中心思想 2023年业绩稳健，逆境中显韧性 泰格医药在2023年面临行业逆境和价格竞争加剧的情况下，仍实现了营收和归母净利润的平稳增长，展现出较强的经营韧性。尽管毛利率有所承压，但公司通过费用控制和业务结构调整，保持了整体业绩的稳健性。 行业拐点将至，龙头优势凸显 报告分析指出，随着行业价格竞争趋缓、国内新药开发需求触底以及创新扶持政策的加码预期，医药CRO行业正迎来拐点。泰格医药作为行业龙头，凭借其优质服务和先进管理，在行业集中度提升的过程中显著受益，市场份额增加，为未来行业回暖后的业绩加速兑现奠定了基础。 主要内容 2023年经营业绩分析 营收与利润表现 2023年，泰格医药实现营业收入73.84亿元，同比增长4.2%。 归属于母公司股东的净利润为20.25亿元，同比增长0.9%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为14.77亿元，同比下降4.1%。 公司拟每10股派发现金红利5.68元（含税）。 毛利率变动及业务结构影响 公司全年毛利率为38.6%，同比下降1.1个百分点。 其中，2023年第四季度毛利率环比大幅下滑8.4个百分点。 毛利率下降的主要原因包括：方达实验室服务因竞争加剧和固定资产折旧增加导致毛利率下滑；低毛利率的SMO（现场管理组织）业务增速较快，拉低了整体毛利率；以及竞争格局下临床订单的盈利水平有所下降。 费用控制情况 2023年，公司的销售费用率为2.5%（同比上升0.4个百分点），管理费用率为8.8%（同比下降0.1个百分点），研发费用率为3.5%（同比上升0.2个百分点）。 各项费用率整体保持稳定，显示出公司在运营成本方面的有效控制。 分业务板块表现 临床试验技术服务 该板块全年实现收入41.68亿元，同比增长1.0%。 毛利率为38.2%，同比上升0.6个百分点。 尽管面临降价压力，但由于新冠疫苗过手费的大幅减少，保证了该业务毛利率的正向提升。 临床试验相关服务及实验室服务 该板块收入为31.21亿元，同比增长8.5%。 毛利率为38.2%，同比下降3.6个百分点。 其中，方达实验室服务毛利率下降较为明显，为30.2%，同比下降5.4个百分点。 SMO业务需求相对刚性，利润率有边际改善。 行业趋势与公司展望 价格竞争趋缓与行业集中度提升 经过2023年的价格竞争，行业报价在2024年初趋于稳定，各企业将重心转向精细化运营以提升效率和盈利水平。 近两年激烈的价格战加速了部分中小型临床CRO的出清，使得行业集中度提升。 泰格医药作为龙头公司，凭借其可靠的存活能力、优质服务和先进管理，在此过程中受益，即使在单价同比下降的情况下，仍实现了订单总金额的增长。 行业拐点判断及业务改善路径 报告认为行业拐点将至，主要基于以下判断：业内价格竞争趋缓；国内新药开发需求已见底；以及创新扶持政策存在加码预期。 公司业务改善预计将沿着“询单-签单-收入”的路径逐级兑现。 盈利预测调整与投资评级 盈利预期调整 考虑到国内医药投融资环境以及公司在手订单情况，平安证券调整了泰格医药2024-2025年的盈利预期，并新增了2026年的预测。 预计公司归母净利润分别为：2024年22.71亿元，2025年27.96亿元，2026年35.05亿元。 （原2024-2025年预期分别为33.35亿元和42.90亿元，本次预测有所下调）。 维持“推荐”评级理由 基于对行业竞争和供需格局的判断，认为行业与公司目前均处于触底阶段。 泰格医药在此期间市场份额显著增加，所集聚的优势有望在行业回暖后加速兑现。 因此，维持对泰格医药的“推荐”评级。 风险提示 新药研发波动性风险 新药研发具有固有的波动性和不确定性，这可能导致公司业绩出现波动。 服务质量与并购整合风险 若公司提供的服务质量未能符合要求，可能导致返工、订单丢失等负面情况。 公司通过并购等形式在全球范围内进行业务扩张，若整合过程不顺利，可能对公司的长期发展造成负面影响。 总结 泰格医药在2023年复杂多变的行业环境中，通过有效的经营管理，实现了营收和净利润的平稳增长，展现了其作为行业龙头的韧性。尽管毛利率因市场竞争和业务结构变化而有所承压，但公司在费用控制方面表现稳定。展望未来，随着行业价格竞争的缓和、国内新药研发需求的触底回升以及政策支持的加强，CRO行业正迎来重要的拐点。泰格医药凭借其在行业集中度提升中的优势地位，有望在行业复苏后加速业绩兑现。