投资逻辑 　　AD患者人群庞大，市场前景广阔。阿尔茨海默病（AD）是最常见的痴呆类型，轻度认知障碍（MCI）是介于认知正常和AD痴呆的中间阶段，具有向AD痴呆转归的高可能性。WHO报告显示，目前全球约有5000万痴呆症患者，其中60%-80%为AD患者。2022年美国65岁以上的AD患者约有650万，并且预计到2060年将增长至1380万。中国流行病学调查显示，中国60岁以上人口中AD患者约为983万人，MCI患者约为3877万人。 　　AD新药研发难度大，近期全球研发进展提振信心。AD现有改善认知类的药物包括多奈哌齐、卡巴拉汀、美金刚等小分子药物，以及国内批准的甘露特钠。AD领域新药研发难度极大，自2003年以来美国仅有Aduhelm一款AD新药获批，且疗效具有争议，商业化未获成功。近期AD领域单抗药物研发进展不断，极大提振了AD领域创新药研发信心和预期。 　　Biogen/卫材仑卡奈单抗临床III期成功，有望2023年获批。仑卡奈单抗（Lecanemab）是治疗脑内确认存在淀粉样蛋白病理的AD所致轻度认知障碍和轻度AD的抗淀粉样蛋白(Aβ)原纤维抗体。2022年11月30日，卫材和Biogen公布了Lecanemab大型全球III期验证性ClarityAD临床研究的结果。仑卡奈单抗组和安慰剂组治疗18个月后，主要终点CDR-SB较基线的平均变化分别为1.21和1.66分。仑卡奈单抗较安慰剂显著降低体认知与功能量表评分0.45分，降幅达27%。从治疗6个月开始的所有时间点，治疗组较安慰剂组的绝对差每3个月增加1次，治疗组的CDR-SB较基线有高度统计学显著差异。相比安慰剂组，治疗组所有关键次要终点也显示出高度统计学显著差异。2022年12月22日，仑卡奈单抗在中国的上市申请获得药监局受理。 　　礼来DonanemabIII期达主要终点，头对头优于Aduhelm。2022年11月30日，礼来公布其药物Donanemab达III期试验达6个月所有主要终点和次要终点，为早期症状性阿尔茨海默病患者提供了首个与Aduhelm头对头比较数据。该试验主要终点为大脑淀粉样斑块清除，Donanemab组6个月时达标比例为37.9%，而Aduhelm组仅1.6%。关键的次要终点中，Donanemab组在6个月时脑部淀粉样蛋白水平与基线相比降低了65.2%，Aduhelm组为17.0%。 　　AD研发进展有望进一步催化需求，全球生物大分子CDMO供需格局预期持续向好。AD人群庞大，且单人用药量较大，市场需求量大，有望进一步催化全球生物大分子CDMO行业需求。根据我们测算，100万患者的Lecanemab或Donanemab的每年所需产能超过全球龙头CDMO企业，如SamsungBiologics、Lonza每年的生物大分子产能。因此，我们认为随着AD领域单抗类药物的积极进展，有望改善现有生物大分子CDMO的供需格局。 　　投资建议 　　建议关注全球及国内AD领域研发进展，关注相关药企及上游产业链投资机遇。建议关注：药明生物，恒瑞医药，先声药业等。 　　风险提示 　　新冠疫情发展变化风险，创新药研发风险，产品产能不及预期风险，行业政策监管风险，订单及销售不及预期风险，医保谈判不及预期风险，国内和海外市场竞争加剧风险，汇率波动风险等。

　　投资摘要 　　2022年回顾：估值回归与再平衡，Q4开启新起点。2022年是医药赛道牛市的离去，叠加疫情防控、地缘政治、政策预期、宏观环境等多重因素，行业完成了估值的回归与再平衡（年内板块最低TTM市盈率21倍，低于2018年的23倍，接近历史最低19倍），板块的投资逻辑也随之发生明显的变化。基于当前医药内部（需求刚性，政策见底，估值匹配）以及整体宏观外部环境（行业比较下的确定性与性价比），我们认为医药有望走出结构性慢牛行情。 　　2023年，新起点伊始，行情有望围绕“复苏”展开。此处的“复苏”并不是简单意义上的疫情复苏，包含了政策预期缓和、企业发展阶段变化以及疫后修复等，建议重点关注四大复苏机遇：企业经营周期、院内诊疗、消费医疗、创新需求与制造的复苏；同时建议关注穿插演绎的防疫工具机会（疫苗、新冠药物、自主诊疗）。 　　企业经营周期的“复苏”：困境反转，有望迎来业绩与估值双升的大级别行情。重点关注①中药：自上而下政策明确鼓励，2023年细分政策有望带来催化；企业自身经历多年调整不断出现积极变化，具备预期差。②仿制药：集采见底，存量业务出清，新业务进入收获期；③创新药：泡沫出清、预期见底，行业反转可期。（看好以岭药业、康缘药业、方盛制药、一品红、华润三九、红日药业、同仁堂、太极集团；仙琚制药、苑东生物、卫信康、华东医药、恩华药业、科伦药业、京新药业；恒瑞医药、百济神州、君实生物、海思科等）。 　　院内诊疗的复苏：防控优化下，医疗机构就诊人次有望确定性恢复，院内诊疗服务、设备耗材需求提升。重点关注①医疗设备：新基建政策落地、短期诊疗需求激增，带动设备采购；②院内耗材：IVD、高耗集采悲观预期释放，全品类院内消耗量稳步提升；②综合医院：诊疗活动持续恢复。（看好迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜；安图生物、新产业；南微医学、心脉医疗、微电生理；海吉亚医疗、国际医学等）。 　　消费医疗的复苏：多重促消费政策刺激下，社会消费能力及意愿持续恢复。重点关注①终端服务及渠道：医疗服务、连锁药店；②消费产品：消费器械、疫苗、生长激素、血制品等。（看好通策医疗、锦欣生殖、爱尔眼科等；益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳；鱼跃医疗、爱博医疗、欧普康视；百克生物、长春高新、天坛生物、华兰生物、我武生物等）。 　　创新需求与制造的复苏：疫情扰动结束，行业景气度回升；制造端成本有望下行，重点关注①原料药：成本下行带来盈利能力恢复，新一轮产品、产能周期开始；②CRO&CDMO：医药投融资改善，大订单逐渐消化；③上游试剂耗材：投融资需求加速恢复，技术驱动加快国产替代；制造能力持续提升，下游需求持续恢复。④制药装备：订单扰动不改中长期逻辑顺畅，制药装备迎来向上周期。（看好同和药业、普洛药业、天宇股份、司太立、奥锐特；药明生物、药明康德、泰格医药、百诚医药、诺泰生物；诺唯赞、阿拉丁、泰坦科技；东富龙、楚天科技等）。 　　风险提示：政策变化风险、疫情扰动风险等

