报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　化工行业：节能降碳方案发布，行业格局有望进一步优化。5月29日，国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》，方案对2024年单位GDP能源消耗和碳排放下降幅度提出明确要求，严控炼油、电石、磷铵、黄磷等行业新增产能，推动行业向高效环保转型。高污染、高耗能行业落后产能有望加速出清，行业格局将进一步优化，建议关注磷化工、纯碱、氯碱等行业。据百川盈孚数据，截至5月31日，轻质纯碱市场价为2172元/吨，较上周同一工作日上升61元/吨；重质纯碱市场价为2314元/吨，较上周同一工作日上升29元/吨。轻重碱价差为142元/吨。本周纯碱产量66.87万吨，较上周下降0.6%；行业总体开工率80.01%，较上周下降0.49pcts。本周纯碱库存65.16万吨，较上周下降2.67%。 　　磷化工：政策严控磷铵、黄磷新增产能，磷化工景气有望提升。节能降碳行动方案严格控制黄磷、磷铵的新增产能，预计将优化行业格局并提升磷矿石的景气度。近期磷酸一铵市场价格上涨，因供应端产量提升有限，原料成本上升提供支撑，水溶肥需求旺季和磷酸铁产量增长加大供需缺口。根据百川盈孚数据，截至5月31日，磷酸一铵的价格为3110元/吨，较上周五上升73元/吨；磷酸一铵本周周度产量为19.6万吨，较上周上升1.18万吨，周度开工率为50.3%，较上周上升3.02个百分点；周度库存量为11.21万吨，较上周下降0.08万吨。 　　2.核心观点 　　（1）化工：《2024-2025年节能降碳行动方案》通过限制新增产能和促进技术改造，引导化工行业向高效、环保转型，行业格局将进一步优化，建议关注磷化工、纯碱(远兴能源、山东海化等)、氯碱(新疆天业等)。 　　（2）磷化工：节能降碳方案严格限制黄磷、磷铵新增产能，预计磷矿石景气有望维持。水溶肥需求旺季和磷酸铁产量增长带动磷酸一铵价格上涨。建议关注：云天化、兴发集团、湖北宜化、川恒股份等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　核心观点： 　　国改深化+新“国九条”大环境下，头部央企有望受益：国企改革深化+新国九条下，央企作为表率，有望实现优势资源整合、经营改善、人员优化、提高分红等利好催化兑现； 　　国药为央企集团，体系庞大，资源雄厚，改善潜力巨大：国药集团是由国务院国资委直接管理的中央企业。集团营业收入超7000亿元，位列世界500强企业第80位，全球制药企业首位，下属有上市公司9家，1700家企业；国药系不少上市公司在同行业中的经营水平与估值均处于行业低位，提升空间巨大； 　　人事调整+并购整合，大动作不断，持续兑现改革成效：1）人事变动：新总经理赵炳祥任集团总经理，迎来新掌门人，子公司关键岗位亦有较多变动；2）并购整合：20年收购太极集团、九强生物，23年收购卫光，24年2月中国中药私有化，集团内外部整合机会诸多，多家上市公司有望迎来收并购；）激励措施：同为央企的华润系已完成多家公司的股权激励，国药系尚未有股权激励落地，未来有望持续兑现。 　　国药系相关公司： 　　太极集团（中药）：国药入主改革成效显著，24Q2-3业绩拐点明确，后续多项催化。24年预计利润11.1亿，估值19倍PE。 　　国药现代（工业）：Q1利润同比80-90%，原料药提价+集采出清，并购元年，24年预计利润9.5亿，估值16倍PE。 　　国药一致（药店）：零售净利率改善确定性强，24-26年利润CAGR13%，24年预计利润18.5亿，估值11倍PE。 　　国药股份（精麻分销）：麻药配发份额高达80%，参股人福20%，24年预计利润23.8亿，估值8倍PE。 　　天坛生物（血制品）：采浆量增长超预期，层析静丙、重组八因子新品种贡献增长。根据iFinD一致预期，24年一致预期利润13.6亿，估值34倍PE。 　　卫光生物（血制品）：23年国药并购，有望同天坛进行整合。根据iFinD一致预期，24年一致预期利润2.6亿，估值26倍PE。 　　九强生物（器械）：IVD稳健增长，并购增长细分布局，未来将成为国药器械平台。根据iFinD一致预期，24年一致预期利润5.9亿，估值16倍PE。 　　国药控股（分销）：药品分销、器械分销、医药零售三大板块稳健增长。根据iFinD一致预期，24年一致预期利润98.5亿，估值6倍PE。 　　中国中药（中药）：中药配方颗粒集采落地，根据iFinD一致预期，24年一致预期利润13亿，估值15倍PE。 　　风险提示：负向政策超预期；竞争加剧超预期风险；业绩不及预期风险；价格波动风险；新品研发与推广不及预期风险。

