中心思想 战略转型与业务多元化 长江健康正积极从传统的电梯导轨制造业务向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业进行战略转型。公司通过一系列并购和投资，成功构建了“医药+医疗”双轮驱动的业务格局，产品结构持续优化，高毛利医药业务成为主要利润贡献点。 医药医疗双轮驱动前景可期 在医药板块，公司旗下的海灵药业在抗感染药物市场占据领先地位，并通过积极适应国家集采政策，有望实现“以价换量”，冻干粉针等高附加值产品收入占比逐步提升。华信制药的滋补胶剂系列也展现出新的增长潜力。 在医疗板块，公司通过投资建设和收购妇产专科医院，已在河南省妇幼健康产业中占据重要地位，并计划向辅助生殖、医疗美容等领域延伸，进一步拓展大健康产业版图。 尽管短期内公司业绩面临一定压力且估值偏高，但随着大健康战略的逐步深入和业务协同效应的显现，公司未来有望进入业绩收获期，估值有望逐步消化，具备长期增长潜力。 主要内容 业务转型与多元化发展 长江健康：步步为营，逐步向大健康产业转型 电梯导轨业务起家，从传统制造业向大健康产业转型： 长江健康起源于1999年的电梯导轨业务，于2010年在深交所上市，曾是中国电梯导轨行业的领先品牌。 公司发展历程分为三个阶段：1999-2014年深耕电梯导轨；2015-2018年通过收购海灵化药、华信制药及郑州圣玛妇产医院等，实现从“医药+机械”到“医药+医疗”的双轮驱动转型。 2019年以后，公司产业布局进入平稳期，核心产品为冻干粉针、粉针剂和实心导轨，2022年这三类产品合计占营业收入比重达69.75%。 目前，公司业务已拓展至医药制造、医疗服务、机械制造三大领域，旗下子公司涵盖抗感染药物、原料药、中药及保健品、妇产专科医疗服务等多元化产品线。 长江润发集团为公司第一大股东，管理团队背景多元、履历丰富： 截至2023年Q3，长江润发集团持有公司27.09%的股权，为公司第一大股东。 公司管理层背景多元且经验丰富，董事长郁霞秋女士具备妇产科专业背景，为公司2015年以后致力于大健康产业转型提供了战略指引。 医药板块业务支撑毛利，产品呈现多元化发展： 2023年Q1-Q3，公司实现营业收入25.3亿元，归母净利润0.67亿元。 2015-2022年，公司营业收入年均复合增长率达18.5%。 公司净利润在2019年和2021年因商誉减值出现亏损，但在2020年和2022年实现扭亏为盈。 在费用方面，管理费用率、财务费用率和研发费用率保持平稳，而销售费用率在药品集采政策影响下逐步下滑。 从毛利结构看，2016-2022年公司医药行业平均毛利率高达73.5%，远高于电梯导轨行业5.8%的平均毛利率，医药板块贡献了公司大部分毛利。 公司收入结构已从2010年上市初的单一电梯导轨系统部件，拓展至目前电梯导轨系统部件、医药制品与医疗服务的组合。2022年，实心导轨、导轨毛坯和空心导轨等电梯导轨系统部件收入占比约41.5%，医药行业中的冻干粉针和粉针剂收入占比分别为30.7%和7.4%，妇产专科医疗服务收入占比达到5.2%。 医药医疗核心业务分析 “医药+医疗”双轮驱动大健康产业启航 医药板块：抗感染药物份额逐年提升，集采影响逐步边际减缓： 海灵药业：抗感染药物竞争力强，集采负面影响见底： 海灵药业是公司在抗感染医药领域的核心资产，拥有完善的产业链，涵盖医药研发、生产、销售。 根据CFDA南方所米内网数据，2021年海灵药业位列国内公立医院全身抗细菌药物市场第2位，其核心产品“注射用头孢他啶”和“注射用拉氧头孢钠”分别位列第4位和第5位，市场竞争力强。 公司多个产品已通过一致性评价并成功中标集采。在集采背景下，粉针剂业务面临压力，但冻干粉针在公司总收入中的份额逐步提升，2023年H1实现收入6.58亿元，同比增长20.06%，占总收入的37.65%。 第八批国家集采中，公司中标的注射用头孢噻肟钠和注射用伏立康唑均为过十亿元的大品种，此前市场份额较低，有望借助集采实现快速放量。 海灵药业建立了抗生素技术、抗病毒药物、抗肿瘤药物、抗真菌药物、靶点药物、缓控释药物六大技术研发平台，具备多种剂型药品的研发能力，致力于开发高附加值和自主知识产权的创新产品。 华信制药重整旗鼓，步入发展新周期： 华信制药主要从事胶剂类、化药类及中药类药品的研发、生产和销售，产品涵盖药品、中药饮片、保健食品和食品。 公司胶剂滋补系列产品齐全，拥有阿胶、鹿角胶、龟甲胶等主打产品，并拥有独家活驴进口和检验检疫资质。2021年华信阿谷阿胶产品在中国非处方药产品中成药•补气补血类综合统计排名第二。 公司还拥有全国独家产品龙香平喘胶囊（中药二级保护产品）等。 2021年华信制药重新纳入公司合并报表范围，2022年调整市场战略及销售团队后，2023年上半年胶类产品实现收入1715万元，同比增长0.51%，步入发展新周期。 医疗板块：转型加快，“医药+医疗”的大健康产业版图铺展开： 公司积极顺应产业风口，加快转型步伐。2018年，公司收购了以妇产专科服务为代表的郑州圣玛妇产医院、郑州东方女子医院等5家优质专科医院，并投资建设无锡怡和妇产医院。 公司旗下的圣玛妇产医院体系（包括郑州、南阳、安阳、开封圣玛妇产医院）合计拥有床位400余张，已成为河南省妇幼健康产业的领军企业之一。 无锡怡和医院按照三级专科医院标准建设，包含妇产医院、康复医院、颐养院等，旨在建设成为国内领先的专科特色医院。 2022年，公司妇产专科医疗服务业务贡献收入1.8亿元，占公司总收入的5.18%；2023年上半年实现收入0.64亿元，未来有望进一步增厚公司业绩。 公司战略规划在做好妇产服务的基础上，向辅助生殖、医疗美容等方面提升，提供全方位、更优质的健康服务。 盈利预测与估值 关键假设： 医药制造板块：预计2023-2025年粉针剂收入同比增速分别为20%/18%/15%，冻干粉针收入同比增速分别为18%/20%/18%，胶剂产品收入同比增速分别为1%/25%/20%。 医疗服务板块：预计2023-2025年收入同比增速分别为-20%/8%/14%。 电梯导轨板块：受行业竞争加剧影响，预计2023-2025年收入同比增速分别为-14%/-15%/-15%。 综合来看，预计公司2023-2025年营业总收入分别为34.43/35.63/37.49亿元，同比增长-0.75%/3.47%/5.22%。 估值与评级： 预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.57/0.74/1.04亿元，对应当前市值的P/E分别为99/76/54X。 公司正逐步向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业转型，产业布局多样，具备较大的业绩成长空间。 尽管短期内公司业绩有所承压且估值水平偏高，但随着未来业务逐步进入收获期，估值有望逐步消化。