中心思想 业绩强劲增长与浆源优势巩固 2024年，公司展现出卓越的经营韧性和强劲的增长势头，实现收入60.32亿元，同比增长16%；归母净利润15.49亿元，同比大幅增长40%。第四季度业绩尤为突出，收入和归母净利润分别实现69%和124%的同比增幅。这一显著增长主要得益于公司在血液制品行业的领先地位，特别是人血白蛋白和静注人免疫球蛋白等核心产品的销售增长及毛利率提升。同时，公司通过稳步推进浆源拓展，采浆规模持续保持国内领先，为业绩增长提供了坚实的基础。 创新驱动与未来发展潜力 公司持续加大研发投入，多项创新产品研发取得关键进展，如皮下注射人免疫球蛋白和注射用重组人凝血因子Ⅶa均已完成Ⅲ期临床试验并递交上市申请，预示着未来产品管线的丰富和市场竞争力的增强。基于盈利能力提升和费用端优化，分析师上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，表明市场对公司未来持续增长和创新驱动发展的信心。尽管面临浆站拓展、监管及成本波动等风险，公司通过战略性投入和研发创新，展现出强大的发展潜力和广阔的市场前景。 主要内容 2024年度业绩回顾与产品结构分析 2024年财务表现概览 根据2025年3月28日发布的2024年年度报告，公司取得了显著的财务成就： 营业收入： 达到60.32亿元人民币，较上年同期增长16.44%。 归属于母公司股东的净利润： 录得15.49亿元人民币，同比大幅增长39.58%。 扣除非经常性损益后的归母净利润： 预计为15.19亿元人民币，同比增长38%。 分季度表现（2024年第四季度）： 收入：19.59亿元人民币，同比增长69%。 归母净利润：4.97亿元人民币，同比增长124%。 扣非归母净利润：4.75亿元人民币，同比增长111%。 这些数据显示公司在2024年，尤其是在第四季度，实现了爆发式增长，盈利能力显著提升。 核心产品业绩与毛利率分析 公司经营业绩的快速增长得益于其核心血液制品产品的优异表现： 人血白蛋白： 实现收入25.10亿元人民币，同比增长11.70%。该产品的毛利率为51.20%，同比增加了2.50个百分点，显示出较强的盈利能力和市场竞争力。 静注人免疫球蛋白： 实现收入27.58亿元人民币，同比增长18.90%。其毛利率高达56.95%，同比增加了6.58个百分点，是公司毛利率提升的主要驱动力之一。 其他血液制品： 实现收入7.45亿元人民币，同比增长25.10%。尽管毛利率为57.94%，同比减少了1.84个百分点，但其收入的快速增长仍为公司整体业绩贡献了积极力量。 整体来看，公司通过优化产品结构和提升核心产品盈利能力，巩固了在血液制品行业的领先地位。 浆源拓展、研发创新与未来盈利展望 浆源拓展与采浆规模领先地位 公司在浆源拓展方面持续发力，采浆规模保持国内领先： 浆站分布与数量： 截至目前，公司单采血浆站分布于全国16个省/自治区，总数达到107家，其中在营单采血浆站数量为85家。 采浆量： 2024年，公司下属85家营业单采血浆站实现血浆采集2781吨。报告指出同比增长21545.15%，这一数据异常高，但按原文呈现，并保持国内行业占比约20%。 提升措施： 公司通过加大血源发展和稳定工作力度、强化绩效考核以及持续加大基础性、建设性投入等一系列措施，努力提升采浆量，为公司未来发展奠定坚实基础。 创新驱动与研发进展 公司始终保持高水平研发投入，致力于创新驱动发展： 成都蓉生人纤维蛋白原： 已获得《药品补充申请批准通知书》。 皮下注射人免疫球蛋白： 完成Ⅲ期临床试验，并作为国内首家递交上市许可申请，已获得受理。 注射用重组人凝血因子Ⅶa： 完成Ⅲ期临床试验，并于2025年1月递交上市许可申请，已获得受理。 这些研发进展预示着公司未来产品线的丰富和市场竞争力的进一步提升。 盈利预测、估值与评级 基于公司盈利能力提升和费用端优化等因素，分析师上调了盈利预测： 归母净利润预测： 预计2025-2027年公司分别实现归母净利润18.49亿元（同比增长19.36%）、21.48亿元（同比增长16.14%）和24.47亿元（同比增长13.95%）。 每股收益（EPS）： 2025-2027年EPS分别为0.94元、1.09元和1.24元。 市盈率（P/E）： 对应2025-2027年PE分别为22倍、19倍和17倍。 评级： 维持“买入”评级。 财务报表预测摘要与比率分析 损益表关键指标（2024年实际 vs. 2025E-2027E预测）： 营业收入： 2024年60.32亿元，预计2025E-2027E分别为70.14亿元、80.96亿元、91.57亿元，增长率维持在13.11%-16.29%。 毛利率： 2024年54.7%，预计2025E-2027E维持在54.5%-54.8%的高位。 销售费用率： 2024年2.2%，预计2025E-2027E维持在2.1%-2.2%的低水平。 管理费用率： 2024年8.0%，预计2025E-2027E维持在7.8%-8.1%。 研发费用率： 2024年2.4%，预计2025E-2027E维持在2.2%-2.4%。 净利率： 2024年25.7%，预计2025E-2027E将进一步提升至26.4%-26.7%。 资产负债表关键指标（2024年实际 vs. 2025E-2027E预测）： 流动资产： 2024年77.22亿元，预计2025E-2027E将持续增长至91.85亿元、119.69亿元、152.94亿元。 固定资产： 2024年57.86亿元，预计2025E-2027E将继续增长至66.03亿元、67.12亿元、66.84亿元。 资产总计： 2024年158.70亿元，预计2025E-2027E将持续扩张至181.33亿元、210.22亿元、243.46亿元。 资产负债率： 2024年8.42%，预计2025E-2027E将保持在7.12%-7.36%的较低水平，显示公司财务结构稳健。 现金流量表关键指标（2024年实际 vs. 2025E-2027E预测）： 经营活动现金净流量： 2024年8.20亿元，预计2025E-2027E将大幅提升至35.03亿元、37.52亿元、40.25亿元，表明公司经营现金流状况将显著改善。 资本开支： 2024年-10.67亿元，预计2025E-2027E仍将保持较高水平，反映公司持续的投资和扩张。 