公司积极推进内生增长项目，包括年产500吨苯醚甲环唑项目（预计2019年下半年建成投产）和子公司河北双吉的年产1万吨代森系列DF产品项目（预计2019年上半年建成投产）。未来还规划有吡唑醚菌酯、新建三乙膦酸铝等项目，内生增长动力强劲。在外部拓展方面，公司于2019年3月29日通过股东大会审议，拟以4.8亿元收购威远生化等三家公司60%股权。标的公司承诺2019-2021年净利润分别为1.0亿元、1.1亿元、1.2亿元。此次收购将为公司增添阿维菌素、草铵膦等重磅农药产品，并获得覆盖全国的市场营销网络，从而打通全产业链，进一步完善产业布局。 盈利预测与投资评级： 在不考虑威远并表的情况下，分析师预计利民股份2019-2021年归母净利润将分别达到2.60亿元、3.12亿元和3.49亿元。当前股价对应预测市盈率（P/E）分别为18.4倍、15.4倍和13.8倍。基于公司持续高增长的业绩、清晰的内生外延发展战略以及具有吸引力的估值，分析师维持“强烈推荐”评级。 主要财务指标概览（2018A vs. 2019E-2021E）： 营业收入：2018年为15.19亿元，预计2019-2021年分别为17.10亿元、19.01亿元、22.34亿元。 归母净利润：2018年为2.06亿元，预计2019-2021年分别为2.60亿元、3.12亿元、3.49亿元。 净利润增长率：2018年为50.1%，预计2019-2021年分别为26.2%、19.8%、11.9%。 毛利率：2018年为27.2%，预计2019-2021年分别为27.8%、28.2%、28.9%。 净利率：2018年为13.6%，预计2019-2021年分别为15.2%、16.4%、15.6%。 ROE：2018年为11.1%，预计2019-2021年分别为12.5%、13.5%、13.7%。 P/E：2018年为23.3倍，预计2019-2021年分别为18.4倍、15.4倍、13.8倍。 风险提示： 报告提示的风险包括订单减少、产品价格下降以及公司环保能力不及预期。 总结 利民股份在2018年展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润同比大幅增长50.09%，并预计2019年一季度将继续保持高速增长。公司通过代森类杀菌剂的国际市场拓展和参股子公司百菌清业务的量价齐升，有效驱动了内生增长。同时，公司积极推进内生产能建设，并通过战略性收购威远生化60%股权，成功拓宽了产品线，引入了阿维菌素、草铵膦等重磅农药产品，并构建了覆盖全国的营销网络。这一内生外延并举的战略布局，将助力公司打造多品种农化平台，进一步提升其在农化行业的市场竞争力和盈利能力。基于稳健的财务表现和清晰的战略规划，分析师维持对利民股份的“强烈推荐”评级，认为公司未来发展前景广阔。

中心思想 莱美药业：专科药驱动业绩增长，市场前景广阔 本报告核心观点指出，莱美药业正通过其核心专科产品线，特别是他达拉非、纳米炭示踪剂和艾司奥美拉唑肠溶胶囊，实现业绩的快速增长和转型。公司在ED药物、肿瘤淋巴示踪和消化系统疾病治疗领域拥有高壁垒产品，这些产品具有政策免疫性，且市场空间巨大。尽管部分子公司曾拖累业绩，但预计2019年将有所改善。 核心产品线：高壁垒与政策免疫性 报告强调，莱美药业的核心竞争力在于其高壁垒产品线，这些产品在各自细分市场中占据优势地位，并因其非医保或通过一致性评价等特性，有效规避了带量采购等政策风险。他达拉非作为国内首仿，预计将凭借其产品优势和新零售模式实现超预期放量；纳米炭示踪剂在甲状腺癌领域渗透率高，并有望拓展至乳腺癌等更广阔的肿瘤市场；艾司奥美拉唑肠溶胶囊则在多省完成招标，进入稳定放量阶段，受益于口服剂型对注射剂型的替代趋势。 主要内容 1. 专科药放量加快，公司发展进入快车道 1.1 业绩发展进入新阶段，大股东定增参与看好前景 莱美药业成立于1999年，2009年上市。公司产品涵盖抗感染、特色专科（抗肿瘤、消化系统、肠外营养）、大输液、中成药及饮片等。公司业绩已进入新阶段，2018年收入约为15.6亿元，同比增长22%；2014-2018年收入复合增速达15%，其中2016-2018年复合增速约为17.6%，呈现加速增长趋势，主要得益于特色专科药的放量。2018年归母净利润约为1.1亿元，同比增长约105%，扣非净利润约为0.7亿元，同比增速接近50%。大股东邱宇先生通过西藏莱美参与2016年定增，且至今未减持，显示出对公司未来前景的信心。此外，公司财务费用较高，2018年约占扣非后净利润的50%以上，短期借款规模在2018年第三季度超过7亿元。 