平安证券维持对泰格医药的“推荐”评级，但同时下调了未来几年的盈利预测，并提示了新药研发波动性、服务质量及并购整合等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 新华医疗2023年实现营收100.12亿元，同比增长7.87%，归母净利润6.54亿元，同比增长30.78%，扣非后归母净利润6.19亿元，同比增长23.20%，整体业绩表现稳健且增长强劲。 尽管2023年第四季度利润受资产减值和信用减值影响，但剔除减值因素后，同口径下归母净利润同比增长30.32%，显示公司核心盈利能力良好。 公司营收结构持续优化，医疗器械和制药装备等高毛利制造类产品收入占比由2020年的44.65%提升至2023年的61.49%，有效提升了盈利质量。 国际化拓展与股东回报 国际业务（自营）收入同比增长55.36%，毛利率高达50.94%，远高于国内业务，国际化战略成效显著，成为公司新的增长引擎。 公司拟每10股转增3股并派发现金红利5元，分红率35.68%，以高比例分红积极回馈股东，体现了公司对投资者负责的态度和对未来发展的信心。 研究报告预计公司2024-2026年营收和归母净利润将持续保持双位数增长，并维持“买入”评级。 主要内容 经营业绩与财务表现 2023年度业绩回顾与减值影响分析 全年业绩稳健增长： 新华医疗2023年实现营业收入100.12亿元，同比增长7.87%，首次突破百亿大关，符合市场预期。归属于上市公司股东的净利润为6.54亿元，同比大幅增长30.78%；扣除非经常性损益后的归母净利润为6.19亿元，同比增长23.20%。 Q4利润受减值影响： 2023年第四季度实现营业收入26.95亿元，同比增长2.42%；但归母净利润为0.75亿元，同比下降5.99%；扣非后归母净利润为0.64亿元，同比下降9.74%。报告指出，Q4公司资产减值损失为3254万元，信用减值损失为7461万元。 核心盈利能力强劲： 若剔除减值损失的影响（不考虑税收），2023Q4公司实现归母净利润将达到1.82亿元，同口径下实现同比增长30.32%，表明公司核心经营利润表现依然强劲。 营收结构优化与高毛利产品贡献 医疗器械收入增长： 2023年公司医疗器械产品收入41.47亿元，同比增长9.15%。其中，实验科技收入4.77亿元，同比增长28.70%；手术器械收入3.06亿元，同比增长14.47%。 制药装备表现突出： 制药装备产品收入19.23亿元，同比增长26.73%，显示出该业务板块的强劲增长势头。 高毛利产品占比提升： 医疗器械产品和制药装备产品这两类高毛利制造类产品的收入合计占比，已从2020年的44.65%大幅提升至2023年的61.49%，营收结构持续优化，有助于提升公司的整体盈利能力。 国际化战略成效显著 国际业务高速增长： 2公司国际化进展顺利，2023年实现国内业务收入96.63亿元，同比增长8.37%；国际业务（自营）收入2.41亿元，同比高速增长55.36%。 国际业务毛利率高企： 国际业务毛利率达到50.94%，同比提升7.86个百分点，远高于国内业务毛利率的26.53%，为公司贡献了更高的利润率。 海外市场拓展深入： 公司在印度等重要市场聘有海外属地化销售人员，在印尼、越南、埃及设有办事处，并获批签约了巴基斯坦医院CSSD、印度尼西亚大输液2个项目，推动了公司国际业务的高速增长。 稳健的股东回报政策 高比例现金分红： 2023年公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），合计2.33亿元，分红率为35.68%，积极回馈股东。 资本公积转增股本： 同时，公司拟以资本公积向全体股东每10股转增3股，此举有利于提升公司股票的流动性，并向市场传递公司对未来发展的信心。 未来展望与风险提示 盈利预测与投资建议 营收持续增长： 研究报告预计新华医疗2024-2026年营业收入将分别达到110.94亿元、122.84亿元、135.41亿元，同比增速分别为10.8%、10.7%、10.2%。 净利润稳步提升： 归属于母公司股东的净利润预计将分别达到8.17亿元、10.09亿元、12.32亿元，同比增速分别为24.9%、23.5%、22.1%。 维持“买入”评级： 根据盈利预测，对应的市盈率（PE）分别为13X、11X、9X，鉴于公司稳健的业绩增长、优化的营收结构和成功的国际化战略，研究报告维持对新华医疗的“买入”评级。 