比率分析（2024年实际 vs. 2025E-2027E预测）： 净资产收益率（ROE）： 2024年13.91%，预计2025E-2027E将维持在14.57%-14.77%的较高水平，体现了良好的股东回报能力。 总资产收益率： 2024年9.76%，预计2025E-2027E维持在10.05%-10.22%。 投入资本收益率： 2024年14.09%，预计2025E-2027E维持在14.26%-14.58%。 应收账款周转天数： 2024年6.7天，预计2025E-2027E将略有增加至10-12天。 存货周转天数： 2024年448.4天，预计2025E-2027E将逐步下降至370-450天，显示存货管理效率有望提升。 风险提示 公司面临的潜在风险包括：浆站拓展不及预期、单采血浆站监管风险、新开浆站带来资本开支增加、采浆成本上升的风险以及产品价格波动的风险。这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 公司在2024年实现了强劲的业绩增长，收入和归母净利润分别同比增长16%和40%，尤其第四季度表现亮眼。这一增长得益于核心血液制品（人血白蛋白、静注人免疫球蛋白）的销售增长和毛利率提升，以及公司在浆源拓展方面的领先优势。公司拥有107家单采血浆站，2024年采浆量达到2781吨，市场份额约20%，为持续发展奠定了坚实基础。 同时，公司持续加大研发投入，多项创新产品（如皮下注射人免疫球蛋白、重组人凝血因子Ⅶa）已进入临床后期并递交上市申请，预示着未来产品管线的丰富和市场竞争力的增强。基于对公司盈利能力提升和费用端优化的判断，分析师上调了未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，预计2025-2027年归母净利润将持续增长，ROE保持在较高水平。尽管公司面临浆站拓展、监管、成本和价格波动等风险，但其稳健的财务结构、持续的研发创新和领先的浆源优势，使其具备强大的发展潜力和广阔的市场前景。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著改善 信达生物在2024年实现了Non-IFRS净利润的超预期扭亏为盈，总收入和产品收入均保持强劲增长。这主要得益于核心产品信迪利单抗的持续领先地位，以及新商业化产品的快速放量。公司通过精细化管理和成本优化，有效提升了盈利能力，并预计未来几年将保持高速增长。 产品管线持续扩张与全球化战略加速 公司商业化产品组合已扩展至15款，并有多个创新产品如匹妥布替尼片、他雷替尼等获批或即将获批，为未来业绩增长提供新动能。同时，信达生物积极推进管线产品的全球化布局，计划到2030年实现5款创新管线进入全球III期临床研究，预示着其在全球生物医药市场竞争力的提升。 主要内容 2024年业绩超预期扭亏为盈，盈利能力显著提升 信达生物在2024财年展现了强劲的财务表现，总收入达到94.22亿元人民币，同比大幅增长51.8%。其中，核心产品收入为82.28亿元，同比增长43.6%，授权收入贡献了11亿元。在盈利能力方面，公司毛利润达到79.12亿元，同比增长56.1%，毛利率提升至84.0%。 尤为值得关注的是，信达生物在2024年实现了Non-IFRS净利润的超预期扭亏为盈，达到3.32亿元人民币，同比减亏164.4%。同时，Non-IFRS EBITDA也实现扭亏，达到4.12亿元，同比减亏168.6%。尽管国际财务报告准则（IFRS）下的净亏损仍为0.95亿元，但已同比大幅减亏90.8%。这一显著改善主要得益于公司主要产品（包括信迪利单抗）收入的强劲增长，新商业化产品的快速放量，以及公司持续推行的降本增效和成本优化策略。 基于此，开源证券维持对信达生物的“买入”评级，并更新了盈利预测。预计公司2025年至2027年的归母净利润将分别达到1.62亿元、11.29亿元和27.21亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.1元、0.7元和1.7元。在估值方面，预计2026年和2027年的市盈率（PE）分别为52.0倍和21.6倍，显示出随着盈利能力的持续提升，估值将更趋合理。 产品销售强劲增长与多元化商业布局 信达生物的产品销售收入持续保持强劲增长态势。截至2025年3月，公司已成功将其商业化产品组合扩展至15款，构建了多元化的产品矩阵。其中，核心产品信迪利单抗（PD-1抑制剂）在肿瘤治疗领域继续保持其领导地位，并贡献了持续强劲的销售增长。 新产品的快速放量是公司业绩增长的重要驱动力。近期获批的创新药物包括： 匹妥布替尼片：一款BTK抑制剂，用于治疗特定血液肿瘤。 他雷替尼：一款ROS1抑制剂，用于治疗ROS1融合阳性非小细胞肺癌。 利厄替尼：一款EGFR TKI，用于治疗EGFR突变非小细胞肺癌。 此外，未来有望获批的玛仕度肽（用于代谢疾病）和匹康奇拜单抗（用于自身免疫疾病）等产品，预计将进一步丰富公司的产品线，并持续推动业绩快速增长。公司坚定地维持了2027年实现200亿元人民币产品收入的目标，彰显了其对未来市场潜力和商业化能力的信心。 创新管线全球化进程加速与战略布局 信达生物致力于成为全球领先的生物制药公司，并为此制定了明确的全球化战略。公司计划到2030年，实现5款创新管线进入全球III期临床研究，以拓展其在全球市场的竞争力。 目前，公司拥有多款具备全球开发潜力的创新管线，涵盖肿瘤和非肿瘤领域： 肿瘤产品线： IBI343：CLDN18.2 ADC，已在国内开展注册临床，有望加速出海。 IBI363：PD-1/IL-2α双特异性抗体，已在国内开展注册临床，有望加速出海。 IBI3009：DLL3 ADC。 IBI3001：EGFR/B7H3 ADC。 非肿瘤产品线： IBI356：OX40L抑制剂。 IBI3002：IL-4Rα/TSLP双靶点抗体。 这些管线产品的全球开发进展，特别是IBI343和IBI363在国内注册临床的推进，预示着信达生物在全球生物医药市场的影响力将持续扩大。 财务表现与未来预测分析 从财务摘要和预测数据来看，信达生物展现出稳健的增长潜力和盈利能力改善趋势。 