中心思想 高端突破与海外扩张驱动增长 联影医疗在2023年及2024年一季度展现出稳健的业绩增长，这主要得益于其在高端医疗影像产品领域的持续技术突破和海外市场的加速拓展。公司在国内中高端及超高端产品市场占据领先地位，并通过持续的研发投入巩固其核心竞争力。 海外市场已成为公司新的重要增长曲线，境外收入增速显著高于总收入增速，且高端设备在国际市场表现强劲，有望进一步拓宽公司的收入增长空间。 盈利能力与投资展望 尽管公司为支持新品研发和海外市场推广持续加大投入，可能导致短期内净利率面临一定压力，但随着中高端产品的放量以及高毛利维修服务收入占比的提升，公司整体毛利率有望保持稳定并逐步改善。 基于对公司未来增长潜力的专业分析，报告维持联影医疗“增持”的投资评级，并预测其未来三年营业收入和归母净利润将持续实现较高增长。 主要内容 业绩回顾与增长驱动 投资要点 联影医疗公布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入114.11亿元，同比增长23.5%；归属于母公司股东的净利润为19.74亿元，同比增长19.2%。 2024年第一季度，公司实现营业收入23.50亿元，同比增长6.2%；归属于母公司股东的净利润为3.63亿元，同比增长10.2%。 分析师认为，公司高端产品线的持续突破和海外市场的加速拓展是驱动2024年收入持续高增长的关键因素，因此维持“增持”的投资评级。 成长性：高端突破&海外拓展，2024年收入有望持续较高增长 新品持续拓展，国内中高端以及超高端产品有望持续快速增长。 2023年，公司国内市场收入达到97.3亿元。根据国内新增市场金额统计，联影医疗的PET/CT、PET/MR及XR产品均位居行业首位，CT、MR及RT产品也排名行业前列，显示其中高端及超高端产品实现了快速增长和重要突破。 公司持续加大研发投入，2023年研发投入占比达16.8%，同比增长0.94个百分点。全年共有20余款软硬件产品获得NMPA认证，包括全新一代PET/MR uPMR890等创新产品。 在持续的技术创新和国产替代政策的推动下，公司国内收入预计将保持长期快速增长态势。 海外拓展加速，构建新增长曲线。 2023年，公司境外收入达到16.8亿元，同比增长55.7%，远高于公司总收入的同比增速；境外收入占总收入的比重提升至14.7%，同比增加3.0个百分点，其中高端设备在海外市场表现尤为迅猛。 公司已在全球54个国家和地区累计获得超过700张产品注册证或质量管理体系认证，包括45款CE认证和44款FDA认证，为海外市场扩张奠定基础。 随着公司产品，特别是中高端产品在海外市场的推广加速和市场认可度不断提升，海外业务有望成为公司整体收入增长的新引擎，打开收入增长天花板。 盈利能力分析与未来展望 盈利能力：新品研发&海外推广持续，净利率或将略降 2024-2026年毛利率有望提升。 2023年公司毛利率为48.48%，同比提升0.11个百分点；2024年第一季度毛利率为49.57%，同比下降0.69个百分点，整体毛利率保持相对稳定。 毛利率的提升主要得益于中高端产品的持续放量以及维修服务收入占比的提高（从2022年的8.1%提升至9.4%，维修服务毛利率高达61.7%，远高于整体毛利率）。 预计未来随着中高端产品线的进一步拓展和装机量的增加带动维修服务收入占比持续提升，公司整体毛利率有望进一步改善。 研发投入&海外推广持续，净利率或略降。 2023年公司净利率为17.33%，同比下降0.53个百分点，主要原因是销售费用率（同比提升1.4个百分点）和研发费用率（同比提升1.0个百分点）持续提升。 报告预计，2024年公司将继续加大研发投入和海外市场拓展力度，销售费用率和研发费用率可能仍将有所提升，从而可能导致净利率短期内略有下降。 盈利预测与估值 基于对公司未来发展的假设，报告预测联影医疗2024年至2026年的营业总收入将分别达到136.57亿元、167.88亿元和207.79亿元，同比增速分别为19.68%、22.92%和23.78%。 同期归属于母公司股东的净利润预计分别为22.66亿元、26.77亿元和34.71亿元，同比增速分别为14.75%、18.15%和29.67%。 对应的每股收益（EPS）分别为2.75元、3.25元和4.21元，对应2024年47倍的市盈率（PE），报告维持“增持”的投资评级。 风险提示 国内外政策变动的风险。 新品商业化不及预期的风险。 关键核心技术被侵权的风险。 总结 联影医疗在2023年及2024年一季度表现出强劲的业绩增长势头，这主要归因于其在国内高端医疗影像设备市场的领先地位以及全球化战略下海外市场的快速扩张。公司通过持续的研发创新和新品推出，不断巩固其在中高端及超高端产品领域的竞争力，并受益于国产替代政策在国内市场实现快速增长。同时，海外市场已成为公司重要的增长引擎，境外收入占比和增速均显著提升，为公司打开了新的增长空间。尽管为支持研发和海外推广，销售费用和研发费用有所增加，可能短期影响净利率，但随着中高端产品放量和高毛利的维修服务收入占比提升，公司整体毛利率有望保持稳定并逐步改善。综合来看，联影医疗凭借其强大的产品创新能力和全球化战略，未来业绩增长可期，报告维持“增持”评级。