　　新冠口服药研发进展 　　Table_Summary] 目前全球 5 款新冠口服药获批上市，10 款药物处于临床Ⅲ期（包括老药新用和Ⅱ/ Ⅲ期，其中 2 款药物获得紧急使用授权）。辉瑞 Paxlovid 已在中国获批上市，Molnupiravir 在中国已递交 NDA，国内研发进度最快的为真实生物的阿兹夫定于2022 年 7 月获批上市，君实生物、开拓药业、先声药业、众生药业等处于三期临床。12 月 18 日，先声药业发布公告，先诺欣 （SIM0417 ）治疗轻中度 COVID-19（新型冠状病毒肺炎）成年感染者的有效性和安全性多中心、随机、双盲、安慰剂对照的 II/III 期临床研究已完成全部 1208 例患者入组。 　　A 股和港股创新药板块及 XBI 指数本周走势 　　2022 年 12 月第四周，陆港两地创新药板块共计 20 支个股上涨，41 支个股下跌。其中涨幅前三为歌礼制药-B(+20.32%)、和铂医药- B(+17.54%)、德琪医药 - B (+12.89%)。跌幅前三为君实生物 -U (-20.21%)、南新制药(-12.51%)、和誉- B (-12.43%) 。本周 A 股创新药板块下跌 3.60%，跑输沪深 300 指数 0.41pp ，生物医药下跌 3.18%。近 6 个月 A 股创新药累计上涨 3.75%，跑赢沪深 300 指数12.24pp ，生物医药累计下跌 10.17%。本周港股创新药板块下跌 2.93%，跑输恒生指数 3.67pp ，恒生医疗保健下跌 1.68%。近 6 个月港股创新药累计上涨 2.27%，跑赢恒生指数 7.47pp ，恒生医疗保健累计上涨 1.94%。本周 XBI 指数上涨 2%，近 6 个月 XBI 指数累计上涨 4.93%。 　　国内重点创新药进展 　　12 月国内 4 款新药获批上市，本周国内无新药获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　12 月美国 11 款新药获批上市，本周美国 4 款新药获批上市。12 月欧洲无创新药获批上市。12 月日本无新药获批上市。 　　本周小专题——THR- β激动剂研发概况 　　12 月 19 日，Madrigal Pharmaceuticals 宣布其在研药物 Resmetirom 治疗NASH 的 III 期临床 MAESTRO-NASH 研究达到主要终点和次要终点，并表示将在 2023 年上半年提交 NDA。全球处于临床阶段的 THR- β激动剂一共 6 款，其中 III 期临床 1 款，II 期临床 3 款，I 期临床 2 款。中国处于临床阶段的 THR- β激动剂一共 1 款，其中 II 期临床 1 款。 　　本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成 9 起重点交易，披露金额的重点交易有 2 起。 Mersana Therapeutics 宣布与 Merck KGaA 合作研究发展新型免疫合成抗体- 药物偶联物。Eli Lilly 与 ProQR 扩大发展 RNA 编辑合作。科伦药业向默沙东授权七个在研 ADC项目的公告。Ethris 宣布与 DIOSynVax 合作研究针对β冠状病毒的广泛保护性mRNA 疫苗。Vistagen 收购 Pherin Pharmaceuticals。Berkeley Lights 收购IsoPlexis。Olympus 收购 Cloud AI 内窥镜初创公司 Odin Vision。迈威生物与Binnopharm Group 达成重要战略合作。Kite 收购细胞治疗公司 Tmunity。 　　风险提示：药品降价风险; 医改政策执行进度低于预期风险; 研发失败的风险。

　　投资要点： 　　周度回顾：石油石化板块本周（12.19-12.23）下跌5.36%，截至本周最后交易日市净率LF0.95xPB，较上周估值有所下降。全A市场热度较上周下跌20.92%至日均交易量为6432亿元；本周美元指数下跌0.5%至104.32，年内最后一次加息50bps较前几次有所放缓，美元指数波动较小。本周油价有所回升，截至12月23日，WTI与布伦特原油期货结算价分别为79.56、83.92美元/桶，分别较上周+7.09%、+6.17%；两地价差本周继续下降，每桶价差由上周的4.75下降至4.36。 　　油价周度温和回升，预计四季度及明年1月布油均价中枢85美元/桶，短期油价偏强震荡。1）库存：全球原油库存水平处近五年低位，补库需求维持；2）需求：2023年全球需求维持在较高水平（略超疫情前）；3）供给：大型国际油企资本开支扩张谨慎；4）地缘政治：俄乌冲突边际影响钝化。全球原油供需逐步进入相对紧平衡，考虑到美元加息节奏放缓，OPEC+维持上轮减产计划。综合各因素，我们认为短期油价偏强区间震荡，2022年4季度及2023年1月布油均价中枢预计位于85美元/桶水平。 　　布局后疫情时代，多领域需求恢复进行时。近日国内面临着疫情迅速扩张压力，考虑到复工有序进行，防疫转变对长期经济恢复，带去积极影响。叠加政策优化及资金撬动，我们认为需要积极关注以下投资主线：1）随着原料成本中枢下行，下游需求整体有望提升，盈利改善有望带来估值重构，建议关注大炼化、聚酯龙头、两碱、钛白粉、轮胎、涂料、塑料、煤化工等产业链复苏机会；2)上游资源盈利整体优异，关注兼具上游成本优势及估值性价比高的公司。 　　市场表现及投资建议 　　本周石油石化行业指数下跌5.36%，表现弱于大盘。本周上证综指下跌3.85%,深证成指下跌3.94%，创业板指下跌3.69%,沪深300指数下跌3.19% 　　1）中游及下游景气提升：建议关注中国石化、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、新凤鸣、桐昆股份、泰和新材、昊华科技。 　　2）“传统能源+油田服务”方面，我们建议关注中国海油、中国石油、广汇能源、中海油服、海油工程。 　　风险提示 　　原油价格大幅波动超预期；石化行业景气度下降；安全生产风险，项目进度不及预期。