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 行业政策变化风险： 医药相关政策的出台可能对公司生产、销售和流通产生影响。 成本上涨的风险： 原辅材料、人力资源、物流成本等生产要素的增长可能导致公司生产和运行成本提高。 药品招投标及价格下降风险： 集中带量采购政策的推广实施可能导致公司药品在招投标中落标或价格大幅下降，压缩盈利空间。 子公司管理的风险： 子公司在业务经营、对外投资、担保等方面出现差错或失误可能给公司造成经营风险和经济损失。 总结 长江健康（002435）正成功实施从传统电梯导轨制造向“医药+医疗”双轮驱动大健康产业的战略转型。在医药板块，公司旗下的海灵药业凭借强大的抗感染药物竞争力，在国家集采背景下通过产品结构优化（如冻干粉针收入占比提升）和“光脚”品种放量，逐步缓解集采负面影响；华信制药的滋补胶剂系列也展现出新的增长潜力。在医疗板块，公司通过收购和投资妇产专科医院，已在河南省妇幼健康产业中占据领先地位，并规划向辅助生殖、医疗美容等高附加值领域拓展。尽管公司短期业绩和估值面临一定压力，但其多元化的产业布局和清晰的转型战略预示着未来巨大的成长空间。基于对公司长期发展潜力的看好，本报告首次覆盖并给予“增持”评级。

中心思想 业绩改善与新增长点 永新光学2023年第三季度收入实现同环比增长，主要得益于条码扫描市场的需求逐步复苏以及显微镜业务的快速增长。 公司积极拓展车载激光雷达和医疗光学两大新兴业务，已与国内外知名企业建立深度合作，并实现产品批量出货，为未来业绩增长打开了新的空间。 盈利承压与未来展望 尽管收入改善，但公司短期利润承压，主要受股份支付费用、市场开拓费用增加以及汇兑收益减少等因素影响。 华安证券首次覆盖给予“增持”评级，预计公司未来三年归母净利润将持续增长，显示出对公司长期发展潜力的认可。 主要内容 核心业务稳定运营，新兴业务潜力巨大 公司核心业务光学显微镜与条码机器视觉发展稳健 光学显微镜业务： 永新光学作为国内光学精密仪器及核心光学部件供应商，在光学显微镜领域持续发力高端产品。 公司积极响应“科学仪器国产化”需求，不断加码高端显微镜产品的研发和市场开拓，高端显微镜持续高速增长，自主开发的共聚焦显微镜已逐步开辟海外市场并实现批量销售。 从国内显微镜进出口金额来看，国内市场对显微镜仍有海外供应依赖，公司高端显微镜占比的不断提升有望持续提高整体毛利率。 条码扫描/机器视觉业务： 公司在条码扫描光学元件领域具备显著优势，已进入多家条码扫描设备知名企业供应链。 积极抓住全球自主结算系统更新迭代的机遇，用于台式扫描仪的蓝宝石窗口及超硬膜窗口需求快速上升。 条码扫描复杂部组件业务进展顺利，已向数家行业头部客户批量出货。 在机器视觉领域，公司已与康耐视、Zebra等知名客户建立了良好合作关系，并稳固了其定制类光学产品第一大供应商的地位。 随着下游需求逐步复苏，预计条码扫描与机器视觉相关收入有望逐渐回暖并实现增长。 激光雷达与医疗光学业务打开成长空间 激光雷达业务： 市场机遇： 激光雷达作为ADAS进阶的车载传感设备，是自动驾驶的核心关键传感器，在RoboTaxi和乘用车领域均有广泛应用。根据Yole数据，2022年全球车规级激光雷达市场规模已超3亿美元，且光学部件成本占比约为10%-15%，市场前景广阔。 公司布局： 公司积极把握车载激光雷达应用的行业机遇，在车载镜头方面销量持续稳健增长。 合作进展： 已与禾赛、Innoviz、Innovusion、北醒光子、麦格纳等国内外知名激光雷达企业继续保持深度合作关系，随着与客户合作的加深以及下游需求快速提升，公司不断提高市场占有率，保持在该领域的优势地位。 医疗光学业务： 市场需求与挑战： 医疗光学产品市场需求快速增长，但本土高端医疗器械仍高度依赖进口。例如，根据恒州博智，2019年全球手术显微镜市场规模为13.64亿美元，预计2026年将达到28.86亿美元，但蔡司、徕卡、奥林巴斯占据了80%的市场份额。根据GVR，2021年全球内窥镜市场规模为126亿美元，奥林巴斯等国外企业占据我国内窥镜市场大部分份额。2020年中国医疗影像设备市场规模为537亿元，西门子、通用、飞利浦、东芝四家企业市场份额约占据80%。 公司切入： 永新光学凭借自身技术优势积极切入医疗光学业务，开拓市场。 产品与合作： 在医疗影像方面，公司向蔡司、美国BD医疗器械公司供应的医用光学元组件保持稳健增长，研发生产的内窥镜镜头已与国内数家医疗细分领域上市公司建立合作并实现批量出货。 手术显微镜： 公司加速切入手术显微镜市场，应用于手术显微镜的核心光学部组件产品快速增长，并在手术显微镜整机方面取得进展。 体外诊断： 多款高端医用生物显微镜快速投入市场，已与北京协和医院、中国人民解放军总医院等数十家医院产生合作。公司进一步拓展嵌入式显微系统新兴市场，应用于血球形态分析的高端嵌入式显微系统实现批量销售；应用于基因测序、癌症早筛、靶向治疗、妇科病检测等领域的数字切片扫描仪快速打开对应市场。 财务表现与未来预测 2023年前三季度业绩： 公司实现收入6.11亿元，同比增长0.47%；实现归母净利润1.74亿元，同比减少12.64%；实现扣非归母净利润1.17亿元，同比减少27.26%。毛利率39.56%，净利率28.41%。 2023年第三季度单季业绩： 公司实现单季度收入2.20亿元，同比增长12.23%，环比增长8.37%；实现单季度归母净利润0.58亿元，同比下滑6.97%，环比减少15.94%；实现单季度扣非归母净利润0.33亿元，同比减少36.42%，环比减少36.54%。毛利率38.26%，环比减少3.52pct；净利率26.19%。 利润短期承压原因： 主要系公司因确认股份支付费用导致管理费用增长；为开拓市场展览和差旅费用增长导致销售费用增长；以及汇兑收益减少导致财务费用增加。 盈利预测： 华安证券预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.43亿元、3.10亿元和4.26亿元，对应PE分别为37.88倍、29.70倍和21.57倍。 风险提示： 下游需求复苏不及预期、市场竞争加剧、新品拓展不及预期。 总结 永新光学在2023年第三季度展现出收入的同环比改善，主要得益于其核心业务光学显微镜和条码机器视觉市场的逐步复苏与稳健发展。尽管短期内公司利润因管理费用、销售费用增加及汇兑收益减少而面临压力，但其在高端显微镜国产化和条码扫描复杂部组件领域的优势地位，为业绩持续改善奠定了基础。更重要的是，公司积极布局车载激光雷达和医疗光学两大新兴高增长领域，通过与行业领先企业深度合作并实现产品批量出货，成功开辟了新的成长空间。华安证券首次覆盖给予“增持”评级，充分肯定了永新光学在光学精密仪器及核心部件领域的实力，并对其未来在新兴业务驱动下的业绩增长潜力持乐观态度。公司面临的风险主要包括下游需求复苏不及预期、市场竞争加剧以及新品拓展不及预期。

