山外山(688410) 　　投资要点 　　事件：2023年公司前三季度实现收入5.8亿元（+122%），归母净利润为1.8亿元（+431.2%），扣非归母净利润为1.7亿元（+529.4%）。 　　单三季度维持高增长，耗材快速增长。公司单三季度收入1.8亿元（+71.1%），归母净利润为0.5亿元（+176.5%），扣非归母净利润为0.5亿元（+226.6%）。收入实现快速增长一方面是来自于设备板块持续快速增长，截至2023年8月末，山外山血透机/连续血液净化设备（CRRT）销售市占率居行业第一，其中血透机达到23.5%的占比，CRRT市占率达到27.3%的占比。此外海外收入快速增长，上半年海外收入6668万元，同比增长264%，目前已经在意大利、瑞士、印尼、印度、秘鲁、马来西亚、南非等70个国家打开销路。公司血透机凭借着高性价比的优势，在国际市场上持续快速增长。另一方面，公司的耗材也快速上量。截至上半年公司耗材收入突破4798万元，同比增长52%，其中自产耗材收入1019万元，同比增长133%，CRRT耗材上半年也同比增长256%，随着公司目前CRRT逐步实现快速装机，预计未来将实现快速增长。 　　盈利能力持续提升。公司前三季度毛利率为55.5%，同比增长13.8pp，实现快速增长。主要系公司高毛利的设备板块实现快速增长。前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为15.3%/9.3%/-2.6%/4.4%，同比变化为-2/-4.9/-2.3/-1.8pp。随着公司收入持续增长，费用率整体也将持续处于下行趋势。 　　政策利好，基层医疗需求有望打开。国家卫健委于2023年7月26日发布《县级综合医院设备配置标准》，规范了县级综合医院根据不同医院床位数必须配置对应数量的血液透析设备及连续性肾脏替代治疗仪（51497CRRT），该标准从2024年1月1日开始实施，预计将仅极大提升基层医疗器械的数量。同时随着医疗行业采购逐步规范化，国产企业也将进一步实现对于进口产品的替代。 　　盈利预测与投资建议：考虑到公司设备海内外市场持续快速增长，以及耗材快速放量，预计2023-2025年公司利润分别为2.4亿元、2.6亿元和3.2亿元，对应PE为27倍、25倍和21倍，建议保持关注。 　　风险提示：新品研发失败、设备市场竞争激烈、部分核心原材料进口采购等风险。

　　核心观点 　　医药行业： 2023年前三季度405家医药上市公司收入总额同比增速为5.63%、 归母净利润总额同比增速达5.36%、 扣非归母净利润总额同比增速达5.5%。 2023Q3季度405家医药上市公司收入总额同比下滑1.6%、归母净利润总额同比增速为0.9%、 扣非归母净利润总额同比下滑2.1%。 单Q3收入及扣非归母净利润均环比Q2有所下滑， 主要系受院内政策影响。 分季度来看， Q1季度收入同比增速最快， Q2、 Q3环比下滑。 　　化学制剂： 96家化学制剂公司2023年Q1-3收入总额同比增速为2.6%， 归母净利润总额同比增速为6.3%， 扣非归母净利润总额同比增速为-0.5%。 2023Q3收入总额同比增速为-3.7%， 归母净利润总额同比增速为-2.1%， 扣非归母净利润总额同比增速为-13%， 2023Q3医疗反腐影响较大， 收入和利润同比下滑明显。 我们认为接下来处方需求总量不会改变， 但处方结构将会明显改变， 对高性价比集采药品、 疗效确切的创新药品将会相对利好；从中期看， 利于医药行业销售费用率下降、 净利润率提升， 利于真创新公司脱颖而出。 随着国内创新研发进程的不断推进， 化学制剂板块仍将不断分化， 创新药研发企业仍将成为化学制剂板块业绩增长的核心催化剂， 建议持续关注创新药公司。 建议关注：恒瑞医药、 海思科、 信立泰、 百济神州等。 　　生物制品： 54家生物药公司2023年Q1-3累计收入总额同比增速为11.9%， 归母净利润总额同比增速为84.5%， 扣非净利润总额同比增速为121.5%。 2023Q3收入总额同比增速为14.6%、 归母净利润总额同比增速为340.6%， 扣非净利润总额同比增速为444.9%， 未受反腐影响， 行业景气度提升。 生物药是目前全球发展最快的领域之一， 国内在鼓励创新的大政策推动下， 以重组蛋白和单抗为代表的新品正加速上市， 特别是以GLP1多肽类为代表的减肥药物市场前景广大， 需求旺盛。 我们认为行业高景气度将中长期延续。 建议关注：信达生物、 智飞生物等。 　　中药： 50家中药公司2023年Q1-3收入总额同比增速为11.4%， 归母净利润总额同比增速为36.2%， 扣非归母净利润总额同比增速为36.0%。 2023Q3收入总额同比增速为3.2%、 归母净利润总额同比增速为18.3%，扣非净利润总额同比增速为14.5%。 2023前三季度相比前期上升明显， 主要系23Q1存在部分涉疫订单所致， 23Q3增速放缓， 主要系Q3反腐影响院内正常药品销售所致。 政策对中药的支持从口号过渡到业绩提现阶段， 如药审中心对中药注册改革利于创新品种数量的增加、 医保支付政策倾斜（中成药集采降幅收窄、 降低医保门槛、 创新中药国谈等） 及完善中医药服务体系等。 我们认为中医药是目前国家最支持的行业之一。 此外， 基药目录调整在即， 中成药在此次基药目录调整中有望进一步扩容， 对业绩进行提振。 