1.2 专科药布局丰富，为业绩增长引擎 公司现有核心产品包括艾司奥美拉唑（莱美舒）、纳米炭悬混注射液（卡纳琳）、伏立康唑（莱立康）以及丙氨酰谷氨酰胺注射液系列，覆盖消化疾病、抗肿瘤和抗生素等领域。2013-2018年间，特色专科药收入复合增速约为39.2%，显著快于公司整体收入增速。2016年，特色专科药的收入占比首次超过抗感染系列，2018年占比或超过50%，毛利贡献情况相似。这表明公司已成功从抗生素生产企业转型为以专科药为主导的企业。在研产品线中，特色专科药仍是亮点，如吉西他滨、注射用盐酸表柔比星等肿瘤药物有望与纳米炭形成协同效应，纳米炭的载药功能开发（如接枝纳米炭及注射液）也预示着未来市场空间的拓展。 1.3 子公司亏损拖累业绩，2019年或有所改善 子公司成都金星（主要产品乌体林斯）因渠道费用投入大及存货减值，自2016年起出现亏损，预计2019年亏损幅度将下降。湖南康源作为大输液子公司，受行业政策及竞争加剧影响，收入规模逐渐下滑，且每年新增折旧费用约4000万元。然而，随着产品结构调整完成、内部管理层激励到位，以及2019年将推出混药器和无缝软袋等新产品，预计湖南康源的净利润将有明显改善。 2. 他达拉非为公司新代理的重磅品种，放量速度或超预期 2.1 他达拉非的比较优势与市场潜力 勃起功能障碍（ED）患者数量庞大，属于长期用药领域。他达拉非与西地那非相比具有明显优势，包括推荐使用剂量小（约西地那非的1/5）、待机时间长（可达36小时）、不受高脂饮食和适量饮酒影响，且低剂量可预防前列腺疾病。2017年全球PDE5i类药物市场规模约83.2亿美元，他达拉非销售额为39.4亿美元，同比增长7.6%，2013-2017年复合增速约为9.6%，快于西地那非。国内市场方面，2017年PDE5i药物销售总额约30亿元，他达拉非约占7亿元（23%）。报告测算，ED药物潜在市场规模乐观估计可达180亿元（按50元/粒，15%渗透率计算）。此外，他达拉非在男性前列腺疾病预防领域具有巨大未开发市场，按40-70岁男性人群约3亿计算，潜在市场规模约121亿元（按15元/粒，3%渗透率计算）。 2.2 欣炜歌作为国内首仿的销售展望 2019年2月18日，长春海悦的他达拉非片（商品名：欣炜歌）获批，成为国内首仿，且为非医保并通过一致性评价，不受带量采购影响。莱美药业获得其中国区独家销售代理权。报告分析，他达拉非具有先发优势，参考白云山金戈的案例，其在ED药物领域先发优势明显，即使后续有其他仿制药上市，市场份额差距也可能达到数倍。白云山金戈自2014年上市后，年内销售约290万粒，2018年销量超过4700万粒。莱美药业计划通过线上线下联动的新零售模式推广欣炜歌，预计2019年他达拉非带来的收入增量或超过2亿元，销售峰值有望突破10亿元。 3. 纳米炭适应症及渗透率逐渐提升，可拓展市场空间较大 3.1 纳米炭淋巴趋向性好，为第三代染料法代表 纳米炭混悬注射液（卡纳琳）是国内唯一获批的淋巴示踪剂，具有良好的淋巴趋向性，是第三代前哨淋巴染料法的代表。其纳米级炭颗粒直径为150nm，能迅速进入淋巴管并滞留、聚集在淋巴结，实现淋巴示踪。2018年，纳米炭在样本医院的销售规模为1.7亿元，2012-2018年复合增速约为43%，已在2014年超过亚甲蓝成为行业主流。 3.2 甲状腺领域专家共识度高，乳腺癌等领域拓展为未来看点 纳米炭在甲状腺癌领域应用广泛，渗透率超过50%，专家认可度高。它能有效区分甲状腺旁腺与被染色的甲状腺及淋巴结，避免手术损伤。此外，纳米炭在结直肠癌领域可增加淋巴结检出数量，提高手术成功率；在胃癌领域可准确示踪前哨淋巴结，判断转移情况。根据《中国城市癌症最新数据2017》，甲状腺肿瘤、胃癌、肠癌每年患病群体合计近100万人。乳腺癌作为中国女性恶性肿瘤发病率首位，每年新发病例约28万，城市患病人群约30万人，若算上农村则接近50万人。纳米炭在前哨淋巴活检中作用显著，可避免全腋淋巴清扫带来的并发症。卡纳琳不属于医保，降价压力小，50mg规格基本上维持在2400元/支。报告估算，甲状腺肿瘤、乳腺癌、胃癌和肠癌合计潜在市场约14亿元，若计入甲状腺恶性结节手术人群，纳米炭市场空间或超过100亿元。 3.3 以卡纳琳为核心，构建纳米炭用药生态圈 卡纳琳在甲状腺淋巴示踪领域已实现高渗透，公司还成立了北京莱美甲状腺医学研究有限公司，旨在打造围绕甲状腺疾病患者的全周期医疗和健康管理综合服务体系，未来可拓展至整形美容领域。此外，纳米炭还具有良好的载药功能，其颗粒大小和强吸附能力使其可作为靶向缓释药物载体。公司在研产品如吉西他滨、吉非替尼、来拉度胺等均可与纳米炭形成渠道协同，接枝纳米炭及注射液的临床前研究也预示着肿瘤药物销售的增长。 4. 