　　欧林生物(688319) 　　事件：公司发布2023年年报，实现营业收入5亿元，同比下降9.4%；实现归属于母公司股东净利润0.18亿元，同比下降33.9%；实现扣非后归母净利润0.03亿元，同比增长370%。2024年一季度，实现营业收入0.7亿元，同比增长5.9%；实现归属于母公司股东净利润-0.26亿元，同比下降774.6%；实现扣非后归母净利润-0.28亿元，同比下降1047% 　　受行业环境影响，业绩短期承压。分季度来看，公司2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为0.7/1.7/1.2/1.4亿元（+25%/-7.2%/-13.7%/-18.6%），单季度归母净利润分别为0.04/0.25/0.02/-0.13亿元（+157%/-35%/-81%/+6.4%）。收入下滑主要系行业政策影响，利润端下滑主要系管理费用增加，研发费用增加等原因。从盈利能力看，公司2023年毛利率为93.6%（+0.69pp），净利率为2.3%（-2.54pp），净利率下滑与上述原因类似。销售费用率为52%（-0.72pp）。公司期间管理费用率为15.8%（+4.16pp）。研发费用率为23.1%（+0.85pp），主要公司加大研发投入。 　　金葡菌疫苗处于临床III期，有望2025年上市。公司重组金葡菌疫苗临床III期已于2022年8月完成首例开针，产品有望在2025年实现上市。预计2030年我国闭合性骨折手术人数约134万，其中80%感染者接种疫苗，产品上市后将有望带动公司业绩快速放量。同时公司金葡菌疫苗未来有望作为全球创新品种出口海外市场，强化公司国际影响力。 　　破伤风疫苗收入占比仍然较高。分产品来看，公司破伤风疫苗实现收入为4.6亿元（+5.8%），销量为314.8万支（-0.5%），公司破伤风疫苗在外伤门诊、犬伤门诊以及血制品企业三大渠道实现稳定放量，外伤渠道比例处于持续提升当中。同时2023年公司在销售团队持续推广、人群疫苗接种意识进一步提高下，我们预计公司破伤风疫苗将实现恢复增长。 　　盈利预测：我们预计2024-2026年EPS分别为0.19元、0.31元和0.48元。 　　风险提示：销售不及预期的风险；竞争格局恶化风险；在研产品进度不及预期的风险。

中心思想 医药市场回暖与集采政策新趋势 本周医药生物行业市场情绪显著回暖，A股和港股医药指数均表现出色，跑赢大盘。其中，胰岛素接续集采结果温和，整体降幅仅3.8%，部分品种价格甚至有所上涨，打消了市场此前对大幅降价的担忧。这一结果表明集采机制正趋于成熟，未来将更注重量价挂钩的正向激励。 创新驱动与仿转创企业投资机遇 报告强调，随着集采机制的完善和创新药的陆续上市，制药板块将涌现一批从仿制药向创新药转型的优秀企业。投资策略应聚焦创新驱动、国产替代和品牌龙头，重点关注在创新研发和市场转型中表现突出的企业，如通化东宝、甘李药业、恒瑞医药、信立泰、海思科等，以把握医药新周期的投资主线。 主要内容 市场行情回顾：医药指数表现强劲 本周（4月22日至4月26日），A股医药生物指数上涨4.43%，跑赢沪深300指数3.23个百分点，在31个子行业中排名第6，表现较好。港股恒生医疗健康指数收涨11.21%，跑赢恒生国企指数2.11个百分点。从A股分子板块来看，化学制剂涨幅最大，上涨8.54%；疫苗跌幅最大，下跌2.85%。个股层面，A股迪哲医药涨幅最大（25.40%），*ST太安跌幅最大（-21.74%）；H股创美药业涨幅最大（39.68%），金威医疗跌幅最大（-52.17%）。 胰岛素接续集采：温和降价与市场公平化 国家医保局近期组织开展的胰岛素集采协议期满后接续采购于4月23日在上海开标。此次接续采购全国共有35000多家医疗机构参加，填报胰岛素需求量超过2.4亿支，涵盖临床常用的二代和三代胰岛素。所有投标企业均有全部或部分产品中选，中选率达92%。此次接续中标价格降幅整体较为温和，在首轮集采平均降价48%的基础上，又降低了3.8个百分点。部分企业的部分品种相较2021年中选价格甚至出现一定幅度的上涨，有效缓解了市场对大幅降价的担忧，推动了相关上市公司股价的良好表现。首轮集采中价差最大的三代预混组，价差从2.3倍缩小至1.6倍，市场竞争更加公平，企业供应更有保障。同时，报价较低的A类中选产品比例从上一轮的40%提高到71%，更好地满足了群众需求。报告建议关注通化东宝、甘李药业、恒瑞医药、信立泰、海思科等在仿制药向创新药转型中表现突出的优秀企业。 行业政策与公司动态：国内外创新成果频现 国内医药市场与上市公司新闻 本周国内医药市场和上市公司新闻亮点频出。万孚生物的呼吸道三联检产品获得美国FDA EUA授权。康希诺的重组肺炎球菌蛋白疫苗I期临床取得积极初步结果，其冻干b型流感嗜血杆菌结合疫苗获批开展临床试验。新产业的抗Ro-52抗体IgG测定试剂盒和氨测定试剂盒获得医疗器械注册证。贵州百灵的银丹心脑通软胶囊获批为首家中药二级保护品种。东方生物的两款毒品尿液检测卡产品获得美国FDA 510(K)许可证。