推荐：贵州三力、 太极集团、 方盛制药等 　　创新药产业链： 22家CXO公司2023年Q1-3年收入总额同比增速为1.43%， 归母净利润总额同比增速为-9.91%， 扣非归母净利润总额同比增速为-3.87%。 2023Q3收入总额同比增速为-3.8%， 归母净利润总额同比增速为-15.6%， 扣非归母净利润总额同比增速为-10.5%。 受新冠小分子大额订单影响， 2022Q3当期为高基数， 2023Q3各项业绩指标明显回落， 同时叠加受生物医药投融资不景气带来的需求端疲软， 业绩端开始表现承压模式。 短期看， 生物医药投融资景气度下行带来了行业供给大于需求的问题， 导致行业竞争加剧， 行业面临调整与整合；中长期看， 一方面CDMO企业海外业务拓展顺利， 在成本低、 效率高、 质量优三重优势下竞争优势突出， 另一方面监管趋严、 新药研发向差异化发展导致新药研发难度和成本增加， CRO企业凭借项目经验优势和资源优势或成为药企的重要合作伙伴， 因此我们认为CXO长期需求向上， 看好管线结构合理的平台型企业、 细分赛道竞争优势明显的龙头企业和业务差异化发展的创新企业。 建议关注：药明康德、 凯莱英等。 　　科研服务： 14家公司2023年Q1-3收入总额同比增速为-14.5%， 归母净利润总额同比增速为-59.8%， 扣非净利润总额同比增速为-69.1%； 2023Q3收入总额同比增速为-19.3%， 归母净利润总额同比增速为-67.4%， 扣非净利润总额同比增速为-60.6%。 我们认为2024年科研服务企业有望迎来股价与业绩拐点： ①国内外投融资或在2024年出现拐点， 需求端有望改善， 迎来β行情； ②部分企业2022年研发与销售投入加大， 人员扩张， 利润承压， 2024年有望迎来改善； ③2023H1仍有部分企业有新冠业务留存， 2023H2基本出清，对业绩扰动减弱； ④部分企业2023年为出海元年， 2024年有望步入收获期；海外需求较好， 建议关注海外业务占比较高的标的。 综合以上， 建议关注：诺唯赞、 药康生物、 百普赛斯、 诺禾致源、 奥浦迈等。 　　原料药： 44家原料药公司2023年Q1-3收入同比增速-1.0%， 归母净利润同比增速-21.1%， 扣非归母净利润总额同比增速-18.3%。 2023Q3收入同比增速-6.3%、 归母净利润同比增速-22.1%、 扣非归母净利润总额同比增速为-27.3%。 原料药板块受到全球去库存、 印度竞争加剧等因素的影响， 在2023年需求和价格均受损；随着全球制药企业库存出清， 预计2024上半年开始逐步恢复。 成本上看， 2023年石化工等上游成本明显下滑， 成本端开始修复。 我们看好： 1） 2024年清库存结束后具备弹性的标的， 推荐普洛药业、 华海药业等， 关注美诺华等； 2） 大单品/新品种放量逻辑：推荐同和药业等， 关注仙琚制药、 奥锐特等； 3） GLP1产业链机会：关注奥锐特、 圣诺生物、 诺泰生物等。 　　医疗器械： 107家医疗器械公司2023年Q1-3收入总额同比增速为-22.86%、 归母净利润总额同比增速为-43.5%、 扣非归母净利润总额同比增速为-47.36%； 2023Q3收入总额同比增速为-22.4%， 归母净利润总额同比增速为-45.2%， 扣非归母净利润总额同比增速为-49.2%， 2023Q1-Q3、 23Q3行业相比2022同期下降明显， 主要系新冠检测需求大幅度下降以及反腐影响设备及耗材销售所致。 我们认为， 医疗器械行业百花齐放、 黄金投资时代的大趋势不变， 核心原因： 1） 受益新基建、 贴息及防疫医疗资源储备等政策， 医疗设备装机量加速； 2） 细分领域国产龙头不断突破技术壁垒， 进口替代加速； 3） 集采影响逐步出清， 行业集中度提升， 随着疫后院内手术量恢复， 创新器械公司迎来快速恢复； 4） 科创板将加快更多优质器械公司上市。 我们建议关注以下几类， 1） 医疗设备类企业， 政策友好， 国产替代+海外出口推动长期稳定发展，如核磁、 内镜、 呼吸机等领域； 2） 集采逐步出清、 进口替代空间大的院内耗材方向， 如化学发光、 电生理、 PCI介入耗材等领域； 3） 新技术、 新术式带来的新的诊疗方向， 如介入瓣膜、 神经介入、 癌症早筛、 手术机器人等； 4） 自费产品， 受益于消费升级， 重点推荐眼科如角膜塑形镜领域； 5） 器械CDMO， 短期受益上游成本端降价， 长期依靠不断加强的精密制造能力， 客户/订单量激增， 盈利能力不断提升， 如医疗设备上游核心零部件领域。 建议关注：迈瑞医疗、 鱼跃医疗等。 　　医疗服务： 11家医疗服务上市公司（剔除三方检测公司） 2023年Q1-3收入同比增速为25.58%、 归母净利润同比增速为89.87% 、 扣非归母净利润总额同比增速为62.99%； 2023Q3单季度的收入同比增速为14.09% 、 归母净利润同比增速为22.22% 、 扣非归母净利润总额同比增速为23.38% 。 社会老龄化带来医疗刚需增长， 叠加人均可支配收入提高和健康意识提升带来的可选医疗需求升级， 尽管短期疫情及经济形势扰动， 但医疗服务赛道可持续增长确定性较高。 建议关注：华厦眼科、 普瑞眼科、 国际医学、 海吉亚、固生堂等。 　　