投资要点： 　　药物临床试验登记与信息公示平台2023年12月26日公示，信达生物开展早期2型糖尿病合并肥胖患者中对比IBI362和司美格鲁肽的有效性和安全性临床研究。 　　该研究是一项III期多中心、随机、开放标签临床研究，旨在验证IBI362第40周的降糖和减重的复合疗效优于司美格鲁肽，主要终点为第40周糖化血红蛋白<7.0%且体重较基线下降≥10%的受试者比例。目标入组342人。入选标准包括筛选时BMI≥28kg/m2。试验组包括2mg4周、4mg4周后6mg32周用药。 　　玛仕度肽是全球首个进入临床III期的GLP-1R/GCGR双靶激动剂，信达生物正在开展多项肥胖或超重、2型糖尿病的III期临床试验，其中6mg肥胖或超重试验进展较快，公司预计2024年底~2025年初获批上市。 　　建议关注：信达生物。 　　风险提示：审评变化风险、竞争格局恶化风险、估值波动风险。

　　梅花生物(600873) 　　梅花生物：氨基酸龙头企业，产销量全球领先。公司是一家主营氨基酸产品的全链条合成生物学公司，主要产品为赖氨酸、苏氨酸、缬氨酸、味精、i+g、黄原胶等。2022年公司实现营业收入279.37亿元，同比增长21.14%；实现归母净利润44.06亿元，同比增长83.42%。 　　氨基酸行业：粮价提升+豆粕减量替代落地，苏、赖迎来景气上行空间。全球氨基酸市场经多年发展，2021年需求量已达862万吨，其中赖氨酸和苏氨酸的需求占比最高。未来行业需求在豆粕减量替代政策的引导下，以苏、赖氨酸为代表的工业氨基酸需求将迎来长期增长；供给端，苏、赖氨酸产能格局呈现头部集中趋势，2021年梅花生物以百万吨级赖氨酸、30万吨苏氨酸的产能规模位居全球首位，且随着通辽苏氨酸项目的投产，公司氨基酸龙头地位将进一步巩固。此外，在小品种氨基酸领域，公司已具备完善的医用氨基酸产品线，随着人口老龄化加剧，医用氨基酸远期将逐步扩张，有望构建公司第二增长曲线。 　　鲜味剂行业：味精行业呈现寡头垄断，I+G市场迎来快速发展。我国是世界第一大味精生产和消费大国，2022年产量及需求量分别达到243万吨、244万吨，食品加工特别是预制菜的增长将有力拉动味精需求放量。供给方面，味精市场集中度较高，2021年，梅花生物味精产能居于行业第二；I+G又被称为“强力味精”，可与味精混合使用，用量约为味精的2-5%，以3%推算I+G复配需求约为7万吨，对比22年I+G仅2万吨的需求，未来发展空间较大。 　　胶体多糖行业：下游推动黄原胶景气上行，多糖市场空间广阔。黄原胶分为石油级和食品级，近年来受俄乌冲突影响市场需求大幅增长，2022年全球黄原胶市场达到15.67亿美元，同比增长102%；普鲁兰多糖下游可替代明胶作为新型植物胶囊材料，海藻糖则可作为新一代保湿因子用于日化领域，未来空间广阔。 　　深耕玉米深加工产业链，积极布局合成生物领域。（1）规模领先：公司多项产品的产能规模行业领先，随着行业集中度的不断提升，梅花生物的龙头企业竞争优势将逐步凸显；（2）研发优势：公司自2010年便布局合成生物学领域，内部在平台构建、菌种迭代、技术储备等方面取得多项突破，外部与国内一流高校、科研院所建立了密切联系，同时在工业化放大领域持续革新，技术研发优势行业突出；（3）分红率高：公司股息率、分红率双高，2022年分别达到3.93%、26.72%。 　　投资建议：公司是全球氨基酸龙头企业，规模及成本优势突出。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为32.13、38.95、46.36亿元，EPS分别为1.09、1.32、1.57元，现价（2023/12/28）对应PE分别为9X、7X、6X。我们看好公司未来成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：主要产品波动及市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、环保风险等。