艾司奥美拉唑已在多省完成招标，进入放量阶段 4.1 PPI制剂内部或将分化，口服增长仍在继续 艾司奥美拉唑是奥美拉唑的升级版，属于第二代质子泵抑制剂（PPI），具有抑酸效果好、起效快、持续时间长等优点。2018年国内样本医院PPI销售规模超过80亿元（终端接近300亿），其中艾司奥美拉唑约为14亿元，估计终端超过50亿元，近五年复合增速约为10.6%。从剂型来看，2018年PPI针剂型销售额约为46亿元，同比增速约为-6%，自2017年起下滑；口服剂型销售额约为24亿元，同比增速约为8%，自2017年起加速增长。新版医保目录对PPI注射剂型使用限制，预计将利好口服剂型。目前PPI口服制剂的一致性评价仍在进行中，艾司奥美拉唑领域尚未有其他企业申报，莱美药业的艾司奥美拉唑属于旧版4类新药，视同通过一致性评价。 4.2 莱美舒推进对针剂替代，各省中标后或将放量 艾司奥美拉唑（莱美舒）为国内独家首仿4类新药，于2014年上市销售。目前国内市场中，莱美药业的市场占比约为6.2%。在艾司奥美拉唑领域，注射剂型（阿斯利康+正大天晴+奥赛康）合计占比约63%，片剂（阿斯利康）占比约31%，莱美药业胶囊剂型占比约6%，三年间复合增速接近100%。随着新版国家医保目录对注射剂型的限制，预计口服剂型增长将继续。莱美舒已在全国20多个省份完成招标，平均中标价格维持在65元/盒以上，价格体系相对稳定。报告认为，艾司奥美拉唑在招标局面打开后，将迎来放量阶段。 5. 盈利预测与估值 报告预测，在核心产品放量驱动下，莱美药业2018-2020年收入复合增速约为30%，归母净利润复合增速约为60%，扣非后净利润复合增速约为70%（其中2019年扣非业绩增速或超过100%）。预计2018-2020年EPS分别为0.14元、0.19元、0.28元。随着他达拉非持续放量，预计2021年净利润或超过3亿元，2019-2021年净利润复合增速约为38%。 6. 估值分析 6.1 绝对估值 基于永续期增长率2%、β系数1.06、无风险利率3.16%等假设，通过FCFF估值模型，公司每股内在价值约为5.17元。 6.2 相对估值 参考可比公司（恒瑞医药、康弘药业、贝达药业、海思科、丽珠集团）的平均估值，给予公司2019年45倍市盈率目标估值，对应目标股价为8.55元/股，维持“买入”评级。 7. 风险提示 主要风险包括：产品销量或低于预期（他达拉非渠道铺货、艾司奥美拉唑受药占比政策影响）；药品降价风险（艾司奥美拉唑在部分省份中标价较低可能引发联动）；子公司亏损幅度加大风险（成都金星新产品费用投入、湖南康源新产品不确定性）；以及其他不可预知风险（股市波动、政策出台、产品质量等）。 总结 莱美药业正处于业绩加速增长的快车道，核心驱动力来自其高壁垒、政策免疫的专科产品线。他达拉非作为国内首仿，凭借其显著的产品优势和创新的新零售模式，有望实现超预期放量，成为公司新的增长极。纳米炭示踪剂在甲状腺癌领域已建立高渗透率和专家共识，并具备向乳腺癌、胃癌、肠癌等更广阔肿瘤市场拓展的巨大潜力，同时其载药功能开发将进一步构建用药生态圈。艾司奥美拉唑肠溶胶囊在完成多省招标后，受益于口服剂型对注射剂型的替代趋势，已进入稳定放量阶段。尽管部分子公司历史亏损曾拖累整体业绩，但预计2019年将有所改善。综合来看，公司盈利能力显著提升，未来增长前景乐观，但投资者仍需关注产品销量、药品降价及子公司经营等潜在风险。

# 中心思想 * **业绩拐点与增长潜力：** 报告核心在于富祥股份在经历审计影响后，业绩即将迎来拐点，并分析了舒巴坦涨价、他唑巴坦市场格局变化以及募投项目建设等多重因素驱动下的增长潜力。 * **投资评级与盈利预测：** 基于对公司未来盈利能力的预测，维持“增持”评级，并给出了2019-2021年的营业收入和净利润预测，以及对应的EPS和PE。 # 主要内容 ## 公司业绩回顾与展望 * **2018年业绩回顾：** 2018年公司营收同比增长21.42%，净利润同比增长9.67%，扣非净利润同比增长15.86%。 * **2019年一季度业绩：** 营收同比下降3.25%，净利润同比下降13.54%，扣非净利润同比下降29.27%，主要受审计影响。 * **业绩拐点预期：** 审计已于1月完成，预计二季度业绩将出现明显提升。 ## 舒巴坦与他唑巴坦市场分析 * **舒巴坦涨价驱动业绩：** 舒巴坦酸主要供应商的地位，叠加行业产能骤降和原材料降价，有望驱动业绩提升。 * **他唑巴坦市场格局变化：** 齐鲁天和惠世事故导致他唑巴坦规范市场供给趋紧，下游客户费卡制剂销售有望突破，提升对公司原料药需求。 ## 募投项目与车间改造 * **募投项目建设：** 祥太高品质他唑巴坦项目建成，潍坊奥通配套中间体建设有序推进，预计19年底投产。 * **生产转型与项目投建：** 从非无菌化生产向无菌化生产转型，可转债项目哌拉西林他唑巴坦混粉项目积极投建，助推哌拉西林产品销售。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计2019-2021年公司营业收入分别为15.20/19.16/23.59亿元，净利润分别为3.49/4.55/5.82亿元，对应EPS分别为1.55/2.03/2.59元/股。 * **投资评级：** 维持“增持”评级，对应PE分别为13/10/8倍。 ## 风险提示 * **主要风险：** 原料药价格下降风险，环保监管处罚的风险，汇兑损失风险。 # 总结 本报告对富祥股份2018年年报及2019年一季度报告进行了点评，认为公司在经历审计影响后，业绩将迎来拐点。报告分析了舒巴坦涨价、他唑巴坦市场格局变化以及募投项目建设等多重因素驱动下的增长潜力，并给出了盈利预测和“增持”评级。同时，报告也提示了原料药价格下降、环保监管处罚和汇兑损失等风险。

# 中心思想 ## 基因检测龙头企业，未来增长潜力巨大 华大基因作为国内基因检测行业的龙头企业，凭借其良好的市场基础和产业积累，有望在孕前检测和精准医疗需求快速提升的背景下，迅速抢占市场份额，实现业绩的快速增长。 ## 全产业链布局，满足多元化需求 公司通过加大研发投入和外延投资并购，逐步完善全产业链的产品布局，满足各类患者及科研的需求，未来伴随产品覆盖面的不断拓展延伸，公司业绩将有望持续增厚。 # 主要内容 ## 公司动态事项 2018年年度报告显示，公司营收增长稳健，并通过内外发力完善产业布局。 ## 事项点评 ### 营收增速稳健，生育健康贡献主要收入 公司2018年实现营业收入25.36亿元，同比增长21.04%；归母净利润3.87亿元，同比下降2.88%，主要由于研发费用投入加大。生育健康基础研究和临床应用服务是主要收入来源，占比54%。 ### 研发投入加大，内生增长提升业绩 公司不断加大内部研发投入，2018年研发投入达到2.61亿元，占营收比例10.44%，同比增长49.68%。公司新增专利申请45项，新增获授权专利65项。 ### 外延投资并购加速全产业布局 公司通过投资并购的方式不断吸收行业内优质人才及创新技术，已进行布局的细分领域涵盖生育健康、肿瘤基因检测、合成生物学、消费级基因检测、生物信息分析、精准医疗数据平台、眼科精准诊疗等。 ## 风险提示 报告中提示了行业监管政策变化风险、产品研发失败风险、市场竞争加剧风险以及舆情影响等风险。 ## 投资建议 首次覆盖，给予“谨慎增持”评级。预计公司19、20年EPS至1.08、1.23元，对应动态PE分别为61.76倍和53.96倍。 # 总结 本报告对华大基因进行了首次覆盖，认为公司作为国内基因检测的龙头企业，具备良好的市场基础和产业积累，有望在孕前检测和精准医疗需求快速提升的背景下，迅速抢占市场份额，实现业绩的快速增长。同时，公司通过加大研发投入和外延投资并购，逐步完善全产业链的产品布局，满足各类患者及科研的需求，未来伴随产品覆盖面的不断拓展延伸，公司业绩将有望持续增厚。报告给予公司“谨慎增持”评级，并提示了相关风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与市场策略 大博医疗2018年年报和2019年一季度报告显示，公司营业收入稳步增长，尤其在脊柱、关节、微创外科等业务领域增速显著。公司通过加大研发投入、巩固销售渠道、实施股权激励计划等方式，进一步增强市场竞争力，彰显了管理层对公司未来发展的信心。 ## 盈利预测与投资评级 川财证券研究所预计公司2019-2021年营业收入和净利润将保持稳定增长，并维持“增持”评级，但同时也提示了产品研发、产能释放以及产品价格下降等风险。 # 主要内容 ## 公司经营情况 2018年，大博医疗实现营业收入7.72亿元，同比增长30.04%，归属上市公司股东的净利润3.71亿元，同比增长25.68%。2019年第一季度，公司实现营业收入2.18亿元，同比增长40.31%，归属上市公司股东的净利润8270.04万元，同比增长20.58%。 ## 业务分析 2018年公司创伤业务实现收入4.95亿元，同比增长25.24%。脊柱、关节、微创外科等业务快速增长，收入同比增速均超过35%。 ## 研发与渠道 公司加大微创外科产品、关节类产品、运动医学产品以及博益宁产品线的研发投入，各类研发技术人才近300人。销售渠道方面，公司对销售区域按产品线重新划分，加强市场开发和学术推广，2018年公司销售费用同比增长67.52%。 ## 激励计划 公司向228名核心管理、技术及业务人员授予183万股限制性股票，激励计划业绩考核目标为2019-2021年扣非后归母净利润同比增长率分别不低于24%/25%/26%。 ## 盈利预测与估值 川财研究所预计2019-2021年公司营业收入分别为10.79/13.53/16.79亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为4.66/5.85/7.34亿元，对应EPS分别为1.16/1.46/1.83元/股,对应PE分别为28/22/18倍，继续给予“增持”评级。 ## 风险提示 报告提示了产品研发进度不及预期、产能释放不及预期、产品价格下降等风险。 # 总结 ## 核心业务稳健增长 大博医疗在创伤领域保持优势，同时微创及脊柱产品销售放量，推动公司整体业绩稳步增长。 ## 未来发展展望 公司通过加大研发投入、优化销售渠道、实施股权激励等措施，有望在未来几年内实现持续增长，但同时也需关注潜在的风险因素。

中心思想 康柏西普驱动业绩增长与市场拓展 康弘药业2018年业绩虽略低于预期，但核心生物制品康柏西普（朗沐）展现出强劲的高速增长态势，成为公司营收和盈利能力提升的主要驱动力。朗沐进入国家医保后，通过规模效应显著提升了盈利水平，并正积极拓展国内外新适应症，有望进一步打开市场空间。 传统业务调整与未来盈利展望 面对中成药业务的下滑，公司正积极调整销售结构，提高经营效率，非生物药板块已显现出改善迹象，预计2019年将停止下跌并恢复稳定性增长。结合康柏西普的持续放量和传统业务的改善潜力，公司未来盈利能力预计将持续提升，维持“增持”评级。 主要内容 2018年度业绩回顾与核心产品表现 整体财务概览与分红方案 根据公司2018年报，康弘药业全年实现营业收入29.2亿元，同比增长4.7%；归属于母公司股东的净利润为6.9亿元，同比增长7.9%；扣除非经常性损益后的净利润为6.3亿元，同比增长0.35%。尽管净利润有所增长，但整体业绩略低于市场预期。在利润分配方面，公司计划每10股派发现金红利2.80元（含税），并以资本公积金向全体股东每10股转增3股。 各业务板块营收与盈利能力分析 公司业务主要分为中成药、化学药和生物制品（朗沐）三大板块。 生物制品（朗沐）：2018年收入达到8.8亿元，同比高速增长42.8%，占公司整体收入的比例上升至30.2%。该板块毛利率高达94.7%，同比上升5.7个百分点。康弘生物（负责朗沐业务）2018年实现净利润2.05亿元，净利率达到23.2%，同比大幅提升约8.8个百分点。这主要得益于朗沐进入国家医保后，虽然价格有所降低，但市场渗透率和销量大幅提升，规模效应进一步体现，从而显著增强了盈利能力。 化学药：2018年收入为11.7亿元，同比增长8.0%，毛利率同比上升0.22个百分点，表现基本符合预期。 中成药：2018年收入为8.6亿元，同比下降20.4%，毛利率下降0.87个百分点。中成药业务的显著下滑对公司整体业绩造成了拖累。 期间费用与综合毛利率变动 在期间费用方面，2018年公司销售费用率为47.1%，同比上升1.3个百分点；管理费用率为21.1%，同比上升约3个百分点。尽管费用率有所上升，但公司整体毛利率达到92.2%，同比上升1.8个百分点，这主要归因于高毛利的生物制品朗沐在公司总收入中的占比持续提升。 康柏西普市场拓展与非生物药板块展望 康柏西普新适应症与国际化战略 公司主打产品康柏西普的销售增势良好，并通过新适应症的拓展和国际化布局，有望进一步打开市场空间。 国内市场拓展：新适应症糖尿病黄斑水肿（DME）已进入优先审评通道，预计将于2019年下半年获批。视网膜静脉阻塞（RVO）适应症目前正处于三期临床试验阶段，预计将在近两年内获批。这些新适应症的获批将显著扩大康柏西普在国内市场的应用范围和销售规模。 国际市场布局与竞争优势：公司已启动与阿柏西普（Aflibercept）进行头对头非劣效三期临床试验，旨在突出康柏西普在低注射频次方面的优势。康柏西普在结构上与阿柏西普类似，对VEGF的亲和力均高于雷珠单抗，且能够阻断VEGF-A所有亚型、VEGF-B和PLGF，具有更广泛的作用机制。一旦海外适应症获批，将为康柏西普带来显著的国际市场增长空间。 非生物药板块的结构调整与复苏迹象 面对中成药业务的挑战，公司正在积极调整销售结构，以提高经营效率。数据显示，非生物药板块在2018年下半年已出现明显改善迹象：2018年上半年化学药收入增速为3.7%，中成药为-27.0%；而全年增速分别为8.0%和-20.4%，表明下半年化学药增速加快，中成药跌幅收窄。预计非生物药板块在2019年将停止下跌势头，并恢复稳定性增长。 盈利预测、投资评级与潜在风险 未来业绩预测与估值分析 基于康柏西普良好的增长态势和非生物药板块的改善潜力，分析师预计康弘药业2019年至2021年的每股收益（EPS）将分别达到1.36元、1.76元和2.32元。