药店： 7家药店2023年Q1-3收入总额同比增速为18.16%、 归母净利润总额同比增速为19.84%， 扣非归母净利润总额同比增速为19.81%； 2023Q3收入总额同比增速为11.93%、 归母净利润总额同比增速为8.92%， 扣非归母净利润总额同比增速为6.3%。 Q3在2022年同期高基数下实现稳健增长。 长期看医疗需求与处方药外流推动行业稳健增长， 上市公司内生增长与外延扩张稳步推进。 建议关注：益丰药房 、 大参林 、 老百姓。 　　医药流通： 22家医药流通上市公司2023年Q1-3收入同比增速为8.33% 、 归母净利润同比增速为-6.13% 、扣非归母净利润总额同比增速为-2.23%； 2023Q3同比于2022Q3的收入同比增速为-2.15% 、 归母净利润同比增速为-12.06% 、 扣非归母净利润总额同比增速为-11.4%。 未来零售药店和基层医疗终端份额占比逐步上升， 且行业集中度不断提升、 总代业务不断增长等， 龙头商业企业价值进一步凸显。 建议关注：九州通、 润达医疗。 　　总结： 2023年Q1-Q3： 收入增长最快的三个领域依次为生物制品、 中药、 化学制剂；利润增长最快的三个领域依次为生物制品、 中药、 化学制剂。 2023Q3： 收入增长最快的三个细分领域依次为血制品、 疫苗、 药店；利润增长最快的三个细分领域依次为血制品、 疫苗、 中药。 　　风险提示： 新冠疫情反复的风险， 药品和耗材降价超预期风险， 医改政策执行低于预期风险。

　　23 年化工行业三季报回顾 　　在美联储持续加息、外需收缩、出口下滑的背景下， 2023 年前三季度化工板块整体营业收入同比下滑 2%，归母净利润同比下滑 20%，扣非归母净利润同比下滑 22%。 但从单三季度来看，化工板块业绩有所修复， 民爆、油气油服、煤化工、涤纶、复合肥等板块实现了营收和归母净利润的同比大幅提升， 纯碱、膜材料、胶黏剂及胶带、钛白粉、炭黑等板块环比改善明显。 　　本周板块表现 　　本周市场综合指数整体上涨，上证综指报收 3030.80，本周上涨 0.43%，深证成指本周上涨 0.85%，创业板指上涨 1.98%，化工板块上涨了 0.74%。本周化工各细分板块多数上涨，半导体材料和化学原料板块涨幅居前，板块指数分别上涨了 3.62%和 2.80%；盐湖提锂板块下跌了 2.22%。 　　本周化工个股表现 　　本周涨幅居前的个股有天龙股份、横河精密、飞凯材料、宝莫股份、山东赫达、蓝丰生化、永东股份、晶瑞电材、瑞丰新材、柳化股份。受《人形机器人创新发展指导意见》出台影响，本周横河精密上涨 28.85%；本周半导体材料板块走强，飞凯材料、晶瑞电材分别上涨 27.48%， 10.09%；本周宝莫股份上涨 18.43%，公司控股股东拟变更为四川兴天府；蓝丰生化公告，子公司旭合科技作为 N 型技术领先型企业，已在光伏领域与多家公司签订合作框架协议，本周公司上涨 12.35%。 　　本周重点化工品价格 　　原油： 本周布伦特原油期货下跌 6.2%，至 84.89 美元/桶。本周市场对能源需求前景的担忧和美国原油库存增加，致国际油价宽幅回落。 　　化工品： 截止至 11 月 3 日，中国化工产品价格指数（CCPI）收于 4716 点，周涨跌幅为-0.1%。 本周我们监测的化工品涨幅居前的为四氯乙烯(+10.7%)、纯 MDI(+5.9%)、苯胺（+1.7%）、环氧丙烷（+1.6%）、甲苯（+0.8%） 。 　　投资建议 　　俄乌及巴以冲突下我国工业相对优势提升，叠加化工产业链不断完善升级，我们持续看好化工行业前景，给予“强于大市”评级。持续推荐差异化尼龙民用丝企业台华新材、卫材热熔胶龙头聚胶股份、 氨基酸行业龙头梅花生物、尼龙成套工程技术服务龙头三联虹普、固废处理科技龙头惠城环保、 芳香烃化学品龙头新瀚新材；推荐半导体材料领先企业上海新阳、成长性油气标的中曼石油，钾肥出海龙头亚钾国际。‘’ 　　风险提示： 经济紧缩风险；油价大幅波动；国际贸易摩擦风险

　　核心观点 　　化工自2021Q3达到景气高点后一路下行，部分行业受益俄乌危机2022H1回暖后也开始下行，板块持续震荡磨底。当前位置低位预期不高，估值处历史底部区域，基本面边际好转，随经济复苏逐步改善，具有较高配置价值。考虑到近两年行业资本开支持续扩大强度超历史，按照1-2年建设周期看，产能大规模投放仍将持续，产能消化时间拉长，从供给侧看价格上涨弹性或持续性有限，核心牵引力在于需求复苏力度和库存变化。基于此，我们重点推荐以下四个方向： 　　龙头白马：在经济复苏方向明确但向上幅度和持续性可见度不高背景下，从配置角度龙头白马具备较高性价比。龙头经历多轮周期变化洗礼，在产业链布局、成本、抗风险等方面锻造了核心竞争力，周期底部展现了经营韧性。随着需求温和复苏，经营有望震荡回升。同时前几年景气积累的资金进行高质量重大项目投入，陆续步入收获期推动利润中枢再上台阶，当前处于底部区域具有较高确定性和性价比。重点推荐华鲁恒升、龙佰集团，建议关注卫星化学。 　　潜力新星：虽然行业角度周期向上弹性比较模糊，但从个股角度有不少以量补价逻辑。部分企业借助前期积极布局，拥有稀缺资源项目，成本也处于行业左侧，产能处于快速成长爬坡兑现期，有望跻身成为行业龙头，高速成长有望穿越周期实现黑马到白马蜕变。重点推荐亚钾国际、远兴能源。 　　供给约束：过去几年化工行业大额资本开支扩充产能，在此背景下因为政策或稀缺资源带来的供给约束更显难得，加之下游需求也随着应用变迁升级而扩容，当前行业景气度低迷产品价格低位，周期和成长兼具。重点关注氟化工。 　　新材料：得益于政策支持和高景气，前几年以新能源等应用领域为拉动的许多新兴材料行业吸引不少玩家，行业逐步走向红海，产能过剩经营恶化，成长走入周期阶段。但新材料领域众多，依然不断有随新产业发展和国产替代推进带来的投资机会，当前重点关注随光伏技术变革带来市场扩容和国产替代落地临近的POE树脂及相关标的。 　　风险提示：需求不及预期；行业竞争超预期；项目进度不及预期；政策不确定性；技术进度不确定性；环保安全风险