贝达药业的BPI-16350取得Ⅲ期临床试验总结报告。百济神州的百泽安®（替雷利珠单抗注射液）获欧盟委员会批准用于三项非小细胞肺癌适应症的一线及二线治疗。百克生物的鼻喷流感减毒活疫苗上市许可申请获得受理。通化东宝在胰岛素接续集采中多个规格产品拟中选。金城医药的全资子公司金城泰尔收到磷酸奥司他韦化学原料药上市申请批准通知书。双成药业通过美国FDA现场检查。海王生物的全资子公司山东银河拟打造海王智慧医药物流园。常山药业的艾本那肽注射液上市许可申请获受理。赛托生物的控股子公司斯瑞药业收到化学原料药上市申请批准通知书。华东医药的全资子公司欣可丽美学（上海）医疗科技有限公司申报的三类医疗器械含利多卡因注射用交联透明质酸钠凝胶MaiLi Extreme注册申请获得受理。仁和药业和一品红分别发布员工持股计划草案。恒瑞医药的氟唑帕利胶囊、甲磺酸阿帕替尼片的药品上市许可申请获国家药监局受理，且拟被纳入优先审评品种公示名单。美康生物的可溶性生长刺激表达基因2蛋白检测试剂盒取得医疗器械注册证。立方制药收到硝苯地平《化学原料药上市申请批准通知书》。百奥泰的TOFIDENCE（托珠单抗注射液）获欧洲药品管理局人用药品委员会积极意见。康为世纪的全资子公司健为诊断自主研发生产的幽门螺杆菌抗原检测试剂盒（胶体金法）获得医疗器械注册证。 海外市场医药新闻 海外市场方面，Kura Oncology的在研疗法ziftomenib获得美国FDA突破性疗法认定，用于治疗携带NPM1基因突变的复发/难治性急性髓系白血病（AML）患者，其在初治患者中完全缓解率达100%。BioArctic与卫材（Eisai）就阿尔茨海默病（AD）在研项目BAN2802达成研究评估协议，旨在开发下一代改良AD疗法。Sanofi的潜在“first-in-class”可逆布鲁顿氏酪氨酸激酶（BTK）抑制剂rilzabrutinib达成LUNA 3临床3期试验主要终点，显著改善免疫性血小板减少症（ITP）患者症状，预计年底前提交监管申请。Novartis的放射性配体疗法Lutathera（Lu 177 dotatate）再获FDA批准，用于治疗12岁及以上的生长抑素受体阳性（SSTR+）胃肠胰神经内分泌肿瘤（GEP-NET）的儿童患者，成为首个获批用于治疗GEP-NET儿童患者的疗法。United Therapeutics宣布成功在一位心肾衰竭患者体内移植了由该公司研制的单一基因编辑猪肾与胸腺，为全球首例，患者恢复良好，未观察到器官排斥，有望解决器官供应短缺问题。 上市公司研发与一致性评价进展 研发管线更新 上周，先声药业的达希替尼片NDA申请新进承办；乐普生物的MRG006A和正大天晴的TQB3911片IND申请新进承办；和美药业的莫米司特片NDA申请新进承办。临床试验方面，百利天恒的注射用BL-B01D1正在进行三期临床，用于局部晚期或转移性EGFR野生型非小细胞肺癌；恒瑞医药的HRS9531注射液正在进行二期临床，用于减重；人福医药的注射用磷丙泊酚二钠正在进行一期临床，用于成人全身麻醉的诱导和维持、成人重症监护患者的镇静。此外，恒瑞医药的注射用HR20013、健康元的JP-1366片、甘李药业的GZR4、上海医药的注射用FDA022抗体偶联剂、长春高新的全人源抗破伤风毒素单克隆抗体A82/B86注射液组合制剂、远大医药的四价重组诺如病毒疫苗(汉逊酵母)、豪森药业的HS-10398胶囊、上海医药的SPH5030片、神州细胞的SCTB14注射液等均有不同阶段的临床试验正在进行中。 一致性评价审评审批 目前共有7,856个品规正式通过了一致性评价。其中，3,769个品规通过补充申请形式完成，4,087个品规通过生产申请完成。上周，共有6个品规通过了一致性评价，包括正大天晴的来特莫韦片、湖南九典制药的非洛地平片、安徽双鹤药业的利奈唑胺葡萄糖注射液、江苏亚邦爱普森药业的盐酸地芬尼多片、丽珠集团丽珠制药厂的枸橼酸铋钾颗粒以及上海上药信谊药厂的雷贝拉唑钠肠溶片。 资金流向与重要数据库更新 沪深港通资金流向 本周沪深港通资金在A股医药板块中，迈瑞医疗净买入额最高，达67548.89万元；恒瑞医药净卖出额最高，达-21595.47万元。持股比例方面，益丰药房以19.02%位居榜首。H股医药板块中，信达生物净买入额最高，达31890万元；金斯瑞生物科技净卖出额最高，达-20791万元。持股比例方面，亚盛医药-B以41.11%位居榜首。 医院诊疗与医保收支数据 2023年1-8月，全国医院累计总诊疗人次数达27.48亿人，同比增长3.05%。其中，三级医院诊疗人次同比增长8.71%，一级医院同比增长9.02%，基层医疗机构同比增长10.56%，显示出医疗服务需求的持续增长。2024年1月，基本医保收入达2848亿元，支出达1658亿元，累计结余1190亿元，结余率为41.8%，相比2023年同期上升2.2个百分点，医保基金运行平稳。 原材料价格与医药制造业经济指标 2024年3月，国内抗生素价格基本持平，如7-ACA、6-APA、青霉素工业盐等价格维持稳定。维生素原料药价格截至4月26日也基本持平。