　　美好医疗(301363) 　　业绩持续修复，盈利韧性较强 　　2023年前三季度，公司实现营收10.43亿元，同比下降2.27%；归母净利润3.00亿元，同比下降8.20%，主要受呼吸机下游客户去库存影响；公司毛利率为42.86%，保持稳定，盈利能力具备较强韧性；费用端，公司销售/管理/研发/财务费用率分为为2.19%/6.96%/7.66%/-4.18%，基本稳定。全球呼吸机市场稳健增长，作为全球家用呼吸机龙头企业，公司产品竞争优势突出、与行业龙头客户合作关系稳固，随着下游客户产品渗透率进一步提升，公司业绩有望企稳回升。 　　积极拓展业务纵深，新业务订单逐步兑现 　　公司深耕高端医疗器械领域，布局家用呼吸机、人工植入耳蜗两大基石业务，产品刚需属性强、技术门槛高，业绩长期成长确定性高。同时，公司积极拓展新业务，未来成长空间有望加快拓宽。截至2023年中报发布日，给药系统、血糖管理领域，公司已取得突破性进展，获得相应订单并逐步实现销售收入；家用及消费电子领域，公司与YETI、SKG的合作进展顺利，已取得实质的订单与销售收入；自主产品方面，公司国产大型肺功能仪已陆续实现公立医院装机，突破高端进口器械的垄断；此外，凭借对液态硅胶等技术的掌握，公司还具备从医疗器械生产延伸到食品级生产品质控制及批量生产能力。新业务兑现节奏加快，赋能业绩长期增长。 　　全球化布局日益完善，产能提升稳步推进 　　公司不断拓展全球医疗器械优质新客户，产品已获迈瑞、强生、西门子、雅培等多家全球医疗器械100强企业认可。截至2023年9月1日，公司整体出口业务占公司总营收的90%以上。同时，公司积极布局海外生产基地建设，分别于2015年、2019年完成马来一期、二期项目建设，其中，马来二期项目产能已于2023年全面释放，公司产品响应能力与服务质量持续提升。 　　盈利预测 　　预测公司2023-2025年收入分别为14.25、17.79、22.34亿元，EPS分别为0.99、1.33、1.61元，当前股价对应PE分别为35.5、26.6、22.0倍。公司是高端医疗器械赛道龙头，产品技术门槛高、客户粘性强，随着基石业务企稳回升、成长性新业务逐步放量，公司业绩有望恢复快速增长。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　订单恢复不及预期、海外家用呼吸机市场竞争格局变化风险、客户集中度高的风险、新客户合作订单的不确定性风险、新业务市场拓展不及预期、行业政策风险、汇率波动风险

　　矫形固定器械是治疗骨骼、关节、肌肉和神经疾患并补偿其功能的器械，分为矫形器和固定器。中国矫形固定器械行业规模整体呈现上升趋势，在2018-2022年，市场规模由17.67亿人民币增长至25.26亿人民币，年复合增长率为9.33%。中国矫形固定器械行业参与者众多，固定器相比矫形器行业竞争更加激烈；下游需求因脊柱侧弯和脑瘫人群增加而稳步上涨；快速、灵活的特点使3D打印技术在矫形固定器械的定制化制作中具有明显的技术优势和广泛的应用前景。