　　本周行情回顾：板块上涨 　　本周医药生物指数上涨 1.67%，跑赢沪深 300 指数 1.06 个百分点，跑赢上证综指 1.24 个百分点，行业涨跌幅排名第 5。 11 月 3 日（本周五），医药生物行业 PE（ TTM，剔除负值）为 26X，位于 2012 年以来“均值-1X 标准差”和“均值-2X 标准差”之间，较 10 月 27 日PE 上涨 1，比 2012 年以来均值（ 34X）低 8 个单位。本周， 13 个医药 III 级子行业中， 12 个子行业上涨， 1 个子行业下跌。其中，线下药店为涨幅最大的子行业， 上涨 5.33%； 中药Ⅲ为跌幅最大的子行业，下跌 0.09%。 11 月 3 日（本周五）估值最高的子行业为医院，PE(TTM）为 59X。 　　医药继续领涨，多元配置医药仓位 　　本周医药周涨幅 1.67%，继续跑赢沪深 300 指数。细分板块方面，药店等领涨。个股涨幅 top10，没有明确的主题领涨，不过基本是小市值公司+基本面具备变化的标的；个股跌幅 top10，主要是前期涨幅较大的个股，尤其是减肥产业链个股回调较大。港股方面， HSCIH 周线涨幅 4.28%，多点开花，制剂、器械、 CXO 等均有标的涨幅较大。 　　三季度业绩已经完全披露。而医药生物（申万）年初至今走势已经回到了 2022 年 9 月份的低点位置，估值也是处于历年的低点。我们认为：政策相关的利空已经进入尾声，医药的大单品持续爆出显示出医药产品的投资价值，年底医保继续谈判和续标叠加基药目录，基金对医药的仓位在犹犹豫豫中小幅环比增加但是相比历史还处于低位，站在此刻的时间点，医药板块需要加大配置，平台型、研发能力强的公司将会跨越周期，建议配置的思路包括大市值 PEG 低的龙头公司、个股细分龙头韧性强的公司（尤其是已经有商业化）、公司一直处于低位但是有变化的小市值公司。此外， 2022 年四季度手术量大幅下滑，导致部分手术相关的医药公司业绩基数较低，可以多关注，例如骨科、 麻醉等相关品类公司； 近期的流感+肺支肺衣等呼吸道疾病频发，也建议关注相关个股。 　　11 月份建议配置个股：爱尔眼科、迈瑞医疗、亚辉龙、君实生物、英诺特、海泰新光、健麾信息、绿叶制药、智飞生物 　　 投资思路建议： 　　（ 1）行业市值龙头配置（流动性+配置）： 药、械、制品龙头、服务，如智飞生物、迈瑞医疗、爱尔眼科等，建议关注恒瑞医药、药明康德。（ 2） 细分领域龙头公司： 亚辉龙（发光追赶+自免领先+增速快） 、君实生物（出海美国 FDA 鼻咽癌获批在即+管理改善）、绿叶制药（ CNS龙头+出海）、特宝生物（乙肝干扰素独家）、艾迪药业（ HIV 复方单片）、兴齐眼药（阿托品）、英诺特（华安独家，呼吸道 poct 检测细分龙头）。（ 3）仿制企稳创新变化公司： 信立泰（集采利空出尽+多个产品上市） +百诚医药（仿制药 CRO），建议关注康哲药业和亿帆医药。（ 4）有望贡献大单品公司： 英诺特（呼吸道三联五联九联检产品）、百克（代庖大单品带动业绩环比增长）、欧林（全球独家金葡菌三期进展良好），建议关注科伦博泰、智翔金泰、泽璟制药。（ 5）中药：以岭、康缘（中药处方药龙头）、贵州三力（产品丰富、销售能力强）、广誉远（老品牌）、达仁堂（老品牌）、同仁堂（老品牌）、固生堂（中医连锁稀缺标的）、中药国企（昆药集团、康恩贝、太极集团、华润三九）。 　　（ 6）药房（低估值）： 一心堂、益丰药房、大参林、健之佳。 　　（ 7）医疗器械： 康复+电生理+医疗供应链+骨科等，翔宇医疗、麦澜德、微创电生理、健麾信息等，建议关注威高骨科。 　　（ 8）医疗服务： 爱尔眼科、国际医学（院内诊疗冬季旺季需求强劲）、华厦眼科、海吉亚、瑞尔集团、美年健康。 　　（ 9）减肥药产业链持续关注，例如：海翔药业、华东医药、信达生物、圣诺生物等。 　　 华安创新药周观点：美联储加息二连停，下周即将开始医保国谈 　　周度复盘： 本周创新药齐齐大涨，随着中美双边领导人的对话，美联储 11 月继续暂停加息， 今年利率有望维持， 受此催化美股生物医药指数大涨，港股医药同样录得大涨，其中“出海”标的反弹明显，复宏汉霖本周涨超 28%，此前公司向 Intas 授出欧洲地区和印度独家开发和商业化其 PD-1 汉斯状®（斯鲁利单抗注射液）的权益，总额达 1.85亿美金；海创药业高尿酸管线 HP501 的海外临床 IND 获 FDA 批准；翰宇药业获得海外利拉鲁肽仿制药原料近亿元人民币的采购订单。随着国际局势缓解，出海已从药品寻求更大市场空间的选题变为必选命题。 　　