　　行业观点 　　首款mRNARSV疫苗获批上市，关注国内相关布局机会。 　　Moderna于2024年5月31日宣布其RSVmRNA疫苗（商品名：mRESVIA）获得FDA批准上市，用于保护60岁以上老年人不被RSV感染，成为mRNA新冠疫苗之后首款上市的常规mRNA疫苗。 　　呼吸道合胞病毒（RespiratorySyncytialVirus,RSV）属肺炎病毒科正肺病毒属，婴幼儿和老年人为其易感人群，会造成较大医疗和社会负担。2023年GSK和辉瑞推出自主研发的重组蛋白亚单位RSV疫苗上市首年总销售额便迅速放量，其中GSK的AREXVY实现销售额12.4亿英镑；辉瑞ABRYSVO则实现销售额8.9亿美元，显示其下游需求的旺盛以及未来旷阔的市场空间。 　　首款mRNARSV疫苗获批上市，关注国内相关布局机会。 　　目前全球范围内RSV研发热度高涨，国内企业大部分自主研发产品仍处于临床前阶段。目前进度最快的为艾棣维欣的重组蛋白RSV疫苗(AEO11佐剂)AD110，预计2024年可以完成2期临床。 　　在授权引进方面，2023年10月，智飞生物与GSK就RSV疫苗达成初步合作意向，若后续合作落地，受益于智飞生物在国内的销售渠道以及AREXVY优异的临床效果，预计未来几年将成为中国RSV疫苗市场独占产品，打开中国RSV预防市场。 　　投资策略 　　主线一：围绕创新，布局“空间大”“格局好”的品类，如阿尔兹海默、核医学、高端透皮贴剂等细分领域投资机会，建议关注东诚药业、九典制药、一品红、康辰药业、恒瑞医药、中国同辐、和黄医药、君实生物等。主线二：掘金海外市场大有可为，建议关注药明生物、凯莱英、康龙化成、博腾股份、新产业、奥浦迈、药康生物、健友股份、苑东生物等。主线三：关注其他景气度边际转暖的赛道，如原料药、器械、药店、口腔和中医医疗服务等领域，建议关注司太立、安杰思、心脉医疗、微电生理、爱康医疗、益丰药房、固生堂、通策医疗等。 　　苑东生物：1）精麻产品集采+大单品贡献公司短期业绩增量；2）麻醉镇痛创新管线持续催化公司中期业绩。公司氨酚羟考酮和吗啡纳曲酮缓释片有望于2024年申报上市；3）精麻赛道制剂出口助力公司中长期发展。公司阿片解毒剂纳美芬注射液已于2023年获FDA批准上市，迈出制剂出海关键一步。 　　凯因科技：公司是国产泛基因型丙肝口服方案龙头，核心品种凯力唯高速放量。研发方面，目前长效干扰素乙肝功能性治愈适应症处于临床3期，乙肝功能性治愈市场空间大，竞争格局好，目前处于3期的只有凯因科技和特宝生物。 　　云顶新耀：公司手握两款创新药产品2024年为依嘉完整销售年度，公司预计2024年收入2-3亿元；国内首款IgAN创新药耐赋康将于2024年5月正式商业化，全年预计收入4-5亿元。公司聚焦感染、肾科、自免及mRNA平台，销售团队专业、精简、聚焦核心医院。公司预计2024年整体收入7亿元，2025年实现现金流盈亏平衡。 　　司太立：2024年公司成本端改善，业绩弹性明显。逆市定增扩产，彰显公司后续行业景气度提升的信心，助力公司巩固行业领先地位。公司造影剂龙头地位稳固，中长期主成长逻辑未变。公司围绕碘造影剂完成“中间体+API+制剂”一体化布局，3大核心API产能在2200吨左右，碘造影剂龙头地位稳固。当前全球碘造影剂API需求量超1万吨，且大部分由原研主导，公司替代空间巨大。 　　海泰新光：公司是硬式内窥镜行业龙头厂商，光学积淀深厚，从零部件领域全面进军整机系统。