心脑血管原料药价格涨跌不一，缬沙坦价格下降至650元/kg，厄贝沙坦价格上升至625元/kg。中药材综合200指数环比上升0.72%，同比上升8.07%，显示中药材价格持续上涨。2024年1-3月，医药制造业累计收入同比减少2.0%，营业成本同比减少1.0%，利润总额同比减少2.7%。若按绝对值计算，营业收入、营业成本和利润总额分别同比减少9.8%、9.9%和7.8%。期间费用率方面，2024年2月销售费用率为16.7%（同比上升0.7pp），管理费用率为6.8%（同比上升0.7pp），财务费用率为0.4%（同比下降0.3pp）。 消费价格指数与耗材带量采购 2024年3月，整体CPI环比下降1.0%，同比上升0.1%。医疗保健CPI环比上升0.1%，同比上升1.5%，与上月持平。其中，中药CPI同比上升5.5%，西药CPI同比下降0.5%，医疗服务CPI同比上升1.7%。耗材带量采购方面，云南省曲靖市组织开展第五批医用耗材（全省联盟）带量扩围采购，涉及15类医用耗材。深圳市则公示了一氧化氮检测传感器价格谈判拟中选结果，并终止了圈套器等八类医用耗材的谈判流程，将开展广东省级带量采购。 医药公司融资与重要公告 融资进度更新 近期医药板块定向增发预案更新显示，华仁药业的定增停止实施，安迪苏、圣达生物、吉贝尔的定增预案均有新进展，募集金额从1.98亿元到30亿元不等，主要用于项目融资和补充流动资金。 本周重要事项公告 本周多家医药公司召开了年度或临时股东大会，如梓橦宫、塞力医疗、联环药业、奇正藏药等。同时，东诚药业、宏源药业、盟科药业、诺禾致源、药康生物、盘龙药业、楚天科技、维力医疗等公司的限售股份解禁，涉及定向增发机构配售股份、首发原股东限售股份和股权激励限售股份。 总结 本周医药生物行业表现强劲，市场情绪积极。胰岛素接续集采结果温和，降幅低于市场预期，体现了集采机制的成熟与对企业合理利润的考量，为相关上市公司带来了积极的市场反馈。这一趋势预示着未来集采将更加注重量价挂钩的正向激励，有利于行业健康发展。在政策层面，国内外医药创新成果不断涌现，研发进展和一致性评价持续推进，为行业注入了新的活力。从宏观数据来看，医院诊疗人次持续增长，医保基金运行稳健，但医药制造业收入增速放缓，原材料价格波动，显示行业仍面临结构性调整和成本控制的挑战。展望未来，报告建议投资者关注那些在创新研发、国产替代和品牌建设方面具有优势的“仿转创”优秀企业，以把握医药新周期的投资机遇，同时警惕控费政策超预期、研发失败和估值下挫等风险。

　　九州通(600998) 　　投资要点 　　事件：公司公告，2023年实现营收1501.40亿元（+6.92%，表示同比增速，下同），归母净利润21.74亿元（+4.27%），扣非归母净利润19.60亿元（+13.06%）；2024Q1实现营收404.72亿元（-3.85%），归母净利润5.38亿元（-4.19%），扣非归母净利润5.22亿元（-9.01%）。 　　经营数据解读：利润端看，2023年公司实现毛利率8.07%（+0.27pct），扣非净利率1.31%（+0.08pct）。费用端看，2023年公司销售费用率2.94%（同比持平），管理费用率1.88%（+0.06pct），财务费用率0.79%（-0.02pct）。2024Q1实现毛利率7.20%（-0.37pct），扣非净利率1.29%（-0.07pct）；销售费用率2.55%（-0.28pct），管理费用率1.61%（+0.03pct），财务费用率0.70%（-0.02pct）。2023年公司向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），分红率达44.95%，现金分红总额9.77亿元，股息率3.57%。 　　新产品战略：CSO业务渐入佳境，打造利润增长第二曲线。2023年，公司总代（CSO）业务实现营收195.84亿元（+46.01%），毛利额27.89亿元（+52.45%），毛利率14.24%（+0.60pct）。其中药品总代实现营收106.96亿元（+60.82%），毛利额22.67亿元（+54.83%）；器械总代实现营收88.88亿元（+31.44%），毛利额5.22亿元（+42.91%）。此外，公司药品总代成立了全新品牌“全擎健康”CSO管理公司，推广团队达3000余人，代理可威、倍平、康王等知名品牌药品品规达969个（其中销量过亿品规27个）。 　　新零售战略：万店加盟持续推进，B2C电商渠道快速增长。公司2023年加盟药店销售额为34.8亿元，同比增长83.25%。截至2024Q1，公司直营及加盟药店达21192家，预计2025年门店数量超30000家。此外，好药师B2C电商总代总销业务全年收入12.15亿元，同比增长26.8%；B2B电商全年收入173.26亿元（+1.32%），其中药九九自营电商平台实现收入112.41亿元（-3.40%），零售电商服务平台实现收入60.85亿元（+11.47%）。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司2024年预计发行约12亿元REITS及30亿元Pre-reits，我们将公司2024-2025年归母净利润由28.30/32.39亿元调整至47.78/34.15亿元，2026年为37.77亿元。2024-2026年扣非归母净利润为24.35/27.28/30.56亿元，三年复合增长约12%，以扣非对应PE为13/12/11倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险等。