对应的估值（PE）分别为约41倍、32倍和24倍。这些预测反映了市场对公司未来盈利增长的积极预期。 投资评级与风险提示 综合考虑康柏西普的强劲增长和非生物药板块的持续改善潜力，本报告维持对康弘药业的“增持”评级。同时，报告也提示了潜在风险，包括药品价格可能下跌的风险，以及新药获批进度可能低于预期的风险，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 总结 康弘药业2018年业绩表现略低于预期，但其核心生物制品康柏西普（朗沐）在进入医保后实现了高速增长和盈利能力的大幅提升，成为公司业绩增长的主要引擎。公司正积极推动康柏西普在国内新适应症的获批和国际市场的拓展，以进一步扩大其市场份额。同时，面对中成药业务的下滑，公司通过调整销售结构和提升经营效率，已使非生物药板块展现出复苏迹象，预计2019年将恢复稳定增长。基于康柏西普的持续放量和传统业务的改善潜力，公司未来盈利能力有望持续增强，因此维持“增持”评级，但投资者需关注药品价格波动和新药审批进度等潜在风险。

# 中心思想 * **短期业绩受影响，长期潜力可期：** 富祥股份短期业绩受到车间升级改造的影响，但长期来看，改造将降低单耗，提高毛利率，叠加主要产品提价因素，业绩弹性可观。 * **产业链延伸，提升盈利能力：** 公司成功发行可转债，向下游无菌原料药、制剂延伸产业链，丰富产品结构，提升产品附加值和整体盈利能力。 # 主要内容 ## 公司动态事项 * 公司发布了2018年年度报告及2019年第一季度报告。 ## 事项点评 ### 车间升级改造的影响 公司2018年第四季度和2019年第一季度利润端同比有所下滑，主要原因是公司对主要产品及回收车间进行了升级改造，牺牲了部分产能。但从长远来看，有利于降低主要产品的单耗，提高整体盈利能力。目前已完成升级改造，逐步恢复至满产状态，叠加主要产品提价等因素，预计2019年后三季度毛利率水平有望逐步提升。 ### 主要产品线的供需关系 三大主要产品线均呈供需紧张的态势，2019年后三季度业绩弹性可观。 * **舒巴坦系列：** 受益于下游低库存等因素影响，2018年上半年需求、价格较2017年均有明显回升。受响水爆炸事件影响，主要竞争对手停产导致舒巴坦市场供应趋紧，价格提升。 * **他唑巴坦系列：** 2018年收入同比略有下降，受升级改造、上游6-APA降价等因素影响。齐鲁安全事件导致市场供应趋紧，价格有所提升，下游制剂厂家有望占据更多市场份额，预计仍有提价空间。 * **培南系列：** 受环保趋严等因素影响，4-AA、美罗培南母核等产品均出现一定幅度的提价，预计2019年产量有望突破200吨，呈量价齐升的态势。 ### 可转债发行与产业链延伸 公司于2019年3月发行可转债，募集资金用于“新型酶抑制剂扩产及产业链延伸项目”和“环保设施升级改造项目”。该项目主要产品为哌拉西林钠／他唑巴坦钠（８：１）无菌粉，有利于公司完善产品结构，向下游无菌原料药和制剂延伸产业链，提升产品附加值。 ## 风险提示 * 原材料价格上升导致毛利率水平下降风险 * 产业链整合不及预期风险 * 在研产品研发、申报、上市进度不及预期 * 产品提价不及预期 * 股东减持风险 * 环保及生产安全风险 * 汇兑风险等 ## 投资建议 * **维持“增持”评级：** 结合2019年一季报调整公司19、20年EPS至1.33、1.58元，以4月26日收盘价21.87元计算，动态PE分别为16.49倍和13.83倍。短期来看，公司主要产品受环保趋严、竞争对手停产等因素导致供需关系趋紧，具有一定的提价能力，为公司贡献可观的业绩弹性。长期来看，公司向下游无菌原料药、制剂延伸产业链，丰富公司产品结构的同时提升公司整体的盈利能力。 # 总结 富祥股份当前面临车间升级改造带来的短期业绩压力，但长期来看，通过技术升级和产业链延伸，公司有望实现盈利能力的提升。主要产品线供需紧张，具备提价潜力，可转债的成功发行将助力公司向下游产业拓展。综合考虑公司的发展前景和潜在风险，维持“增持”评级。

# 中心思想 ## 业绩符合预期，增长良好 本报告对迈克生物（300463）2018年年报及2019年一季报进行了分析，核心观点如下： * **业绩符合预期：** 公司2018年及2019年一季度营收和归母净利润均实现稳健增长，符合市场预期。 * **自产产品驱动增长：** 自产试剂收入增长迅速，成为公司业绩增长的主要驱动力。 * **行业前景广阔：** IVD行业处于快速增长期，国产化比重提升，公司加强产业链布局，未来成长可期。 * **投资评级：** 首次覆盖给予“谨慎推荐”评级，但需关注产品降价和行业竞争加剧的风险。 # 主要内容 ## 2018年收入快速增长，盈利能力有所下滑 * **收入增长分析：** 2018年公司营业收入快速增长，主要得益于自产试剂和代理试剂的良好增长，增速分别为26.58%和47.79%。 * **盈利能力分析：** 2018年毛利率同比下降1.95个百分点至51.8%，主要原因是代理试剂毛利率下降。期间费用率上升0.88个百分点，导致净利率同比下降2.75个百分点至17.98%。 * **Q4业绩分析：** 2018年Q4收入同比增长19.08%，归母净利同比增长17.82%，增速环比Q3有所变化。 ## 2019Q1收入快速增长，自产产品增势良好 * **收入增长分析：** 2019Q1公司收入快速增长39.21%，主要原因是公司加大新产品市场推广力度，自产生化、免疫、临检等产品均呈现高速增长。 * **盈利能力分析：** 2019Q1毛利率同比下降1.11个百分点至51.84%，期间费用率同比上升4.07个百分点至30.24%，净利率同比下降2.95个百分点至17.89%。 * **研发投入分析：** 公司一季度持续加大产品和技术研发投入，研发投入同比增长9.66%，并新增多项试剂注册证书，加速全产业链、全产品线布局。 ## 行业处于快速增长期，公司加强产业链布局成长可期 * **行业规模预测：** 我国IVD行业未来5年将会以15%-20%的速度增长,预计到2020年中国IVD市场规模将超过1000亿元人民币，国产化比重将逐步提升。 * **产品覆盖领域：** 公司自产产品和代理产品覆盖了生化诊断、免疫诊断、血液及体液学诊断、微生物诊断、分子诊断等多个领域。 * **未来增长点：** 未来3-5年，化学发光产品、血球产品及其他新增自产产品有望成为公司业绩主要增长点。 ## 投资评级与盈利预测 * **投资评级：** 给予谨慎推荐评级。 * **盈利预测：** 预计公司2019、2020年的EPS为0.97元和1.2元，对应PE分别为23倍和18倍。 * **风险提示：** 产品降价风险、行业竞争加剧等。 # 总结 本报告对迈克生物的财务数据和业务发展进行了分析，认为公司业绩符合预期，自产产品增长良好，IVD行业前景广阔。公司通过加强产业链布局和产品研发，有望在未来实现持续增长。首次覆盖给予“谨慎推荐”评级，但投资者需关注潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，战略布局成效显著 雅本化学在2019年一季度展现出强劲的盈利能力，归母净利润同比增长38.29%，远超营收的微降。这得益于公司在高端定制中间体领域的深厚积累，与富美实、拜耳、柯迪华等全球农化巨头建立了长期稳定的合作关系，确保了充足的订单和产品盈利水平的显著提升。同时，公司积极通过外延并购和生物酶技术布局医药中间体领域，成功开辟了新的业务增长点，为未来的多元化发展奠定坚实基础。 短期挑战可控，长期发展潜力巨大 尽管2019年一季度受环保安全审查及外包商安全事故影响，公司部分生产基地暂时停产，对产能利用率造成一定影响，但公司凭借良好的安全环保管理基础，预计这些短期停产将在二季度恢复。公司已通过提前检修等措施将停产影响降至最低，并预计下半年随着新产线投产、管道内产品放量以及下游客户需求的旺盛，盈利空间将进一步提升，支撑业绩持续高速增长。国金证券维持“买入”评级，并预测公司未来三年每股收益（EPS）将持续增长，充分体现了市场对公司长期发展潜力和估值吸引力的认可。 主要内容 事件 2019年一季度业绩表现 2019年4月27日，雅本化学发布一季报。 报告显示，公司一季度实现营业收入约4.87亿元，同比微降1.51%。 归属于母公司股东的净利润约5008万元，同比增长38.29%，显示出公司盈利能力的显著提升。 分析 公司基础深厚，前期布局良好，获得稳步发展 公司一季度业绩基本符合前期预告，盈利水平位于预测区间中游。 受盐城滨海基地（环保安全审查）和如东基地（外包商安全事故）意外停产影响，公司产能尚未实现充分利用，产品营收环比基本持平。 公司长期布局高端定制中间体业务，具备良好的下游客户基础和充足订单，布局产品的盈利水平获得了较大程度的提升。 受益于新产线投产、生产安排优化及联动能力提升，公司的期间费用率持续下降，整体盈利能力获得提升。 全年布局稳步推进，业绩增长具有坚实的支撑基础 公司全年发展规划稳步推进，持续落实与富美实（FMC）的3年期35亿元订单合作，2019年是订单落实的第一年，为公司业务提供了坚实的基础。 基于公司与拜耳、柯迪华等全球农化巨头的长期合作，管道内布局的产品预计将在下半年陆续进入放量生产阶段，为公司业绩增长提供持续动力。 