零部件业务中海外大客户库存周期已到底部，新品推广顺利，发货节奏进入上升期；自有品牌2023年三条业务线全面完成注册，国药新光、中国史赛克、自有渠道有望在2024年迎来快速发展元年，带来新的增长动力；此外以深厚的光学技术为切入点，布局和拓展光学业务产品线，随着需求恢复公司有望持续受益。 　　微电生理：心脏电生理领域国产龙头公司，国产首家全面布局射频、冷冻、脉冲三种消融方式的公司，并在三维手术量上优势显著，累计超过4万台，积累了大量临床反馈，为后续高端产品放量奠定基础。电生理行业国产化率不足20%、国产替代空间广阔，公司率先获批高密度标测导管、压力感知射频导管、冷冻消融导管等高端产品，填补国产空白，有望全面进军房颤等核心市场，引领国产替代。公司今年一季度以来手术量趋势良好，集采影响逐步减弱、高端产品开始放量，公司迎来发展拐点。微创集团负面因素对其影响有限；电生理行业高增长优势继续兑现；估值有空间（远期折现&比对迈瑞收购惠泰的定价）。 　　澳华内镜：软镜领域龙头公司，4K新品300去年收入快速增长，受到下游广泛认可，预计今年迎来装机放量期，其余200等产品持续迭代满足不同客户需求，享受行业需求快速增长和国产替代加速趋势。今年Q1保持快速增长，全年维持收入50%增长预期，PS估值有优势。 　　泰格医药：订单价格与业绩估计见底+创新药政策持续兑现预期。 　　固生堂：我国中医连锁的头部品牌，公司线下诊所通过标准化管理带来高质量扩张，线上问诊与患者管理结合，提升患者服务体验，打破医生的地域限制。强大的获医能力与充足的医师资源构建公司的核心护城河，保障公司扩张并引流患者。公司不断获医，未来成长确定性强。 　　行业要闻荟萃 　　1）AsahiKasei以约11亿美元收购CalliditasTherapeutics；2）百奥泰「戈利木单抗」生物类似药以至高1.575亿美元达成授权合作；3）诺华终止开发KRASG12C抑制剂；4）康方「依沃西单药」对比「帕博利珠」1L治疗PD-L1阳性NSCLC的III期临床获决定性胜出阳性结果。 　　行情回顾 　　上周A股医药板块下跌0.94%，同期沪深300指数下跌0.60%，医药行业在28个行业中涨跌幅排名第17位。上周H股医药板块下跌1.52%，同期恒生综指下跌2.61%，医药行业在11个行业中涨跌幅排名第6位。 　　风险提示 　　1）政策风险：医保控费、药品降价等政策对行业负面影响较大；2）研发风险：医药研发投入大、难度高，存在研发失败或进度慢的可能；3）公司风险：公司经营情况不达预期。

　　益丰药房(603939) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2023年报与2024年一季报。公司2023年实现营收225.88亿元，同比增长13.59%，实现归母净利润14.12亿元，同比增长11.90%。2023年Q4实现营收67.00亿元，同比增长2.47%，实现归母净利润4.13亿元，同比下降5.81%。2024年Q1实现营收59.71亿元，同比增长13.39%，实现归母净利润4.07亿元，同比增长20.89%。 　　点评： 　　门店规模持续扩张，直营门店突破万家。公司坚持“区域聚焦+稳健扩张”的发展战略，通过“新开+并购+加盟”多种形式推动门店扩张，深耕中南华东华北市场。2023年公司新增门店3196家，其中自建门店1613家，并购门店559家，加盟店1024家。截至2024年Q1末，公司门店总数达到13920家，其中加盟店3157家。2024年公司预计仍将保持快速扩张节奏，计划新增门店4000家，其中自建1800家，并购700家，加盟1500家。我们认为公司将通过内生外延持续推动门店规模增长。 　　门诊统筹政策持续推进，头部连锁药店有望受益。2023年以来全国门诊统筹政策陆续推进，截至2023年底公司开通门诊统筹门店4200多家，在总门店中占比超过30%。目前各省份药店门诊统筹政策执行和落地情况有所不同。公司作为行业龙头，在门店运营，药品供应，统筹系统对接等方面具备优势，未来伴随更多门店陆续纳入门诊统筹，有望对公司业绩带来边际增量。 　　主营业务稳健提升，批发业务快速增长。2023年公司实现零售业务收入201.85亿元，同比增长12.00%，医药批发业务18.92亿元，同比增长39.23%。