　　丸美股份(603983) 　　核心观点 　　24年一季度归母净利润同比增长40.6%。公司2023年实现营收22.26亿/yoy+28.52%，归母净利2.59亿/yoy+48.93%，扣非归母净利1.88亿/yoy+38.16%，其中持有相关金融资产产生公允价值变动损益9448万，公司2023年实际归母净利润低于此前发布的业绩预告值（3.0-3.3亿）主要由于经销商实际返利高于此前预估，同时前期对于资产减值和所得税相关影响核算偏低。2024Q1公司营收6.61亿/yoy+38.73%，归母净利1.11亿/yoy+40.62%，扣非归母净利1.04亿元/yoy+40.80%。主要受益于线上直营渠道增长，以及丸美和恋火品牌势能持续提升。 　　分品牌看：2023年主品牌丸美实现收入15.6亿/yoy+11.63%，收入占比超70%，公司持续夯实眼部护理专家+抗衰老大师品牌心智，小红笔眼霜和双胶原小金针次抛精华全年GMV均超2亿；恋火品牌2023年实现收入6.43亿/yoy+125.14%，占比提升至28.92%，旗下五款单品实现超1亿GMV销售额。分渠道看：2023年线上渠道实现收入18.71亿/yoy+50.40%，占比提升12.18pct至84.11%，公司持续推进线上渠道转型，其中天猫官旗和抖音全年分别实现35.62%和106.29%的营收增长。线下渠道实现收入3.54亿/yoy-27.17%，主要由于百货渠道受客流减少影响明显。 　　毛利率提升明显，费用管控良好。2023年实现毛利率70.69%/yoy+2.30pct，2024Q1毛利率同比提升5.93pct，产品结构优化及成本控制带动毛利率提升，2023年销售/管理/研发费用率分别同比+4.99pct/-1.53pct/-0.26pct，2024Q1销售/管理/研发费用率分别同比+7.78pct/-1.21pct/-0.34pct，公司大力推进线上转型且线上流量成本高涨带动销售费用率上行。 　　风险提示：宏观经济不及预期，销量增加不及预期，行业竞争加剧。 　　投资建议：2023年公司持续推进产品和渠道的调整转型，产品端不断精简和优化产品结构，其中主品牌丸美推行大单品策略，夯实眼部护理专家+抗衰老大师品牌心智；彩妆品牌恋火继续深化高质极简“底妆”品牌理念，继续维公司带来业绩增量贡献。渠道端，公司通过持续调整组织架构并优化协同机制，强化线上渠道的精细化运营能力，从驱动盈利水平的稳步回升。我们维持公司2024-2025年归母净利预测为3.68/4.62亿，并新增2026年预测5.57亿，对应PE为31/25/20倍，维持“增持”评级。

中心思想 业务整合驱动增长与盈利结构优化 均瑶健康在2023年及2024年一季度通过整合润盈生物和泛缘供应链，实现了显著的业务结构调整和收入增长。尽管2023年归母净利润短期承压，但益生菌业务的快速发展和供应链业务的贡献，预示着公司未来盈利能力的持续改善。公司通过独家功能菌株提升产品竞争力，并积极拓展益生菌市场，为长期发展奠定基础。 益生菌战略核心地位凸显 公司对润盈生物的重组是其益生菌战略的核心举措。润盈生物在菌种资源和技术能力方面的领先地位，与均瑶健康的整合将形成强大的协同效应，显著提升公司在益生菌领域的竞争力。益生菌食品业务预计将实现高速增长，成为公司未来业绩增长的重要“第二曲线”。 主要内容 2023年报及2024年一季报业绩概览 公司发布2023年报及2024年一季报。2023年实现营业收入16.3亿元，同比增长65.7%；归母净利润0.6亿元，同比下降24.9%。2024年第一季度实现营业收入4亿元，同比下降11.1%；归母净利润0.3亿元，同比增长9.3%。公司拟每股派发现金红利0.10元（含税），并每股以公积金转增0.4股。 润盈、泛缘供应链整合效果显著 各业务板块收入表现 2023年，乳酸菌饮品实现营业收入5.8亿元（-10.9%），益生菌食品实现1.6亿元（+206%），商品供应链实现8.1亿元（+463%）。2024年第一季度，益生菌饮品实现1.9亿元（+1.1%），益生菌食品实现0.4亿元（+25.5%），商品供应链实现1.5亿元（-30.4%）。 益生菌业务扭亏为盈 益生菌业务通过整合均瑶润盈，在2023年实现收入过亿并扭亏为盈。公司发酵剂业务技术领先，已入选国际知名发酵剂供应商名录，预计2024年将进一步放量。 泛缘供应链客户增长 泛缘供应链在2023年收入和净利润均实现大两位数增长，客户净增加1100家，显示出良好的市场拓展能力。 业务结构变化对盈利能力的影响 毛利率与费用率变动 2023年和2024年第一季度，公司毛利率分别为24.4%（-11.2pp）和29.5%（+6.9pp），主要受业务结构变动影响。