中心思想 宏观经济利好创新药估值 本报告核心观点指出，美联储加息预期的缓和是推动创新药板块估值上升的关键宏观因素。历史数据显示，降息周期通常伴随创新药股价大涨，而加息周期则相反。尽管未来降息的空间和节奏存在不确定性，但市场对利率持续上行压制创新药估值的悲观预期将随美联储的“鸽派”立场而缓解，从而有望驱动创新药进入估值上升通道。同时，国内医药政策环境持续改善，审评标准提升和医保支付政策优化，共同为高临床价值创新药创造了更优良的商业化环境。 医药行业新周期投资主线 报告强调，在当前医药行业重塑价值导向的新周期中，投资主线应聚焦于“创新驱动、国产替代、品牌龙头”。创新药的高临床价值将获得更广泛认可，未被满足的临床需求将拉动全产业链繁荣。高端医疗器械和耗材的国产替代空间巨大，而国企改革背景下的品牌中药OTC龙头企业则展现出经营基本面改善和品牌价值提升的趋势。这些因素共同构成了医药行业未来增长和投资的核心逻辑。 主要内容 行情回顾：市场情绪有所回暖，板块指数继续上涨 A股市场表现 上周（10.30-11.03），A股医药生物指数表现良好，上涨1.67%，跑赢沪深300指数1.06个百分点，但在31个子行业中排名第5，略跑输创业板综指0.28个百分点。在A股分子板块中，线下药店涨幅最大，达到5.33%；中药Ⅲ跌幅最大，下跌0.09%。个股层面，赛隆药业以31.76%的涨幅居首，海特生物跌幅最大，为14.52%，主要因其注射用埃普奈明获批上市，利好落地后出现回调。 港股市场表现 同期，港股恒生医疗健康指数收涨4.57%，跑赢恒生国企指数3.34个百分点，显示出较强的市场回暖态势。港股分子板块中，医疗保健设备与用品涨幅最大，为4.92%；医疗保健技术Ⅲ跌幅最大，为5.81%。个股方面，金威医疗以94.53%的惊人涨幅领跑H股医药板块，中国再生医学跌幅最大，达27.27%。 分子板块及个股涨跌幅 A股医药生物板块在市场回暖中表现突出，线下药店、医疗服务、医疗器械等子板块均有不俗表现。港股方面，医疗保健设备与用品、生物技术等板块涨幅居前。个股涨幅榜上，赛隆药业、赛托生物、奥泰生物等因底部反弹、独家获批或三季报发布等因素实现显著上涨。跌幅榜上，海特生物、博瑞医药、亚宝药业等则因利好落地、冲高回落或业绩波动而下跌。 本周观点：美联储加息预期缓和，有望推动创新药估值上升 加息预期缓和对创新药估值的影响 美东时间11月1日，美联储维持联邦基金利率目标区间在5.25%-5.5%，符合市场预期，且会议整体偏“鸽派”，导致长短端美债收益率回落。报告分析指出，美联储两次暂停加息加速了市场对加息周期结束的押注，这对于创新药板块是重大利好。创新药的rNPV估值体系对贴现率高度敏感，而贴现率又受基准利率变动影响。历史复盘显示，降息周期往往伴随创新药大涨，加息周期则下跌。尽管明年降息空间和节奏仍有不确定性，但市场对利率持续上行压制创新药估值的悲观预期将得到缓解，有望推动创新药进入估值上升通道。 政策环境稳步改善促进良性发展 国内创新药政策环境持续向好。药品审评制度日益成熟，审评标准逐步提升，如国家药监局药审中心发布的《以患者为中心的药物临床试验设计技术指导原则（试行）》明确要求选择“最佳且可及的对照”，这将促使未来获批上市的创新药必须具备明确的临床优势，从而降低“内卷”烈度，改善竞争格局。在医保支付方面，2023年7月21日国家医保局公布的《谈判药品续约规则》及《非独家药品竞价规则》进一步细化了创新药续约规则，使得支付政策环境更加友好，利好创新药在国内的销售放量，远期价格降价压力预期将得到明显缓解，提升了rNPV估值体系中远期现金流的估值环境。 投资建议与重点推荐 报告认为，美联储加息预期缓和、医疗反腐重塑商业逻辑以及政策环境稳步改善，将共同促使高临床价值创新药获得更好的商业环境，市场情绪有望触底回升，创新药蕴含潜在超额收益。 推荐公司： 恒瑞医药、信达生物、康诺亚-B(H)、荣昌生物（A+H）。 建议关注公司： 百济神州（A+H）、君实生物（A+H）、康方生物（H）、百利天恒-U、和黄医药（H）、贝达药业、神州细胞-U、再鼎医药（H）、科伦博泰生物-B（H）等。 此外，创新药板块二级市场估值上升有望带动上游产业链订单预期改善，CXO领域推荐： 药明康德（A+H）、康龙化成、泰格医药、凯莱英和药明生物（H）等。 2024年年度投资策略：重塑价值导向，医药新周期开启 创新驱动 报告强调，创新驱动是未来医药投资的核心主线之一。从政策角度看，医保支付、审评等政策的持续完善将使高临床价值创新产品获得更优良的商业环境。从市场角度看，企业研发将持续发掘未被满足的临床需求，拉动全产业链繁荣。报告看好AD、NASH、失眠、减肥、中药创新药的产业链发展。同时，随着新一轮重磅药物专利集中到期，具备前瞻性产品布局和高端规范市场生产质量标准的企业有望受益。 国产替代 国产替代是另一重要投资主线。国内产品高端创新、突破“卡脖子”问题势在必行。报告指出，国产创新器械多数品种具有较大的进口替代空间，因此看好高端医疗器械、高端医用耗材、科学仪器等方向。 品牌龙头 品牌龙头也是未来医药投资的重点。国企改革持续推进，推动资产质量和经营效率提高。鉴于龙头中药OTC企业多为国企，在国企改革背景下，其经营基本面普遍向好，品牌价值得到提升，呈现龙头集中的态势。 重点推荐公司 基于上述投资主线，报告重点推荐了以下公司：恒瑞医药、京新药业、药明康德（A+H）、凯莱英、鱼跃医疗、九强生物、迈瑞医疗、太极集团、康缘药业、益丰药房。 行业政策和公司新闻 国内医药市场和上市公司新闻 上周国内医药市场和上市公司新闻主要集中在新药获批、临床试验进展和公司治理变动。例如，上海医药、东诚药业、金城医药、卫光生物、翰森制药等公司均有药品获得NMPA颁发的上市申请批准通知书或药品注册证书。普利制药、海创药业、康弘药业、盟科药业、派林生物等公司的创新药获得FDA或欧洲/拉丁美洲国家的临床试验批件或受理。亚盛医药、迪哲医药的临床进展获选美国血液学会展示。迪安诊断进行了高管聘任。金迪克恢复四价流感疫苗生产并申请批签发。翰宇药业与美国某大型制药公司签订了利拉鲁肽注射液的重大采购合同，金额达1408.32万美元。 海外市场医药新闻 海外市场医药新闻主要关注新药研发融资、临床试验积极结果以及战略合作。DermBiont完成3520万美元B轮融资，用于推进治疗脂溢性角化病和黄褐斑的“first-in-class”靶向药物开发。诺华（Novartis）的在研肾病疗法atrasentan在IgA肾病（IgAN）患者的关键3期试验中期分析中获得积极结果，显著减缓蛋白尿，计划与FDA讨论加速批准。