　　事件： 　　2023年12月18日，国家卫健委公布了《大型医院巡查工作方案（2023—2026年度）》，巡查范围为二级及以上公立医院（含中医医院）。巡查重点聚焦三方面，分别为公立医院党建情况，行业作风建设和运行管理。巡查方式采用自查结合实地巡查，自2023年12月启动，于2026年10月底前完成本轮巡查。该方案的公布意味着新一轮医疗反腐的全面开展。相比《大型医院巡查工作方案（2019—2022年度）》，我们看到本次方案加强了对于医药领域腐败问题集中整治工作的巡查，重点关注对廉洁从业“九项准则”的监管，并多次强调对于“关键少数”和“关键岗位”的监督监管。 　　点评： 　　医疗反腐总体利好药房发展，加速处方外流。自全国医药领域腐败问题集中整治工作视频会议7月21日在京召开后，医疗领域中的购销环节和关键岗位持续受到反腐纠风的重点关照，而公立医院作为漩涡中心也已经进入了常态化医疗反腐阶段，院内推广活动长期受到压力，商业贿赂和违规行为面临更加严格的惩罚。我们认为，医疗反腐的持续深化和常态化有助于加速医药分开和处方外流：通过多轮的医疗反腐工作，一方面医疗机构对于处方的垄断和掌控力一定程度上会在严打带金销售和商业行贿后有所削弱，而另一方面制药企业也会把更多药品营销推广的重心放到院外零售渠道。此外，门诊统筹政策对药店的进一步放开以及电子处方流转的加速也从资金和处方层面上给与零售终端更多的支持，同时也能降低患者在购药环节对于医院的依赖程度，引导更多患者流向社会药房。我们在药店行业深度报告中也预测，2024-26年药房承接的处方外流规模增量能达到251/388/533亿元，总体规模增量超千亿元。 　　药店医保刷卡监管是当前重点，今年来已开展多轮飞行检查。与此同时，我们也注意到随着门诊统筹范围的进一步扩大，药店在医保支付中受到的监管同样有变严格的趋势，全国多地零售药店也将成为医保基金飞检的重点目标。3月，国家医保局发布的《医疗保障基金飞行检查管理暂行办法》中检查对象包括了定点药店。4月，五部门联合发布的《2023年医保领域打击欺诈骗保专项整治工作方案》进一步明确零售药店的7项重点违规行为。7月，四部门联合发布的《关于开展2023年医疗保障基金飞行检查工作的通知》开启了飞检实施阶段。今年8月，2023年度国家医保基金飞行检查正式启动，覆盖全国31个省区市和新疆生产建设兵团，并首次将定点零售药店纳入检查对象。针对药店的检查重点包括将医保基金不予支付的药品或其他商品串换成医保药品，空刷、盗刷医保凭证，伪造、变造医保药品“进、销、存”票据和账目，伪造处方或参保人员费用清单，为非定点零售药店、中止医保协议期间的定点零售药店或其他机构进行医保费用结算等行为。 　　投资建议：我们认为，在处方外流加速和医保资金监管的合力作用下，零售药店发展方向将呈现分化态势，一部分药店向专业化靠拢，全面拥抱处方和医保，充分利用门诊统筹资质和处方流转平台获得客流量，通过精细化运营和采购规模效应改善利润率，同时严格监控医保资金的使用并确保处方来源和购销环节的合规性；而另一部分药店将通过多元化经营增加非药品类占比，在减少对医保资金依赖的同时提升客单价和毛利。我们建议持续关注在精细化运营、专业化管理，和多元化经营方面具备较强能力的连锁药店，重点关注大参林、益丰和健之佳。大参林具备地区优势，稳健务实的经营风格，以及较强的精细化运营能力，在坪效、ROE和周转率上都表现相对较好。益丰具有同业中最高的利润率，且在近年来保持相对稳定，同时在慢病管理的投入和专业化服务能力的提升使其拥有大量的高价值高粘性客户群体。健之佳不断拓宽产品品类，非药品类销售占比同业最高，同时在线上渠道方面的拓展能力使其拥有大量的公域和私域流量。 　　风险提示：门诊统筹政策落地速度和执行力度不及预期；处方流转平台落地和使用情况不及预期；连锁企业门店扩张速度和新店经营情况不及预期；行业内竞争加剧，来自线上平台的价格竞争超预期；医保政策变化等风险。