2023年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为11.5%（-7.5pp）、7.8%（-0.5pp）、1.5%（-0.3pp）、-0.4%（+1.2pp）。2024年第一季度，各项费用率分别为10.8%（+0.8pp）、8.4%（+2.7pp）、1.9%（+1pp）、-0.3%（+0.1pp）。 净利率逐步回升 2023年和2024年第一季度净利率分别为4%（-3.5pp）和6.5%（+0.9pp）。随着味动力产品提价和益生菌新品起量，公司盈利能力预计将逐步回升。 重组润盈生物，强化益生菌核心竞争力 菌种资源与技术优势 公司于2023年2月完成对润盈生物的破产重组。均瑶润盈拥有60多种中国本土益生菌菌种和4000余株自主知识产权的益生菌菌种资源库，其业务规模和技术能力在国内处于领先地位。 协同效应与未来发展 整合后，双方在菌株储备、生产技术和海外市场方面形成协同，将显著提升均瑶健康在益生菌业务的竞争力。2023年底，润盈获得全球头部乳业公司A+供应商资质，为后续发展奠定坚实基础。 盈利预测与风险提示 未来业绩展望 预计公司2024-2026年归母净利润分别为7810万元、1.0亿元、1.3亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.18元、0.24元、0.31元，动态市盈率（PE）分别为46倍、35倍、27倍。 主要风险因素 公司面临原材料价格波动、产能释放不及预期以及食品安全等风险。 总结 均瑶健康在2023年及2024年一季度通过战略性整合润盈生物和泛缘供应链，实现了营业收入的显著增长和业务结构的优化。尽管2023年归母净利润短期承压，但益生菌食品业务的爆发式增长和供应链业务的强劲表现，共同驱动了公司业绩的结构性改善。特别是对润盈生物的重组，极大地增强了公司在益生菌领域的研发和生产能力，使其成为未来业绩增长的核心驱动力。随着味动力产品提价和益生菌新品的放量，公司盈利能力预计将逐步回升。未来，均瑶健康将继续受益于益生菌战略的深化，但仍需关注原材料价格波动、产能释放及食品安全等潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心产品驱动 康辰药业在2023年及2024年第一季度展现出强劲的利润增长势头，尤其归母净利润增速亮眼，远超营收增速。这主要得益于核心产品“苏灵”在医保续约和解限后实现快速放量，市场份额显著提升，以及公司成本管理能力的加强。 创新研发助力未来发展 公司持续加大研发投入，多个新药研发项目进展顺利，包括针对消化系统肿瘤的KC1036、已达主要研究终点的金草片Ⅲ期临床试验，以及犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶新药注册申请获受理等。这些创新成果的逐步落地，有望为公司带来新的业绩增长点，支撑其长期发展。 主要内容 财务表现与成本控制优化 康辰药业在2023年实现营业收入9.20亿元，同比增长6.15%；归母净利润1.50亿元，同比大幅增长48.24%。进入2024年第一季度，业绩增长态势延续，实现营业收入1.99亿元，同比增长20.67%；归母净利润0.42亿元，同比激增62.28%。利润端的强劲增长主要源于所得税费用减少以及“苏灵”销量的显著提升。同时，公司成本管理能力得到明显提升，2023年销售毛利率达到89.02%，较2022年的85.44%提高了3.58个百分点。 核心产品市场扩张与贡献 核心产品“苏灵”在获得医保解限并顺利通过医保续约后，市场准入优势进一步扩大，实现了较快放量。2023年，“苏灵”销量同比增长19.83%，成为公司业绩增长的重要驱动力。公司计划未来将进一步丰富“苏灵”的循证医学证据，并积极拓展空白市场。另一主力产品“密盖息”也完成了2023年不低于1.2亿元的业绩承诺，预计未来将继续保持销量稳步增长。 创新药研发进展与潜力 公司持续发力创新，2023年研发投入达0.95亿元，研发费用率为10.32%。多个创新项目进展顺利： KC1036： 针对消化系统肿瘤、胸腺肿瘤等多个适应症的临床研究正在积极开展，已有超过200例受试者入组。 金草片： Ⅲ期临床试验已达到主要研究终点。 犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶： 新药注册申请已获得受理。 其他管线： KC1086、KC-B173等新药项目也在积极推进中。 这些创新成果的逐步落地，有望为公司带来新的业绩增量。 盈利预测调整与估值分析 鉴于“苏灵”销售情况略高于预期，中银证券调整了康辰药业的盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.79亿元、2.18亿元和2.94亿元，对应的每股收益（EPS）分别为1.12元、1.36元和1.84元，市盈率（PE）分别为26.3倍、21.6倍和16.1倍。基于上述分析，维持“买入”评级。 潜在风险因素提示 报告提示了康辰药业面临的主要风险，包括市场竞争加剧风险、新药研发进度不及预期风险以及医药行业政策风险。 总结 康辰药业凭借核心产品“苏灵”的强劲销售表现和有效的成本管理，在2023年及2024年第一季度实现了显著的利润增长。同时，公司在创新药研发方面投入持续，多个项目进展顺利，为未来业绩增长奠定了基础。鉴于其稳定的业绩增长、核心产品的市场优势以及丰富的研发管线，中银证券上调了盈利预测并维持“买入”评级，但投资者仍需关注市场竞争、研发进度及政策变化等潜在风险。