中西成药收入170.95亿元，同比增长15.93%，中药收入21.80亿元，同比增长23.30%，非药品收入28.03亿元，同比下降2.30%。 　　期间费用率持续优化，精细化运营能力突出。2023年公司销售毛利率为38.21%，同比下降1.32pp，销售净利润为7.00%，同比下降0.18pp；期间费用率为29.08%，同比下降0.65pp，其中销售费用率为24.29%，同比下降0.24pp，管理费用率为4.26%，同比下降0.29pp，财务费用率0.38%，同比下降0.15pp。我们认为公司拥有突出的精细化运营能力，有效推动费用率水平不断优化。 　　盈利预测与投资建议：公司业绩稳健提升，门店规模持续扩张。我们预计公司2024-26年归母净利润为17.7、21.7、26.7亿元（24-25年原预测为18.5、22.4亿元），增速分别为25.5%、22.4%、22.8%，公司作为药店行业龙头，应给予估值溢价，根据可比公司估值，给予公司2024年30倍PE，目标价52.50元（原目标价为43.80元，2023年30倍，+20%），维持“优于大市”评级。 　　风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险，门诊统筹政策落地不及预期。

　　总结：人凝血因子Ⅷ、人白持续增长 　　1.静注人免疫球蛋白：批签发合计282批次(-23.37%)，其中天坛静注人免疫球蛋白102批次(-11.30%)，莱士静注人免疫球蛋白54批次(-18.18%)，泰邦静注人免疫球蛋白43批次(-40.28%)，华兰静注人免疫球蛋白34批次(-39.29%)，博雅静注人免疫球蛋白19批次(-26.92%)，派林静注人免疫球蛋白18批次(+20.00%)，卫光静注人免疫球蛋白12批次(-33.33%)。 　　2.人血白蛋白：批签发合计379批次(+18.07%)，其中天坛人血白蛋白118批次(+0.85%)，华兰人血白蛋白74批次(+5.71%)，泰邦人血白蛋白62批次(-10.14%)，莱士人血白蛋白62批次(+287.50%)，派林人血白蛋白30批次(+150.00%)，博雅人血白蛋白19批次(+35.71%)，卫光人血白蛋白14批次(-39.13%)。 　　3.人凝血因子Ⅷ：批签发合计133批次(+34.34%)，其中莱士人凝血因子Ⅷ40批次(+300.00%)，华兰人凝血因子Ⅷ29批次(-17.14%)，泰邦人凝血因子Ⅷ18批次(-50.00%)，天坛人凝血因子Ⅷ30批次，派林人凝血因子Ⅷ13批次(+85.71%)。 　　4.人凝血酶原复合物（PCC）：批签发合计48批次(-40.00%)，其中天坛人凝血酶原复合物25批次(+257.14%)，华兰人凝血酶原复合物10批次（-80.00%），泰邦人凝血酶原复合物9批次（+350.00%），莱士人凝血酶原复合物4批次(+33.33%)。 　　5.人纤维蛋白原：批签发合计60批次(+17.65%)，其中莱士人纤维蛋白原31批次(+82.35%)，博雅人纤维蛋白原12批次(-36.84%)，泰邦人纤维蛋白原9批次(-18.18%)，华兰人纤维蛋白原7批次(+75.00%)，天坛人纤维蛋白原1批次。 　　6.破伤风人免疫球蛋白:批签发合计29批次(-48.21%)，其中天坛破免13批次(+8.33%)，华兰破免4批次(-86.21%)，莱士破免3批次，泰邦破免3批次(-70.00%)，派林破免6批次(+50.00%)。 　　7.乙型肝炎人免疫球蛋白：批签发合计7批次(-16.67%)，其中华兰乙免1批次(-83.33%)，泰邦、莱士、天坛乙免各2批次。 　　8.狂犬病人免疫球蛋白：批签发合计29批次(+16.00%)，其中华兰狂免19批次(+90.00%)，天坛狂免3批次(-25.00%)，莱士狂免2批次，泰邦狂免2批次(-33.33%)，派林狂免2批次(-60.00%)，博雅狂免1批次(-50.00%)。