公司在医药领域的布局已获得良好基础，通过外延并购快速切入医药中间体及原药生产，并结合自身太仓基地的生产联动和生物酶业务布局，医药业务获得了良好发展，将为公司开拓新的业务增长领域。 短期停产即将恢复，业绩影响有限 一季度，公司盐城滨海基地因环保安全审查暂时停产，如东基地因外包商安全事故暂时停产。 公司长期为跨国化工、医药巨头提供定制服务，自身安全环保管理基础较好，预期两个基地有望在二季度恢复生产。 公司已将年度检修工作提前，通过后期工作调整，有望大幅减小停产影响，预期对公司业绩影响有限。 预计下半年客户下游需求旺盛，公司有望进一步提升盈利空间，带动业绩持续高速增长。 投资建议 维持“买入”评级及盈利预测 国金证券维持雅本化学“买入”评级。 预测公司2019年至2021年摊薄每股收益（EPS）分别为0.26元、0.32元和0.41元。 当前股价对应市盈率（PE）分别为22.6倍（2019E）、18.6倍（2020E）和14.4倍（2021E），估值具有吸引力。 风险提示 市场及政策风险 海外农化行业景气度复苏低于预期。 海外农化巨头中间体转移进度低于预期。 江苏省环保整治政策大幅度影响公司生产的风险。 股权解禁风险 公司于2019年3月29日有3349.28万股限售股解禁，占总股本的3.48%。 财务数据与比率分析 盈利能力与增长潜力 营收与利润高速增长： 公司主营业务收入预计将从2018年的18.06亿元增长至2019年的24.86亿元（同比增长37.7%），并进一步提升至2021年的38.40亿元，展现出强劲的增长势头。净利润增长率在2018年高达119.52%的基础上，预计2019年仍将实现57.33%的高增长，2020年和2021年分别保持21.51%和29.17%的稳健增长。 毛利率与净利率改善： 预计毛利率将从2018年的28.5%提升至2019年的30.5%，并在2021年维持30.0%的较高水平。净利率预计从2018年的8.9%提升至2019年的10.2%，并在2021年达到10.3%，显示公司盈利质量持续优化。 净资产收益率稳步提升： 净资产收益率（ROE）预计将从2018年的8.09%稳步提升至2019年的11.53%，并进一步在2021年达到14.27%，表明公司资本利用效率和股东回报能力持续增强。 资产结构与运营效率 资产规模持续扩张： 公司总资产预计将从2018年的36.34亿元增长至2021年的59.34亿元，年复合增长率约14.25%，反映公司业务规模的持续扩大。 营运资金管理效率： 应收账款周转天数预计从2018年的90.4天保持在90-100天的高效水平。存货周转天数预计从2018年的84.6天优化至2019年及未来的80天，显示公司在库存管理方面的效率提升。 固定资产周转率： 固定资产周转天数预计从2018年的206.9天持续下降至2021年的108.5天，表明固定资产利用效率显著提高，新产线投产效果逐步显现。 现金流与偿债能力 经营性现金流充裕： 经营活动现金净流量预计在2019年达到4.52亿元，2020年为3.55亿元，2021年为5.18亿元，显示公司核心业务造血能力强劲，能够为投资和偿债提供稳定支持。 偿债能力稳健： 资产负债率预计在2019年为48.79%，并在2021年保持在51.51%的合理水平。EBIT利息保障倍数预计在2019年为5.6倍，2021年为5.8倍，表明公司盈利对利息支出的覆盖能力良好。净负债/股东权益比率预计在2019年为22.90%，2021年为18.17%，显示公司财务杠杆运用合理且风险可控。 总结 雅本化学在2019年一季度展现出强劲的盈利增长势头，归母净利润同比增长38.29%，凸显了其在高端定制中间体市场的核心竞争力。公司通过与富美实、拜耳、柯迪华等全球农化巨头的长期合作，确保了充足的订单和产品的高盈利能力。同时，公司积极拓展医药中间体领域，通过外延并购和生物酶技术布局，成功开辟了新的增长空间。 尽管一季度面临部分生产基地因环保安全审查和外包商事故导致的短期停产，但公司凭借良好的安全环保管理基础和提前检修等措施，预计影响有限，并有望在二季度恢复生产。展望下半年，随着新产线投产、管道内产品放量以及下游客户需求的旺盛，公司盈利空间有望进一步提升，支撑业绩持续高速增长。 财务预测显示，公司未来三年营收和净利润将持续保持高增长，净资产收益率稳步提升，经营性现金流充裕，资产结构和运营效率持续优化。国金证券维持“买入”评级，反映了对公司长期发展潜力和估值吸引力的认可。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需留意海外农化市场景气度、环保政策变化以及限售股解禁等潜在风险。