中心思想 业绩稳健复苏与投资评级 永新光学在2023年及2024年第一季度展现出营收逐季改善的趋势，尤其在条码扫描业务去库存影响减弱后，营收恢复双位数增长。公司通过优化产品结构和拓展新兴业务，有效应对市场挑战，盈利能力逐步修复。基于其稳健的增长前景和战略布局，分析师维持“买入”评级。 双引擎战略驱动高质量增长 公司成功实施“高端显微镜”和“光学元组件”双引擎发展策略。高端显微镜业务引领国产替代，NEXCOPE系列营收贡献显著；光学元组件业务则在条码复杂模组、车载激光雷达和医疗光学等高增长领域取得突破，为公司未来营收和利润的持续增长奠定坚实基础。 主要内容 公司营收利润逐季改善，维持“买入”评级 2023年及2024年Q1财务表现： 2023年公司实现营收8.5亿元，同比增长3.0%；归母净利润2.4亿元，同比下降15.6%。2024年第一季度营收达2.2亿元，同比增长14.7%；归母净利润0.46亿元，同比下降3.9%。 业务结构分析： 2023年光学元件营收4.2亿元，同比下降6.6%，主要受条码扫描业务去库存影响；显微镜业务营收4.1亿元，同比增长15.8%。 季度营收趋势： 尽管2023年上半年受条码扫描业务需求影响营收有所下滑，但从2023年第三季度至2024年第一季度，公司营收已恢复双位数同比增长。 毛利率变化： 2023年公司毛利率为38.4%，同比下降3.7个百分点。其中，光学元件系列毛利率同比减少6.0个百分点，显微镜系列毛利率同比减少0.9个百分点。2024年第一季度毛利率为37.7%，同比减少1.0个百分点，但环比增加2.2个百分点，显示出向上修复的趋势。 盈利预测调整： 鉴于光学元件业务的压力，分析师下调了2024-2025年盈利预测并新增2026年预测，预计2024/2025/2026年归母净利润分别为2.85/3.74/4.87亿元，对应EPS为2.56/3.36/4.38元。当前股价对应PE分别为28.5/21.7/16.7倍。 增长驱动因素： 公司条码复杂模组逐步放量，高端显微镜占比持续提升，激光雷达和医疗产品实现快速增长，预计未来营收将保持稳健发展。 实施高端显微镜和光学元组件“双引擎”策略，助力公司穿越周期高质成长 显微镜业务进展： 公司在高端显微镜国产替代方面取得显著成效，2023年NEXCOPE高端系列营收已接近1.4亿元。随着国内外市场的持续开拓，高端显微镜有望带来持续、优质的营收和利润增长。 光学元组件业务拓展： 条码扫描产品： 开始拓展高性能、高复杂度的模组产品，预计2024年下半年逐步批量出货。 车载和激光雷达业务： 2023年实现营收超过9000万元，同比增长超过50%。激光雷达产品已正式进入规模化生产，2024年第一季度新获得禾赛、图达通等定点项目。 医疗光学方面： 2023年实现营收6300万元，内窥镜镜头、手术显微镜等产品进展顺利。 风险提示 公司产品研发生产不及预期。 需求复苏不及预期。 高端产品推广不及预期。 激光雷达上车进度不及预期。 财务摘要和估值指标 营业收入： 预计从2023年的8.54亿元增长至2026年的18.61亿元，年复合增长率约29.6%。 归母净利润： 预计从2023年的2.35亿元增长至2026年的4.87亿元，年复合增长率约27.6%。 毛利率： 预计从2023年的38.4%逐步提升至2026年的39.7%。 ROE： 预计从2023年的12.9%提升至2026年的17.2%。 P/E： 预计从2023年的34.5倍下降至2026年的16.7倍。 总结 永新光学在2023年及2024年第一季度展现出营收逐季改善的积极态势，尤其在条码扫描业务去库存影响减弱后，公司营收恢复双位数增长。公司通过实施“高端显微镜”和“光学元组件”双引擎发展策略，成功推动高端显微镜国产替代，并积极拓展条码复杂模组、车载激光雷达和医疗光学等高增长业务。尽管2023年净利润受特定业务影响有所下滑，但毛利率已呈现环比修复趋势，且新兴业务的快速增长为公司未来业绩提供了强劲支撑。分析师基于公司稳健的增长前景和战略布局，维持“买入”评级，并预计未来几年营收和净利润将保持高速增长。