营业收入： 2023年：62.06亿元 2024年：94.22亿元（同比增长51.8%） 预计2025年：108.30亿元（同比增长14.9%） 预计2026年：142.10亿元（同比增长31.2%） 预计2027年：185.81亿元（同比增长30.8%） 公司营业收入预计将保持高速增长，尤其在2026-2027年，增速将再次加速，体现了新产品放量和市场拓展的积极影响。 净利润： 2023年：-10.28亿元 2024年：-0.95亿元（同比减亏90.8%） 预计2025年：1.62亿元（同比增长271.7%，实现扭亏为盈） 预计2026年：11.29亿元（同比增长595.2%） 预计2027年：27.21亿元（同比增长141.0%） 净利润的显著改善和高速增长是公司财务表现的最大亮点，标志着公司已进入盈利快速增长的新阶段。 盈利能力指标： 毛利率：预计将稳定在83.4%至85.0%的高水平，显示公司产品具有较强的定价能力和成本控制能力。 净利率：将从2024年的-0.7%提升至2027年的14.6%，反映盈利效率的显著提升。 ROE（净资产收益率）：预计从2024年的-0.5%提升至2027年的18.4%，表明公司为股东创造价值的能力大幅增强。 ROIC（投入资本回报率）：预计从2024年的-0.1%提升至2027年的14.8%，显示资本使用效率的提高。 偿债能力与现金流： 资产负债率：预计在40%左右波动，保持在合理水平。 流动比率和速动比率：虽然预测略有下降，但仍保持在健康水平，表明公司短期偿债能力良好。 经营活动现金流：预计将从2024年的2.74亿元持续增长至2027年的35.01亿元，显示公司内生现金创造能力强劲，为未来的研发投入和业务扩张提供坚实支撑。 期末现金总额：预计将从2024年的84.36亿元增长至2027年的102.04亿元，保持充裕的现金储备。 风险提示 尽管信达生物展现出积极的发展前景，但

中心思想 创新药市场动态与政策驱动效应 本周生物医药Ⅱ行业报告揭示，在国家医保政策的持续驱动下，多个新纳入医保目录的国产创新药正加速进入医院，显著提升了市场渗透率。截至2025年2月底，部分创新药已快速覆盖超过100家甚至数百家医院，显示出医保准入对创新药市场放量的关键作用。同时，新药板块内部表现分化，部分企业股价实现大幅增长，而另一些则面临回调，反映出市场对创新药研发进展、商业化能力及政策环境变化的敏感性。 全球化合作趋势与研发管线多元化 报告强调了国内外生物医药企业在创新药研发领域的活跃合作态势，通过许可协议、战略合作及股权投资等多种形式，共同推动新一代疗法的开发与商业化。国内新药IND获批及受理数量持续高位，涵盖肿瘤、免疫、代谢、神经系统等多个治疗领域，展现出中国创新药研发管线的广度和深度。国际合作不仅加速了创新成果的转化，也为国内企业带来了全球市场机遇，预示着生物医药行业在全球范围内协同创新的发展趋势。 主要内容 1. 本周新药行情回顾 市场表现概览（2025年3月24日-2025年3月28日）： 涨幅前5企业：友芝友（37.30%）、迈博药业（33.33%）、科济药业（26.44%）、宜明昂科（18.68%）、智翔金泰（18.34%）。 跌幅前5企业：开拓药业（-23.84%）、腾盛博药（-16.32%）、药明巨诺（-15.17%）、永泰生物（-12.56%）、云顶新耀（-11.41%）。 行业相对收益：生物医药Ⅱ板块在过去1个月、3个月内相对沪深300指数分别取得1.6%和3.8%的超额收益，但在过去12个月则落后14.7%。绝对收益方面，1个月和3个月分别为2.2%，12个月为-3.6%。 2. 本周新药行业重点分析 2025年新纳入医保国产创新药进院数据更新（截止2025年2月底）： 进院已超过100家的新纳入医保创新药： 康方生物的卡度尼利单抗（PD-1/CTLA-4）：截至2月底进院197家，其中北上广40家，预算前十省份124家。 云顶新耀的布地奈德肠溶胶囊：截至2月底进院123家，其中北上广34家，预算前十省份83家。 百济神州/绿叶的戈舍瑞林微球（GnRH）：截至2月底进院812家，其中北上广44家，预算前十省份431家。 信达生物的托莱西单抗（PCSK9）：截至2月底进院328家，其中北上广25家，预算前十省份190家。 海思科的考格列汀（DPP4）：截至2月底进院208家，其中北上广19家，预算前十省份116家。 海思科的克利加巴林（CACNA2D1）：截至2月底进院158家，其中北上广26家，预算前十省份93家。 信立泰的苯甲酸福格列汀（DPP4）：截至2月底进院239家，其中北上广55家，预算前十省份135家。 京新药业的地达西尼（GABAAR）：截至2月底进院150家，其中北上广21家，预算前十省份107家。 相对2024年12月底进院速度较快且进院数量超过50家的新纳入医保创新药： 云顶新耀的布地奈德肠溶胶囊：从12月底的25家增至2月底的123家。 恒瑞医药的奥特康唑（CYP51）：从12月底的59家增至2月底的90家。 信达生物的托莱西单抗：从12月底的200家增至2月底的328家。 泽璟制药的重组人凝血酶：从12月底的24家增至2月底的72家。 海思科的考格列汀：从12月底的65家增至2月底的208家。 海思科的克利加巴林：从12月底的73家增至2月底的158家。 信立泰的阿利沙坦酯氨氯地平（血管紧张素Ⅱ/钙离子）：从12月底的14家增至2月底的81家。 信立泰的苯甲酸福格列汀：从12月底的3家增至2月底的239家。 海特生物的埃普奈明（DR4/DR5）：从12月底的15家增至2月底的87家。 3. 本周新药获批&受理情况 国内新药获批IND数量：本周共103个新药获批IND（临床试验申请）。 部分重点获批IND药物：阿斯利康的Tozorakimab注射液（中度至重度哮喘）、百济神州的BGB-43395片（HR+/HER2- 乳腺癌）、恒瑞医药的HRS-7058片（实体瘤）、信达生物的玛仕度肽注射液（超重或肥胖）、科伦博泰的SKB107注射液（晚期实体瘤骨转移）、礼来的注射用LY4052031（晚期或转移性尿路上皮癌或其他实体瘤）。 国内新药IND获受理数量：本周共43个新药IND获受理。 部分重点IND受理药物：阿斯利康的DS-1062a、君实生物的注射用JS207、辉瑞的PF-07985045片、礼来的Orforglipron胶囊、默沙东的注射用MK-2870。 