　　华兰生物(002007) 　　疫后血制品市场教育及需求提振。华兰生物从事血液制品、疫苗、基因工程产品等业务，公司血制品和疫苗业务为收入核心支柱，2019-2022年，公司人血白蛋白和静丙营收整体平稳增长，我们认为或系公司该阶段无新增开业浆站贡献采浆量增量影响。2023H1，公司人血白蛋白营收5.15亿元（同比+8.55%），静丙营收4.71亿元（同比+38.84%），系疫后血制品市场教育及需求提振。 　　浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键，公司新浆站落地有望贡献增量。我们认为，未来随着我国人口老龄化和血制品市场教育推进、生产企业血浆综合利用能力提升，我国血制品行业未来仍有望持续高景气度，而浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键。华兰生物2017-2021年浆站新获批数量很少，2022年新增7家浆站获批进入筹建状态，公司2023H1有4家单采血浆站建成并获得采浆许可证，我们估计2024年有望贡献增量，此外公司积极向有关部门申请单采血浆站，重庆公司拟在巫山、丰都申请新建单采血浆站。从盈利能力来看，2022年公司平均单体浆站产出略超44.0吨/家，高于天坛生物和上海莱士（此三家为我国行业采浆量TOP3）；华兰吨浆利润为79万元/吨，高于天坛生物，公司整体血浆盈利能力较强。我们认为，随着公司2022年获批的浆站陆续开采，公司未来采浆量具备增长潜力，看好其血制品业务收入增长。 　　国内四价流感疫苗接种率有提升空间，华兰疫苗新批产品有望贡献增量。子公司华兰疫苗四价流感疫苗批签发数量和产能保持国内前列，目前公司收入主要由四价流感病毒裂解疫苗贡献。我国流感疫苗总体接种率还有较大提升潜力，今年冬季流感病例高发有望提升群众接种疫苗的意识。此外，华兰疫苗四价流感疫苗（儿童剂型）、狂苗和破伤风苗有望贡献未来收入增量，管线里还有等多个疫苗正在按计划开展临床研究或开展临床前研究，我们看好疫苗业务发展。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为53.75/62.00/71.71亿元，归母净利润分别为14.03/16.15/19.03亿元，EPS分别为0.77/0.88/1.04元，PE分别为28.70/24.94/21.16X。我们认为华兰生物血制品业务随着新批浆站开业贡献血浆增量，血制品收入有望快速增长，同时我们看好华兰疫苗在营四价流感疫苗和新批疫苗产品上市贡献增量。首次覆盖，我们给予“买入”评级。 　　股价催化剂：产品获批上市、取得较好研发进展、行业政策利好。 　　风险因素：产品安全性导致的潜在风险、单采血浆站监管风险、新产品开发或低于预期的风险、市场竞争风险。

中心思想 运动品牌库存优化与大中华区复苏 宏观压力下的行业韧性与供应链机遇 本报告核心观点如下： 全球运动服饰龙头Nike和Adidas已成功度过库存峰值期，库存水平显著下降，显示出健康的库存管理能力。 大中华区市场表现强劲，Nike已连续五个季度实现正增长，Adidas也连续两个季度增长，表明国际品牌在该区域的品牌势能正在恢复。 尽管短期内面临宏观经济压力和策略调整，导致Nike下调全年收入指引，但长期来看，消费者对户外运动的热情持续，支撑着运动鞋服行业的景气成长。 