中心思想 猪价拖累业绩，养殖业务承压 天康生物2023年营收增长11.99%至190.26亿元，但受猪价持续低迷影响，归母净利润大幅亏损13.63亿元，同比下降585.55%。其中，第四季度亏损尤为严重，归母净利为-8.59亿元。公司盈利能力显著下滑主要归因于生猪养殖业务的巨额亏损，以及计提约5亿元的资产减值损失。 猪周期反转可期，盈利能力有望修复 尽管2023年业绩不佳，华泰研究维持“买入”评级，并预计2024年猪周期有望反转，这将驱动公司生猪养殖业务亏损收窄并逐步实现扭亏为盈。预计公司2024/25/26年净利润分别为-0.81/10.17/8.89亿元。考虑到公司出栏量持续增长以及养殖亏损有望收窄，给予公司2024年1.7x PB，目标价7.89元。 主要内容 2023年业绩回顾与投资评级 天康生物2023年实现营业收入190.26亿元，同比增长11.99%。然而，归属于母公司股东的净利润为-13.63亿元，同比大幅下滑585.55%。第四季度营收43.20亿元，同比增长5.27%，环比下降24.78%；归母净利润为-8.59亿元，同比下降3864%，环比下降1404%。公司盈利能力显著下滑的主要原因是猪价持续偏弱导致养猪业务出现较大亏损，同时计提了约5亿元的资产减值损失（主要为消耗性生物资产和部分存货）。基于对2024年猪周期反转的预期，华泰研究维持公司“买入”评级，并预计2024/25/26年净利润分别为-0.81/10.17/8.89亿元，目标价7.89元。 各业务板块表现分析 生猪养殖业务： 2023年公司生猪出栏282万头，同比增长39%；销售收入55.4亿元，同比增长8%。估算养猪业务亏损约10-11亿元，头均亏损约300-400元，肥猪完全成本约17-18元/公斤。23Q4由于猪价旺季不旺及年底计提存货跌价准备4.55亿元（其中肉品和生猪分别计提约1.1亿和3.43亿元），养猪业务亏损3-4亿元，头均亏损约400-500元。 饲料业务： 2023年全年销售饲料280万吨，同比增长21%；销售收入64.9亿元，同比增长17%。饲料单吨毛利约235元，同比小幅下滑。 动保业务： 2023年全年销售动物疫苗17.4亿头份（毫升），同比增长33%；销售收入9.96亿元，同比增长5.9%。动保业务毛利率约62.6%，同比小幅下滑。 生猪养殖业务展望与成本控制 公司预计2024年出栏目标为300-350万头，同比增长7%-24%，随着新建产能持续释放，该目标可实现性较强。在成本方面，公司生猪养殖成本在2023年9-10月已降至16.5元/公斤以下，但11-12月受冬季疫病影响及清理华北区生猪养殖业务导致成本有所上升。目前疫病影响趋于平稳，公司预计2024年2-3月养殖成本有望逐步回归正常，并通过优化饲料配方、更新种群、加强疫病防控等措施，争取将成本控制在15.5元/公斤，仍有较大下降空间。国内能繁母猪存栏在23H2加速去化并在24Q1延续，有望带动猪周期在2024年反转，生猪养殖行业进入持续盈利期，驱动公司业务亏损收窄并逐步扭亏为盈。 财务预测与估值分析 华泰研究对天康生物的盈利预测进行了调整。2024/2025年营业收入预测分别下调15%/17%，归母净利润预测分别下调105%/39%。主要调整原因包括：公司结合行情放缓了部分新增猪舍建设进度并终止了部分生猪养殖产能建设项目，因此下调了生猪出栏量预测（2024E/2025E分别从400/500万头下调至320/380万头）。同时，预计2024年猪价有望反转，后续母猪产能持续去化可能驱动猪价反转的高度和持续性超预期，因此上调了猪价预测（2024E/2025E分别从15/16元/公斤上调至16/17元/公斤）。此外，公司2023年养殖成本下降幅度低于预期，结合最新成本情况和降本规划，上调了养猪成本预测（2024E/2025E分别从12/12元/公斤上调至15/14元/公斤）。 主要风险提示 报告提示的主要风险包括猪价/成本表现不及预期，以及动保行业竞争格局恶化风险。 总结 天康生物2023年受猪价低迷影响，生猪养殖业务出现巨额亏损，导致公司整体由盈转亏。尽管饲料和动保业务保持稳健增长，但未能抵消养殖板块的拖累。展望2024年，随着能繁母猪存栏持续去化，猪周期有望反转，公司生猪养殖业务的亏损预计将收窄并逐步实现扭亏为盈。公司计划通过成本控制措施进一步提升养殖效率，并预计2024年出栏量将持续增长。华泰研究维持“买入”评级，认为公司未来盈利能力有望修复。

中心思想 2023年业绩强劲增长，核心业务表现突出 戴维医疗在2023年实现了显著的业绩增长，营业收入同比增长22.18%，归母净利润同比增长51.62%，扣非归母净利润同比增长61.78%。这主要得益于国家财政贴息贷款政策的落实，以及公司在儿产科保育设备和微创外科手术器械两大核心业务上的稳健发展和产品结构优化。儿产科保育设备业务通过丰富产品线和推出高端产品实现20.17%的增长，而微创外科手术器械业务则受益于集采放量，实现了24.48%的高增长，其中吻合器系列产品表现尤为突出。 研发创新驱动，国际化战略加速布局 公司持续加大研发投入，尽管研发费用率同比略有下降，但通过积极布局急救手术ICU产品，优化产品组合，并成功获得多项医疗器械注册证及授权专利，有效巩固了其核心竞争力并形成了较高的技术壁垒。同时，戴维医疗积极推进国际化战略，2023年海外营收同比增长25.93%，并在葡萄牙设立子公司，进一步扩大了国际市场覆盖。目前，其儿产科保育设备已服务全球超过140个国家和地区，微创外科手术器械也覆盖83个国家和地区，显示出公司在全球市场的强大拓展能力。尽管202