Adaptimmune Therapeutics的创新细胞疗法lete-cel在晚期实体瘤患者中达到主要终点，40%患者产生缓解。阿斯利康（AstraZeneca）与Cellectis公司达成近2.5亿美元战略合作，共同开发多达10项下一代细胞与基因疗法，专注于肿瘤、免疫学和罕见病等领域。Intellia Therapeutics公布其CRISPR疗法NTLA-2001临床1期试验最新中期研究结果，显示单次给药后致病蛋白水平一致、显著和持续降低，3期试验即将启动。 上市公司研发进度更新 在过去两周（10.21-11.03），多家上市公司的新药研发取得进展。新进承办的临床申请包括百济神州的注射用BGB-A3055、舒泰神的STSA-1001注射液，以及恒瑞医药的HRS-1167片和HRS-3738片。在临床试验阶段，康诺亚的CM310重组人源化单克隆抗体注射液正在进行三期临床；诺诚健华的ICP-723片正在进行二期临床；恒瑞医药的SHR-2005注射液、百利天恒的BL-M07D1注射液正在进行一期临床。此外，还有济民可信、荃信生物、正大天晴、晟斯生物、豪森药业等众多公司的创新药处于不同临床阶段，涵盖非小细胞肺癌、慢性鼻-鼻窦炎伴鼻息肉、泛发性脓疱型银屑病、A型血友病、食管癌等多种适应症。 一致性评价审评审批进度更新 截至报告期末，共有6,688个品规正式通过了一致性评价。其中，3,341个品规通过补充申请形式完成，3,347个品规通过生产申请完成。在过去两周（10.21-11.03），共有142个品规正式通过了一致性评价。通过补充申请路径的有38个品规，通过新注册分类标准新申请路径的有104个品规。值得关注的通过品规包括正大天晴的马昔腾坦片、华东制药的马昔腾坦片等。其他通过一致性评价的药品涵盖了抗生素、心血管药物、糖尿病药物、抗肿瘤药物等多个治疗领域，例如盐酸达泊西汀片、头孢他啶五水合物、他达拉非片、磷酸西格列汀片、注射用伏立康唑、托拉塞米注射液、氯沙坦钾片、达比加群酯胶囊、哌柏西利胶囊、利伐沙班片、恩格列净片、卡格列净片等。 沪深港通资金流向更新 沪港深通资金A股医药持股变化 上周（10.30-11.3），沪港深通资金在A股医药板块呈现出买卖分化。净买入额前十大医药股中，迈瑞医疗以36116.51万元居首，其次是长春高新（21253.84万元）和益丰药房（15230.85万元）。净卖出额前十大医药股中，药明康德被净卖出39414.08万元，恒瑞医药被净卖出23463.91万元。从持全部A股比例来看，益丰药房（15.71%）、艾德生物（15.06%）、山东药玻（12.75%）位居前三，显示出外资对这些公司的较高持股偏好。 沪港深通资金H股医药持股变化 同期，沪港深通资金在H股医药板块的流向也显示出特定偏好。净买入额前十大医药股中，药明生物以73891万元的净买入额遥遥领先，石药集团（46230万元）和金斯瑞生物科技（30482万元）紧随其后。净卖出额前十大医药股中，国药控股被净卖出6969万元，海吉亚医疗被净卖出6364万元。从持全部港股比例来看，绿叶制药（38.33%）、亚盛医药-B（36.71%）、海吉亚医疗（32.50%）的持股比例位居前列，表明这些H股医药公司受到南向资金的青睐。 重要数据库更新 医院总诊疗人次恢复正增长，院内诊疗复苏态势明确 2023年1-5月，全国医院累计总诊疗人次数达到16.75亿人次，同比增长3.5%，显示出院内诊疗的明确复苏态势。其中，三级医院诊疗人次为9.94亿人次，同比大幅增加9.32%；一级医院诊疗人次为0.97亿人次，同比增长10.7%。然而，二级医院诊疗人次为5.06亿人次，同比减少7.7%。基层医疗机构总诊疗人次为9.57亿人次，同比增长11.5%。这表明三级医院和基层医疗机构的诊疗量恢复显著，而二级医院可能面临结构性调整或分流压力。 2023 M1-M7基本医保收入同比增长8.9% 2023年1-7月，全国基本医保收入达到18612亿元，同比增长8.9%，相比2022年同期增速上升2.7个百分点。同期，基本医保支出为2263亿元，同比增长19.3%。仅7月份，基本医保收入为2263亿元，同比上升19.2%，支出为2493亿元，同比上升25.3%。尽管收入增长，但支出增速更快，导致2023年7月累计结余同比下降。截至2023年7月，基本医保累计结余为3083亿元，累计结余率为16.6%，相比2022年7月同期累计结余率下降7.3个百分点。7月当月结余为-230亿元，当月结余率为-10.2%，显示出医保基金面临一定的支付压力。 9月抗生素价格上升，心脑血管原料药价格基本稳定，中药材价格指数回落 截至2023年9月，国内大部分抗生素原料药价格呈现上升趋势。7-ACA价格上升至450元/kg，6-APA价格上升至380元/kg，青霉素工业盐上升至170元/kg，硫氰酸红霉价格上升至530元/kg。4-AA价格则维持在1100元/kg。 维生素原料药方面，截至2023年11月3日，多数品种价格较10月27日下跌。维生素A价格下降至74.0元/kg，维生素E价格下降至64.0元/kg，维生素K3价格下降至63.5元/kg，泛酸钙价格下降至62.0元/kg，生物素价格下降至38.0元/kg。而维生素B1价格上涨至131.5元/kg，维生素D3价格上涨至59.0元/kg。 心脑血管原料药价格在9月份基本稳定。缬沙坦价格维持735元/kg，厄贝沙坦价格维持640元/kg，赖诺普利价格维持2400元/kg，阿托伐他汀钙价格维持1300元/kg。阿司匹林价格则小幅上升至24.5元/kg。 中药材价格指数在9月份环比下降。中药材综合200指数在2020年9月至2023年8月期间呈现稳步抬升趋势，但在2023年9月收于3516.02点，同比上涨28.37%，环比下降1.53%，显示出短期价格回调。 23M1-9医药制造业收入同比-3.4% 2023年1-9月，医药制造业累计收入为18419.9亿元，同比减少3.4%。营业成本和利润总额分别同比减少2.1%和17.5%。与2022年同期相比，收入、成本和利润增速分别下降1.2、10.3和11.8个百分点。若按公布绝对值计算同比增速，则营业收入、营业成本和利润总额分别同比减少12.2%、13.9%和20.1%，显示出行业整体面临较大的经营压力。 期间费用率方面，2023年1-9月，销售费用率为17.6%，同比上升1.1个百分点；管理费用率为6.5%，同比上升1.5个百分点；财务费用率为0.2%，同比上升0.2个百分点。销售费用、管理费用和财务费用分别同比-0.2%、+1.4%和-399.2%，表明销售和管理费用占比有所增加，而财务费用大幅下降。 9月整体CPI环比上升，医疗保健CPI环比上升 2023年9月，整体CPI同比持平，较上月下降0.1个百分点，环比上升0.2%。其中，食品CPI同比下降3.2%，环比上升0.3%；非食品CPI同比上升0.7%，环比上升0.2%。