长江健康（002435）：“医药+医疗”双轮驱动大健康产业启航

中心思想 战略转型与业务多元化 长江健康正积极从传统的电梯导轨制造业务向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业进行战略转型。公司通过一系列并购和投资，成功构建了“医药+医疗”双轮驱动的业务格局，产品结构持续优化，高毛利医药业务成为主要利润贡献点。 医药医疗双轮驱动前景可期 在医药板块，公司旗下的海灵药业在抗感染药物市场占据领先地位，并通过积极适应国家集采政策，有望实现“以价换量”，冻干粉针等高附加值产品收入占比逐步提升。华信制药的滋补胶剂系列也展现出新的增长潜力。 在医疗板块，公司通过投资建设和收购妇产专科医院，已在河南省妇幼健康产业中占据重要地位，并计划向辅助生殖、医疗美容等领域延伸，进一步拓展大健康产业版图。 尽管短期内公司业绩面临一定压力且估值偏高，但随着大健康战略的逐步深入和业务协同效应的显现，公司未来有望进入业绩收获期，估值有望逐步消化，具备长期增长潜力。 主要内容 业务转型与多元化发展 长江健康：步步为营，逐步向大健康产业转型 电梯导轨业务起家，从传统制造业向大健康产业转型： 长江健康起源于1999年的电梯导轨业务，于2010年在深交所上市，曾是中国电梯导轨行业的领先品牌。 公司发展历程分为三个阶段：1999-2014年深耕电梯导轨；2015-2018年通过收购海灵化药、华信制药及郑州圣玛妇产医院等，实现从“医药+机械”到“医药+医疗”的双轮驱动转型。 2019年以后，公司产业布局进入平稳期，核心产品为冻干粉针、粉针剂和实心导轨，2022年这三类产品合计占营业收入比重达69.75%。 目前，公司业务已拓展至医药制造、医疗服务、机械制造三大领域，旗下子公司涵盖抗感染药物、原料药、中药及保健品、妇产专科医疗服务等多元化产品线。 长江润发集团为公司第一大股东，管理团队背景多元、履历丰富： 截至2023年Q3，长江润发集团持有公司27.09%的股权，为公司第一大股东。 公司管理层背景多元且经验丰富，董事长郁霞秋女士具备妇产科专业背景，为公司2015年以后致力于大健康产业转型提供了战略指引。 医药板块业务支撑毛利，产品呈现多元化发展： 2023年Q1-Q3，公司实现营业收入25.3亿元，归母净利润0.67亿元。 2015-2022年，公司营业收入年均复合增长率达18.5%。 公司净利润在2019年和2021年因商誉减值出现亏损，但在2020年和2022年实现扭亏为盈。 在费用方面，管理费用率、财务费用率和研发费用率保持平稳，而销售费用率在药品集采政策影响下逐步下滑。 从毛利结构看，2016-2022年公司医药行业平均毛利率高达73.5%，远高于电梯导轨行业5.8%的平均毛利率，医药板块贡献了公司大部分毛利。 公司收入结构已从2010年上市初的单一电梯导轨系统部件，拓展至目前电梯导轨系统部件、医药制品与医疗服务的组合。2022年，实心导轨、导轨毛坯和空心导轨等电梯导轨系统部件收入占比约41.5%，医药行业中的冻干粉针和粉针剂收入占比分别为30.7%和7.4%，妇产专科医疗服务收入占比达到5.2%。 医药医疗核心业务分析 “医药+医疗”双轮驱动大健康产业启航 医药板块：抗感染药物份额逐年提升，集采影响逐步边际减缓： 海灵药业：抗感染药物竞争力强，集采负面影响见底： 海灵药业是公司在抗感染医药领域的核心资产，拥有完善的产业链，涵盖医药研发、生产、销售。 根据CFDA南方所米内网数据，2021年海灵药业位列国内公立医院全身抗细菌药物市场第2位，其核心产品“注射用头孢他啶”和“注射用拉氧头孢钠”分别位列第4位和第5位，市场竞争力强。 公司多个产品已通过一致性评价并成功中标集采。在集采背景下，粉针剂业务面临压力，但冻干粉针在公司总收入中的份额逐步提升，2023年H1实现收入6.58亿元，同比增长20.06%，占总收入的37.65%。 第八批国家集采中，公司中标的注射用头孢噻肟钠和注射用伏立康唑均为过十亿元的大品种，此前市场份额较低，有望借助集采实现快速放量。 