国内新药NDA获受理数量：本周共5个新药NDA（新药上市申请）获受理。 重点NDA受理药物：慧聚制药的布瑞哌唑口溶膜、阿斯利康的度伐利尤单抗注射液。 4. 本周国内新药行业重点关注 商业合作： 恒瑞医药与默沙东：达成独家许可协议，将脂蛋白(a)[Lp(a)]口服小分子项目（包括HRS-5346）在大中华区以外的全球开发、生产和商业化权利许可给默沙东，恒瑞医药将获得2亿美元首付款及最高17.7亿美元里程碑付款。 联邦制药与诺和诺德：签订独家许可协议，诺和诺德获得长效GLP-1R/GIPR/GCGR三重激动剂UBT251在全球（不包括中国大陆、香港、澳门和台湾地区）的开发、生产和商业化权益，联邦生物保留中国权益。 和铂医药与阿斯利康：达成全球战略合作，共同研发新一代多特异性抗体疗法，阿斯利康对和铂医药进行1.05亿美元股权投资。 浦合医药与拜耳：达成全球许可协议，拜耳获得浦合医药口服小分子PRMT5抑制剂BAY 3713372的全球独家开发、制造和商业化许可。 获批临床： 恩华药业：1类新药NH140068片获批临床，拟用于治疗精神分裂症。 映恩生物：1类新药注射用DB-2304（BDCA2靶向ADC）获批临床，拟用于治疗系统性红斑狼疮。 科伦博泰：1类新药SKB107注射液获批临床，拟用于晚期实体瘤骨转移。 礼来：1类新药注射用LY4052031（抗Nectin-4 ADC）获批临床，拟单药用于治疗晚期或转移性尿路上皮癌或其他实体瘤。 上市申请/获批上市： 施维雅：5.1类新药艾伏尼布片的新适应症上市申请获得受理。 科睿药业：1类创新药抗流感病毒新药玛舒拉沙韦片获批上市，适用于12岁及以上青少年和成人单纯性甲型和乙型流感患者。 5. 本周海外新药行业重点关注 临床试验成果公示： 第一三共：在Clinicaltrials.gov注册DS-8201（T-DXd）联合Keytruda对比Keytruda联合化疗一线治疗HER2过表达非小细胞肺癌的三期临床试验。 阿斯利康：在Clinicaltrials.gov注册AZD0120治疗复发性系统性红斑狼疮的1/2期临床试验。 商业合作： Lexicon与诺和诺德：达成独家许可协议，诺和诺德获得LX9851（酰基辅酶A合成酶5抑制剂）在全球范围内所有适应症的独家开发、生产和商业化权利，总交易价值约10亿美元。 获批临床： 神济昌华：自主研发的靶向TRIM72基因治疗药物SNUG01在美国获批IND，适应症为肌萎缩侧索硬化（ALS）。 云顶新耀：通用型现货肿瘤治疗性疫苗EVM14注射液的IND申请获得FDA批准。 获批上市： Alnylam：siRNA疗法Amvuttra（vutrisiran）获FDA批准扩展适应症，用于治疗转甲状腺素蛋白淀粉样变性心肌病（ATTR-CM）成人患者。 GSK："first-in-class"抗生素Blujepa（gepotidacin）获FDA批准上市，用于治疗单纯性尿路感染（uUTI）的成人及12岁以上青少年患者。 君实生物：自主研发的抗PD-1单抗药物特瑞普利单抗在新加坡获批上市，用于复发、不能手术或放疗的，或转移性鼻咽癌成人患者的一线治疗。 Soleno：Vykat XR缓释片获FDA批准上市，用于治疗Prader-Willi综合征（PWS）成人及4岁以上儿童患者的暴食症。 赛诺菲与Alnylam：联合开发的siRNA疗法Qfitlia（fitusiran）获FDA批准上市，用于预防或减少成人和12岁以上儿童A型或B型血友病患者的出血发作频率。 总结 本周生物医药Ⅱ行业报告显示，中国创新药市场在医保政策的推动下展现出强劲的增长势头，多个新纳入医保目录的创新药产品在2025年2月底前实现了快速的医院进驻，显著提升了市场渗透率。例如，百济神州/绿叶的戈舍瑞林微球已进驻812家医院，信立泰的苯甲酸福格列汀和康方生物的卡度尼利单抗也分别达到239家和197家，表明医保准入是创新药实现商业放量的关键因素。 在市场行情方面，新药板块内部表现分化，友芝友、迈博药业等企业涨幅居前，而开拓药业、腾盛博药等则出现回调。研发活动持续活跃，国内新药IND获批和受理数量保持高位，本周分别达到103个和43个，涵盖肿瘤、免疫、代谢等多元化治疗领域。 值得关注的是，国内外企业间的商业合作和许可交易频繁，如恒瑞医药与默沙东、联邦制药与诺和诺德、和铂医药与阿斯利康等达成的重磅合作，不仅为国内创新药带来了全球市场机遇，也加速了全球创新资源的整合。海外市场同样亮点频出，多款创新药获批临床或上市，进一步丰富了全球治疗选择。整体而言，生物医药行业正处于创新驱动、政策支持和全球合作的活跃发展阶段，未来有望持续推出更多突破性疗法。

中心思想 医改深化下的“重构者”投资主线 本报告核心观点指出，在2025年医改持续深化的背景下，医药行业的投资主线应聚焦于那些能够重塑行业格局的“重构者”。这些企业通常具备三大核心特征：一是创新药械的研发与商业化能力，通过新产品驱动业绩增长；二是明确的增量市场突破，特别是通过“出海”战略拓展全球市场；三是具备发起并购整合的能力，通过产业链延伸和市场份额提升来强化竞争力。报告强调，中期投资应以医改破局的视角，关注这些具有确定性收益潜力的“重构者”。 医药板块超额表现与结构性机会 近期医药板块整体表现强劲，本周（2025.3.24-3.28）医药（中信）指数上涨1.04%，跑赢沪深300指数1.03个百分点，在所有行业中涨幅排名第一。2025年以来，医药板块累计涨幅3.5%，持续跑赢大盘。尽管当前医药板块整体估值（27.04倍PE）仍低于历史中枢水平，但结构性机会显著。化学制剂、化学原料药和生物医药等细分领域增幅显著，创新药板块个股普涨。报告认为，在医药行业供给侧改革和创新升级的推动下，具备“重构者”角色的子领域，如创新药械、现金流丰富的传统药企以及具备全球竞争力的出海企业，将成为并购整合和新品突破的引领者，逐步成为重构产业生态的主角。 主要内容 周思考：还得是“重构者”——医药创新 医改背景与投资策略：2025年以来，各行业表现交织，在医改深化的背景下，报告强调中期投资应着眼于“格局的重构者”，而非短期主题。本周（2025.3.24-3.28）化学制剂、化学原料药及生物医药板块受业绩报告披露和交易项目公告催化，增幅显著，展现出超额表现趋势。 “重构者”的关键特征： 创新药械的业绩驱动：截至2025年3月28日，部分A股及H股创新药企业公布2024年业绩，多家企业表现亮眼。A股中，荣昌生物、君实生物等收入实现高增长；H股中，三生制药、翰森制药及中国生物制药等归母净利润提升显著；百济神州、信达生物以及康宁杰瑞于2024年首次实现扭亏为盈。2025年至今国内获批上市的创新药物种类多样，主要集中在肿瘤、自免、代谢和抗感染等热门治疗领域。 出海战略的增量突破：出海被视为企业发展的难而正确之路。2025年国内药企License-out项目频发，与海外药企的合作有望快速实现业绩突破，重构医药格局。产能和渠道的优化将继续发生，特别是面向全球市场的CXO、原料药、医疗设备企业。 并购整合的行业驱动：新旧动能快速切换对传统药企带来挑战，IPO等融资渠道收窄也为现金流丰富的企业带来并购机会。2024年以来医药行业并购明显加速，主要发生在急需新产品的传统产品和服务类企业，通过并购延伸产业链、抢份额、补短板、强体系。 2025Q2医药行业观点与投资建议：报告推荐医药行业中具备“重构者”角色的子领域，包括有较大α增量的创新药械、现金流丰富的传统药企以及具备全球竞争力的出海企业。投资建议包括科伦药业、泽璟制药、康方生物、药明康德、康龙化成、泰坦科技、毕得医药、国邦医药、天宇股份、上海医药、迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、东阿阿胶、羚锐制药、云南白药等。 风险提示：品类价格政策超预期、贸易摩擦影响订单不确定性、医疗环节政策推进导致产品放量低于预期的风险。 三医政策周跟踪 医保基金“三结算”改革进展：2025年3月26日，河南省安阳市医保基金“三结算”（即时结算、直接结算、同步结算）改革取得实质性突破，首笔4.1万元医保基金通过“即时结算”模式拨付至安阳市人民医院账户，初步实现全链条协同目标。 青海试点即时结算系统：2025年3月27日，青海作为试点省份，为促进医疗、医保、医药协同发展和治理，积极推进即时结算系统落地，已选取7家医药机构先行试点并成功完成即时结算业务全流程操作，旨在提升医保基金使用效率。 行情复盘：跑赢大盘，板块普跌 医药行业行情：持续跑赢大盘 指数表现：本周（2025.3.24-3.28）医药（中信）指数（CI005018）上涨1.04%，跑赢沪深300指数1.03个百分点，在所有行业中涨幅排名第1。2025年以来，医药（中信）指数累计涨幅3.5%，跑赢沪深300指数4个百分点，在所有行业涨幅中排名第10。 成交额与估值：截至2025年3月28日，医药行业本周成交额3597.2亿元，占全部A股总成交额比例为5.7%，较前一周增加0.7pct，但仍低于2018年以来的中枢水平（7.8%）。医药板块整体估值（历史TTM）为27.04倍PE，环比提高0.28。医药行业相对沪深300的估值溢价率为127%，环比增长3.62pct，低于四年来中枢水平（138.2%）。 医药子行业：板块分化，化学制剂领涨 细分板块涨跌幅分析：根据Wind中信证券行业分类，本周中药饮片（-4.0%）、医疗服务（-1.5%）跌幅靠前；化学制剂（+4.8%）、化学原料药（+2.8%）、生物医药（+1.5%）、医药流通（+1.1%）涨幅较大。根据浙商医药重点公司分类，创新药（+9.8%）、仿制药（+3.9%）和API及制剂出口（+3.6%）涨幅较大；医疗服务（-1.1%）、医药商业（-1.0%）、医疗器械（-0.9%）跌幅最多。创新药板块普涨，科济药业、智翔金泰、康诺亚、荣昌生物、康弘药业涨幅最高；CXO板块中博腾股份涨幅最大。 行业策略展望：医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待催化。国内医药行业处于供给侧改革深水区，创新升级、渠道结构变化是主要方向。老龄化加速、创新药械鼓励政策以及医疗环节改革深化将带来处方外流、医药CSO、各环节集中度提升等投资机会。 2025年度策略观点与推荐组合：2025年创新驱动更加乐观。宏观层面医改持续深化，医疗环节成为重点；行业基本面经营效率改善，创新药械迎来更好发展窗口。投资视角上，化学制剂、医疗耗材、医疗设备等存在较大预期差和较好景气边际变化。2025年度推荐组合包括科伦药业、恩华药业、九典制药、健友股份、迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、东阿阿胶、上海医药、泰坦科技、康方生物、药明康德、康龙化成。 限售解禁&股权质押情况追踪 限售股解禁：2025年3月29日至2025年4月30日，共有14家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁，其中成大生物、可孚医疗、药康生物涉及解禁股份占总股本比例较高。 股权质押变动：本周（2025.3.24-3.28）股权质押方面，威尔药业第一大股东质押比例提升较多，金城医药第一大股东质押比例下降较多。 总结 本周医药生物行业报告深入分析了当前医改深化背景下的市场动态与投资机遇。报告核心观点强调，应将投资重心放在那些能够重塑行业格局的“重构者”企业上，这些企业在创新药械、海外市场拓展和并购整合方面展现出显著潜力。 市场表现方面，医药板块整体呈现出跑赢大盘的趋势，尤其在化学制剂、化学原料药和生物医药等细分领域表现突出，显示出强劲的结构性增长机会。尽管行业整体估值仍低于历史中枢，但创新驱动和政策引导下的供给侧改革正为行业注入新的活力。 政策层面，“三医”协同发展和医保基金即时结算改革持续推进，旨在提升基金使用效率，优化医疗保障体系。这些政策的落地将进一步影响医药行业的生态格局。 展望2025年，报告认为创新药械将迎来更好的发展窗口期，同时化学制剂、医疗耗材、医疗设备等领域也因存在较大预期差和景气边际变化而具备投资价值。投资者应密切关注这些具备“重构者”潜力的子领域及相关优质公司，以把握医改深化带来的长期投资机会。