消费品CPI同比下降0.9%，服务CPI同比上升1.3%。 医疗保健CPI在9月份同比上升1.3%，较上月上升0.1个百分点，环比上升0.1%。医疗保健子类中，中药CPI同比上升7.3%，西药CPI同比持平（0.0%），医疗服务CPI同比上升1.1%。中药CPI的显著增长反映了其价格的结构性上涨。 耗材带量采购 近期，多地积极推进医用耗材带量采购工作。10月25日，河南省西南区域联盟启动第二批医用耗材集中带量采购数据填报，涉及植入式给药装置（输液港）专用针和创口敷料类医用耗材，特别是高端医用敷料（含银敷料、泡沫敷料、水胶体敷料、液体敷料）的22种1378个品种，共涉及110家企业。此次采购要求河南全省所有公立医疗机构和驻豫军队医疗机构参与。 10月20日，漯河市医疗保障局发布通知，开展河南省豫南片区联盟集中带量采购四类医用耗材（透明帽、一次性乳头切开刀、一次性脑电传感器、消融电极(针)）的数据填报工作。 10月30日，军队采购网公示了驻浙沪军队医疗卫生机构低值医用耗材集中带量采购意向，涉及八种医用耗材，覆盖浙江、上海所有军队医疗机构，标志着全军医疗机构低耗带量采购的启动。 10月31日，湖南省五部门联合印发《关于深入推进医用耗材阳光挂网集中采购的实施意见》，明确调整医用耗材结算政策，提出有序推进医保基金直接结算货款，以提升结算效率，该文件自2023年11月1日起施行，有效期5年。 医药公司融资进度更新 近期医药板块定向增发预案有所更新。截至2023年10月27日，诺禾致源（688315.SH）已实施定向增发，募集金额21.8261亿元，用于项目融资和补充流动资金。誉衡药业（002437.SZ）的定增预案已停止实施。盘龙药业（002864.SZ）的定增已实施，募集3.02亿元。诺思兰德（430047.BJ）的定增预案已通过交易所审核，拟募集2.3080亿元，用于项目融资、补充流动资金和偿还银行贷款。 本周重要事项公告 股东大会信息 上周（10.30-11.03），多家医药公司召开了临时股东大会。包括迪安诊断（300244.SZ）、未名医药（002581.SZ）、维力医疗（603309.SH）、ST中珠（600568.SH）、太龙药业（600222.SH）、新天地（301277.SZ）、德展健康（000813.SZ）、鹿得医疗（832278.BJ）、博腾股份（300363.SZ）、鹭燕医药（002788.SZ）、阳光诺和（688621.SH）、苑东生物（688513.SH）、益方生物（688382.SH）、澳华内镜（688212.SH）和*ST目药（600671.SH）。这些会议主要讨论了公司运营、战略发展及其他重要事项。 医药股解禁信息 上周（10.30-11.03），部分医药股面临限售股解禁。前沿生物（688221.SH）有891.50万股首发原股东限售股份解禁，占总股本的2.38%。和元生物（688238.SH）有50.70万股首发原股东限售股份解禁。成大生物（688739.SH）有90.91万股首发战略配售股份解禁。三鑫医疗（300453.SZ）和可孚医疗（301087.SZ）分别有167.27万股和69.96万股股权激励一般股份解禁。兴齐眼药（300573.SZ）有61.21万股股权激励一般股份解禁。泓博医药（301230.SZ）和怡和嘉业（301367.SZ）分别有3231.67万股和2373.32万股首发原股东限售股份及战略配售股份解禁。百诚医药（301096.SZ）和君实生物（688180.SH）分别有75.32万股和121.95万股股权激励一般股份解禁。这些解禁可能对相关股票的短期流动性和股价产生影响。 总结 本周报全面分析了2023年11月上旬医药生物行业的市场动态、政策环境及投资策略。核心观点在于美联储加息预期缓和为创新药估值带来利好，叠加国内政策环境改善和医疗反腐重塑商业逻辑，共同推动高临床价值创新药进入良性发展轨道。2024年投资策略聚焦于创新驱动、国产替代和品牌龙头三大主线。市场行情方面，A股医药生物指数和港股恒生医疗健康指数均有所上涨，显示市场情绪回暖。同时，报告详细梳理了上市公司研发进展、一致性评价审批、沪深港通资金流向以及多项重要宏观经济和行业数据，包括医院诊疗人次、医保收支、原料药价格、医药制造业营收和CPI等，为投资者提供了全面、专业且数据驱动的行业洞察。尽管医药制造业整体收入面临压力，但创新药和特定细分领域的积极信号预示着行业结构性机会。

　　贝达药业(300558) 　　主要观点： 　　事件： 　　2023年10月25日，贝达药业发布2023年三季度业绩公告。报告期内公司实现营业收入20.44亿元，同比+22.90%；归母净利润3.05亿元，同比+196.38%；扣非归母净利润2.41亿元，同比+282.70%。公司整体毛利率为85.65%，同比-2.93个百分点；期间费用率73.30%，同比-11.39个百分点；其中销售费用率34.72%，同比+5.24个百分点；管理费用率37.20%，同比-17.59个百分点；财务费用率1.39%，同比+0.97个百分点；经营性现金流净额为5.60亿元，同比+167.07%。 　　点评： 　　行业反腐未影响用药需求持续，公司费用支出整体收窄 　　公司单三季度营收7.30亿元（+78.24%），归母净利润1.56亿元（+1833.29%），扣非归母净利润1.52亿元（+5753.09%）。费用方面，2023年前三季度研发投入7.30亿元，较上年同期增长4.58%，占营业收入比例的35.72%，其中单三季度研发投入1.95亿元。公司继续稳妥推进年度经营计划，考虑到新药上市后拓展需要及市场竞争变化，公司加紧合规有序开展市场推广活动，管线产品市场覆盖稳中有升。 　　大小分子及新疗法持续推进，加码抗体药物研发布局 　　报告期内，MCLA-129和甲磺酸贝福替尼胶囊联合用药、EYP-1901玻璃体内植入剂药品获得临床试验批准通知书；CFT8919片药品临床试验申请获得受理。公司新药研发项目持续推进，40余个在研项目涵盖靶向新药及免疫疗法，兼有大小分子和多种抗癌新机制，公司新药研发项目持续推进，进入不同阶段管线收获期。另外，为深化公司在抗体药物领域的战略布局，建设和完善公司的抗体药物开发产业链，公司以自有资金1.50亿元人民币参与认购北京天广实生物技术股份有限公司定向发行的2,095,558股新股，占天广实本次定向发行完成后总股本的2.91%。 　　前线适应症医保放量，新产品上市贡献增长 　　贝达药业作为国内最早的创新药公司之一，多年深耕肺癌靶向治疗，伴随着我国医保等多项药政共同发展，公司已经具备多年药物开发、临床研发及商业化的综合性能力，并成功推动了肺癌三大产品上市。旗下埃克替尼（凯美纳？）、恩沙替尼（贝美纳？）、贝伐珠单抗（贝安汀？）