风险因素分析 政策变化风险： 医疗器械和制药装备行业受国家政策影响较大，政策调整可能对公司经营产生影响。 新签订单不及预期风险： 公司业务增长依赖于新签订单的获取，若新签订单量或金额未能达到预期，可能影响未来业绩。 出口不及预期风险： 国际业务是公司重要的增长点，若全球经济形势变化、贸易摩擦加剧或海外市场拓展受阻，可能导致出口业务增长不及预期。 关键财务指标概览 成长能力： 营业收入增长率在2023年达到7.9%，预计未来三年将保持10%以上的增长；归母净利润增长率在2023年高达30.8%，预计未来三年也将维持20%以上的较高增速。 获利能力： 毛利率从2022年的26.4%提升至2023年的27.4%，预计未来将进一步提升至2026年的28.8%。净利率也从2022年的5.4%提升至2023年的6.5%，预计2026年将达到9.1%。净资产收益率（ROE

中心思想 业绩稳健增长与战略扩张 美丽田园医疗健康（02373.HK）在2023年实现了显著的财务增长，营收和净利润均大幅提升，显示出其业务的强劲韧性。公司通过直营门店客流增长和会员消费提升，有效驱动了生美、医美和亚健康医疗三大核心业务的全面发展。同时，公司积极拓展门店网络，并通过战略性收购奈瑞儿品牌，旨在实现区域互补和业务协同，为未来的外延增长奠定基础。 盈利能力优化与未来展望 报告指出，公司在2023年盈利能力持续优化，毛利率和净利率均有所提升，且费用控制有效。尽管医美业务毛利率因结构性调整略有下滑，但整体盈利水平保持稳健。展望未来，华创证券看好公司内生业务的持续稳健增长，并预期通过加大收并购战略，外延业务将贡献新的增长点。基于此，报告维持了“强推”评级，并给出了明确的目标价，同时也提示了潜在的市场和运营风险。 主要内容 2023年财务表现概览 营收与净利润大幅增长： 2023年，美丽田园实现营收21.45亿元人民币，同比增长31.2%。净利润达到2.30亿元人民币，同比激增108.2%；经调整净利润为2.41亿元人民币，同比增长53.2%。 盈利能力提升： 公司毛利率为45.6%，同比提升1.7个百分点；净利率为10.7%，同比提升4.0个百分点；经调整净利率为11.2%，同比提升1.6个百分点。 股息派发： 公司拟派发股息每股0.47港元，合计派发1.1亿港元，派息率约为45.3%。 23H2表现： 2023年下半年，公司实现营收11.1亿元人民币，同比增长23.0%；净利润1.1亿元人民币。毛利率为45.0%，同比微增0.2个百分点；净利率为9.8%，同比下降0.2个百分点。 业务结构与增长驱动 三大业务板块齐头并进： 生活美容（生美）： 收入11.9亿元人民币，同比增长26.1%，占总收入的55.6%。 医疗美容（医美）： 收入8.5亿元人民币，同比增长37.1%，占总收入的39.7%。 亚健康医疗： 收入1.0亿元人民币，同比增长47.6%，占总收入的4.7%。 客流与会员消费驱动： 公司收入主要由客流驱动。直营门店客流增长33.1%，尽管平均单次消费金额略降1.4%，但高频粘性下，活跃会员年平均到店频次从9.5次增加至10.6次，带动直营门店会员年平均消费增长11.3%至2.1万元人民币。 业务渗透率提升： 生美业务向医美或亚健康医疗的渗透率提升了1.3个百分点，达到25.0%。 盈利能力分析 直营门店毛利率： 生美业务直营门店毛利率为37.6%，同比提升4.1个百分点；医美业务为53.8%，同比下降1.4个百分点；亚健康医疗业务为46.7%，同比提升8.2个百分点。医美毛利率的下滑主要系注射品类占比上升带来的结构性差异。 费用率有效控制： 销售费用率为17.6%（同比持平），管理费用率为14.8%（同比下降3.2个百分点），研发费用率为1.6%（同比下降0.3个百分点），显示公司在费用控制方面表现有效。 门店网络扩张与战略并购 持续拓展门店网络： 2023年，公司新开及并购直营门店19家，加盟门店31家。新开及并购的直营门店包括生美15家、医美3家、亚健康医疗1家。 门店总数： 截至2023年底，公司共拥有201家直营门店（生美171家、医美23家、亚健康医疗7家）和199家加盟门店。 收购奈瑞儿品牌： 交易详情： 公司拟以3.5亿元人民币的对价收购奈瑞儿门店70%股权。 资产构成： 此次收购涉及奈瑞儿80家生美门店、6家医美门店和2家中医门诊。 财务表现： 2023年，奈瑞儿该部分资产合计收入5.1亿元人民币、净利润3340万元人民币，净利率约为6.5%，对应1倍PS和15倍PE。 