大北农(002385) 　　主要观点： 　　2023年亏损21.74亿元，2024Q1亏损2.09亿元 　　公司发布2023年报和2024年一季报：2023年实现收入333.90亿元，同比增长3.1%，实现归母净利润-21.74亿元，同比转亏，业绩下滑主要系养殖业务亏损叠加资产减值、信用减值所致；其中，2023Q4公司实现收入94.59亿元，同比下降8.2%，归母净利润-12.65亿元；2024Q1公司实现收入67.07亿元，同比下降13.8%，归母净利润-2.09亿元。 　　饲料业务稳健增长，种子业务表现亮眼 　　2023年，公司饲料产品实现收入240.21亿元，同比增长7.8%，饲料收入占营业收入比重71.9%，毛利率12.4%，同比提升0.92个百分点。饲料外销销量585.05万吨，同比增长10.1%，其中，猪料销量465.92万吨，同比增长14.0%，反刍料销量67.04万吨，同比增长5.5%，水产料销量32.42万吨，同比下降24.6%。2023年，公司种业产品实现14.05亿元，同比增长48.8%，种业收入占营业收入比重4.2%，毛利率32.3%，同比下降5.32个百分点。2023年公司种子销量6166万公斤，同比增长47.4%，其中，玉米种子销售收入9.25亿元，同比增长63.8%；水稻种子销售收入4.0亿元，同比增长13.0%。 　　生物育种方面，截至2024Q1，共有64个转基因玉米品种通过国家审定，其中使用大北农性状的品种37个，占比58%；共有17个转基因大豆品种通过国家审定，其中大北农自育高油高产大豆品种6个，大北农自有审定品种9个。 　　2023年公司生猪出栏604.87万头，24Q1养殖成本改善明显2023年，控股公司生猪销售收入57.02亿元，同比增长4.3%。控股及参股公司生猪出栏量604.87万头，同比增长36.5%，其中，控股公司出栏366.07万头，占比60.5%；参股公司出栏238.80万头，占比39.5%。生猪养殖业务稳健发展，公司通过品种优化、加强生物安全防控、费用优化等途径持续降本增效，据我们测算，2024Q1公司生猪养殖育肥完全成本约为15.1元/公斤。 　　生猪逻辑转向猪价反转，出栏均重、南方暴雨影响周期高度2022年12月-2024年3月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响，将影响本轮猪周期价格高度。 　　投资建议 　　我们预计2024-2026年公司实现营业收入364.13亿元、424.59亿元、479.20亿元，同比增长9.1%、16.6%、12.9%，对应归母净利润1.04亿元、12.09亿元、15.10亿元，对应EPS0.03元、0.29元、0.37元，维持“买入”评级不变。 　　风险提示 　　疫情；猪价上涨晚于预期。

　　金域医学(603882) 　　核心观点 　　新冠检测业务基数影响表观增速，公司打磨内功提升发展韧性。2023年实现营收85.40亿（-44.82%），归母净利润6.43亿（-76.64%），扣非归母净利润3.65亿（-86.53%），由于公共卫生事件相关的检验需求减少，公司医学诊断服务收入下降明显，同时公司应收账款由于账龄变动和会计准则要求进行了相应坏账计提，2023年信用减值损失达4.89亿。2023年8月公司出售广州金墁利72%的股权，确认相应非流动性资产处置损益。公司升级医检服务业务战略，牢固“集团一盘棋”思想，统筹优化组织架构，从体制机制上打破地区分割和部门壁垒，提升组织活力、整体竞争力和发展韧性。2024年第一季度实现营收18.41亿（-13.05%），归母净利润亏损0.19亿，主要由于上年同比数据基数较高，而一季度为传统淡季。 　　核心业务稳中有升，创新业务表现亮眼。2023年公司常规医检收入77.26亿，同口径增长15.35%，在多变的外部环境和政策扰动下，公司核心业务保持稳健发展。从疾病线来看，感染性疾病、神经与精神疾病、心血管与内分泌疾病和肾脏与风湿疾病等诊断业务放量明显。伴随老龄化和疾病谱演变趋势，公司凭借优异的创新开发能力持续推出高端检验项目，近三年新开发项目于2023年贡献收入达6.38亿，成为重要的增长驱动力，部分特检项目如感染tNGS系列、阿尔兹海默病检测、肿瘤特色肿标等表现亮眼。 　　毛净利率下滑，经营性现金流保持稳健。2023年公司毛利率为36.5%（-6.6pp），销售费用率11.9%（+2.1pp），管理费用率8.4%（+1.9pp），研发费用率5.5%（+1.4pp），费用率均有不同程度提升，使得净利率下降至4.3%（-10.9pp）。随着公司业务恢复常态和降本增效措施陆续落地，各项费用率预计将回到正常水平，盈利能力有望逐步回升。2023年经营活动产生的现金流量净额为12.31亿（-36.81%），与归母净利润的比值为191%。 　　投资建议：金域医学专注第三方医学检验领域，拥有成本优势和规模效应，顺应政策趋势持续提升市场份额。基于高强度的自主研发和产学研一体化，每年推出数百项创新项目，保持技术领先性。高端技术平台的不断完善和“医检4.0”数字化转型战略落地将驱动公司盈利能力稳健提升。综合考虑应收账款坏账计提、行业环境和监管政策影响，下调2024-25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年归母净利润为8.69/10.76/13.22亿（2024-25年原为12.08/15.64亿），同比增长35.0%/23.9%/22.8%，当前股价对应PE19/16/13x，维持“买入”。 　　风险提示：应收账款坏账计提风险；行业竞争加剧风险；政策变动风险。