供应链端有望进一步集中，核心供应商如华利集团和申洲国际，以及大中华区核心经销商滔搏和宝胜，预计将受益于行业整合和品牌复苏。 主要内容 运动龙头企业财务表现与区域分析 Nike第二财季业绩概览： 截至11月30日，Nike集团收入134亿美元，报表端微增1%，货币中性下略降1%。其中，直销收入为57亿美元，报表端增长6%，电商渠道增长4%；批发收入71亿美元，报表端下降2%。毛利率上升170个基点至44.6%；每股收益为1.03美元，增长21%。期末存货为80亿美元，比上年下降14%。分地区看，大中华地区增长8%（货币中性下已连续5个季度实现增长），亚太和拉美收入增长10%，北美地区和EMEA地区收入均下降3%。公司预测第三财季营收将略有下降，第四财季营收增长低个位数，整个财年度收入将增长1%（此前预测为中个位数）。利润方面，公司将通过强劲的毛利率执行策略和严格的成本控制抵消下半年收入疲软的影响。 Adidas第三季度业绩概览： Adidas第三季度全球营收59.99亿欧元，货币中性的情况下同比增长1%；营业利润为4.09亿欧元。第三季度期末库存48.49亿欧元，同比下降23%。大中华区第三季度实现营收8.7亿欧元，同比增长6%；前三季度，大中华区实现营收25.2亿欧元，同比增长2.5%。 库存管理与供应链优化 Nike和Adidas均已过了库存峰值期，在最近一个财季末库存均进一步下降。Nike截至11月30日的库存较8月30日进一步下降了8.27%，Adidas截至9月30日的库存较上季度末进一步下降了15.17%，显示库存状况健康。 Nike表示在生产端将进一步精简组织结构，意味着采购商的数量有望进一步减少，核心供应商如华利集团、申洲国际的份额预计将进一步提升。 大中华区市场表现与经销商机遇 Nike在大中华区已连续5个季度实现正增长，Adidas也连续两个季度实现正增长，表明国际品牌在大中华区的品牌势能已有很好的恢复。 尽管Nike对大中华区未来的收入预测偏谨慎，但基于目前库存和折扣改善情况，核心经销商滔搏、宝胜将受益。 行业展望与投资建议 短期内，Nike下调未来两个季度和全年的收入指引（全年收入指引从中个位数降至1%），主要原因包括对大中华区和EMEA宏观经济的谨慎判断、公司经销商层面的策略调整以及部分户外品牌对传统运动品牌的冲击。 长期来看，消费者户外运动热情的持续以及户外运动鞋服穿着场景的拓宽，依然支撑着运动鞋服行业的景气成长。 投资建议：推荐以优质产能和优秀管理绑定下游优质客户的制造企业，标的方面，推荐运动鞋制造商华利集团、运动服制造商申洲国际，并建议关注国际品牌核心经销商。 风险提示：消费能力持续不振，海外通胀持续压制需求，原材料大幅波动。 总结 本报告深入分析了Nike和Adidas的最新财报，指出两大运动品牌已成功实现库存优化，尤其在大中华区市场展现出强劲的复苏势头。尽管短期内面临宏观经济压力和策略调整，导致部分收入指引下调，但行业长期增长逻辑依然稳固，消费者对户外运动的热情持续为行业发展提供动力。报告强调了供应链集中化的趋势，看好华利集团和申洲国际等核心制造商以及滔搏、宝胜等核心经销商的未来发展潜力。