协同效应： 本次收并购将与公司现有品牌形成协同互补。区域上，奈瑞儿门店主要覆盖广深地区，恰为公司相对薄弱的区域；项目和模式上，奈瑞儿定位东方美养，在保健项目具备优势，未来有望与公司亚健康医疗板块形成强协同。 投资建议与风险提示 投资建议： 华创证券看好公司内生业务的稳健性，认为公司通过每年开拓新店、产品研发顺应需求、打造强中台，能持续高频吸引到店客流和维持客单价。未来公司加大收并购战略将贡献新增量。 盈利预测调整： 受大环境影响，下调2024-2026年公司内生业务归母净利润预测至2.7亿元、3.1亿元、3.6亿元（此前预计2024-2025年约3.3亿元、4.3亿元），对应PE约12/11/9倍。 并表预测： 假设奈瑞儿于2024年下半年并表，预计2024-2026年归母净利润分别为2.8亿元、3.5亿元、4.2亿元。 目标价与评级： 参考公司未来三年增速和可比公司估值，给予公司2024年17倍PE，目标价21.5港元，维持“强推”评级。 风险提示： 门店开拓不及预期、消费力下行导致客流或客单价下滑、消费者安全事故、生美转医美渗透率提高缓慢、行业竞争加剧导致营销费用提高等。 总结 美丽田园医疗健康在2023年展现了强劲的业绩增长，营收和净利润均实现显著提升，盈利能力得到优化。公司通过客流驱动和会员粘性，有效促进了生美、医美和亚健康医疗三大核心业务的均衡发展。在门店网络扩张方面，公司持续推进直营和加盟门店的拓展，并战略性收购奈瑞儿品牌，旨在通过区域和业务协同，进一步巩固市场地位并开拓新的增长空间。华创证券维持“强推”评级，并基于内生业务的稳健性和外延并购的潜力，给出了21.5港元的目标价，同时提示了门店扩张、消费力、市场竞争等方面的潜在风险。

　　综合化工巨头：弱需求下23年业绩承压，24年有望改善 　　巴斯夫和杜邦是全球化工综合性龙头，其业绩能一定程度上反映全球尤其海外化工行业的状况。23年巴斯夫营收和利润均双位数下滑，主要系高通胀和高利率以及经济不确定性抑制行业需求，公司预计24年下半年全球经济有望企稳。23年杜邦受下游去库存影响销量下降，营收和EBITDA分别下滑7%和10%，预计2024年下游库存水平逐渐恢复正常，终端需求尤其电子行业有望改善。 　　聚氨酯：阶段性下滑拖累业绩，24H2有望迎来利润率回升 　　科思创和亨斯迈为高性能材料代表性企业，核心产品均为聚氨酯。科思创营收和息税前利润分别下滑20%和33%，主要系核心产品MDI/TDI/PC需求不佳和生产成本上升影响。公司预计聚氨酯和聚醚24H2将迎来利润率回升，长期看MDI供需平衡趋紧，TDI供需趋于平衡。亨斯迈营收和营业利润分别下滑24%和59%，主要是受鹿特丹工厂意外停工影响和聚氨酯等产品价格下跌影响，预计24Q1原材料价格下滑带来利润率环比上升。 　　投资建议：关注聚氨酯方向 　　23年海内外化工品需求仍偏弱，且下游去库制约企业产销，大部分化工品价格、价差仍处较低水平。根据海外化工企业对24年的指引，24年化工品价格有望企稳，伴随补库恢复及终端需求复苏，或逐步迎来投资机遇。细分行业方面，结合本篇，我们认为24年聚氨酯行业值得关注，伴随美国房地产景气复苏，聚氨酯需求端和价格端的修复或值得期待，建议关注聚氨酯行业龙头万华化学。 　　风险提示：下游需求复苏不及预期风险；美联储进一步加息缩表风险；能源和原材料价格上涨风险；环保成本提升风险；安全生产风险；地缘政治风险。

　　天坛生物(600161) 　　2024年3月28日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现收入51.80亿元，同比增长22%；实现归母净利润11.10亿元，同比增长26%；实现扣非归母净利润11.04亿元，同比增长29%；单季度来看，2023年第四季度公司实现收入11.58亿元，同比减少14%；实现归母净利润2.22亿元，同比减少21%；实现扣非归母净利润2.25亿元，同比减少17%。 　　经营分析 　　各类产品销售稳步增长，盈利能力持续提升。公司持续加强生产现场精益化管理水平，持续提升产品收率及综合收益，所属在产血制公司平均产品收率水平处于行业领先地位；通过优化产品生产周期，生产效率得到有效提升。2023年公司人血白蛋白实现收入22.47亿元，同比增长17.88%；静注人免疫球蛋白实现收入23.19亿元，同比增长16.89%；其他血液制品实现营业收入5.95亿元，同比增长68.33%。