　　联影医疗(688271) 　　核心观点 　　业绩实现较快增长，彰显发展韧性。2023年公司实现营收114.11亿元（+23.52%），归母净利润19.74亿元（+19.21%），扣非归母净利润16.65亿元（+25.38%）。其中23Q4单季营收39.78亿元（+17.72%），归母净利润9.10亿元（+20.17%），扣非归母净利润8.36亿元（+37.55%）。在行业整顿背景下，公司2023年业绩实现较快增长，彰显发展韧性。分季度看，三季度由于受到行业整顿的影响，收入和利润规模较二季度环比下降，四季度随着行业整顿影响减弱及配置证放宽政策的逐步落地，业绩实现环比和同比增长。2024年一季度营收23.50亿元（+6.22%），归母净利润3.63亿元（+10.20%），扣非归母净利润3.00亿元（+8.52%），业绩持续稳步增长。 　　设备销售稳健增长，维修服务和软件业务快速发展。在配置证放宽政策的利好因素影响下，尽管受到一定行业整顿的扰动，设备销售仍取得较好表现，2023年收入99.27亿元（+21.1%），其中CT/MR/MI/XR/RT产品线收入分别同比+7.8%/+58.5%/+1.4%/+32.8%/+6.9%，MR、XR增长比较突出；维修服务业务快速增长，实现收入10.7亿元（+42.8%），收入占比达9.4%（+1.3pp），主要得益于终端装机量的持续提升；软件业务高增长，收入1.74亿元（+124.85%），主要得益于数智化的持续赋能以及去年同期基数较低所致。 　　毛利率有所提升，费用投入加大。2023年公司毛利率48.48%（+0.12pp）中高端产品收入占比提升、维修服务收入占比提升，毛利率基本维持稳定。销售费用率15.51%（+1.14pp），管理费用率4.91%（+0.25pp），研发费用率15.15%（+1.01pp），财务费用率-1.30%（-0.24pp），四费率34.26%（+2.16pp），销售、管理、研发费用率均有所提升，主要系公司持续深化技术和人才储备，强化营销体系建设，不断提升核心竞争力。 　　投资建议：在行业整顿背景下，公司2023年业绩实现较快增长，彰显发展韧性，下调24、25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年营收139.3/168.1/202.5亿元（原24、25年为149.1/184.2亿元），同比增速22.0%/20.7%/20.5%，归母净利润24.0/29.7/36.0亿元（原24、25年为26.4/31.6亿元），同比增速21.6%/23.6%/21.3%，当前股价对应PE=46/37/31x，维持“增持”评级。 　　风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；地缘政治风险。