分别针对EGFR、ALK、VEGFR全面覆盖非小细胞癌，其中头部产品埃克替尼已经惠及广大肺癌患者。报告期内，公司EGFR-TKI贝福替尼（赛美纳？）的经治却EGFR T790M+的非小细胞肺癌（二线治疗适应症）于2023年5月获批上市，在三代EGFR-TKI中展示了更好的PFS。国内首个肾癌创新药伏美替尼（伏美纳？）获批上市，进一步扩大覆盖瘤种，未来将会与合作伙伴探索该药在眼科领域的拓展应用，新产品上市及适应症扩大带动新的增长曲线。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预计2023-2025年贝达药业营业收入分别为27.37亿元、37.14亿元、46.87亿元，同比增长分别为15.2%、35.7%、26.2%。归母净利润分别为3.46亿元、5.43亿元、7.73亿元，同比增长分别为138.0%、56.9%、42.2%。对应PE分别为73X、46X、33X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　审批准入不及预期风险：公司药品申报临床及注册等环节可能面临审批进度不及预期的风险；公司产品进入医保或集采可能会面临丢标等

　　核心观点 　　我们选取了330家医药上市公司（包含科创板），2023前三季度收入总额16668亿元（+7.6%）；归母净利润1584亿元（+2.2%）；扣非归母净利润1462亿元（+1.3%），分别占申万医药全成分比例是：89.6%、99.5%、102.9%，主要剔除了在2020-2023前三季度提取巨额商誉减值损失的企业、收入为负和2023年以后上市的公司。剔除新冠相关业务数据，2023前三季度收入总额15808亿元（+8.6%），归母净利润总额1389亿元（+8.8%）。2023前三季度实现收入正增长的公司有212家，占比64%；归母净利润正增长的公司有190家，占比58%。2023Q3收入5344亿元（+0.2%）；归母净利润576亿元（-5%），受政策环境影响和疫情相关产品同期基数高影响，23Q3单季度略有承压。 　　血制品、部分高值耗材、医疗服务等板块保持较快增长。2023前三季度收入及利润均实现稳健增长，排名前三的子行业为医疗服务、血制品、零售药店。创新药及制剂板块前三季度受外部环境影响，板块收入同比有所下降，但受益于销售费用减少，盈利能力稳中有升。板块2023年前三季度收入2605亿元（+5.9%），归母净利润331.5亿元（+12.3%）。医疗器械板块由于23Q1疫情压制常规需求，23Q2-Q3受到22年同期高基数影响，导致板块承压。部分高值耗材保持较快增长，包括眼科、心脑血管高耗等。血制品2023年需求旺盛，部分产品供给能力强、库存储备丰富的企业业绩端受益明显。前三季度收入总额约为165亿元(+18.4%)，归母净利润总额约43亿元(+18.1%)。生命科学上游2023前三季度收入同比下降主要系板块新冠产品去年基数较高。利润体量下降主要各企业加大费用投，扩充品类所致，以及部分企业存在新冠产品资产减值。医疗服务疫后行业快速修复，收入和利润端快速增长，规模效应凸显，2023前三季度收入465亿元（+21.6%），归母净利润50.8亿元（+83.6%）中药板块收入和利润高速增长，主要原因在于感冒呼吸类用药在上半年增速较好。零售药店23Q1受流感、疫情反复影响，发烧感冒药、抗原检测盒以及防疫物资的需求量增厚明显，2023前三季度实现收入768.4亿元（+16.9%），归母净利润40.7亿元（+18.7%）。CXO2023前三季度业绩增速放缓，商业化大订单逐步消化致使利润端整体承压明显。疫苗收入主要贡献为HPV疫苗，但以智飞生物代理的9价HPV疫苗为主，以及百克生物带状疱疹疫苗销售放量。医药分销板块上半年业绩增长亮眼，疫后复苏明显，Q3由于医药政策环境影响，分销板块短期承压，部分中小分销商出清，长期有利于行业集中度提升。原料药板块2023前三季度原料药板块收入端略降，在行业去库存周期、非法规市场价格竞争影响下盈利能力下滑。制药装备及耗材板块收入稳健增长，利润有所下滑，主要系收入结构变化、行业竞争等因素。 　　风险提示：药品降价预期风险；政策风险；医改政策执行进度低于预期风险；研发失败的风险。

　　微电生理(688351) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布公告，2023年前三季度，公司营业收入约2.36亿元，同比增长23.01%；归母净利润约0.12亿元，同比增长325.36%；扣非净利润-0.17亿元，同比减少2781.01%；经营活动产生的现金流量净额-0.41亿元，同比下降130.35%。 　　其中，2023年第三季度营业收入0.94亿元，同比增长34.21%；归母净利润0.09亿元，同比增长669.08%；扣非净利润-0.05亿元，同比减少308.24%；经营活动产生的现金流量净额-0.03亿元，同比增长65.72%。 　　点评： 　　23Q3收入保持快速增长，未明显受到反腐政策影响 　　2023Q3公司营业收入0.94亿元，环比2023Q2的0.90亿元略有增长。2023Q3期间，福建电生理耗材集采联盟的27个省预计全部执行集采价格，因此集采产品的出厂价也有一定幅度下降。2023Q3综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为62.39%、30.35%、11.10%、25.11%、-1.20%、9.97%，变动幅度为-9.46pp、-1.35pp、-4.41pp、-3.94pp、3.55pp、8.23pp。 　　2023年前三季度，公司电生理手术量快速提升，同比增速约40%，国内单三季度手术量同比增长接近30%。截至2023年10月，公司三维手术累计超过5万例，而且公司面向房颤适应症的高端耗材星型磁电定位标测导管、压力监测磁定位射频消融导管、冷冻消融系统分别于2022年10月、2022年12月及2023年8月获批上市并进入挂网阶段，其中压力导管累计手术量已近700台（其中商业化手术量约300台），新品商业化稳步推进。 　　海外市场拓展顺利，增速亮眼 　　公司目前已累计覆盖31个国家，2023年前三季度营收同比增长50%以上，压力监测磁定位射频消融导管于8月25号获得了CE的认证和英国的认证。公司坚持全球化发展战略，强化国际销售网络，组织开展三维手术病例论坛。通过参与欧洲和美国心律学年会等活动，展示公司全产品线解决方案，加大产品海外宣传力度，不断提升品牌知名度。 　　海外业务公司有四大区域，各个区域的占比来看，目前西欧收入占海外收入的40%，中东非约占34%，亚太占比接近10%，拉美占比10%以上。从增速来看，亚太地区虽然占比较小，但是整体增速还是比较快的，增速翻一番。 　　投资建议 　　维持盈利预测不变，预计2023-2025年公司收入分别为3.41亿元、4.87亿元和6.98亿元，收入增速分别为31.0%、42.9%和43.2%，2023-2025年归母净利润分别实现0.17亿元、0.49亿元和0.91亿元，增速分别为483.8%、181.7%和86.5%，2023-2025年EPS预计分别为0.04元、0.10元和0.19元，对应2023-2025年的PE分别为599x、213x和114x，对应的PS倍数分别为30.50x、21.35x和14.90x，公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家，房颤术式解决方案丰富，未来房颤手术放量可期，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　公司新产品商业化不预期风险。