中心思想 战略合作拓展新赛道，优化产品结构 智云健康与锦波生物的战略合作，标志着智云健康正式进军高毛利的胶原蛋白赛道。通过成为锦波生物特定产品线下药店渠道的独家总经销商，智云健康将为旗下覆盖的药店网络引入医美、护肤、妇科等相关产品，此举有望有效提升药店非处方药比例和整体毛利率，优化其产品结构。 数字化赋能渠道扩张，提升市场竞争力 此次合作不仅充分利用了智云健康广泛的线下药店网络（截至2023年6月30日，覆盖中国32%的药店），还结合其SaaS技术专长为锦波生物提供定制化软件服务，实现数字化推广。这不仅有助于锦波生物快速扩大市场份额和深化品牌影响力，也进一步巩固了智云健康作为数字化慢病管理解决方案提供商的市场地位。 业绩预期稳健增长，维持“买入”评级 尽管公司短期内仍面临亏损，但财务预测显示其收入将持续增长，预计2023-2025年营业收入分别为40.64亿元、51.87亿元和67.61亿元。剔除股权激励支出后，经调整净利润有望在2024年实现扭亏为盈。基于其在慢病管理领域的龙头地位和新业务拓展潜力，报告维持“买入”评级。 主要内容 战略合作详情 智云健康已披露与锦波生物的战略合作协议，根据协议，智云健康将成为锦波生物特定产品线下药店渠道的独家总经销商。 合作内容涵盖智云健康利用其广泛的线下药店网络，为锦波生物的健康产品提供营销推广和产品销售服务，同时还将利用其技术专长为锦波生物提供定制化软件服务。 智云健康市场地位与业务优势 智云健康是中国最大的数字化慢病管理解决方案提供商，其核心业务包括医院SaaS和药店SaaS“智云问诊”，旨在帮助医院和药店实现慢病管理流程的数字化和标准化。 药店SaaS“智云问诊”有效解决了药店在处方药外流和药品SKU不全背景下的痛点，能够为顾客提供店内的实时问诊和处方开具服务，并提供私域流量管理（如微信小程序）、公域流量管理以及库存管理等新零售功能。 截至2023年6月30日，智云问诊已覆盖超过20万家药店，占中国药店总数的32%，显示出其广泛的渠道覆盖能力。此外，公司拥有766名药店用品交易客户，有效连接制药公司与药店进行采购，合作经验丰富。 合作对双方的战略价值 对智云健康： 此次合作使其成功进军胶原蛋白赛道，为旗下药店网络补充了高毛利的非处方药品种，包括医美、护肤、妇科等相关产品。在药店毛利率普遍承压的背景下，此举有助于提升非处方药比例，优化产品结构，进而提高药店合作质量。 对锦波生物： 借助智云健康庞大的终端药店线下渠道和数字化推广能力，锦波生物有望快速拓宽市场覆盖，提高推广效率，从而迅速提升市场份额并深化品牌影响力。 财务预测与投资评级 根据预测，智云健康2023年至2025年的营业收入将分别达到40.64亿元、51.87亿元和67.61亿元，呈现稳健的增长态势。 归母净利润预计分别为-2.60亿元、-1.56亿元和-0.29亿元。值得注意的是，剔除股权激励支出后，经调整净利润预计分别为-0.81亿元、0.23亿元和1.51亿元，表明公司盈利能力正在逐步改善，有望在2024年实现调整后盈利。 对应PS估值分别为0.88x、0.69x和0.53x。 基于公司在国内慢病管理领域的龙头地位以及新业务拓展带来的增长潜力，报告维持对其“买入”的投资评级。 潜在风险因素 宏观经济不确定性： 宏观经济波动可能对公司的业务发展、市场需求及消费者购买力产生不利影响。 市场竞争加剧风险： 数字化慢病管理和健康产品市场的竞争日益激烈，可能对公司的市场份额和盈利能力构成压力。 行业监管变化： 医药、医疗服务及健康产品行业的监管政策可能发生变化，从而影响公司的运营模式和业务合规性。 总结 智云健康通过与锦波生物的战略合作，成功拓展至高毛利的胶原蛋白赛道，利用其强大的数字化慢病管理平台和广泛的药店网络，为双方带来了显著的战略价值。此次合作不仅丰富了智云健康的产品组合，提升了药店合作质量，也为锦波生物提供了广阔的线下渠道和数字化推广能力。尽管公司短期内仍面临亏损，但财务预测显示其收入将持续增长，调整后净利润有望在2024年实现盈利。鉴于其市场领导地位和新业务的增长潜力，报告维持“买入”评级，但投资者需关注宏观经济、市场竞争及行业监管等潜在风险。