　　普门科技(688389) 　　核心观点 　　2023年营收呈现良好增长态势，归母净利润同比增长31%。2023年公司实现营收11.46亿元（+16.55%），归母净利润3.29亿元（+30.65%），扣非归母净利润3.13亿元（+34.39%）。其中第四季度实现营收3.37亿（+8.71%），归母净利润1.24亿（+25.66%），公司主营的治疗与康复和体外诊断两大业务不断丰富和完善产品体系，同时公司营销能力进一步加强，带动收入呈现良好的增长。2024年一季度实现营收3.06亿元（+10.06%），归母净利润1.07亿元（+21.69%），保持稳健增长趋势。 　　治疗与康复类业务快速增长，进一步深化国际业务布局。分产品看，2023年体外诊断类产品营收8.29亿元（+10.73%），其中检验设备营收3.10亿元（+15.68%），检验试剂5.18亿元（+7.96%），临床应用持续上量，特别是发光和糖化两大系列产品拉动了相关业绩增长。2023年治疗与康复类产品营收3.04亿元（+33.79%），其中医用产品类营收2.88亿元（+32.30%），家用产品类营收0.16亿元（+66.51%），核心临床医疗产品如空气波、排痰机等继续保持较好增长，同时皮肤医美系列获得行业好评带动了新业务板块的业绩增长。分地区来看，公司加强国内、国际营销系统能力建设，2023年国内业务营收8.09亿元（+23.82%），国际业务营收3.24亿元（+0.47%），若剔除疫情相关产品，海外业务保持较好增长。 　　毛净利率持续提升，经营性现金流保持健康优质。随着公司的产品结构不断优化，高毛利率产品销售占比提升，同时规模效应逐步显现，2023年毛利率提升至65.81%（+7.29pp）。销售费用率16.99%（+1.95pp），主要是销售人员工资、差旅费增加以及2023年开始运营电商平台相应的推广费增加；研发费用率14.82%（-2.55pp），管理费用率5.32%（+0.66pp），财务费用率-2.76%（+0.87pp）；归母净利率进一步提升至28.68%（+3.10pp）。2023年经营性现金流净额为3.04亿（+11.82%），经营性现金流净额与归母净利润的比值达到93%，持续保持健康优质。 　　投资建议：考虑行业政策和宏观环境的影响，下调2024-25年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-26年归母净利润为4.20/5.24/6.40亿（2024-25年原为4.30/5.59亿），同比增长27.7%/24.9%/22.0%；当前股价对应PE分别为20/16/13倍。公司横跨体外诊断与治疗康复两大优质赛道，拥有高壁垒的电化学发光技术平台，前瞻布局皮肤医美和消费健康领域，成长前景广阔，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、销售推广不及预期、研发进展不及预期、汇率风险。

　　东富龙(300171) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现收入56.4亿元（+3.2%），归母净利润6亿元（-29.1%），扣非归母净利润5.6亿元（-28.6%）；2024Q1实现收入11.1亿元（-22.1%），归母净利润0.6亿元（-72%），扣非归母净利润0.6亿元（-73.4%）。 　　2023年收入稳健增长。2023年公司制剂事业部实现收入30.7亿元（+15.31%），生物工艺事业部实现收入13.3亿元（-21.64%），工程事业部实现收入5.9亿元（-0.08%），食品事业部实现收入3.3亿元（+0.33%），售后服务与配件实现收入3.2亿元（+32.7%），其他业务收入实现收入0.1亿元（+217.78%）。海外业务实现收入12.5亿元，收入占比为22.21%（+19.45%）。2023年公司毛利率为35.33%，同比-3.72pp。2023年公司管理/销售/研发费用分别为3.4亿/5.5亿/3.8亿元，同比增长30.2%/17.43%/14.03%。2024年Q1公司实现收入11.1亿元（-22.07%），净利润较同期下降72.01%，主要系受市场竞争影响，公司在产品覆盖、客户覆盖及区域覆盖等策略上作出动态适配，导致毛利率有所下降。 　　持续扩展事业，耕耘海外市场：公司具有优势包括较强的创新研发能力，完善的销售网络，领先的品牌优势和提供综合解决方案的能力；相比国外龙头企业，公司在扩大规模和开发核心技术方面依旧面临挑战。公司提出“M+E+C（AI）”策略，专注药物制造科学与药机科学的研究，践行制药装备与制药工艺的融合，并且坚定推进国际化战略。 　　盈利预测：预计2024-2026年净利润分别为3.2亿元、3.9亿元、4.6亿元。 　　风险提示：下游需求景气度不及预期、公司研发进展不及预期、竞争格局恶化等风险。

　　周度观点 　　万华化学发布了180万吨MDI技改及18万吨己二胺项目、MDI/HDI技改扩能一体化项目环保设施竣工、调试情况的公示。根据公示，这两个项目均于2024年4月建设完成，调试时间为2024年4月26日至2024年7月26日。 　　截至2024.05.10，聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为17300/18800/14200/9150/9175元/吨，周环比分别为+1.76/-0.53/-6.58/0/+0.55%。聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚价差周环比分别为+10.78/+5.55/-10.83/+0.18%。 　　目前MDI处于节后补库期，库存处于历史中枢水平，下游需求逐步进入春节旺季，价格短期有修复预期。万华化学宁波+福建基地的MDI装置将为万华MDI贡献增量，MDI及TDI价格、价差的修复将改善公司主营业务业绩。 　　风险提示：项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期