创新药企主力军（初代百济、荣昌、信达、君实等；二代康方、艾力斯、上海谊众、亚盛医药）已经陆续进入产品销售放量阶段，整体行业进入规范发展的快车道， biotech 陆续进入盈利阶段。从过去追求新靶点、差异化适应症的研发军备竞赛进入商业化能力比拼阶段，好产品是否真的可以放量，成为衡量一个产品的最终准绳。老龄化所引发的临床需求催化行业长期β，创新药等具有解决疾病能力的品类在新的行业规则下有望受益、成熟药企也会更着重扩充优秀的产品管线。只有具有创新临床价值的产品有望出海，期待更多具有价值的药品提高可及性，惠及更多患者。 　　好产品+好销售+统筹运营能力： 观察过去以来市场反应， 新靶点等具有较大想象空间（卡度尼利、 ADC 等），同样有并不起眼仍能做到超预期销售的单品（伏美替尼、派格宾等），后续我们认为商业化能力是使药品真正产生患者、企业多方效益的关键。行业处于资金端收紧、研发难度提高的整合期，拥有综合统筹运营能力的企业更容易勇立潮头。此时我们选择手握潜力大单品+具备出海能力+具有赛道或适应症独家性优势的个股标的。 　　关注标的： 　　1）医药β下具有个股变化拐点： 君实生物（α提升+PD-1 出海）、绿叶制药（财务改善+新产品放量）； 　　2) 反腐影响较大，弹性大： 荣昌生物（ RC18 扩适应症， 23 年低基数）、信立泰（明年医保增量+JK07 出海， 23 年低基数）； 　　3) 专科领域领先公司： 特宝生物（乙肝干扰素独家）、艾迪药业（ HIV 复方单片医保谈判）、兴齐眼药（阿托品）、贝达药业（肺癌EGFR）； 　　4) 有望贡献大单品创新药企： 科伦博泰（ SKB264 等 ADC）、智翔金泰（狗抗、破抗）、泽璟制药（ JAK1 等）、艾力斯（伏美替尼一线医保）； 　　5) 仿制企稳创新变化公司： 科伦药业（输液提毛利+博泰创新）、康哲药业（集采出尽+新产品上市+芦可软膏等）、信立泰（集采利空出尽+多个产品上市）； 　　6) 长期关注出海型/平台型制药企业： 百济神州、科伦药业、君实生物、信达生物、恒瑞医药。 　　本周个股表现： A 股超七成个股上涨 　　本周 491 支 A 股医药生物个股中， 358 支上涨，占比 72.91%。 　　本 周 涨 幅 前 十 的 医 药 股 为 ： 赛 隆 药 业 （ +31.76%） 、 赛 托 生 物（ +21.21%）、奥泰生物（ +19.86%）、共同药业（ +18.72%）、海森药业（ +16.67%）、祥生医疗（ +16.43%）、润达医疗（ +15.46%）、迈普医学（ +13.24%）、金域医学（ +11.94%）、珍宝岛（ +11.48%）。本周跌幅前十的医药股为：海特生物（ -14.52%）、博瑞医药（ -14.33%）、亚宝药业（ -14.07%）、常山药业（ -13.41%）、华康医疗（ -10.33%）、*ST 东洋（ -8.96%）、昊帆生物（ -8.88%）、英科医疗（ -8.24%）、达仁堂（ -7.74%）、诺泰生物（ -7.45%）。 　　本周港股 97 支个股中， 76 支上涨，占比 78.35% 　　本周新发报告 　　公司点评艾迪药业（688488 ）：《Q3 已过医保催化将近，蓄力医保内销售放量》；公司点评君实生物-U （688180.SH ）：《Q3 维持产品销售增长，FDA 正式批准拓益出海》；公司点评亚辉龙（688575）：《收入利润超预期， 装机持续高增速》 ； 公司点评三星医疗（601567） ：《利润亮眼，康复医疗与智能电表业务同步发展》；持仓分析：《2023Q3医药持仓稳步上升， 医疗服务仓位增加》 ； 公司点评英诺特（688253） ：《流感已成趋势，看好公司 POCT 联检产品放量》；公司点评信立泰（002294.SZ）：《年底医保谈判将近，着眼长期创新稳步推进》；公司点评药康生物（688046）：《毛利率逐步改善，产能建设有序推进》；公司点评昭衍新药（603127）：《表观业绩短期承压，新签订单略有波动》；公司点评东亚药业（605177）:《毛利率环比改善，看好盈利能力持续修复》。 　　 风险提示 　　政策风险，竞争风险，股价异常波动风险。

　　益丰药房(603939) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季度报告，前三季度实现营业收入158.9亿元（+19%），实现归母净利润10亿（+21.3%），实现扣非归母净利润9.7亿元（+21.6%）。2023Q3公司实现营业收入51.8亿元（+12.7%），实现归母净利润2.9亿（+19%），实现扣非归母净利润2.9亿元（+22.1%）。 　　三季度业绩短期承压。公司2023Q1-Q3营收分别为52.7/54.4/51.8亿元，同比+26.9%/+18.2%/+12.7%；归母净利润3.4/3.7/2.9亿元，同比+23.6%/+21.2%/+19%。2023Q3公司毛利率为38.6%（-1.7pp）；净利率为6.4%（-1.3pp）。费用方面，2023Q3公司销售费率为25.5%（-0.2pp）；管理费率为4.3%（-0.03pp）；财务费率为0.4%（+0.03pp）；研发费率为0.1%（+0.01pp）。 　　产品结构持续调整，非药品类增速放缓。