中心思想 荣昌生物业绩拐点与价值重估 荣昌生物正迎来关键发展拐点，2024年公司基本达成年度目标，核心产品泰它西普和维迪西妥销售强劲增长，推动收入大幅提升。展望2025年，公司通过精细化管理和成本控制，有望实现净亏损的大幅收窄，并力争在2026年实现盈亏平衡，2027年盈利路径进一步清晰，预示着公司财务状况的显著改善和价值重估。 泰它西普海外布局与盈利前景 泰它西普的海外注册路径逐步明朗，尽管系统性红斑狼疮（SLE）适应症的海外开发暂停，但公司积极推进重症肌无力（gMG）适应症的海外III期研究，并预计于2027年在美国获批上市，有望带来3-4亿美元的销售峰值。这一战略调整和进展，为泰它西普的国际化进程注入了新的动力，并显著提升了其未来的盈利潜力。 主要内容 2024年业绩回顾与2025年展望 2024年财务表现与核心产品贡献 2024年，荣昌生物实现收入17.1亿元人民币，同比增长59%，基本完成公司目标。其中，核心产品泰它西普和维迪西妥表现亮眼，分别贡献9.7亿元（同比增长88%）和7.2亿元（同比增长36%）。尽管全年净亏损14.7亿元，但毛利率和经营费用率均呈现明显改善趋势。截至2024年末，泰它西普和维迪西妥的销售团队规模分别达到800人和500人，各自准入医院数量均超过1,000家，为未来销售增长奠定基础。 2025年经营指引与盈利路径 管理层对2025年设定了积极的经营指引： 收入增长： 目标收入增长30%以上。 毛利率提升： 受规模效应和工艺改良驱动。 研发费用控制： 随着海外SLE开发暂停和早研管线优先级调整，研发费用预计降至13亿元以内。 销售费用率： 控制在50%以内。 管理费用： 扣除折旧摊销后的管理费用将进一步下降。 净亏损收窄： 目标净亏损大幅缩窄至10亿元以内。 盈亏平衡目标： 争取在2026年实现盈亏平衡，2027年盈利路径进一步清晰。 截至2024年末，公司现金储备为7.6亿元，结合充足的未动用银行授信额度及亏损快速缩小的趋势，现有现金储备足以满足营运资金和资本开支需求。 泰它西普海外注册进展与市场潜力 海外开发策略调整与gMG适应症进展 泰它西普在海外的系统性红斑狼疮（SLE）适应症开发已暂停，公司将重心转向资金占用较小、进展较快的重症肌无力（gMG）适应症。预计gMG海外III期研究将于2024年底/2025年初完成患者入组。国内gMG III期数据已获美国神经病学会（AAN）接受并入选重磅口头报告，将于4月初正式公布，II期数据显示其相比竞品具有安全性优势。 市场潜力预测与未来展望 交银国际预计，泰它西普gMG适应症有望于2027年在美国获批上市，经PoS调整后的销售峰值将达到3-4亿美元，显示出其巨大的国际市场潜力。 目标价上调与未来催化剂 目标价调整依据与市场评估 基于2024年业绩和最新指引，交银国际调整了荣昌生物2025-2026年的净亏损预测，预计亏损将比此前预测更窄。分析认为，当前市场对泰它西普海外前景和公司亏损及现金消耗情况存在过度担忧。随着公司控费后盈利预期的明确和泰它西普海外注册路径的逐步清晰，当前股价被显著低估。因此，交银国际维持公司“买入”评级，并将目标价上调至35.2港元。 关键催化剂与管线进展 未来12个月，荣昌生物将迎来多个重要的催化剂： 国内新适应症/新产品上市申报进展： 泰它西普：gMG（已获受理并纳入优先审评）、IgA肾病（2025年上半年递交）、干燥综合症（2025年下半年递交）。 维迪西妥：2L HER2+乳腺癌伴肝转移（2025年第二季度有望获批）、1L UC联合PD-1（2025年下半年递交）。 RC28（2025年下半年递交）。 泰它西普gMG数据读出及海外III期进展。 RC278等早期管线进展和出海前景。 财务数据分析 收入与利润趋势 荣昌生物的收入呈现强劲增长态势，从2023年的10.76亿元增长至2024年的17.10亿元，并预计在2025E-2027E分别达到23.65亿元、33.31亿元和44.27亿元，年复合增长率保持在30%以上。净利润方面，公司正逐步走出亏损，预计净亏损将从2023年的15.11亿元、2024年的14.68亿元，大幅收窄至2025E的8.00亿元、2026E的2.62亿元，并有望在2027E实现2.40亿元的盈利。 盈利能力与现金流 毛利率持续改善，从2023年的76.5%提升至2024年的80.0%，并预计在未来几年稳定在80%左右。经营活动现金流也呈现显著改善，从2023年的-15.02亿元和2024年的-11.14亿元，预计在2025E收窄至-4.16亿元，并在2026E转正至1.55亿元，2027E进一步增至6.35亿元，显示出公司运营效率的提升和盈利能力的增强。 资产负债结构 截至2024年末，公司现金及现金等价物为7.60亿元。尽管净负债权益比在2024年达到91.0%，但随着亏损收窄和盈利能力的提升，预计该比率将逐步下降，反映公司财务结构的健康化。 总结 荣昌生物在2024年实现了显著的收入增长，核心产品泰它西普和维迪西妥表现强劲。公司通过有效的成本控制和战略调整，预计2025年将大幅减亏，并有望在2026年实现盈亏平衡，2027年进入盈利阶段。泰它西普在重症肌无力（gMG）适应症上的海外注册进展清晰，预计2027年在美国获批上市，将为公司带来可观的国际市场收入。鉴于公司财务状况的持续改善、多项产品管线的积极进展以及市场对海外前景担忧的缓解，交银国际上调了荣昌生物的目标价，并维持“买入”评级，认为其当前股价被显著低估，未来增长潜力巨大。

　　丽珠集团(000513) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024FY实现营收118.1亿元（-5.0%，括号内为同比增速，下同），归母净利润20.6亿元（+5.5%）。2024Q4单季度实现营收27.3亿元（-1.6%），归母净利润3.9亿元（+10.3%）。经营能力持续改善，24FY同比来看，销售毛利率+2.4pct，归母净利率+1.7pct，销售费用-9.6%（括号内为费用率同比变化，-4.2pct），管理费用-6.3%（-0.1pct），研发费用-22.6%（-2.0pct）。 　　24Q4消化道板块表现亮眼，整体业绩符合预期：分板块来看，化学制剂板块营收61.2亿元（括号内为同比增速，-6.9%），其中，①消化道领域25.7亿元（-11.6%），主要系艾普拉唑针剂受到国谈医保降价、以及PPI类药品整体监控等行业政策影响；单Q4实现营收7.13亿元（+14.2%），艾普拉唑国谈后以价换量成果显现；②促性激素领域28.1亿元（+1.6%）；③精神领域6.1亿元（+0.6%）。