　　万邦医药(301520) 　　立足临床业务，致力打造医疗健康CRO平台 　　公司是国内较早提供药物研发服务的CRO企业之一，经历18年发展，已具备提供药学研究和临床研究全流程服务的能力，并致力打造医疗健康CRO平台。2015年以来，公司累计承接药学研究服务和临床研究服务项目超过500项，截至2022年底在手订单金额达到3.09亿，BE备案数量占全国总数比例持续上升，项目经验丰富，订单储备充足。公司持续深化已有技术平台，拓展自主立项成果转让的盈利模式。我们看好公司的长期发展，预计2024-2026年公司的归母净利润为1.26/1.66/2.11亿元，EPS为1.89/2.49/3.17元，当前股价对应PE为23.1/17.6/13.8倍，估值合理，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　仿创药市场持续扩大，仿创药CRO行业前景广阔 　　医药研发投入规模持续增长、一致性评价政策加速推进的背景下，药物研发的外包比例上升，制药企业对CRO的需求持续增长。集采模式下，随着重磅专利相继迎来“专利悬崖”，仿制药市场预计进一步扩大，新药研发预计加速，药企降本增效的需求进一步提升，为CRO企业提供更多潜在机遇。MAH制度落地为CRO企业探寻自主研发的盈利模式，CRO行业市场规模正在不断扩大，企业不断打造新的业务增长点。 　　构建全流程医疗健康CRO平台，探索自研转让盈利模式 　　自成立以来，公司持续关注自身技术平台的搭建和完善，目前已经搭建8个技术平台。2020-2022年公司销售毛利率维持在50%以上水平，人均创收高于可比公司，具有较强的盈利能力。临床研究服务业务持续发展，2022年公司临床试验运营项目共141项，BE备案数量占国内总量9.77%，帮助多个企业获得首家过评；药学研究服务收入比例在2020年起维持在约20%水平，累计承接项目90余项，成为公司一大重要盈利板块。同时，公司正进一步拓展自主立项成果转让业务，目前已有数个技术成果待转让，预计成为公司又一重要盈利来源。 　　风险提示：国内政策变动、仿制药研发需求下降、行业竞争格局恶化等。

　　核心观点 　　6 月 3 日， 申万线下药店板块波动幅度较大， 全天下跌 2.79%， 我们认为主要受国家医保局基金监管司约谈一心堂有关负责人影响。 根据国家医保局 6 月 2 日公告， 国家医保局基金监管司于 5 月 24 日对一心堂有关负责人进行了约谈， 约谈指出从各地医保基金监管情况看， 一心堂旗下一些定点连锁门店存在较为典型的违法违规使用医保基金行为。 考虑到一心堂旗下门店多、 医保基金用量大， 为了防止出现更大的问题， 故国家医保局基金监管司对一心堂进行了约谈。 　　国家医保局基金监管司有关负责人在此次事件的答记者问中明确， 目前定点零售药店在医保基金使用管理方面存在的主要问题包括： 1） 虚假开药； 2） 串换药品； 3） 超量开药； 4） 为其他药店代为进行医保结算；5） 管理问题， 如无处方销售处方药、 先售药后开处方、 药品购销存记录不匹配等。 同时， 基金监管司相关负责人表态， 将保持全面从严的基调， 多措并举加大对定点零售药店监管， 督促定点零售药店从使用统筹基金伊始， 就规范经营行为， 主要监管措施包括： 1） 加大飞行检查力度， 增加了定点连锁药店的抽查比重， 同时对大数据筛查发现疑点问题比较突出的定点零售药店直接指定检查； 2） 提升专项整治效果， 针对性开发数据筛查模型， 更高效精准地锁定问题， 同时联合相关部门发挥监管合力； 3） 持续开展日常监管， 增加检查频次， 扩大检查范围， 同时鼓励定点零售药店开展自查自纠， 强化自律管理； 4） 强化技术手段应用， 持续开展智能监控， 积极探索推进药品追溯码在基金监管中的应用； 5） 建立监管制度约束， 探索建立定点零售药店负责人信用管理制度。 　　自 2023 年国家医保局发布《国家医疗保障局办公室关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》 以来， 各地细则陆续落地， 零售药店积极纳入门诊统筹， 医保统筹基金在零售药店渠道使用占比提高。随着医保局强化零售药店医保基金使用监管， 未来有望加速处方外流，同时推动行业集中度持续提升， 合规性更好的头部连锁药店有望受益。重点标的： 益丰药房、 老百姓。 　　风险提示： 医疗政策变动超预期风险； 合规风险。