中心思想 EGFR ex20ins突变：未满足的临床需求与市场潜力 EGFR 20外显子插入突变（EGFR ex20ins）是非小细胞肺癌（NSCLC）中第三大EGFR突变亚型，约占NSCLC患者的2%，且在亚洲人群中发病率更高。然而，现有的一、二、三代EGFR小分子抑制剂均未获批该适应症，且真实世界研究显示其疗效远不及常见突变，导致该病种存在巨大的未满足临床需求。随着NGS等二代测序技术的推广，更多ex20ins患者得以确诊，预计到2030年，EGFR-TKIs全球市场规模将达232亿美元，其中ex20ins市场有望突破20亿美元。 创新疗法突破：从难治到可治 尽管EGFR ex20ins突变因其独特的空间构象变化，使得传统靶向药难以有效结合，但近年来，全球已有强生的Amivantamab双抗和武田的Mobocertinib小分子抑制剂获批上市，打破了无药可用的困境。同时，迪哲医药的舒沃替尼、Cullinan的CLN-081、艾力斯的伏美替尼等国产及国际创新药也披露了积极的临床数据，显示出优异的客观缓解率（ORR），尤其在脑转移患者中也展现出潜力。这些突破性进展预示着EGFR ex20ins突变正逐步被攻克，为患者带来了新的治疗希望。 主要内容 投资策略 治疗EGFR ex20ins突变的市场具有巨大的发展潜力，主要基于以下三点： 疾病发病率较高：EGFR ex20ins突变约占所有NSCLC患者的2%，是仅次于Del19和L858R两大常见突变的第三大EGFR突变亚型，尤其在亚洲人群中比例更高。 大量未满足的临床需求：目前已上市的传统一、二、三代EGFR抑制剂及化疗对ex20ins突变患者疗效欠佳。真实世界研究显示，ex20ins突变患者的中位总生存期（mOS）仅为常见突变患者的一半左右，长期缺乏有效治疗。 两款新药已上市，成药性得到验证：2021年，强生的Amivantamab（EGFR/c-Met双抗）和武田的Mobocertinib（EGFR小分子抑制剂）相继获批，验证了该领域的成药性。 基于上述潜力，报告建议关注： 迪哲医药：作为国产ex20ins突变产品的领军者，其舒沃替尼在2022年ESMO大会上更新数据显示，治疗EGFR ex20ins NSCLC患者的ORR高达59.8%，对脑转移患者的ORR也达到48.4%，有望成为Best-in-class产品。 艾力斯：其三代EGFR抑制剂伏美替尼已获批常见突变适应症，并在ex20ins突变患者的初步试验中展现出优秀疗效（ORR=60%，DCR=100%），有望为公司贡献业绩弹性。 EGFR ex20ins突变概述 Ex20ins 是发病率第三的 EGFR 突变亚型 EGFR突变是肺腺癌人群中最常见的可靶向驱动基因变异，约占NSCLC驱动基因突变率的28%，亚洲人群中高达40%-50%。其中，ex20ins亚型患者约占整体NSCLC人群的2%左右，是发病率仅次于Del19和L858R两种常见突变的第三大亚型。ex20ins突变主要分布于20外显子的C-螺旋结构域及其末端环状区，不同插入位点对治疗敏感性存在差异。随着NGS（下一代测序）基因检测的推广应用，EGFR ex20ins的检出率有望进一步提升，患者人群数量可能随之上升。 现有治疗手段对 ex20ins 疗效欠佳 目前全球已上市的八款传统一、二、三代EGFR抑制剂均未获批ex20ins突变适应症。多项小样本临床试验显示，大多数EGFR抑制剂对ex20ins突变患者的疗效远不及常见突变。例如，奥希替尼即使使用两倍剂量（160mg/天），中位无进展生存期（mPFS）也仅为6.8个月，远低于其一线治疗常见突变的19.8个月。真实世界研究数据同样不理想，一项韩国大样本回顾性研究显示，ex20ins突变患者的mOS仅为13.9个月，约为常见突变患者的1/2至1/3。国内研究也表明，一线化疗mPFS为6.4个月，而一线EGFR-TKI治疗mPFS仅为2.9个月，预后甚至差于化疗。现有EGFR-TKI对ex20ins突变不敏感，主要与突变位点改变了EGFR的空间构象，导致药物结合口袋缩小，以及与野生型EGFR亲和力相似，治疗窗窄有关。 EGFR ex20ins靶向药为患者提供全新诊疗手段 经过十余年的探索，EGFR ex20ins靶向药终于上市。2021年，强生的Amivantamab（EGFR/c-Met双抗）和武田的Mobocertinib（EGFR小分子抑制剂）相继获批，打破了ex20ins突变患者无有效药物的困境。同时，迪哲医药的舒沃替尼（ORR 59.8%）、Cullinan的CLN-081（ORR 41%）等在研药物也公布了积极的临床进展。Amivantamab和Mobocertinib已被纳入美国NCCN和中国CSCO的NSCLC指南推荐。据弗若斯特沙利文预测，全球EGFR-TKIs市场规模到2030年将达到232亿美元，若ex20ins市场占10%，则将突破20亿美元。NGS的推广应用将进一步助力市场提升。 治疗 EGFR ex20ins 突变的重点产品 Amivantamab：全球首款上市的 EGFR ex20ins靶向药 Amivantamab (JNJ-61186372) 是强生开发的一种具有免疫细胞导向活性的全人源EGFR-MET双特异性抗体，通过阻断EGFR/c-Met下游信号通路和Fc段介导的ADCC/ADCP效应实现抗肿瘤作用。其Ⅰ期CHRYSALIS研究结果显示，在81例既往接受过含铂化疗的ex20ins患者中，ORR达到40%（3例CR，29例PR），mDOR为11.1个月，mPFS为8.3个月，mOS为22.8个月。安全性方面，13%和4%的患者因治疗相关不良反应而剂量减少和停药。然而，Amivantamab作为双抗，其透脑性有限，对脑转移患者疗效欠佳，后期研究正尝试与透脑性较好的拉泽替尼联用以改善疗效。基于CHRYSALIS试验数据，Amivantamab于2020年5月获FDA批准上市，成为全球首个获批治疗EGFR ex20ins突变NSCLC的药物。 Mobocertinib：全球首款上市的 EGFR ex20ins小分子口服药 Mobocertinib（TAK-788）由武田开发，通过优化分子结构，使其异丙酯能与ex20ins突变体上的结合口袋相互作用，改变构象以增强药物亲和力，从而有效结合并抑制突变体。其临床试验主要分析人群为铂类预处理患者（PPP队列，114例）和EXCLAIM队列（96例），亚洲人群比例较高（60%-69%）。