中心思想 港股医药市场短期承压，2024年发展前景乐观 本报告核心观点指出，尽管近期港股医药板块经历回调，恒生医疗保健业表现显著跑输大盘，但在政策支持、创新驱动以及细分市场需求增长等多重因素影响下，对2024年医药行业的发展持乐观态度。市场短期波动不改长期向好趋势，尤其看好具备创新能力和高成长潜力的细分赛道。 投资策略聚焦创新与高潜力赛道 报告强调，未来的投资策略应紧密围绕创新药、医疗器械、医疗服务及中药、CXO和医美五大核心赛道。这些赛道或受益于技术壁垒、国产替代、政策扶持，或拥有全球竞争优势和广阔的市场前景。建议投资者关注在手现金充足、创新管线丰富、商业化能力强劲的龙头企业，以及估值合理、具备独特竞争优势的细分领域公司。 主要内容 市场回顾：恒生医疗保健业显著回调及细分板块表现 上周（2023年12月17日至2023年12月24日），恒生指数下跌2.69%，而恒生医疗保健业则大幅下跌6.34%，跑输恒生指数3.65个百分点，在12个恒生行业中排名倒数第二，显示出该板块的显著承压。在生物医药细分板块中，所有子板块均呈现下跌，其中疫苗板块跌幅最大，达到10.31%。个股表现方面，恒生医疗保健行业内84家企业上涨，149家下跌，恒大汽车（0708.HK）以60.66%的涨幅居首，而药师帮（9885.HK）则以44.04%的跌幅位列跌幅榜首。估值方面，互联网医疗和医疗器械板块估值相对较高，而制药和中药板块估值处于较低水平。 投资策略：聚焦五大高潜力赛道及重点公司动态 报告建议关注以下五个赛道： 创新药： 创新仍是主旋律，需紧密跟踪临床试验进展、商业化放量和海外授权情况。建议关注中国生物制药（1177.HK）、信达生物（1801.HK）、再鼎医药（9688.HK）、康诺亚（2162.HK）等。 医疗器械： 重点关注国产化率较低、竞争格局良好、技术壁垒较高的子行业。建议关注微创医疗（0853.HK）、微创脑科学（2172.HK）等。 医疗服务及中药： 政策支持中药传承创新发展，民营医疗服务板块在低基数背景下有望快速发展。建议关注固生堂（2273.HK）、海吉亚医疗（6078.HK）等。 CXO： 行业估值相对合理，国内产业链具备全球竞争优势，受益于海外需求稳健增长。长期推荐海外收入占比较高的一体化产业龙头药明康德（2359.HK）、康龙化成（3759.HK）等。 医美： 受Z时代年轻消费群体崛起和医疗技术成熟影响，中国医美市场前景广阔。建议关注巨子生物（2367.HK）等。 政策与企业动态：行业发展的新驱动力 行业动态方面，国家卫健委公布了《大型医院巡查工作方案（2023-2026年度）》，以及广东省药品交易中心发出《关于开展广东省第三方药品电子交易平台药品挂网采购报名工作的通知》，预示着行业监管和采购模式的持续优化。重点公司动态包括：李氏大药厂（0950.HK）索卡佐利单抗获批上市；华东医药（000963.SZ）注射用利纳西普拟纳入优先审评，并获得塞纳帕利中国大陆独家市场推广权益；翰森制药（3692.HK）与GSK就ADC新药HS-20093达成独家许可协议，获得1.85亿美元首付款及最高15.25亿美元里程碑付款。这些政策和企业层面的积极进展，为行业发展注入了新的驱动力。 总结 本报告对医药行业进行了专业而深入的分析，指出尽管近期港股医药板块面临回调压力，但基于创新药、医疗器械、医疗服务及中药、CXO和医美等细分赛道的强劲增长潜力，以及政策支持和企业创新活力的持续释放，2024年医药行业整体发展前景依然乐观。投资者应关注具备核心竞争力和良好成长性的优质企业，同时警惕政策风险、药品研发进展不及预期风险以及药品质量等突发事件风险。