公司2023年生物制品行业合计实现收入51.62亿元，毛利率为50.73%，较上年增加1.73个百分点。血源管理优势显著，采浆量持续领先。公司及所属血制公司依托国药集团与各地战略合作背景，积极争取各级政府及卫生健康行政主管部门支持。截至目前，公司所属单采血浆站分布于全国16个省/自治区，单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站数量达80家。报告期内，公司所属79家营业单采血浆站实现血浆采集2415吨，约占国内行业总采浆量的20%，浆站数量和血浆采集规模均持续保持国内领先。 　　坚持创新引领，产品管线不断丰富。公司始终保持高水平研发投入，研发工作进展顺利。成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙？10%）在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子Ⅷ获得上市许可，成都蓉生人纤维蛋白原和兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa等研发课题正在开展Ⅲ期临床试验。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司分别实现归母净利润13.63亿元（+23%）、16.54亿元（+21%）、19.72亿元（+19%）。公司2024-2026年EPS分别为0.83、1.00、1.20元，对应PE分别为31、25、21倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　浆站拓展不及预期；单采血浆站监管风险；新开浆站带来资本开支增加；采浆成本上升的风险；产品价格波动的风险等。

　　华东医药(000963) 　　医药工业锚定创新，聚焦内分泌、肿瘤、自免三大板块 　　华东医药业务覆盖医药全产业链，近年来稳步推进创新转型，建立起以中美华东为核心的创新研发生态版图。公司通过自主开发、外部引进、项目合作等方式在肿瘤、内分泌和自免三大领域进行布局。2023年前三季度，公司医药工业板块收入89.94亿元，同比增长9.48%，扣非净利润18.35亿元，同比增长13.41%；直接研发投入达到10.22亿元，同比增长17.29%。 　　代谢领域：利鲁平？率先获批肥胖/超重适应症，抢占先发优势 　　公司在内分泌领域围绕GLP-1R靶点进行创新管线布局。①公司产品利鲁平已于2023年3月获NMPA批准上市，随后在7月获批肥胖或超重适应症，成为国内首个获批的GLP-1减肥药；②司美格鲁肽注射液的Ⅲ期临床研究工作已开启，受试者入组已完成；③公司针对GLP-1R靶点的双靶/多靶、口服小分子等差异化产品陆续进入临床，江东生产基地提供产能保障。 　　肿瘤领域布局ADC高壁垒平台，FIC索米妥昔单抗注射液获批在即 　　肿瘤领域，公司围绕ADC进行重点布局，与国内外ADC领域新兴技术公司开展合作。①公司引进ImmunoGen的卵巢癌ADC药物索米妥昔单抗注射液的国内上市申请已获受理；②子公司Heidelbelg的ADC药物临床稳步推进；③公司积极寻求商业化合作，接连获得科济药业CAR-T产品泽沃基奥仑赛注射液、英派药业PARP1/2抑制剂塞纳帕利的中国大陆市场推广权益，进一步丰富肿瘤领域创新产品管线。 　　自免领域多适应症覆盖，引进品种与现有产品协同互补 　　自免领域，公司积极引进全球领先的创新技术与产品，同时持续提升自身创新研发能力。①HDM3001：与荃信生物合作研发，斑块状银屑病适应症已提交国内BLA申请；②Arcalyst：自Kiniksa引进，用于冷吡啉相关的周期性综合征的国内BLA已纳入优先审评；③HDM3002：自Provention引进的双抗品种，系统性红斑狼疮适应症已进入Ⅱ期临床。在外用制剂领域，公司新引进罗氟司特外用制剂（乳膏剂ZORYVE？和泡沫剂ARQ-154）、Wynzora乳膏，进一步丰富创新产品管线。在药械组合领域，公司与MediBeacon联合开发的“肾小球滤过率动态监测系统”已处于审评阶段。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为411.84/459.09/504.85亿元，归母净利润分别为28.92/35.24/39.86亿元。