PPP队列的IRC评估ORR为28%，mPFS为7.3个月，mOS为24.0个月。EXCLAIM队列的IRC评估ORR为25%，mPFS为7.3个月。Mobocertinib的颅内活性可能仍有限，治疗脑转移患者的ORR为18%，mPFS为3.7个月。安全性方面，PPP队列有47%发生≥3级TRAE，FDA因此给予了QT间期延长、间质性肺炎、心脏毒性和腹泻的黑框警告。Mobocertinib于2021年9月获FDA批准上市，并已在国内提交NDA，有望成为国内首个上市的治疗EGFR ex20ins突变NSCLC的小分子靶向药。 舒沃替尼：全球潜在最佳的国产治疗 EGFR ex20ins药物 舒沃替尼（DZD-9008）是迪哲医药自主研发的全球首创小分子抑制剂，对EGFR 20号外显子插入突变具有较强抑制作用，而对野生型EGFR抑制作用较弱，选择性优于同类竞品，有望获得更高的安全窗。2022年ESMO大会公布的中国注册临床试验（WUKONG-6）结果显示，在97例既往化疗失败的EGFR ex20ins突变型晚期NSCLC患者中，确认的客观缓解率（cORR）达到59.8%，基线伴脑转移患者的cORR也高达48.4%。舒沃替尼在不同ex20ins亚型中均显示疗效，且不良反应发生率相对较低。舒沃替尼已获得CDE和FDA双“突破性疗法认定”，并于2022年12月启动国际多中心III期临床，预计2023年提交FDA加速批准上市申请和NMPA附条件上市申请，有望成为Best-in-class产品。 波齐替尼：研发进程一波三折的 ex20ins抑制剂 波齐替尼由Spectrum Pharmaceuticals研发，最初用于乳腺癌，后转向EGFR ex20ins突变NSCLC。其ZENITH20队列一数据初期并不理想（ORR 14.8%，mPFS 4.2个月），导致中国II期临床试验中止。然而，2022年《Cancer Cell》刊登的最新研究结果显示，50名患者口服16mg波齐替尼，研究者和BICR确认的ORR分别为32%和31%，mDOR为8.6个月，mPFS为5.5个月，mOS为19.2个月。研究发现，插入位点在near-loop区域的患者获益更高。但波齐替尼安全性略有不足，72%患者因副作用导致剂量减少。此外，波齐替尼治疗Her2 ex20ins患者获益欠佳，FDA肿瘤药物咨询委员会（ODAC）以9票对4票投票不赞成其临床收益，认为其益处未超过风险。 CLN-081：高效低毒的EGFR ex20ins疗法 CLN-081（曾用名TAS6417）是日本大鹏制药研发的一款小分子EGFR抑制剂，对EGFR ex20ins具有高度选择性亲和力，其IC50比（野生型/突变型）>5倍以上。临床前数据显示，CLN-081对常见、罕见及各类ex20ins突变均能高效抑制，且对野生型EGFR抑制力低，意味着靶向性高，不良反应少。2022年ASCO大会更新的Ⅰ/Ⅱa期研究数据显示，在39例接受100mg/bid（RP2D）的患者中，ORR达到41.0%，mDOR超过21个月，mPFS为12个月。RP2D方案治疗下，仅2例发生≥3级TRAEs，治疗减量率和停药率分别为13%和5%。再鼎医药已获得CLN-081大中华区权益，FDA于2022年1月授予其突破性疗法资格，未来有望推进到一线适应症。 伏美替尼：三代EGFR抑制剂向 ex20ins拓展 伏美替尼是艾力斯研发的三代EGFR抑制剂，已获批常见突变NSCLC适应症。其结构引入独特的三氟乙氧基吡啶结构，对EGFR ATP结合区域有高亲和力，且伏美替尼及其主要代谢产物（AST5902）对ex20ins同样具有高选择性（抑制野生型EGFR的IC50分别是抑制Ex20ins EGFR的10倍和13倍），奠定了临床应用的安全性基础。2021年ESMO大会公布的早期数据显示，10名EGFR ex20ins晚期NSCLC患者接受240mg伏美替尼治疗，所有患者靶病灶肿瘤缩小，ORR为60%，DCR达到100%，且在3倍标准剂量下无1例患者出现≥3级不良事件。2022年4月，CDE授予伏美替尼治疗EGFR ex20ins突变NSCLC适应症突破性疗法认定，有望实现三代EGFR抑制剂治疗ex20ins突变的突破。 风险因素 产品研发速度不及预期或研发失败的风险：除已上市产品外，多数在研产品仍处于临床试验阶段，存在患者入组、试验开展、结果分析速度影响上市预期，甚至研发失败的风险。 产品商业化不及预期：产品上市后需面临进院、患者教育、医保谈判等多重挑战，商业化存在不确定性。此外，EGFR ex20ins突变患者的检出依赖于NGS测序覆盖率，若伴随诊断渗透率低，将不利于产品商业化。 产品安全性不及预期：部分已上市或在研产品存在安全性问题，如Mobocertinib被FDA给予黑框警告，Amivantamab也存在不良反应导致剂量调整或停药的情况。安全性不足可能导致患者依从性差、DOT（治疗持续时间）短，并可能受到监管机构的使用限制，影响销售。 市场竞争加剧：目前全球已有两款针对EGFR ex20ins的药物上市，Mobocertinib已在国内提交NDA，且有十余个企业正在进行临床试验。未来市场竞争可能加剧，导致单个企业产品销售不及预期。 总结 EGFR 20外显子插入突变（EGFR ex20ins）是非小细胞肺癌中一个具有挑战性但潜力巨大的靶点。尽管过去长期缺乏有效治疗手段，且传统EGFR抑制剂疗效有限，但随着强生Amivantamab和武田Mobocertinib的获批上市，以及迪哲医药舒沃替尼、Cullinan CLN-081、艾力斯伏美替尼等创新药物在临床试验中展现出的积极数据，EGFR ex20ins突变正在被逐步攻克。这些创新疗法不仅提供了更高的客观缓解率，部分药物还在脑转移患者中显示出良好疗效，并具有更好的安全性。随着NGS检测技术的普及和新药的不断涌现，EGFR ex20ins治疗市场预计将迎来快速增长，市场规模有望突破20亿美元。然而，产品研发、商业化、安全性及市场竞争等风险仍需关注。总体而言，EGFR ex20ins领域正从“难治”走向“可治”，为患者带来了新的希望，也为医药行业带来了巨大的发展机遇。