　　康恩贝(600572) 　　投资要点： 　　国企混改已现成效，困境反转迈入稳定增长期。康恩贝专注于医药健康领域，主要从事药品及大健康产品的研发、制造和销售，曾通过并购尝试拓展相关业务领域，使得公司业绩2019年起出现较大波动，自实施混改以来，公司聚焦中药大健康发展战略，持续推进资源整合协同工作：一方面，公司推动非主业非优势、低效无效资产的处置，另一方面，公司进行业务整合，促进中药大健康产业的升级转型和创新。2023年，公司业绩已基本恢复到了历史最高水平，实现营业收入67.33亿元（+12.20%），扣非归母净利润5.54亿元（+14.60%）。我们认为当下公司减利风险因素已基本出清，业务结构持续优化，主业盈利已进入稳定阶段。 　　焕新做大老品牌，创新培育新品牌。公司坚守中药大健康核心业务的产业发展战略，和以全品类中药产品为主体，以特色化学药品、特色健康消费品为两翼的“一体两翼”产品业务定位。公司在经营发展中注重品牌建设，目前已培育形成多个知名品牌及其系列产品，形成了品牌森林策略。2023年公司销售过亿元品种系列共17个，较上年增加2个，合计实现销售收入46.19亿元（+12.93%），占公司总营收比重为68.6%。公司将建优产品矩阵，除继续夯实康恩贝肠炎宁系列10亿级销售规模外，力争2个品牌系列产品实现销售5-10亿级、5-6个产品实现销售2-5亿级。同时，通过加大品牌延伸，将品牌及产品从疾病治疗向保健预防发展。 　　内生外延共发力，整合资源提效能。内生方面，公司将进一步推进无效资产的处置和对控股子公司全资化等工作，整合资源，提质增效，同时围绕创新主线，加大研发投入，聚焦重点项目创新性研究和中药大品种的二次开发及循证医学研究，加强研发创新平台建设。外延方面，根据战略规划，公司将在中药大健康企业中积极寻求并购机会，同时聚焦优势治疗领域及细分赛道，引进具有临床价值和市场需求的潜力大品种。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为7.47亿元、8.37亿元、9.56亿元，对应EPS分别为0.29元、0.33元、0.37元。公司通过“瘦身强体”行动优化资产、提质增效，在大品牌大品种工程拉动下稳定增长。参考可比公司，我们给予公司2024年25X PE，对应目标价7.27元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 　　风险提示：行业政策变化的风险，研发创新的风险，原材料的价格波动风险，市场竞争加剧的风险。

　　核心观点 　　5月氟化工行情回顾：截至5月31日，化工行业指数/CCPI/氟化工指数分别报3337.67/4836.00/1266.88点，分别较4月末-1.46%/+2.85%/-6.84%。5月氟化工行业指数跑输申万化工指数5.34%、跑输沪深300指数6.16%。国信化工氟化工价格指数/制冷剂价格指数分别报1103.23/1357.60点，分别较4月底+2.0%/+4.5%。截至6月3日，R22内贸市场因售后维修需求带动且2024年配额削减预期，价格持续强势，出口需求向好、内外价差修复。R125因海外去库及高GWP产品提前削减导致出口需求有所减弱，企业开工降低降库。R134a市场需求表现较为平稳，市场整体维稳为主，售价2.9-3.1万元/吨。R404、R507品种因季节性带动，需求有所好转，但前期渠道低价库存陆续流转、消化市场暂时维稳。R32空调生产订单同比需求依旧增长，但增幅有所回落，价格区间2.9-3.7万元/吨，空调渠道库存陆续消化，预计后续主流订单维稳为主。此外，国内矿山安全检查工作进入重要阶段，萤石价格持续上涨并近五年创新高：97%萤石湿粉报价3808元/吨，已较2月低点+16%。 　　全国各地开展家电汽车“以旧换新”，清凉家电迎来销售旺季，制冷剂保持高景气度。2023Q4，受制冷剂传统备货旺季、前期企业及市场低库存、配额方案落地预期等多重因素提振，制冷剂价格进入上行通道。2024年2月起，全国各地多措并举推动汽车、家电“以旧换新”，激发消费活力，空调排产及汽车销售数据表现靓丽，制冷剂延续景气上行趋势。