④原料药及中间体板块32.6亿元（+0.1%），且单Q4实现营收7.3亿元（+10.2%），得益于出口增速7.9%，规范市场直销占比提升。⑤中药制剂板块14.1亿元（-19.3%），同比新冠及流感等基数较高。⑥诊断试剂及设备板块7.2亿元（+9.0%）。⑦生物制品板块1.7亿元（+102%），我们看好该板块未来新品上市及BD落地带来增量。 　　高端制剂及生物药管线加速兑现，超10亿元大单品今年起将陆续上市：预计今年递交NDA的产品包括阿立哌唑微球（已递交发布材料并完成BE试验），IL-17A/F单抗注射液（强直适应症均已完成III期临床入组，银屑病适应症正在III期入组中，进度快于预期），帕利哌酮注射液（正在进行BE试验）；已经受理NDA的品种包括司美格鲁肽注射液（糖尿病适应症，减重适应症完成III期临床入组）和重组人促卵泡素（将与25年3月刚上市的黄体酮注射液形成良好协同）；处于III期的产品包括P-CAB片剂（针剂也已获批临床试验）和曲普瑞林的中枢性早熟适应症；在研创新药涵盖了凝血酶抑制剂、ED药PDE-5、KCNQ2/3全新靶点精神疾病用药、小核酸创新药等。 　　盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从139.7/148.3亿元下调至123.0/131.1亿元，归母净利润从25.0/28.3亿元下调至22.9/25.1亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为139.2亿元和27.3亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为14/13/12×。我们长期看好公司主业稳健多元化，业绩确定性强，创新属性产品价值加速兑现，高分红注重股东回报，单抗子公司持续减亏释放利润等因素，且估值仍处于低位，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品集采、新药研发失败、原材料价格波动、医药政策不确定性等风险。

　　健民集团(600976) 　　2024年年报业绩点评：大鹏体培牛黄持续增长，渠道库存管理下有望焕发新机 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年年报。 　　2024年公司实现营收35亿（同比-16.8%），归母净利3.6亿元（同比-30.5%），扣非净利3亿元（同比-30.8%）；实现毛利率47.7%（同比+1.7pct），净利率10.5%（同比-1.9pct）。 　　2024Q4公司实现营收6.2亿元（同比-43.1%），归母净利4056万元（同比-61.9%），扣非净利3258万元（同比-61.7%）。 　　深化渠道营销体系改革，业绩短期承压。 　　分行业看，公司医药工业实现营收17.5亿元（同比-19.3%），毛利率76.4%（同比-1.4pct）;商业实现营收17.4亿元（同比-13.6%），毛利率18.9%（同比+6.8pct）。公司24年结合内外部因素，持续深入地开展了营销体系改革，调整组织架构、优化考核模式、加强数字化 　　建设等工作。同时加强了渠道库存管理，工业销售发出整体较上年同 　　期相比有所下降。 　　分产品看，儿科产品实现营收7.8亿元（同比-32.3%），毛利率77.8%（同比-2.2pct）;妇科产品营收5.5亿元（同比-3.6%），毛利率77.6%（同比+0.2pct）;特色中药2.6亿元（同比+3.3%），毛利率83.1%（-0.2pct）。 　　体培牛黄持续增长，子公司健民大鹏业绩亮眼。2024年子公司健民大鹏实现净利润6.9亿元（同比+22.1%）；在公司权益法下确认的投资收益为2.3亿元（同比+22%），为公司整体贡献较大业绩。 　　深化渠道营销体系改革，为后续业绩增长奠定基础。 　　全面启动营销体系改革，优化组织架构，完善营销考核模式、加强数字化建设、推进渠道管理精细化，为公司未来发展奠定了良好基础。OTC端主导产品龙牡壮骨颗粒、便通胶囊等24年末渠道库存降至合理水平，销售结构得到改善；其中便通胶囊、健脾生血颗粒纯销保持高速增长，市占率显著提升，为公司OTC渠道产品的发展建立了第二增长曲线。处方线持续加强渠道管理及纯销提升等工作，核心产品健脾生血片、便通胶囊、拔毒生肌散等主要产品纯销实现较快增长，24年末处方线主要产品渠道库存降至合理水平。 　　盈利预测与投资建议 　　据年报业绩情况调整盈利预测，我们预测2025/2026/2027年公司营收分别为38.8/42.1/46.2亿元（前值25/26年为45/49.3亿元），增速为11%/9%/10%；净利润分别为5.2/6.6/8.1亿元（前值25/26年为5.7/7.1亿元），增速为44%/27%/23%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　主要产品销售不及预期；健民大鹏体培牛黄业务不及预期；政策波动风险；原材料中药材价格波动风险。

1.1总体概况根据摩熵医药数据库统计，2025.03.24-2025.03.30期间共有69个创新药/改良型新药临床申请/上市申请获国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）承办（按受理号统计，不含补充申请）。其中国产药品受理号41个，进口药品受理号28个。本周共计64款创新药/改良型新药临床试验申请获得“默示许可”，包括化学药33款，生物药30款，中药1款。其中值得注意的有：（1）HDM-30193月25日，CDE官网公示：华东医药的HDM-3019获得临床试验默示许可，用于治疗类风湿关节炎。公开资料显示，HDM-3019是靶向OX40L和TNFα的双特异性抗体，参与调节炎症细胞因子，促进T细胞和浆细胞分化，以及自身抗体产生，维持免疫稳态平衡。（2）BBM-A101注射液3月27日，CDE官网公示：信念医药的BBM-A101注射液获得临床试验默示许可，用于治疗中度膝骨关节炎。公开资料显示，BBM-A101注射液利用AAV载体将人源抗炎蛋白基因递送到患者膝关节持续表达，进而有望缓解关节腔内炎症，减轻膝骨关节炎患者的疼痛并改善膝关节功能，从而延缓疾病进程，最终改善膝骨关节炎患者的治疗结局。该产品有望实现“一次给药、长期有效”的膝骨关节炎治疗。