分产品看，2023年三季度西药及中成药实现收入120亿元（+20.8%），毛利率为34.9%（-0.2pp）；非药品实现收入19.6亿元（+5.4%），毛利率为48.8%（-2.3pp）；中药实现收入15.2亿元（+28.3%），毛利率为48.8%（+0.2p）。分板块看，2023年前三季度零售业务实现收入142.1亿元(+17.5%)，毛利润57.6亿元(+14.9%)，毛利率为40.5%；2023年前三季度批发业务实现收入12.6亿元(+44.1%)；实现毛利润1.2亿元(+52.6%)，毛利率为9.8%。 　　区域聚焦、稳健扩张。2023Q1-3公司新增门店2240家(自建门店1046家，并购门店368家，加盟店826家)，迁址门店49家，关闭门店109家。截至2023Q3末，公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津十省市拥有门店总数12350家（含加盟店2788家）。截止2023Q3末，公司9562家直营连锁门店，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店8327家，占公司门店总数比例为87.1%。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为14.2亿元、17.4亿元、21.6亿元，对应同比增速为12.1%/22.6%/24%，维持“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张或不及预期；并购门店整合或不及预期；药品降价风险。

　　事件。2023年11月2日，诺和诺德及礼来发布2023年前三季度财报。 　　礼来GLP-1/GIP双受体激动剂替尔泊肽单季销售额超14亿美元，环比增长44%。礼来前三季度财报显示，第三季度营业收入为94.99亿美元，同比增长37%，其增长的主要原因是其重磅产品GLP-1R/GIPR双靶点激动剂Mounjaro（Tirzepatide，替尔泊肽）自2022年5月经FDA批准上市后实现快速放量，替尔泊肽第三季度的销售额为14.09亿美元，较第二季度销售额环比增长43.8%。截至2023年前三季度，Mounjaro销售额已达29.58亿美元，礼来也曾预期Mounjaro在2023年的销售额将达到40亿美元，替尔泊肽快速放量也将抢占司美格鲁肽的市场份额。 　　诺和诺德2023年前三季度总营收242美元。11月2日，诺和诺德发布2023Q3财报，前三季度总营收为1663.98亿丹麦克朗（约合241.71亿美元），同比增长29%。（2023年平均汇率：1丹麦克朗=0.14526美元）。具体按业务板块来看，诺和诺德的糖尿病和肥胖护理业务收入1538.06亿丹麦克朗（223.42亿美元），同比增长36%。其中备受关注的GLP-1类糖尿病产品收入853.71亿丹麦克朗（124.01亿美元），同比增长45%。GLP-1药物另一个适应症减肥症药物收入304.03亿丹麦克朗（44.16亿美元），同比增长167%。 　　诺和诺德司美格鲁肽前三季度销售额为146亿美元。2017年12月，司美格鲁肽注射液（商品名：Ozempic）获FDA批准上市，用于治疗2型糖尿病。2019年9月，司美格鲁肽口服剂型（商品名：Rybelsus）获FDA批准治疗2型糖尿病。2021年4月，司美格鲁肽首次在中国获批上市，用于辅助饮食和运动以改善2型糖尿病（T2DM）患者的血糖控制。2021年6月，司美格鲁肽的减肥适应症（商品名：Wegovy）获FDA批准上市，成为首个也是唯一用于体重管理的每周1次GLP-1受体激动剂。诺和诺德前三季度财报显示，司美格鲁肽注射液Ozempic（降糖）收入656.53亿丹麦克朗（95.37亿美元，+53%）；司美格鲁肽片Rybelsus收入128.40亿丹麦克朗（18.65亿美元，+77%）；司美格鲁肽注射液Wegovy（减肥）收入217.29亿丹麦克朗（31.56亿美元，+481%）。三款产品合计收入145.58亿美元。 　　诺和诺德在2023第三季度取得了以下重要进展。2023年8月，司美格鲁肽治疗心衰的III期STEPHFpEF试验取得积极结果。2023年10月，司美格鲁肽治疗2型糖尿病合并慢性肾病患者患者的III期FLOW研究因疗效优异提前终止。同年10月，诺和诺德已向EMA提交Rybelsus25和50mg剂量的标签扩展申请。另外2023年9月和10月，诺和诺德已向FDA和EMA提交Wegovy的新适应上市申请，用于降低初始BMl大于或等于27kg/m2并伴有心血管疾病人群的主要不良心血管事件的风险。 　　投资建议：建议关注全球及国内GLP-1领域研发进展，关注相关药企及其产业链投资机遇。建议关注：信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、博瑞医药，药明康德、诺泰生物、圣诺生物、凯莱英等。 　　风险提示：产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，产品产能不及预期风险，政策风险，仿制药风险，集采风险。