空调方面，1-4月我国空调累计产量9914.0万台，同比+17.6%。家用空调需求从4月逐步启动，目前5-6月已进入需求旺季；汽车方面，2024年1-4月，我国汽车产销分别累计完成901.2/907.9万辆，同比分别+7.9％/+10.2％，我国汽车出口增长的势头仍在延续。短期来看，5-6月仍是制冷需求旺季；长期全球空调市场将持续增长，冷链/热泵/新能源车等行业将打开制冷剂需求空间。 　　本月氟化工要闻：房地产优化政策步入密集调整期，多城市“因城施策”助力房地产市场活跃度提升；《2024-2025节能降碳行动方案》发布，推进热泵设备更新；萤石矿专项整治工作进入重要阶段，萤石矿山本质安全保障水平和管理能力提升；清凉家电迎来销售旺季，全国各地顺利开展家电业“以旧换新”活动；近期印度多地遭遇极端高温，防暑降温产品市场供不应求；科慕宣布停止在美国销售R404A和R507等。 　　相关标的：随着配额管理落地、供给侧结构性改革不断深化、行业竞争格局趋向集中，而下游需求持续平稳增长、新型领域、新兴市场需求高速发展，我们看好三代制冷剂将持续景气复苏，供需格局向好发展趋势确定性强。我们建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、规模领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头。相关标的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技、金石资源、东阳光等公司。 　　风险提示：氟化工产品需求不及预期；政策风险（氟制冷剂环保政策趋严、升级换代进程加快、配额发放政策变更等）；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等。

　　安琪酵母(600298) 　　股权激励落地，员工绑定加深，确定性增强，维持“买入”评级 　　事件：公司推出新一轮股票激励方案，主要内容包括：激励对象共1006人、占总员工9.03%，共授予1189万股限制性股票、占总股本1.37%，授予价格15.41元/股，约为当前价格50%。激励解锁条件简化来看2024-2026年收入规模不低于149.6、164.5、180.6亿元，同比增10.2%、9.9%、9.8%；2024-2026年EOE不低于21.5%、22%、22.5%。共分三期、递延两年解锁，预计2026-2029年依次解锁33%、33%、34%。股权激励终于落地，确定性加强，公司与员工利益理顺、绑定加深。我们维持2024-2026年归母净利润13.66/17.07/21.57亿元预测，对应2024-2026年EPS1.57/1.97/2.48元，当前股价对应2024-2026年19.7/15.8/12.5倍PE，成本拐点、估值低点，维持“买入”评级。 　　股票激励已经成为公司薪酬的常规补充，两次激励核心内容基本接近 　　上一次股权激励于2020年底推出，考核2020-2022年业绩，两次激励方案考核周期前后衔接较紧，股权激励作为薪酬的重要补充，基本趋于常态化。两次激励方案从人数来看基本覆盖除董事长、总经理以外的高管、核心技术人员和管理骨干，本次激励人数共1006人，较上一次有所扩大（上一次744人），股票数量也有所扩大（本次1189万股，上一次894.3万股）。本次无净利润解锁指标，其他解锁指标基本相同，其中两次激励方案要求年均收入复合增速都在10%左右。 　　激励方案基本符合预期，解锁条件上收入、盈利质量均有要求 　　当前国内市场酵母需求较弱，完成收入持续10%增长目标略有挑战，股权激励有望提升确定性；方案要求EOE指标逐年改善，随着糖蜜成本进入下降周期，预计达成难度较小。激励费用预计1.8亿元，2024-2028年依次确认约0.32、0.65、0.50、0.25、0.08亿元，对2024年利润预计影响较小，2025-2026年影响有所增加。我们认为股权激励落地，公司与员工利益理顺、绑定加深，员工积极性提升、收入增长确定性加强，为国内、国际市场开拓护航，市场份额有望继续扩大。 　　风险提示：汇率波动风险、降价风险、国际需求下降风险。