中心思想 核心业务转型与常规疫苗驱动增长 康希诺正经历核心业务的战略转型，从对新冠疫苗的依赖转向聚焦常规疫苗产品线。其中，四价流脑结合疫苗的商业化放量成为公司当前最主要的增长驱动力，2023年前三季度销售收入达到约3.71亿元，同比大幅增长476.47%，第三季度单季收入贡献1.49亿元，充分展现了其强劲的市场表现和销售渠道的逐步成熟。 财务负担出清与未来发展潜力 公司在2023年前三季度通过大规模计提新冠疫苗相关存货减值损失约7.87亿元，有效出清了历史财务负担，实现了“轻装上阵”。这一举措优化了资产负债表，为公司未来发展奠定了坚实基础。同时，康希诺拥有丰富的在研管线，特别是即将提交NDA的13价肺炎结合疫苗，以及其他创新疫苗的积极布局，预示着公司在常规疫苗市场具有广阔的增长潜力和长期发展空间。 主要内容 四价流脑疫苗商业化放量与销售渠道完善 康希诺的四价流脑结合疫苗作为国内独家产品，在2023年前三季度实现了显著的商业化放量，销售收入达到约3.71亿元，同比大幅增长476.47%。其中，第三季度单季销售收入为1.49亿元，表明其市场渗透率和接受度持续提升。公司通过该产品的成功推广，逐步完善了销售平台和渠道，为后续如13价肺炎结合疫苗等重磅产品的上市销售奠定了坚实基础。 新冠疫苗相关存货减值出清，轻装上阵 2023年前三季度，公司合计计提了约7.87亿元的资产减值损失，主要源于新冠疫苗的存货跌价。此次大规模减值计提，有效消化了新冠疫苗需求减少带来的负面影响，使得公司资产负债表得以优化，实现“轻装上阵”。未来，康希诺将战略性聚焦于四价流脑结合疫苗以及即将上市的13价肺炎结合疫苗等常规疫苗产品线。 13价肺炎结合疫苗即将NDA，在研管线丰富 公司拥有丰富的在研管线，其中13价肺炎结合疫苗（PCV13i）预计在2023年内启动pre-NDA相关流程，进展顺利。目前国内市场仅有辉瑞（进口）以及沃森生物、康泰生物（国产）三家企业拥有13价肺炎结合疫苗产品，市场竞争格局良好，康希诺的加入有望进一步提升其市场份额。此外，四价流脑结合疫苗MCV4的适用人群正在拓展至青少年及成人，其针对7-59周岁及以上适应症人群的IIIb期临床试验已启动。在创新疫苗领域，公司亦有积极布局，包括PBPV疫苗正在进行Ib期临床试验，以及重组带状疱疹疫苗计划年内在加拿大启动肌肉注射及吸入的I期临床试验。 盈利预测与估值 基于常规疫苗销售的增长势头以及重磅在研疫苗的巨大潜力，分析师预计康希诺2023-2025年营业收入分别为3.20亿元、7.38亿元和8.86亿元，同比增长率分别为-69.06%、130.56%和20.00%。尽管2023年受减值影响收入下降，但后续年度预计将实现强劲反弹。鉴于此，报告维持对康希诺的“增持”投资评级。 总结 本报告深入分析了康希诺(688185)在2023年的经营状况与未来发展潜力。核心观点指出，公司正成功实现业务重心向常规疫苗的战略转移，其中四价流脑结合疫苗的商业化放量成为显著的业绩增长引擎，其2023年前三季度销售收入同比激增476.47%，达到3.71亿元。同时，公司通过对新冠疫苗相关存货进行大规模减值计提，有效清除了历史财务包袱，为未来的轻装上阵奠定了基础。展望未来，康希诺拥有丰富的在研管线，特别是即将提交NDA的13价肺炎结合疫苗，有望进一步拓宽其市场空间并贡献新的增长点。尽管短期内受减值影响，但基于常规疫苗的强劲增长和在研产品的巨大潜力，分析师维持了“增持”的投资评级，预示公司未来业绩有望实现显著反弹。