我们选取恒瑞医药、复星医药、爱美客、凯赛生物、上海医药五家公司作为可比公司，给予公司2024年25倍PE，对应目标价50.22元，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策及市场经营风险，BD管线开拓不及预期的风险，在研管线临床与注册进展不及预期的风险，境外业务面临国际关系不确定性与汇率风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年3月28日，医药板块涨跌幅+0.52%，跑输沪深300指数0.03pct，涨跌幅居申万31个子行业第21名。各医药子行业中，医疗研发外包(+1.05%)、医疗耗材(+1.05%)、医药流通（+1.04%）表现居前，血液制品(-1.29%)、体外诊断(-0.58%)、医疗设备(-0.26%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为明德生物(+10.02%)、英科医疗(+7.80%)、天臣医疗(+7.26%)；跌幅榜前3位为圣达生物（-9.99%）、新产业(-9.71%)、ST太安(-5.11%)。 　　行业要闻： 　　3月28日，Beckley Psytech宣布，在研疗法BPL-003在治疗耐药性抑郁症（TRD）的2a期开放标签临床试验中获得积极结果。初步结果显示，单剂BPL-003治疗耐受性良好，在TRD患者中迅速起效并维持持久的抗抑郁效果。BPL-003是一种具有致幻作用的5-MeO-DMT的创新配方，可通过鼻腔给药。 　　（来源：Beckley Psytech） 　　公司要闻： 　　康缘药业（600557）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局签发的1类化学新药注射用AAPB（两种规格）的《药物临床试验批准通知书》，经审查，2024年1月9日受理的注射用AAPB符合药品注册的有关要求，同意开展“急性缺血性脑卒中”适应症的临床试验。 　　恒瑞医药（600276）：公司发布公告，近日收到美国食品药品监督管理局的认证函，公司项目注射用SHR-A1921获得美国FDA授予快速通道资格（FTD)，这是公司第3款产品获得美国FDA快速通道资格认定，该药主要用于治疗铂耐药复发上皮性卵巢癌、输卵管癌及原发性腹膜癌。 　　百奥泰（603168）：公司发布年报公告，2023年实现营业收入7.05亿元，同比增长54.85%，归母净利润为-3.95亿元，同比增长17.87%，扣非后归母净利为-4.72亿元，同比增长9.72%。 　　万泰生物（603392）：公司发布年报公告，2023年实现营业收入55.11亿元，同比下滑50.73%，归母净利润为12.48亿元，同比下滑73.65%，扣非后归母净利为10.78亿元，同比下滑76.12%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　海尔生物(688139) 　　投资要点 　　事件：2023年3月27日公司发布2023年年度报告，2023年公司营收22.81亿元（-20.4%，括号内为同比，下同），归母净利润4.06亿元（-32.4%），扣非归母净利润3.31亿元（-37.8%）。 　　受疫后去库存及大环境影响，业绩短期承压：剔除2022年5.87亿元公共卫生防控类业务影响，公司核心业务收入略高于同期；利润下滑主要系收入下降的同时各项费用同比仍有增长。分板块来看，生命科学板块营收10.31亿元（-17%），剔除公共卫生防控类业务同比下降6%，主要系疫后低温存储设备经历去库存周期；医疗创新板块营收12.41亿元（-23%），剔除疫情影响同比增长6%，主要系国内部分项目业务支付能力减弱，同时行业整顿对医院招投标活动有所影响。分地区来看，国内市场营收14.89亿元（-28%），剔除疫情影响同比增长4%；海外市场营收7.83亿元（-6%），主要系渠道去库存且项目类业务受国际局势影响。 　　股权激励增强业绩信心：公司同时推出限制性股票激励计划，以2023年营收为基数，2024年业绩考核目标营收增速为15%-30%，2025年为32%-69%，2026年为52%-120%；即以触发值计算，2024-2026年营收CAGR约为15%，以目标值计算营收CAGR约为30%。 　　