中心思想 小核酸项目转让的战略意义 成都先导通过参股子公司受让早期小核酸药物项目，不仅获得了即时转让收益1473.00万元，更重要的是，此举将大部分高额研发投入转移至参股子公司，有效优化了公司的研发费用结构。同时，参股子公司后续的CRO、CDMO服务需求有望为成都先导贡献新的服务订单，形成协同效应，逐步释放管线价值。 多技术平台驱动管线价值提升 公司持续完善DEL、FBDD/SBDD等核心技术平台，横向拓展蛋白降解和核酸新药研发领域。随着siRNA设计、合成、修饰及递送技术的不断进步，以及HG146、HG030、HG381等新药项目进入临床阶段，其管线价值预计将持续放大，为公司带来显著的业绩弹性。 主要内容 事件概述 2022年12月26日，成都先导公告其参股子公司成都先衍生物技术有限公司以1473.00万元的价格，受让了成都先导处于早期研发阶段的7个小核酸药物项目。 多个小核酸项目转让，管线价值逐步兑现 此次转让7个早期小核酸项目，对公司具有多重积极影响： 即时收益与未来潜力： 此次转让为公司带来了1473.00万元的即时收益，并预计随着小核酸项目后续的持续推进，其项目收益价值有望进一步提升。 研发费用优化： 项目转让后，后续高额的研发投入将主要由参股子公司承担，有助于公司持续优化研发费用结构。 新增服务订单： 参股公司在受让小核酸项目后，其后续开发所需的CRO（合同研究组织）和CDMO（合同开发与制造组织）服务有望为成都先导贡献新的服务订单，实现业务协同。 多技术平台逐步完善，新药管线价值持续提升 公司在药物发现领域构建了多技术平台，持续提升新药管线价值： 新药研发服务： 公司依托DEL（DNA编码化合物库）、FBDD/SBDD（基于片段/结构药物设计）等技术，搭建了蛋白降解平台与核酸新药研发平台。 蛋白降解平台： 涵盖PROTAC库设计、合成、筛选及三元复合物形成实验在内的生物评价。 核酸平台： siRNA设计、合成、修饰及大部分体内外生物功能评价基本完备，最为关键的递送技术也在自主开发中。这些新技术的持续完善有望逐步贡献新增量。 新药项目权益转让： 公司的多个新药项目目前处于临床早期阶段，但产品定位明确，差异化显著。截至2022年上半年，HG146、HG030、HG381均已获得临床批准。预计随着项目管线逐步向后端延伸，项目价值将持续放大，新药项目转让带来的业绩弹性有望持续提升。 盈利预测与投资建议 根据分析师预测，公司未来业绩将保持稳健增长： 收入预测： 预计2022-2024年公司营业收入分别为4.00亿元、5.19亿元和6.76亿元，同比增长率分别为28.51%、29.75%和30.32%。 净利润预测： 预计2022-2024年归母净利润分别为0.81亿元、1.03亿元和1.34亿元，同比增长率分别为27.59%、27.88%和29.54%。 投资评级： 考虑到公司作为全球领先的药物发现CRO公司，拥有丰富的新药研发管线储备，有望持续转化并带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件 报告提示了多项潜在风险： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 新冠疫情后业务恢复不及预期的风险。 新药项目对外转让的不确定性风险。 客户相对集中的风险。 核心技术人员流失的风险。 总结 成都先导通过战略性转让早期小核酸项目给参股子公司，不仅获得了即时收益并优化了研发费用结构，还为未来CRO/CDMO服务订单创造了机会。公司在DEL、FBDD/SBDD等技术平台上的持续投入和完善，以及蛋白降解和核酸新药研发平台的建设，正逐步提升其新药管线价值。随着HG146、HG030、HG381等临床项目的推进，公司业绩弹性有望持续放大。分析师预计公司2022-2024年营收和归母净利润将保持约28%-30%的增长，并维持“买入”评级，但同时提示了信息滞后、疫情影响、项目转让不确定性、客户集中及核心人才流失等风险。

中心思想 行业监管趋严与市场分化加剧 2022年末，美妆与医美行业面临持续强化的监管环境，尤其体现在化妆品原料、生产检验、虚假广告以及医美网络直播和产品合规性方面。在此背景下，市场呈现分化态势，头部品牌展现出较强韧性，能够更好地应对外部挑战。 创新驱动与消费复苏预期 美妆品牌通过产品创新（如珀莱雅推出抗皱精华油）和资本运作（如上美股份上市）积极应对市场变化。医美行业虽受疫情短期影响，但随着防疫政策优化和客流恢复，终端消费有望边际修复，长期渗透率提升逻辑不变，行业景气度预计将持续。 主要内容 美妆行业动态 原料端：微生物、胶原蛋白为重点关注方向 欧盟委员会将31种致癌、致突变或生殖毒性物质列入禁用清单，其中6种在中国已使用化妆品原料目录中，涉及国内超2.14万个化妆品（含已注销），预示着原料合规性将成为重要考量。同时，企业积极布局新赛道，妮维雅母公司拜尔斯道夫收购比利时生物科技公司S-Biomedic多数股权，加强微生物研究。洁雅股份与创健医疗共同投资设立安徽洁创医疗器械有限公司，洁雅股份认缴出资比例为52%，正式入局重组胶原蛋白领域。 生产/代工端：化妆品检验趋向严格化 国家药监局发布《化妆品中四氢咪唑啉等5种组分的测定》化妆品补充检验方法公告，严格了膏霜乳液类、液体类、凝胶类、蜡基类化妆品中相关组分的定性定量测定标准，推动化妆品检验趋向严格化。 品牌端：珀莱雅推出首款精华油，上美股份港交所敲钟 国内品牌方面，珀莱雅于12月19日推出耗时2年打造的首款抗皱精华油——启时滋养精华油，定价449元/20ml（券后419元/20ml），主打抗皱、滋养、修护功效，再度加码抗衰老赛道。上海上美化妆品股份有限公司（02145.HK）于12月22日在港交所主板上市，开盘价25.2港元，总市值约100.03亿港元，成为“港股国货美妆第一股”。国际品牌方面，雅芳因滑石粉致癌诉讼被判支付1030万美元惩罚性赔偿金，预计总金额超5000万美元。欧莱雅中国25周年庆典揭示未来25年将围绕无限包容、绿色科学、增强美妆、增强研发、开放共创五大战略支柱发展。 运营端：监管着力处罚虚假广告 监管部门持续打击虚假广告行为。欧舒丹天猫官方旗舰店的代理运营商杭州悠美美妆有限公司因在非特殊用途化妆品广告中使用“美白”字样被罚款20万元。脱毛仪品牌Ulike关联公司浙江由莱电子商务有限公司因广告中含有“已帮助300万+用户成功脱毛”、“无蓝宝石灼热刺痛”等无法提供依据的虚假内容被罚款37.5万元。 