　　美好医疗(301363) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023第三季度收入2.9亿元（-26.5%），归母净利润0.6亿元（-58.1%）。2023前三季度收入合计10.4亿元（-2.3%），归母净利润3亿元（-8.2%），业绩略有承压。 　　下游大客户采购库存待消化，23Q3略有承压。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度收入分别为3.7/3.9/2.9亿元（+29.2%/-0.8%/-26.5%），单季度归母净利润分别为1.1/1.3/0.6亿元（+61.7%/+11.7%/-58.1%)，单三季度业绩有所承压，主要因呼吸机下游大客户库存待消化，导致公司业绩出现短期波动。 　　加大费用投入，盈利能力维稳。从费用率看，前三季度销售/研发/财务/管理费用率分别为2.2%/7.7%/-4.2%/7%，四费率合计12.6%（+4.9pp）。其中销售费率同比提高0.4pp，主要因公司持续扩大团队规模，积极拓展新客户；研发费用率同比提高2.1pp，主要系公司从今年上半年开始布局战略新赛道，持续推进创新研发项目；管理费用率同比提高1.7pp，主要因厂房搬迁、基地摊销费用增加所致。从盈利能力看，2023前三季度毛利率为42.9%（-0.1pp），毛利率水平维持稳定。 　　形成“基石-成长-战略”三大业务为核心的战略方向。家用呼吸机和人工战略耳蜗将为公司带来长期、稳定的收入，是公司的基石业务。公司具备从医疗器械延伸到食品级生产品控的能力，液态硅胶将作为技术延伸的主要赛道，在未来对公司业绩和新客户开拓带来有益影响，属于公司的成长业务。战略业务属于中长期规划，2023上半年和国际头部咨询合作梳理新业务布局，打造具有强成长性的医疗器械CDMO和CRO一站式服务公司。 　　51497 　　盈利预测与投资建议：我们预计2023-2025年营收为15/19/24亿元，归母净利润为4/5/6.5亿元，对应PE为36/28/22倍。参考同业PE给予公司2024年34倍估值，目标价42.5元，维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争风险、下游客户订单需求不及预期风险、政策变化风险、创新产品研发进度不及预期风险。

中心思想 稳健增长与结构优化 本报告核心观点指出，联影医疗在2023年前三季度实现了符合预期的营收增长，并伴随着显著的产品结构优化，尤其是在高端医疗设备市场取得了突破性进展。公司通过持续的研发投入和全球化战略布局，巩固了其在国产影像设备领域的领先地位，并展现出未来稳健的增长潜力。 盈利能力与市场扩张 尽管短期内净利率受费用投入影响有所波动，但毛利率的大幅提升和高端产品销售的强劲增长，预示着公司盈利能力的长期改善。同时，国内外市场的协同发展，特别是国际市场收入占比的提升，为公司打开了更广阔的成长空间。 主要内容 业绩表现与财务概览 2023年前三季度及第三季度业绩 整体营收增长强劲：2023年前三季度，联影医疗实现营业收入74.32亿元，同比增长26.9%。其中，第三季度单季营业收入达到21.61亿元，同比增长28.1%，显示出持续的增长势头。 净利润增速稳健：前三季度归母净利润为10.64亿元，同比增长18.4%；扣非归母净利润为8.29亿元，同比增长15.1%。第三季度归母净利润为1.27亿元，同比增长1.2%；扣非归母净利润为0.42亿元，同比增长29.5%。尽管第三季度归母净利润增速相对较低，但扣非归母净利润的显著增长表明主营业务盈利能力良好。 盈利能力与费用结构 毛利率显著优化：第三季度公司毛利率达到48.4%，同比提升3.6个百分点，主要得益于高端产品占比的提升。前三季度毛利率为48.9%，预计未来将持续优化。 研发投入持续强劲：公司持续加大研发投入，前三季度研发费用率高达18.4%，同比提升3.6个百分点，是各项费用中增长最为强劲的部分，体现了公司对技术创新的重视。 费用率整体提升：前三季度管理费用率5.1%（+0.5pct），销售费用率16.9%（+2.0pct），销售费用增长主要受市场推广增加影响，但整体仍处于行业健康水平。净利率在第三季度为5.9%，同比下降1.6个百分点，主要受研发和销售费用投入增加的影响。 业务发展与产品结构优化 设备与服务收入增长 设备收入稳步增长：前三季度公司实现设备收入64.5亿元，同比增长24.2%，是营收的主要构成部分。 服务收入占比提升：服务收入达到7.6亿元，同比增长40.5%，增速高于设备收入。随着装机数量的增加，服务收入占比持续增长至10.3%，同比提升1个百分点，显示出服务业务的良好发展态势和对营收结构的优化作用。 高端产品市场覆盖与市占率 中高端产品加速渗透：各大产品线均呈现不同程度增长。中高端及超高端CT的市场需求持续攀升，公司中高端CT产品收入占比持续提升，前三季度增速同比超100%。 MR业务表现突出：MR业务同比增长超60%，其中3.0T以上MR产品收入增速超100%。在超高场MR（＞3.0T）新增市场中，公司市场占有率上升至第一位。3.0TMR市场占有率增长也显著。 MI市场领先地位：按照国内新增市场订单金额和台数口径统计，公司在MI（分子影像）领域仍保持市场第一的领先地位，进一步巩固了其在高端影像设备市场的竞争力。 全球化战略进展 国内外市场收入增长 国内市场稳健发展：前三季度，公司在国内市场实现收入64.0亿元，同比增长25%，保持了稳定的增长。 