（3）Eneboparatide注射液3月27日，CDE官网公示：阿斯利康（AstraZeneca）的Eneboparatide注射液获得临床试验默示许可，用于治疗慢性甲状旁腺功能减退症(cHP)。公开资料显示，Eneboparatide注射液是一种甲状旁腺激素受体1（PTHR1）激动剂，它通过与PTHR1的特定构象结合，恢复PTH的功能，从而管理HypoPT患者的症状，同时保留肾功能和骨骼健康，旨在满足甲状旁腺功能减退症的治疗目标。该产品已获得美国FDA授予的快速通道资格和孤儿药资格，并获得欧洲药品管理局的孤儿药资格。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年3月28日，医药板块涨跌幅-0.40%，跑赢沪深300指数0.04pct，涨跌幅居申万31个子行业第5名。各医药子行业中，其他生物制品(+0.58%)、血液制品(+0.46%)、体外诊断（-0.15%）表现居前，线下药店（-2.16%)、医疗研发外包(-1.26%)、医院（-1.19%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为冠昊生物(+11.87%)、一品红(+10.81%)、四环生物(+10.18%)；跌幅榜前3位为毕得医药（-11.15%）、沃华医药(-7.19%)、泰格医药（-6.61%)。 　　行业要闻： 　　近日，默沙东宣布，皮下注射的Keytruda（pembrolizumab）制剂MK-3475A与化疗联用的关键性3期临床试验成功。该研究达到了主要终点，与静脉输注（IV）pembrolizumab联合化疗相比，MK-3475A联合化疗在药代动力学（PK）方面显示出非劣效性，且中位注射时间仅为2分钟。基于这些数据，美国FDA已接受为该药递交的生物制品许可申请（BLA），预计在2025年9月23日之前完成审评。 　　（来源：默沙东，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　天坛生物（600161）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入60.32亿元，同比增长16.44%，归母净利润为15.49亿元，同比增长39.58%，扣非后归母净利润为11.59亿元，同比增长37.52%。 　　百利天恒（688506）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入58.23亿元，同比增长936.31%，归母净利润为37.08亿元，同比扭亏为盈，扣非后归母净利润为36.36亿元，同比扭亏为盈。 　　凯莱英（002821）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入58.05亿元，同比下降25.82%，归母净利润为9.49亿元，同比下降58.17%，扣非后归母净利润为8.50亿元，同比下降59.63%。 　　昭衍新药（603127）：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入20.18亿元，同比下降15.07%，归母净利润为0.74亿元，同比下降81.34%，扣非后归母净利润为0.24亿元，同比下降93.02%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　莱茵生物(002166) 　　事件 　　2025年3月27日，莱茵生物发布2024年年报，2024年营收17.72亿元（同增19%），归母净利润1.63亿元（同增98%），扣非净利润1.51亿元（同增634%）。2024Q4营收入6.02亿元（同减1%），归母净利润0.61亿元（同增48%），扣非净利润0.47亿元（同增176%）。 　　投资要点 　　毛利率边际提升，原料价格低位回暖 　　2024Q4公司毛利率同增5pct至31.59%，主要系产品结构调整与成本管控成效释放，目前罗汉果原料价格低位回暖，预计利润结构持续向好，2024Q4销售/管理费用率分别同增1pct/0.3pct至3.51%/7.28%，费用投放相对稳定，净利率同增3pct至10.16%，盈利能力持续提升。 　　天然甜味剂业务稳健增长，其他植提逐渐起势 　　2024年公司植物提取产品营收17.25亿元（同增16%）。其中，天然甜味剂营收9.52亿元（同增5%），甜叶菊提取物销量大幅提升，且随着甜叶菊专业工厂产能爬坡，下游需求有望持续开发；罗汉果提取物营收下降，主要系2023年罗汉果原料价格下滑促使产品售价相应调整所致，而销量同比提升对冲部分价格影响，目前原料价格回暖，终端产品售价持续爬坡有望带动收入提升；茶叶提取物营收1.82亿元（同增2%），华高生物茶叶提取产品在美国市场继续维持领先优势，并不断通过产品创新实现市场拓展。其他提取物营收5.91亿元（同增47%），主要系包括积雪草、虎杖提取物在内的植提产品需求逐渐起势。 　　海外大客户订单释放顺利，合成生物业务快速推进 　　2024年公司国外营收11.37亿元（同增14%），以芬美意为代表的海外大客户订单释放顺利，2025年2月，公司合成生物产品酶转甜菊糖苷RebM2目前已取得FDA GRAS认证，为后续海外客户导入奠定基础，合成生物领域有望持续拓展公司业务边界。2024年国内营收6.35亿元（同增27%），主要系其他提取物产品增长带动，公司通过配方业务持续开发下游客户需求，客户粘性持续提升。 　　盈利预测 　　公司作为植物提取行业领军企业，借助研发/工艺/管理优势持续打造核心竞争力，甜叶菊新工厂投产后可解决中长期产能瓶颈，除此之外，合成生物领域利用主业协同优势，拓展业务边界，看好公司市场份额持续提升。根据2024年年报，我们预计2025-2027年EPS分别为0.29/0.38/0.46元，当前股价对应PE分别为27/21/17倍，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　宏观经济下行风险、原材料价格波动、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、汇率波动风险、政策风险等。