医美行业动态 政策：医美网络直播监管进一步强化 四川省市场监管局出台《四川省医疗美容网络直播领域行政合规指导清单》，适用于通过互联网平台开展医美营销的商业活动，涵盖入驻、营销、支付等环节，旨在引导行业合规经营，维护消费者合法权益，助力行业长期健康有序发展。 上游：非合规医美产品加速出清 监管持续关注并打击医美水货产品。玉环警方破获一起特大肉毒素假药案，涉案金额超1.2亿元，抓获21名犯罪嫌疑人。犯罪嫌疑人以化妆品原材料生产假冒肉毒素，通过门店和网络销售，该案已移送审查起诉18人。 下游：机构端违法打击持续 下游监管持续趋严，非法销售未取得批文的产品将面临法律制裁。武汉海关查获72盒（720支）申报为“气垫”等物品的肉毒素注射剂。绍兴市诸暨法院判处朱某某因非法销售未取得药品相关批准证明文件的肉毒素，犯妨害药品管理罪，判处有期徒刑一年，并处罚金十万元。医思健康披露2022/23半年度业绩报告，实现收入18.9亿港元，同比+31.1%，但归母净利润0.8亿港元，同比-50.0%，主要受疫情影响。预计随着感染达峰后疫情常态化，医美终端客流有望改善，提振产业链上下游业绩表现。 投资建议 美妆板块：行业持续分化，头部美妆品牌商在疫情影响阶段展现较高韧性。推荐关注基本面优异、业绩兑现能力强的国货美妆龙头企业，如珀莱雅（603605.SH）、贝泰妮（300957.SZ）、华熙生物（688363.SH）。 医美板块：防疫优化初期客流短暂受阻，但随感染达峰后出行改善，预期终端消费边际修复，有望带动上游出货量。长期来看，预计行业在渗透率提升逻辑下景气度持续，伴随监管有序推进，龙头份额增加，继续推荐轻医美龙头爱美客（300896.SH）。 风险提示 宏观经济波动风险；行业政策变动风险；疫情反复影响终端消费风险；市场需求下滑风险；品牌及产品推广不及预期风险；公司运营风险。 总结 本报告深入分析了2022年末美容护理行业的投资策略，指出美妆和医美两大板块均面临日益严格的监管环境，但头部企业展现出显著的韧性。美妆行业在原料端积极探索微生物和胶原蛋白等新方向，生产检验标准趋严，品牌端珀莱雅通过推出抗皱精华油进行产品创新，上美股份成功在港交所上市，同时虚假广告行为受到严厉处罚。医美行业政策持续强化网络直播监管，上游非合规产品加速出清，下游非法销售行为受到严厉打击。尽管疫情短期对医美终端客流造成影响，导致医思健康等企业利润下滑50.0%，但随着防疫政策优化和客流恢复，预计终端消费将逐步修复，行业长期增长趋势不变。报告建议投资者关注美妆领域的珀莱雅、贝泰妮、华熙生物等国货龙头，以及医美领域的爱美客等轻医美龙头，同时警惕宏观经济波动、政策变动及疫情反复等风险。

中心思想 疫情挑战下的韧性与疫后复苏潜力 本报告深入分析了中国眼科服务行业在疫情影响下的表现及未来的发展潜力。尽管疫情短期内对眼科医院的门诊量和手术量造成显著冲击，导致2020年第一季度连锁眼科公司收入下滑25%-40%，但根据海外经验，防疫政策优化后，眼科门诊量恢复迅速，其同比增速甚至比刚需科室平均高出12%。这表明眼科服务行业具有较强的疫后弹性。同时，国家对社会办医的持续支持以及“扩大内需战略规划”的实施，将进一步助力眼科服务行业的复苏与长期增长。 市场增长驱动与竞争格局演变 中国庞大的眼病患者基数、不断提升的居民眼健康意识和支付能力，以及各类眼科疾病治疗的低渗透率，共同驱动了眼科服务市场的持续扩容。预计到2025年，民营眼科市场规模将达到1,103亿元，2019-2025年复合年增长率（CAGR）为18.3%。在细分领域，屈光手术和医学视光等消费类眼科服务展现出巨大的增长潜力。行业格局正从爱尔眼科“一枝独秀”向“一超多强”演变，多家眼科连锁公司通过深化全国布局、聚焦高毛利业务（如屈光和视光）、并向中高端白内障手术转型，共同推动行业高质量发展。各公司在规模扩张、盈利能力提升和销售费用优化方面展现出不同的策略和成效，预示着未来十年眼科连锁赛道将持续保持高速增长。 主要内容 1. 疫情使医院业绩承压，疫后弹性可期 1.1 眼科医院因疫情影响，短期业绩承压 医院诊疗人次受疫情及管控措施影响： 2020年1-3月，国内疫情爆发导致医院诊疗人次明显下降，2月份降至最低点，就诊1.3亿人次，增速为-49.0%。2022年2月起，散发疫情导致全国多地静态管理，医院就诊人数再次受影响，4月出现负增长。公立与民营医院受影响情况相似。 消费类科室更敏感： 眼科、口腔科等消费类科室对疫情及管控措施更为敏感。2020年医院眼科门急诊人次数同比下降11.9%，口腔科下降14.0%。2021年疫情缓和后，眼科同比增长19.6%，口腔科同比增长20.7%，恢复较好。 眼科医院客流量受疫情影响，短期业绩下滑： 2020年第一季度，眼科连锁机构收入普遍下滑25%-40%。爱尔眼科境内收入2020年2月同比减少74.9%，何氏眼科同期营收同比减少61.4%，影响主要集中在春节期间疫情管控最严格的时期。 1.2 防疫政策优化，眼科医疗服务弹性可期 国外防疫管控放松后，门诊量短期下滑后逐步恢复： 以新加坡、英国、日本为例，放松管控后短期内新冠确诊病例增加导致整体诊疗量下降，但随后迅速恢复，目前新加坡和日本已恢复至疫情前水平。预计国内防疫政策优化后，诊疗人次将恢复疫情前约5%的增速。 刚需科室恢复较快，眼科弹性较大： 英国数据显示，封控期间外科、眼科诊疗量降幅较大（眼科-62%）。放开后，内科和外科门诊量恢复较快，眼科门诊量虽未完全恢复至疫情前水平，但管控放松后同比增速比内科、外科平均高12%，显示出较大弹性。 1.3 社会办医支持政策明确，扩内需规划助力复苏 社会办医政策支持的总基调不变： 国家政策持续鼓励和支持社会办医，2022年《医疗机构设置规划指导原则（2021-2025年）》提出拓展社会办医空间，不对区域总量和空间作规划限制。 扩内需、促消费政策明确，有望助力眼科服务行业复苏： 2022年12月《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》提出支持社会力量提供多层次多样化医疗服务。随着防疫政策优化和促消费政策落地，2023年眼科服务行业有望复苏。长期来看，居民可支配收入提高将直接提升医疗服务就诊及支付意愿，利好眼科医疗服务行业。 2. 