多重积极因素推动，公司业绩有望重回高增长：2023年公司在外部压力下实现了平稳发展，积极因素体现在：①公司非存储类新产业收入占比达38%，同比增长超30%；同时服务类收入占比提升至17%，客户粘性继续增强；②综合解决方案赋能并购项目，整合能力持续验证，独立发展的海尔血技收入比2020年并购前已近翻倍，双向赋能的厚宏智能新增订单增长50%等；③医疗创新板块已逐步复苏，血/浆站场景恢复双位数增长，智慧化疫苗接种点已累计5000多家；④在创新驱动下公司业务结构升级同时注重全流程降本增效，2023毛利率同比提升2个百分点以上。我们认为公司股权激励彰显了恢复常态化增长的信心，2024年行业去库存影响有望逐步消除，随着公司非存储类业务发力，下游需求恢复性增长以及公司应用场景持续拓展，持续推进自动化、智能化、物联化升级，公司业绩有望重回高增长轨道。 　　盈利预测与投资评级：考虑到行业去库存及下游需求波动，我们将公司2024-2025年营收由32.62/40.99亿元调整为27.04/32.54亿元，预计2026年营收38.54亿元；将公司2024-2025年归母净利润由7.80/9.83亿元调整为5.02/6.25亿元，预计2026年归母净利润7.59亿元，当前股价对应PE分别为18/14/12×，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场新需求下行；业务拓展不及预期；汇兑损益风险等。

　　海尔生物(688139) 　　投资要点 　　核心业务发展稳健，新业务打开成长新空间。2023年，公司实现营业收入22.81亿元（-20.36%）、归母净利润4.06亿元（-32.41%）、扣非归母净利润3.31亿元；其中Q4单季实现营业收入4.55亿元、归母净利润0.49亿元。公司营收下降主要受到同期公共卫生防控类业务基数和本期宏观环境等因素影响，剔除22年同期5.87亿元公共卫生防控类业务后，公司核心业务收入略高于同期。2023年公司非存储类新产业收入占比达38%，同比增长超30%新业务为公司成长打开新空间。 　　场景方案持续拓展。1）生命科学板块：2023年板块实现收入10.31亿元，剔除同期公共卫生防控类业务后，核心业务收入同比下降6%。自动化样本管理、生物培养、离心制备等新品类加速放量成为新增长点。针对制药用户：公司2023年推出应用于CGT的智能自动化细胞制备方案、无菌检查整体方案、可控冻融系统等新品。针对科研高校用户：全场景自动化样本管理方案日趋完善，上市新一代-196℃智能化液氮生物样本存储系统、全自动批量开盖器、转运机器人等产品；实验室多场景解决方案不断丰富，新上市多款冷冻离心机、动物房解决方案等。2）医疗创新板块：2023年板块实现收入12.41亿元，剔除同期公共卫生防控类业务后，核心业务收入同比增长6%。针对医院用户：用药自动化高速增长，公司积极参与医疗新基建，全场景方案持续创新，2023年公司方案新进入80多家医院。针对公卫用户：2023年在南京等地落地区域网，智慧化疫苗接种点已累计5000多家，并积极推进贵州省网等城市网项目。针对血/浆站用户：公司加快献血屋、自动化血站等方案推广复制，智慧血液城市网落地青海省网，鄂尔多斯等城市网；新建浆站占有率稳步提升。 　　深化全球业务布局。2023年国内市场实现收入14.89亿元，其中核心业务同比增长4%；海外市场实现收入7.83亿元，同比下降6%。1）国内市场：2023年国内用户中新增用户数量占比超30%；使用多个业务线产品的用户数量增长超40%，单用户价值进一步放大。2）海外市场：海外经销网络突破新增近170家、突破7个空白国家，持续扩大东欧、非洲等地区用户覆盖度。英国子公司深耕当地市场，持续加强其在全球的辐射作用，并相继布局荷兰、美国等地。 　　发布股权激励计划草案，彰显发展信心。公司同期发布股权激励计划，拟向激励对象授予的限制性股票总量为342万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额的1.076%。其中，首次授予292万股，预留50万股。首次授予部分涉及的激励对象共计262人，约占公司全部职工人数的9.94%，授予价格为15.41元/股。本计划业绩考核年度为2024-2026年，以2023年营收为基数，触发值为2024/2025/2026年营收增长率分别不低于15%、32%、52%，即营收分别不低于26.23、30.11（同比+14.8%）、34.67（同比+15.2%）亿元；目标值为2024/2025/2026年营收增长率分别不低于30%、69%、120%，即营收分别不低于29.6538.55（同比+30.0%）、50.18（同比+30.2%）亿元。