印度农作物种植面积约25亿亩，全球排名第一。印度是棉花、大米、小麦等的主产国，但主要作物产出水平均低于全球平均水平。 　　印度是全球农药主要消费国。2022-23财年农药消费量约5.2万吨，过去10年消费量基本在5~6万吨。印度较高的农药消费量源于耕地面积之大，但是其单位面积消费量较低；农药消费结构偏向于杀虫剂（40%）和杀菌剂（36%）；谷物（大米、小麦）、经济作物（棉花等）占农药消费的最大份额。 　　印度是仅次于美国，日本和中国的第四大农用化学品生产国。2022~23年印度主要农药产能为38.9万吨，产量为25.8万吨。印度农药行业规模可观，但产能利用率整体不高。从生产结构上看，杀虫剂、杀菌剂占主导，2022-23年占总产能/产量比例分别为杀虫剂47%/40%，杀菌剂34%/34%、除草剂17%/23%。具体而言，杀虫剂中的乙酰甲胺磷、丙溴磷、菊酯类、毒死蜱、噻虫嗪；杀菌剂中的代森锰锌；除草剂中的2,4D，草甘膦、敌草隆等是主要产出品种；过去3年主要产能增加的品种为代森锰锌、乙酰甲胺磷。 　　考虑到国内市场的季节性需求和国外市场的潜力，印度一直以来侧重于农药出口。2023年全球农药制剂出口金额约416亿美元，其中印度出口43.23亿美元，是全球第三大农药出口国。出口结构来看，出口金额除草剂为主（占比41%），而出口量则以杀菌剂（占比35%）为主，我们推测主要是老一代的仿制药物，价值相对比较低，仅在数量上占据优势。2018~19财年至2022~2023财年，印度农药出口额以18.2%的复合年增长率快速增长；同时主要出口市场集中度显著提高，2022~2023财年前五大国家（美国、巴西、日本、比利时、阿根廷）占据了近61%的出口份额（2018~2019财年为46%）。 　　从农药生产、内需、出口规模上来看，印度与中国差距依然较大。从产业链层面，印度关键的化工原料和中间产品进口依赖度较高，而中国化工整体产能规模大、产业链健全、精细化工合成水平高、产品持续更新能力强。但不可忽视的是，印度正在利用其低成本、快速仿制等优势提升全球份额；印度农化产业的发展与其制药产业资本密集、产品单价高、雇佣规模小等特点有相似之处。此外，2018年之后（除2020年），中国占美国农药进口比例明显下降，而印度快速提升；同时美国占中国农药出口比例显著下降，而占印度农药出口比例明显提升。但是中国整体的农药出口以及占全球农药出口比例仍继续提升，说明中国农药产业的竞争优势犹在且短期较难以被替代。 　　风险提示：原材料价格大幅波动风险；地缘政治冲突风险；农作物价格大幅波动；关税政策变化。

　　整体而言，医药生物板块2024年整体承压，但是2025年依然值得期待。集采实施多年后，许多品种已经逐步进入到价格平稳窗口期。考虑到我国庞大的人口基数，产品在集采降价后可及性往往大幅提高。同时，伴随资金面因素的回暖，CXO和科研服务的需求及医疗设备采购有望逐步恢复。此外，创新仍然是医药生物板块中值得关注的点，有望给企业带来新的增量。 　　行情 　　整体来看，医药行业2024年表现相对低迷，截止到2024年11月26日，申万医药生物板块上半年下跌11.46%，排名第31位，跑输沪深300指数23.38pct。分子板块来看，截止到2024年11月26日，医药流通板块实现正向收益，其他医药行业的子板块普遍呈现负收益率状态。从估值上来看，截止到2024年11月26日，医药生物板块的整体估值为26.93x，与2021年的估值水平相比仍然较低。 　　支撑评级的要点 　　集采后的刚需板块仍具备稳健成长性。医药公司三季报的报表多出现承压，且为23年Q3板块业绩基数相对较低的情况下发生。