眼科服务需求持续释放，增长空间广阔 2.1 眼科医疗服务市场持续扩容，民营眼科市场蓬勃发展 专科医院收入增速和毛利率高于综合医院： 眼科、美容、口腔、皮肤、整形外科、传染病、精神病医院的收入增速和毛利率普遍高于专科医院行业平均水平。 中国眼病患者基数庞大，刚性治疗需求释放： 2020年中国白内障、青光眼、葡萄膜炎患者总数分别是美国的7.28倍、7.69倍、11.00倍。2019年我国视力受损人群近6,000万人，其中失明869万人。随着老龄化加剧和电子产品普及，眼病患者人群将进一步扩大。 居民眼健康意识提高，眼科就诊量持续增长： 2015年我国眼科门急诊数量为0.98亿人，2021年提升至1.34亿人，2015-2021年CAGR为5.28%。其中，眼科专科医院就诊人数占比从2015年的20.71%增长至2021年的30.81%。 眼科医疗服务市场规模持续增长： 兼具严肃医疗与消费医疗特点，市场规模从2015年的507亿元增长到2019年的1,037亿元（CAGR 19.60%），预计2025年将达2,522亿元（2020-2025年CAGR 17.30%）。 民营眼科医院市场占比不断提升： 受益于社会办医政策和行业高景气，民营眼科医院数量快速增长，2015-2021年净新增747家民营眼科专科医院。民营眼科医疗服务市场规模预计将由2020年的443亿元增长到2025年的1,103亿元（CAGR 20.0%），市场占比从39.0%提升至43.7%。 2.2 眼科细分领域市场空间广阔，消费级眼科服务潜力巨大 市场细分： 2019年我国眼科医疗服务市场主要包括医学视光（221.0亿元，占比21.3%）、屈光手术（174.3亿元，占比16.8%）、白内障（187.8亿元，占比18.1%）。 医学视光： 儿童青少年近视防控上升至国家战略： 2020年我国近视人群6.6亿，近视率47.1%，儿童青少年近视率52.7%。国家政策目标是到2030年将儿童青少年近视率控制在较低水平。 视光矫正渗透率稳步提升： 医学视光治疗无侵入、单次花费低、可及性高。OK镜在8-18岁青少年中渗透率预计将从2018年的0.88%提升至2025年的3.15%。医学视光服务提供个性化治疗方案，区别于普通眼镜店。 屈光手术： 渗透率低，市场快速发展： 我国全人群近视率高达48.5%，但激光近视手术渗透率仅为0.07%，远低于韩国（0.38%）和美国（0.26%），提升空间巨大。 客单价和手术量逐年上涨： 2015年近视手术客单价1.42万元/眼，手术量111万例；2020年客单价2.43万元/眼，手术量197万例。 市场规模高速增长： 屈光手术市场规模预计从2020年的208亿元增长至2025年的725亿元（2020-2025年CAGR 28.4%），其中民营医院CAGR为30.9%。 手术类型： 主要分为角膜手术（Trans-PRK、半飞秒、全飞秒）和晶体植入手术（ICL）。 白内障： 医保支付驱动手术需求释放： 白内障是全球首位致盲性眼病，我国60-89岁人群发病率约80%。2019年人工晶体纳入医保支付目录，白内障手术率（CSR）从2015年的1,782增长至2018年的2,662。预计2025年我国CSR将达到4,287，对应手术量625万例。 手术迭代，进入屈光性白内障手术时代： 通过多焦点人工晶体和飞秒激光辅助技术，白内障治疗进入屈光性手术时代，提供全程视力。 中高端白内障手术成为民营眼科新增长点： 高端人工晶体平均进院价格1.2万元，耗材占比约25%，且不纳入医保支付范围，是民营眼科医院的重要增长点。 眼表疾病： 患者基数庞大，诊断率提升助力市场成长： 干眼症发病率21%-30%，2019年患者2.14亿，预计2025年达2.43亿。诊断率从2019年的11.5%预计提升至2025年的21.8%。 市场规模扩大： 眼表疾病治疗市场规模从2015年的56.5亿元增长至2019年的94.4亿元（CAGR 13.7%），预计2025年将达219.1亿元（2020-2025年CAGR 17.5%）。 眼底疾病： 复杂程度高，公立医院占主导： 眼底病复杂，公立医院在治疗中占主要市场份额。2019年民营医院在眼底病治疗领域占比19.2%，预计2025年提升幅度较小至20.1%。 消费级眼科医疗服务市场提升空间大，是民营医院布局重点： 报告通过表格总结了白内障、屈光手术、医学视光、斜弱视、眼表疾病、眼底疾病等细分领域的患者人数、民营/公立市场规模、CAGR、民营医院单价和毛利率，强调消费级眼科服务的巨大潜力。 3. 行业格局：从一枝独秀到百花齐放 “一超多强”格局形成： 爱尔眼科作为行业绝对龙头，上市十余年市值增长近30倍，2021年收入达150亿元。2022年何氏眼科、普瑞眼科、华厦眼科相继上市，行业呈现“一超多强”的竞争格局。 3.1 毛利率：整体稳中有升，爱尔眼科规模效应明显 各公司毛利率平稳上升： 2022年1-3季度，爱尔眼科毛利率51.9%（较2017年上升5.6%），华厦眼科48.0%（上升6.1%），普瑞眼科44.5%（上升4.3%），何氏眼科41.6%（上升1.2%）。 毛利率受材料成本影响，爱尔眼科规模效应显著： 眼科医院成本构成中，材料成本（药品、耗材、视光材料）平均占比27.0%，人工成本平均占比14.7%。爱尔眼科因规模最大，在材料采购上议价权强，规模效应明显。 3.2 净利率：不断提升，其中爱尔眼科盈利能力突出 爱尔眼科净利率逐年提高： 2022年1-3季度爱尔眼科净利率突破18.1%。 快速扩张期眼科医院净利率差异较大： 何氏眼科、普瑞眼科、华厦眼科因处于快速扩张期，新开医院培育期对净利率影响较大。2018-2021年归母净利润CAGR：爱尔眼科32.1%，华厦眼科40.4%，普瑞眼科44.2%，何氏眼科15.5%。 3.3 销售费用：各公司差异较大，随着品牌建立将逐步回落 管理费用率稳定，销售费用率差异大： 各公司管理费用率均保持在13%左右。销售费用率差异主要源于品牌推广策略和市场扩张阶段。普瑞眼科前期宣传投入较多，销售费用率较高，但随着市场打开，2021年较2017年下降5.0%。未来随着新开医院步入正轨，何氏、普瑞、华厦的销售费用率将持续改善。 4. 院区分析：深化全国布局，加强核心区域品牌影响力 各公司扩张战略： **