国际市场高速增长：国际市场实现收入10.3亿元，同比增长39.7%，增速显著高于国内市场，显示出公司全球化战略的积极成效。 国际市场占比提升 全球化布局深化：国际市场收入占比达到13.8%，表明公司在全球主要发达市场及新兴市场的销售网络正在有序推进，新一代产品加速出海，全球产品布局不断完善。凭借极具竞争力的技术与产品，公司在海外各区域的品牌影响力和市场份额稳步提升。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望 营收持续高增长：预计公司2023-2025年营业收入分别为118.9亿元、152.5亿元和194.2亿元，同比增速分别为28.8%、28.2%和27.4%，保持强劲增长态势。 净利润稳步提升：预计归母净利润分别为20.2亿元、24.7亿元和30.0亿元，同比增速分别为21.7%、22.6%和21.5%，盈利能力持续增强。 估值与评级 估值合理：对应2023-2025年PE分别为48倍、39倍和32倍。 维持“买入”评级：鉴于公司作为国产影像设备龙头，产品线丰富，正处于高端产品结构优化时期，且全球医学影像设备和放射治疗设备市场扩容，公司未来成长空间广阔，因此维持“买入”评级。 风险提示：需关注诊疗恢复不及预期、高端产品销售不及预期以及市场竞争加剧等风险。 总结 联影医疗在2023年前三季度展现出强劲的营收增长和显著的产品结构优化，尤其是在中高端及超高端医疗影像设备市场取得了突破性进展，多项产品市占率位居前列。公司持续加大研发投入，毛利率大幅提升，盈利能力得到改善。同时，全球化战略有序推进，国际市场收入实现高速增长，占比持续提升，为公司未来发展注入新动力。基于对公司未来业绩的积极预测和其在行业中的领先地位，本报告维持“买入”评级，并提示相关市场风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 新华医疗2023年前三季度实现营业收入和归母净利润的双位数增长，其中扣非后归母净利润增速尤为显著，显示出公司在复杂市场环境下的强劲韧性。公司通过聚焦“医疗设备+制药装备”主业，有效提升了毛利率，并结合精益管理优化了期间费用率，从而持续改善了整体盈利能力。 战略聚焦与国际化拓展 公司坚定聚焦核心主业，优化收入结构，医疗器械制造和制药装备产品收入占比稳步提升，进一步巩固了市场竞争优势。同时，国际化战略取得积极进展，上半年新签海外合同额大幅增长98%，成功开拓了多个海外新市场，为公司未来的可持续发展开辟了新的增长空间。 主要内容 2023年三季报业绩概览 新华医疗公布的2023年三季报显示，公司前三季度实现营业收入73.17亿元，同比增长10.02%；实现归母净利润5.79亿元，同比增长37.80%；实现扣非后归母净利润5.55亿元，同比增长27.89%。 分季度来看，2023年第三季度实现营业收入22.44亿元，同比增长1.29%；实现归母净利润1.20亿元，同比增长22.88%；实现扣非后归母净利润1.44亿元，同比增长76.04%。报告指出，第三季度收入增速放缓主要系去年同期高基数及今年医疗反腐影响，而扣非净利润增速高于归母净利润增速则主要系冻结股票公允价值变化所致。 盈利能力与费用结构优化 2023年第三季度，公司毛利率为28.31%，同比提升2.86个百分点，主要推测是由于制造主业占比提升拉动毛利率持续改善。在费用方面，销售费用率为10.56%，同比增加1.09个百分点，环比提升1.71个百分点，推测主要与国内及海外市场营销活动加大相关。管理费用率为4.99%，同比下降1.31个百分点；研发费用率为5.02%，同比下降0.31个百分点。扣非净利润率为6.40%，同比提升2.72个百分点，表明公司盈利能力持续改善。 业务结构与国际化战略进展 上半年，新华医疗的医疗器械制造类产品和制药装备产品收入占营业收入比重达到60.68%，同比提升2.51个百分点，显示公司收入结构持续优化，市场竞争力稳步提升。 国际化战略稳步推进并初显成效。公司积极践行“新产品进入老市场，老产品进入新市场”的营销策略，上半年新签订合同额同比增长98%，部分产品和市场均实现了零突破。例如，越南办事处在老挝市场实现了首条非PVC软袋生产线、越南市场首条腹膜透析线等突破；埃及办事处陆续在摩洛哥等市场签订新订单。此外，手术器械产品成功销往智利、伊朗、越南、阿根廷、孟加拉国等新市场，国际市场开拓取得显著成效。 盈利预测与投资建议 国盛证券预计新华医疗2023-2025年将实现归母净利润分别为7.12亿元、8.63亿元、10.50亿元，分别同比增长41.7%、21.1%、21.6%。当前股价对应PE分别为16倍、13倍、11倍。鉴于公司聚焦主业带来的毛利率持续提升和国际化战略的稳步推进，国盛证券维持对新华医疗的“买入”评级。同时，报告提示了政策变化、新签订单不及预期以及出口不及预期等风险。 总结 新华医疗在2023年前三季度展现出稳健的经营态势，营业收入和归母净利润均实现良好增长，尤其扣非净利润增速亮眼。公司通过聚焦“医疗设备+制药装备”核心主业，有效提升了毛利率和整体盈利水平。同时，国际化战略的深入实施取得了显著成效，新签海外合同额大幅增长，成功拓展了多个新兴市场，为公司未来的持续发展注入了强劲动力。国盛证券维持“买入”评级，肯定了公司在市场竞争中的优势和未来的增长潜力。