我们认为投资者对“反腐”和“集采”这两点的预期已经充分的反映。在“量”方面，我们预计反腐对行业的影响会逐步减弱，行业本身刚需性仍然存在。我们预计在不考虑价格的因素下，未来医药行业规模的增速会逐渐回归到与手术量对应的水平上。在“价”方面，部分未集采的行业仍然可能会受到政策的扰动，已经集采过的品种，我们认为许多品种已经逐步进入到价格平稳窗口期。考虑到我国庞大的人口基数，产品在集采降价后的可及性往往大幅提高。同时，伴随老龄化的加速，不少集采产品渡过价格降价周期后，收入仍会保持稳定的增长，与之对应的相关标的有望进入平稳增长区间。 　　关注投融资领域及财政资金的变化，CXO和设备有望迎来反转机会。过去几年，由于投融资环境压力相对较大，医药行业中与投融资相关性较大的医药外包、科研服务等板块持续承压。随着二级市场的回暖，我们预计国内投融资情况也有望逐步回暖。并且近些年全球投融资已经逐步回暖。除此之外，一些新兴领域的出现（如ADC、多肽药物等），也为医药行业的投资进一步增加新的动力。这有望进一步增加CXO、科研服务等业务的需求，在此背景下，以国内业务为主的CXO和科研服务板块有望逐步走出低谷。设备更新的变化也值得关注：由于反腐等因素国内医院端医疗设备采购在2024年出现明显的推迟。但是，一方面，随着地方财政化债等增量政策出台，医院资金压力有望进一步缓解，另一方面，目前部分地区已经公布了更新方案和投资规模，随着具体更新方案的实施，我们预期2024年上半年推迟的医疗设备采购需求有望在2025年逐步释放。 　　创新仍旧值得关注。创新仍然是医药生物板块中值得关注的点，一方面，在集采降价压力下，创新产品有望给企业带来新的增量，目前看国内头部企业已相继加大研发投入，在新兴技术领域布局，积极拓宽研发管线，在研项目有序推进，各企业积极投入科研经费布局新兴赛道，寻找新的业务增长点。另一方面，在政策层面，近年来，我国高度重视医疗器械产业的创新发展，各级政府陆续出台了多项激励政策，鼓励国产医疗器械加快创新、推动高端医疗器械国产化，促进新技术的推广应用，加快国内医疗器械产业的发展。 　　投资建议 　　如上文所述，我们建议关注三条主线： 　　1、具备稳健增长的领域。医疗器械和药品是最先经历集采的板块，不少品种的影响已经逐步出清，且竞争格局也已经相对稳定，器械领域建议关注骨科：三友医疗、大博医疗、爱康医疗、威高骨科；眼科：爱博医疗；心脑血管：惠泰医疗、心脉医疗、乐普医疗；药品领域建议关注：恒瑞医药、信立泰、京新药业、仙琚制药、康辰药业等标的。 　　2、25年，CXO板块和医疗设备板块，随着国内投融资以及财政政策的向好，后续有望逐步迎来反转，建议关注CXO：阳光诺和、益诺思、昭衍新药、美迪西等标的；设备板块建议关注：联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗等标的。 　　3、创新领域建议关注进入兑现或者放量阶段，以及未来具备出海能力的企业，如：信达生物、康方生物、科伦博泰生物、百利天恒、贝达药业、迈威生物、诺诚健华等标的。 　　其他方面，我们建议关注中药：同仁堂、昆药集团、天士力、马应龙等；原料药：华海药业司太立、普洛药业等；医疗服务：爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、三星医疗等；疫苗百克生物、智飞生物、康希诺等；零售药店：健之佳、大参林、益丰药房等。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策实施力度超预期的风险，企业研发不及预期风险，与投资相关的风险，产品销售不及预期风险。