中心思想 医美新产品落地驱动增长 华东医药旗下再生针剂产品Lanluma V型及X型成功落地海南博鳌乐城医美先行区，标志着公司在高端医美领域的进一步拓展，并有望凭借其长效填充效果和政策优势，为公司医美业务带来新的增长点。 该产品作为全球唯一用于臀部和大腿填充的再生产品，填补了市场空白，且通过海南“先行先试”政策，为后续国内正式上市积累了宝贵的临床数据和市场经验。 丰富管线支撑长期发展 公司在医美领域拥有22款已上市产品和14款在研产品，构建了多元化的产品矩阵。 “少女针”等核心产品业绩表现亮眼，同时利拉鲁肽注射液（减肥适应症）、高端玻尿酸MaiLi、冷冻溶脂等重磅产品未来有望陆续获批上市，为公司长期发展提供充足的增长动力。 基于医美板块的强劲表现和医药工业、商业的稳健发展，公司盈利能力预计将持续提升，维持“买入”评级。 主要内容 Lanluma先行区落地与市场潜力 再生针剂产品落地海南医美先行区 华东医药全资子公司Sinclair旗下聚左旋乳酸胶原蛋白刺激剂Lanluma V型及X型已在海南博鳌乐城华韩美容医院落地，可用于增加面部和身体凹陷区域体积。 Lanluma的主要成分为聚左旋乳酸（PLLA），通过刺激自身胶原蛋白再生，达到长效填充目的，效果可维持18-24个月。 V型适用于面部、上臂、颈部和颈肩胸三角区填充，X型则用于臀部等填充，是目前全球唯一用于臀部和大腿填充的再生产品。 政策东风助力国内市场拓展 Lanluma已于2020年获得欧盟CE认证，并在全球32个国家和地区上市。 国内市场通过海南乐城“先行先试”政策，允许在国外已获批的医疗器械作为临床急需进口器械特需使用，为Lanluma在国内的推广和后续正式上市铺平道路。截至11月底，先行区已引进超270种未在国内上市的创新药械，其中9款已通过乐城真实数据辅助临床评价获批上市。 医美管线布局与盈利展望 医美管线丰富，减肥市场蓄势待发 公司目前拥有22款海内外已上市医美产品和14款在研产品，产品线覆盖广泛。 国内“少女针”（欣可丽）业绩表现突出，2022年前三季度分别贡献收入1.57亿元、1.14亿元和1.69亿元，全年收入预期可达6-7亿元。 未来医美管线看点充足，包括：利拉鲁肽注射液（糖尿病适应症预计2022年底-2023年初获批，减肥适应症预计2023年第三季度获批）；高端玻尿酸MaiLi（预计2024年获批）；冷冻溶脂（预计2024年获批）；伊妍仕M型（2022年8月完成国内注册检测，临床试验中）；能量源设备（预计2023年第一季度重新登陆中国市场）；多功能面部皮肤管理平台（计划2023年中国上市）；以及Lanluma（预计2025年前后有望获批）。 盈利预测与估值 公司积极布局医药工业、医药商业和医美三大板块，随着医美产品持续放量和新产品陆续获批，医美业务将贡献重要的业绩增量。 预计2022-2024年归母净利润分别为26.5亿元、32.5亿元和39.7亿元，同比增速分别为15%、23%和22%。 对应PE分别为29倍、23倍和19倍，维持“买入”评级。 风险提示 需关注市场竞争加剧、产品注册批件无法获批以及新药研发风险等。 总结 华东医药凭借其再生针剂产品Lanluma在海南医美先行区的成功落地，以及其丰富且具有潜力的医美产品管线，展现出强劲的市场拓展能力和未来增长潜力。公司在“少女针”等现有产品表现亮眼的基础上，积极推进利拉鲁肽注射液、MaiLi等重磅产品的上市进程，有望在医美和减肥市场取得显著进展。基于对公司未来盈利能力的积极预测，报告维持“买入”评级，但同时提示了市场竞争、产品注册及研发等潜在风险。

　　药康生物(688046) 　　投资要点： 　　公司是国内模式动物领先企业。公司是一家专业从事实验动物小鼠模型的研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术企业，为国内外知名创新药企和CRO研发企业客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，满足客户在基因功能认知、疾病机理解析、药物靶点发现、药效筛选验证等基础研究和新药开发领域的实验动物小鼠模型相关需求。 　　中国啮齿类实验动物产品和服务市场规模呈高速增长态势。中国动物模型市场相对处于发展早期，啮齿类实验动物（包括小鼠、大鼠、豚鼠和地鼠）作为实验动物模型中最重要的一大类，其国内产品和相关服务市场规模近些年保持高速增长态势，市场规模从2015年的10亿元人民币增长至2019年的33亿元人民币，年复合增长率达到34.7%。随着国内基础医学研究和新药开发的快速发展，预计到2030年，国内啮齿类实验动物（包括小鼠、大鼠、豚鼠和地鼠）产品和服务的总市场规模有望达到272亿元人民币。 　　公司多项技术市场领先，小鼠模型品系数量大幅领先同行。公司开发出优化的电转批量受精卵基因打靶体系，可对上百枚受精卵同步开展基因打靶，实现了基因敲除小鼠模型的高通量制作，同时降低了制作成本。公司还针对CRISPR/Cas9技术开发出特有基因串联检测技术，可快速高效地检验基因工程类小鼠在胚胎期打靶是否成功，大幅提升小鼠模型制作的效率。除了提高效率、增加通量以外，公司还实现了长片段基因CKO小鼠等复杂模型的制作。公司技术团队作为国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一，构建了基因工程小鼠模型构建平台、创新药物筛选与表型分析平台、小鼠繁育与种质保存平台以及无菌小鼠与菌群定植平台，并形成了相关核心技术，并通过专利、商业秘密等方式进行保护。在此基础上，截至2021年6月30日，公司通过“斑点鼠计划”研发项目已完成的品系约19000个，其中CKO模型8000余例，涵盖了肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA及蛋白修饰等研究方向的基因。加上前期自研究院受让的2612个品系，公司已累计形成约20000种小鼠模型品系，数量大幅领先同行，拥有业内规模领先、技术先进、品系齐备的基因敲除小鼠品系资源库，能为生命科学研究提供全新工具选择。 　　投资建议：预计公司2022年、2023年每股收益分别为0.41元和0.59元，对应估值分别为59倍和41倍。公司作为国内模式动物领先企业，小鼠模型品系数量大幅领先同行。首次覆盖，给予对公司“推荐”评级。 　　风险提示。新产品研发风险、技术升级迭代风险、行业竞争加剧的风险和原材料质量风险等。