　　核心观点 　　ADC创新发展加速，行业进入高速发展期。ADC作为新兴大分子靶向药物，具有相较于单药抗体、化疗等疗法的临床优势；尤其DS-8201在乳腺癌领域实现突破后更是激发全球ADC研发热情，且ADC联合疗法前景广阔。目前全球已有15款ADC药物获批上市，在研管线高达900余项，全球ADC市场有望以30.0%的高复合增速由2022年79亿美元增至2030年647亿美元；国内ADC处于刚起步阶段，相信未来3-5年会有一批优异的差异化产品上市，中国ADC市场有望由2022年8亿元增至2030年662亿元，CAGR高达72.8%。 　　非内吞ADC及XDC打开研究新领域。ADC由抗体、连接子及有效载荷三部分组成，其复杂且多样化的设计是一把双刃剑，一方面可以提供更好的治疗机会，但同时也增加了治疗失败的混杂因素。因此ADC技术不断迭代，旨在提供疗效更好、治疗窗口更宽、更安全的ADC药物。目前技术优化除了沿用传统的ADC内吞作用机制外，非内吞作用机制以及更广泛的XDC药物提供了更多研究方向，适应症也将从肿瘤拓展到心血管、糖尿病、自免等领域，未来有望提供更多样化的治疗选择，进入“万物偶联”时代。 　　国内ADC药物靶点差异化布局，竞争优势明显。目前ADC药物靶点布局多集中于肿瘤领域，其中HER2、TROP2、Nectin-4等均为经临床验证的成熟靶点，在多种癌症中均出现高表达。Claudin18.2因在多种癌症类型中表达而在正常组织中表达高度受限，逐渐成为热门靶点。从国内各ADC药物靶点竞争格局看，HER2、TROP2靶点临床后期管线布局丰富，临床疗效优异，逐步进入收获期，其余靶点布局多处于临床早期阶段；从国内各药企靶点布局看，除了跟随热门靶点外，已有全球进度第二的Nectin-4ADC、全球首款独家靶向EGFR/HER3双抗ADC进入临床Ⅱ期，差异化优势明显。 　　投资建议：由于ADC结构设计复杂，技术平台是创新药企的首要竞争壁垒；同时管线布局是否差异化且形成梯队、在研进度是否靠前决定企业竞争壁垒能否持续；此外新上市产品能否迅速打开市场关乎企业回血速度。建议关注布局新一代ADC技术平台、ADC在研进度/商业化靠前的创新药企，如荣昌生物、科伦博泰、迈威生物等；以及ADCCDMO创新药企，如东曜药业等。 　　风险提示：行业政策风险、行业竞争加剧风险、新药研发风险、在研产品上市不确定性风险、销售不及预期风险等。

　　表现较好的细分领域： 　　（1）康复设备：板块整体受医疗反腐政策影响较少，且疫情期间显著受损于招标采购延迟，龙头公司如翔宇医疗、诚益通均呈现超过50%收入增长。 　　（2）血管介入：心脏电生理、瓣膜类介入（外科瓣）、神经介入（如颅内带药支架）尽管2023Q3增速不及2023Q2，但在整个高耗板块仍表现最为亮眼。 　　（3）内镜诊疗设备：消化内镜的终端需求仍较为旺盛，国产龙头开立和澳华竞争优势突出，均在2023Q3表现出超行业增速增长，增速均保持在20%以上。 　　（4）内镜诊疗耗材：部分公司凭借核心产品获得了较高增长，如安杰思。 　　（5）化学发光试剂：行业内龙头公司均实现了15%以上的增长。 　　（6）呼吸道检测：受季度性因素影响，呼吸道检测无论是分子检测类产品还是联检类产品均实现较快增长，如圣湘生物、英诺特。 　　（7）海外市场拓展：中国医疗器械公司逐渐在海外影响力加强，如南微医学（2023Q3海外收入增速大幅增长），艾德生物、微电生理、华大智造、联影医疗等。 　　经营改善或有改善预期的细分领域： 　　（1）低值耗材：出口类低值耗材以海外大客户的供应链企业为主，2023Q3受海外客户库存逐渐去化，订单节奏下达正常，业绩均有所改善，如采纳股份、维力医疗。 　　（2）骨科耗材：2023Q3收入端略有改善，但未呈现板块性，预计由于各家公司的库存水平、换货节奏不同，改善的节奏也有所不同。 　　（3）其他出口：如海泰新光，受大客户经营节奏、新品发布计划影响，业绩有一定的波动性。 　　（4）大型设备：2023Q3受反腐政策影响，招标延迟，普遍设备类公司收入降速，预计2023Q4有所好转。 　　消费类仍需等待： 　　（1）家用医疗器械：2023Q3没有新冠类产品基数的影响，市场的需求结构变化较大，常规的品类开始恢复，而受居民收入水平及对未来预期的变化，消费类以刚需型为主，改善型和升级型动力不足，另外线上流量平台的结构变化也给企业带来挑战，新的流量平台如抖音、快手崛起，但长远来看，家用医疗器械的需求持续，企业端产品结构改善的空间也很大，仍是长坡厚雪的领域。 　　（2）OK镜：受行业竞争格局及中低价格替代品类的兴起（如离焦框架镜）的影响，OK镜的增长受到影响，但从近视防治效果及目前OK镜的渗透率来看，OK镜仍有较大空间，而对相关企业来说，未来提供全套的近视防控产品或方案是趋势。 　　器械板块投资逻辑梳理： 　　估值角度：估值合理，从PEG角度看：2023/2024预期PEG在1倍左右的细分龙头。 　　基本面：基本面预期有改善：（1）骨科：关节预计在11月续采，关节续标价格有望提升；2024年骨科三大耗材均已执行集采价格超过1年，骨科行业经营拐点有望出现；（2）出口方面，器械出口领域在23Q3已经环比改善，展望未来1年，出口方面预计随着海外大客户去库存结束，有望逐渐正常节奏下单，并逐渐进入补库存周期；（3）消费医疗方向等待消费预期改善的节点，2023年以来受宏观经济增长预期，消费普遍低迷，以大单品OK镜为例，某龙头公司部分月份也出现同比下降的现象，从中短周期来看，预计消费医疗底部已经出现；（4）受Q3医疗反腐政策影响，并在Q4预期有较好恢复，且22Q4同期基数不高的部分耗材、设备类标的，如微电生理、开立医疗、澳华内镜；（5）受反腐政策影响程度较小，中长期需求稳定，龙头优势持续扩大的康复器械类标的，如翔宇医疗、伟思医疗、麦澜德、诚益通等；（6）IVD化学发光板块，仍需要等待集采落地及中标企业分组情况，优选内生增长强劲的超跌标的。 　　筹码/交易：优先前期下跌幅度大。 　　建议关注标的：骨科（威高骨科、春立医疗、爱康医疗）、出口（维力医疗、海泰新光、采纳股份）、消费医疗（欧普康视）、反腐政策影响减弱类（微电生理、开立医疗、澳华内镜）、康复设备（翔宇医疗、伟思医疗、麦澜德、诚益通）、化学发光IVD（亚辉龙）、流感（英诺特） 　　风险提示：（1）医疗反腐行动持续进展，部分设备招投标延期，进而影响设备类公司经营业绩风险；（2）市场竞争加剧风险；（3）出口订单波动风险。