我们认为本次股权激励计划有利于进一步绑定核心人员，并彰显公司业务发展信心。 　　投资建议：公司2023年受同期疫情收入高基数、医疗反腐等多重影响，业绩短期承压，我们适当下调2024年、2025年盈利预测，并新增引入2026年盈利预测。我们预计公司2024-2026年的营收分别为27.95/33.66/39.85亿元，归母净利润分别为4.91/6.00/7.19亿元，对应EPS分别为1.54/1.89/2.26元，对应PE分别为18.28/14.95/12.47倍。公司在细分领域优势明显，积极拓展新型业务，新的股权激励计划彰显对未来发展信心，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品推广不及预期风险；研发进展不及预期风险；汇率波动风险。

　　海尔生物(688139) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入22.81亿元（-20.36%），归母净利润4.06亿元（-32.41%），扣非净利润3.31亿元（-37.83%），经营性现金流2.49亿元（-60.59%）；2023Q4实现营业收入4.55亿元（-42.37%），归母净利润0.49亿元（-64.93%），扣非净利润0.38亿元（-69.61%）。 　　持续融合数智技术创新，核心业务打开新成长空间。尽管面临高基数、宏观环境弱复苏、行业政策环境变化等因素，2023年公司核心业务收入（剔除5.87亿元公共卫生防控类业务收入）仍保持略高于预期的正向增长，非存储类新产业占收入比重达38%，同比增长30%以上。1）生命科学板块：2023年实现营收10.31亿元（-17%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务下降6%，自动化样本管理、生物培养、离心制备等新品类加速放量，公司一方面通过CGT智能自动化细胞制备方案逐渐切入生物制药工艺环节，另一方面面向科研高校用户不断完善样本管理与多场景解决方案；2）医疗创新板块：2023年实现营收12.41亿元（-23%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务同比增长6%，用药自动化场景方案保持高速增长，血/浆站场景用户需求逐步复苏，医疗新基建、公卫体系数字化升级、血/浆站疫后复苏为板块业绩增长贡献增长驱动力。 　　国内经营环境改善促进复苏，海外布局强化加速商机落地。1）国内：2023年实现营收14.89亿元（-26%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务同比增长4%，全年新增用户数量占比超30%，其中二级及以下医疗机构用户占比30%，随着国内政策环境趋于改善、招投标活动逐步恢复，国内业务有望恢复较高速稳定增长；2）海外：2023年实现营收7.83亿元（-6%），经销类业务持续增长，目前公司已搭建覆盖800多家经销商、150多个国家/地区的市场网络布局，累计400余个型号获境外认证，应用场景不断拓展，并聚焦国际化转型和产品方案升级不断促进新商机落地，成长新空间持续打开。 　　业务结构升级驱动毛利改善，坚持科技创新丰富产品布局。2023年公司毛利率提升2个百分点至51%，主要受益于创新驱动业务结构升级和全流程降本增效。公司2023年研发投入3.21亿元（+10%），占营收比重14%，坚持以制冷、智能化、精密制造及材料、自动化、数字化、生物技术六大技术平台为核心，从低温向多领域产品快速拓展，并聚集数字化转型，推进以用户为中心的研发、采购、制造、市场、售后等各节点全流程数字化建设。 　　投资建议：海尔生物依托领先的低温存储技术和物联网解决方案，发展实验室装备及医疗自动化产品，长期增长前景良好。考虑到短期内下游需求复苏较弱，我们下调公司2024年-2026年归母净利润预测至5.06/6.25/7.65亿元，同比增长24.51%/23.71%/22.29%，EPS分别为1.59/1.97/2.41元，当前股价对应2024-2026年PE为18/14/12倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、经营环境恢复不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险。