海灵药业建立了抗生素技术、抗病毒药物、抗肿瘤药物、抗真菌药物、靶点药物、缓控释药物六大技术研发平台，具备多种剂型药品的研发能力，致力于开发高附加值和自主知识产权的创新产品。 华信制药重整旗鼓，步入发展新周期： 华信制药主要从事胶剂类、化药类及中药类药品的研发、生产和销售，产品涵盖药品、中药饮片、保健食品和食品。 公司胶剂滋补系列产品齐全，拥有阿胶、鹿角胶、龟甲胶等主打产品，并拥有独家活驴进口和检验检疫资质。2021年华信阿谷阿胶产品在中国非处方药产品中成药•补气补血类综合统计排名第二。 公司还拥有全国独家产品龙香平喘胶囊（中药二级保护产品）等。 2021年华信制药重新纳入公司合并报表范围，2022年调整市场战略及销售团队后，2023年上半年胶类产品实现收入1715万元，同比增长0.51%，步入发展新周期。 医疗板块：转型加快，“医药+医疗”的大健康产业版图铺展开： 公司积极顺应产业风口，加快转型步伐。2018年，公司收购了以妇产专科服务为代表的郑州圣玛妇产医院、郑州东方女子医院等5家优质专科医院，并投资建设无锡怡和妇产医院。 公司旗下的圣玛妇产医院体系（包括郑州、南阳、安阳、开封圣玛妇产医院）合计拥有床位400余张，已成为河南省妇幼健康产业的领军企业之一。 无锡怡和医院按照三级专科医院标准建设，包含妇产医院、康复医院、颐养院等，旨在建设成为国内领先的专科特色医院。 2022年，公司妇产专科医疗服务业务贡献收入1.8亿元，占公司总收入的5.18%；2023年上半年实现收入0.64亿元，未来有望进一步增厚公司业绩。 公司战略规划在做好妇产服务的基础上，向辅助生殖、医疗美容等方面提升，提供全方位、更优质的健康服务。 盈利预测与估值 关键假设： 医药制造板块：预计2023-2025年粉针剂收入同比增速分别为20%/18%/15%，冻干粉针收入同比增速分别为18%/20%/18%，胶剂产品收入同比增速分别为1%/25%/20%。 医疗服务板块：预计2023-2025年收入同比增速分别为-20%/8%/14%。 电梯导轨板块：受行业竞争加剧影响，预计2023-2025年收入同比增速分别为-14%/-15%/-15%。 综合来看，预计公司2023-2025年营业总收入分别为34.43/35.63/37.49亿元，同比增长-0.75%/3.47%/5.22%。 估值与评级： 预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.57/0.74/1.04亿元，对应当前市值的P/E分别为99/76/54X。 公司正逐步向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业转型，产业布局多样，具备较大的业绩成长空间。 尽管短期内公司业绩有所承压且估值水平偏高，但随着未来业务逐步进入收获期，估值有望逐步消化。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 行业政策变化风险： 医药相关政策的出台可能对公司生产、销售和流通产生影响。 成本上涨的风险： 原辅材料、人力资源、物流成本等生产要素的增长可能导致公司生产和运行成本提高。 药品招投标及价格下降风险： 集中带量采购政策的推广实施可能导致公司药品在招投标中落标或价格大幅下降，压缩盈利空间。 子公司管理的风险： 子公司在业务经营、对外投资、担保等方面出现差错或失误可能给公司造成经营风险和经济损失。 总结 长江健康（002435）正成功实施从传统电梯导轨制造向“医药+医疗”双轮驱动大健康产业的战略转型。在医药板块，公司旗下的海灵药业凭借强大的抗感染药物竞争力，在国家集采背景下通过产品结构优化（如冻干粉针收入占比提升）和“光脚”品种放量，逐步缓解集采负面影响；华信制药的滋补胶剂系列也展现出新的增长潜力。在医疗板块，公司通过收购和投资妇产专科医院，已在河南省妇幼健康产业中占据领先地位，并规划向辅助生殖、医疗美容等高附加值领域拓展。尽管公司短期业绩和估值面临一定压力，但其多元化的产业布局和清晰的转型战略预示着未来巨大的成长空间。基于对公司长期发展潜力的看好，本报告首次覆盖并给予“增持”评级。