　　千红制药(002550) 　　投资要点 　　肝素清库存结束在即，有望实现触底反弹：肝素原料药业务短期受到全球原料药去库存的影响，短期压力较大，随着库存出清，2024年有望逐季度加速恢复。公司携手牧原股份，成立子公司河南千牧，牧原年产生猪7900万头（占全国7.6%），千牧预计肝素原料药产能3吨（3万亿单位肝素钠）；合作后公司实现保证产业链高质量溯源能力，达到原研采购要求，未来有望进入原研产业链，实现放量。制剂进入快车道，依诺肝素钠注射液中标集采，2022年市占率仅1%，为光脚玩家，执标后将实现快速放量；肝素钠封管注射液2020-2022年CAGR60%+，进入放量期，提供业绩弹性。 　　怡开稳定放量，怡美与拜耳合作加速布局OTC赛道：公司胰激肽原酶系列产品“怡开”稳定放量，2022年市占率约为82%。复方消化酶系列产品“怡美”处于快速放量期，2022年同比增速达到17.4%，远超竞品，正处于快速增长期。公司加速具备潜力的OTC渠道开拓，与拜耳达成三年合作，依托其渠道快速提高市占率，有望成为又一大单品。 　　多款创新药产品进入临床验证阶段，差异化布局肿瘤和慢病领域：截至2023年6月，3款创新药+1款改良型新药进入临床1/2期。1、复发难治性急性髓系白血病（AML）是最常见的成人白血病，但在所有血液肿瘤中的五年总生存率最低。中国每年新发病人2.4万，QHRD107（靶点CDK9）治疗AML的1期临床研究已完成。国内同靶点进度领先，口服，安全性好。2、QHRD110（CDK4/6）：首发拟选择适应症为脑胶质瘤。脑胶质瘤恶性程度高，治疗方案有限，存在很大的未被满足的临床需求。QHRD110选择的差异化适应症，竞争格局好，中美都进入了临床阶段，差异化优势明显。3、中国脑卒中千亿市场，公司的QHRD106靶向激肽释放酶（KLK）。相比同靶点的尤瑞克林，QHRD106是长效制剂，可每周一次肌肉注射给药，更加方便。4、根据沙利文数据，我国生长激素市场规模预计2030年将达到47亿美元；截至2023年10月底，我国长效剂型只有1个产品上市。公司的改良型新药长效生长激素QHRD211已完成I期临床试验。进度国内前三，有望实现更长间隔给药，提高依从性。以上四种产品适用人群广，进度领先，差异化优势显著，有望助力公司“第二成长曲线”。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年总营收分别为20.5/24.3/28.4亿元，同比增速分别-11%/19%/17%；归母净利润分别为2.54/3.32/4.06亿元，同比增速分别-21%/31%/22%，2023-2025年P/E估值分别为27/21/17X；基于公司1）肝素业务触底反弹在即，2）蛋白酶业务稳步推进，3）创新药业务提供远期增长动能；首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：创新药研发失败风险；肝素价格不及预期；集采风险；资金链风险。

　　投资要点： 　　全球润滑油添加剂市场成熟，整体规模达干亿，我国市场需求增长稳定：润滑油添加剂服务于润滑油市场，一般在润滑油总体中占比约2%~30%。据transparency报告，2021年全球润滑油添加剂市场规模达169亿美元，预计2022-2031年复合增长率为2.8%，到2031年底将到达227亿美元。作为全球润滑油添加剂主要消费国之一，我国2021年润滑油添加剂表观需求量达95.01万吨，2013-2021年复合增长率为2.99%。 　　竞争壁垒高，海外高度型断。国际四大添加剂公司——Lubrizol（路博润）、Infineum（润英联）、ChevronOronite（雪佛龙奥伦耐）和Afton（雅富顿）占据约85%的全球市场份额，此外Chemtura、BASF、Rohmax等企业凭借特色产品占据部分市场份额。四家巨头介入润滑油添加剂领域时间较早，在产品系列、规模、品牌效应、研发及专利等方面具备较强优势。 　　我国润滑油添加剂产品以单剂为主，高端复合剂较少。我国润滑油添加剂生产企业主要有三类：1）外资在国内的工厂，约22.8万吨/年在产及15万吨/年在建；2）国营企业中石油拥有兰州、锦州两大生产基地，年产能约9.4万吨；中石化与润英联合资企业上海海润，年产能约4万吨；3）民营企业，以瑞丰新材、利安隆为首，共计34.07万吨年产能。其中外资大部分为复剂产能，而国产以单剂居多，高端产品仍需依赖进口，近年进口量约30万吨左右。 　　国产品牌生态链逐步完善，政策端、供应端、技术端齐发力。我们认为国产化的突围之路在于整个生态产业链的建设完善，形成油品添加剂配方开发和生产、油公司用于油品调配、终端应用的产业分工合作机制。1）原料供应保障优势，重点原料国产供应加速。京材料成本在润滑油添加剂生产成本中的占比为90%左右，我国炼化能力不断攀升，大多数基础化工原料都能够充分满足国内生产的需求；此外生产高端制剂的重点原料如线性α-烯怪方面也有较大技术和产能突破。2）技术认证突破，企业走出国门。资金和技术壁垒造成API认证难度大，国内企业加大自主研发，目前我国国营企业复剂产品均通过API检验，民企龙头认证进展顺利。另外，我国有望凭借“一带一路”良好契机及中阿关系友好，大型工程机械及运输设备输出能力增加，进一步发展东盟和中东等新兴市场。 　　3）国内政策引导，产业升级推动。自2016年发动机润滑油中国标准开发创新联盟设立，2023年我国首个自主开发的柴油机油规格国家标准通过标准审查，有望逐步改变中国发动机润滑油完全采用外国标准的现状。环保减排政策推动，叠加新能源产业体系的国产化，我国油品企业有望实现“弯道超车” 　　投资建议：润滑油添加剂作为润滑油的“芯片”，决定润滑油产品性能，广泛应用于交通运输和机械工程领域。其市场成熟，长期被海外垫断，国产品牌市占率不到5%。近年能源链条安全重要性愈发凸显，我国相关企业相继发力润滑油及添加剂产品的国产突围。我们认为整个油品生态产业链的建设完善将是国产化的关键，看好以下两条主线：1）拥有雄厚技术资金及产业链优势的“两桶油”，中国石油和中国石化有望领头我国特种油品发展；2）国产化超势下，民营龙头瑞丰新材、利安隆有望在单剂市场继续扩大市占率，灵活协同市场布局。 　　风险提示：原材料价格波动；技术突破和产能投放不及预期；宏观经济和政策变化