　　国药一致(000028) 　　投资要点： 　　公司当前位置具有业绩和估值双重提升的逻辑， 1） 业绩方面， 零售业务的盈利能力存在较大的提升潜能， 随着各项毛利改善措施落地， 零售业务的盈利能力有望快速提升， 拉动整体业绩增长。 2） 估值方面， 公司当前估值低于行业平均水平， 随着内在经营效率改善的预期兑现， 估值有望得到持续修复。 　　医药批发业务深耕两广区域， 增长预期稳健。 　　公司医药批发业务在两广区域分销业务规模领先， 客户网络布局既广且深，2023 年已覆盖 1110 家二三级医疗机构、 6155 家零售终端机构和 8373 家基层医疗机构， 盈利能力稳健。 随着公司持续完善两个区域的客户网络布局，加快业务数字化、 多元化转型， 公司在两广区域的领先地位将更加稳固，整体维持稳健的增长。 　　医药零售业务全国连锁布局， 盈利能力释放潜能巨大。 　　公司医药零售业务以国大药房为主体， 截止 2023 年共拥有药房门店数量10516 家， 其中直营门店 8528 家， 加盟门店 1988 家， 网络遍布 20 个省市自治区， 覆盖国内超过 160 个城市。 国大药房的净利率和毛利率相比同行存在较大提升空间， 而公司多项毛利改善措施已逐步落地， 包括总部管理模式的变化、 毛利提升项目小组（采购、 商品、 自有品牌、 营销、 运营）的成立等， 通过品类结构的调整和采购流程的优化， 零售业务盈利能力有望逐步改善。 　　四大联营企业贡献稳定的投资收益。 　　联营投资收益每年为公司带来可观的利润贡献， 2018-2023 年占利润比例基本均在 20%以上。 公司联营投资收益主要由四大联营企业贡献， 分别为国药现代、 国药致君、 万乐药业、 致君坪山， 2023 年贡献的投资收益比例分别为 29%、 23%、 22%、 26%。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 820/874/926 亿元， 同比增长8.6%/6.6%/6.0%， 归母净利润分别为 18.5/20.6/22.4 亿元， 分别同比增长15.5%/11.6%/8.5%， 对应当前 PE 分别为 12/11/10 倍。 我们选取医药商业板块中的国药股份、 上海医药、 九州通、 益丰药房、 老百姓、 大参林作为可比公司， 国药一致估值低于可比公司平均水平。 公司作为全国领先的医药批发和零售平台， 批发业务深耕两广区域， 区域优势明显， 零售业务盈利能力释放潜能巨大， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 　　风险提示： 零售业务利润率改善不及预期、 零售门店扩张不及预期、 行业政策风险

　　海思科(002653) 　　核心观点 　　麻醉产品销售收入快速增长，环泊酚有望年内在美国提交NDA。2023年，公司实现营收33.55亿元（同比+11.3%），归母净利润2.95亿元（同比+6.5%），扣非归母净利润2.42亿元（同比+153.2%）。2024Q1，公司实现营收7.52亿元（同比+20.6%），归母净利润0.92亿元（同比+219.9%），扣非归母净利润0.3亿元（同比+4.4%）。 　　分产品看，麻醉产品实现销售收入8.50亿元（同比+94.5%），核心产品环泊酚目前在国内已获批“非气管插管手术/操作中的镇静和麻醉”、“全身麻醉诱导和维持”、“重症监护期间的镇静”等适应症，“全麻诱导”适应症的美国Ph3临床研究顺利推进中，年内有望提交NDA申请；肠外营养系产品实现销售收入6.15亿元（同比-4.1%），毛利率60.79%（同比-4.9pp）；肿瘤止吐和肝胆消化产品分别实现销售收入2.12/0.67亿元，分别同比-20.3%/+1.5%，核心产品思复（多烯磷脂酰胆碱注射液）和立必复（甲磺酸多拉司琼注射液）于2023年完成销售模式转换，全面回收医院终端转为自营团队专业化学术推广模式。 　　创新药转型初见成效，临床管线进入收获期。目前，公司有12个进入临床阶段的1类创新药管线。其中，HSK16149（思美宁）“糖尿病外周神经痛”适应症有望在2024年获批上市，“带状疱疹后神经痛”适应症上市许可审评中；镇痛药物HSK21542注射剂型“腹部手术术后镇痛”适应症已于2023年10月申报NDA，目前在审评中；超长效降糖药物HSK7653片于2023年12月完成了发补研究并递交相关资料，目前在发补审评中。 　　投资建议：公司创新药转型进入收获期，环泊酚国内静脉麻醉市场份额快速提升，美国“全麻诱导”适应症Ph3临床有序推进；HSK21542、HSK16149、HSK7653等创新品种已提交NDA申请，有望年内获批；布局DPP1、THRβ等靶点，PROTAC等技术平台，管线储备丰富。预计2024-2026年，公司营收分别为40.15/49.31/58.85亿元，归母净利润分别为4.51/6.59/9.16亿元。综合相对估值法和绝对估值法，得出公司价格区间为31.95~34.38元，较目前股价有6%~14%上涨空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 　　风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、在研产品研发失败的风险、产品商业化不达预期的风险等。