迈克生物(300463) 　　表观业绩受到分子诊断试剂收入基数的影响，归母净利润同比下降57%。2023H1实现营收13.81亿（-22.5%），归母净利润1.75亿（-56.9%），扣非归母净利润1.78亿（-55.4%）。其中单二季度营收7.04亿（-17.8%），归母净利润0.58亿（-71.6%）,扣非归母净利润0.58亿（-70.9%），主要由于市场需求急速变化，新冠分子诊断产品销售大幅减少，上半年分子诊断试剂销售收入为571万元（-98.6%）。除分子诊断试剂毛利额贡献消减外，公司对相关存货计提减值准备，多重因素导致归母净利润下滑明显。 　　剔除新冠后自主产品保持良好增长，加快代理产品调整。2023H1自主产品收入8.67亿元（-23.7%），剔除分子诊断试剂后的收入同比增长为16.0%，维持良好增长态势。公司今年大力推进全实验室智能化检验分析流水线并协同各平台单机的终端装机，上半年自主产品大型仪器市场端出库达成1601台（条），其中生免和血液流水线169条，仪器装机后有望持续带动后续试剂的消耗增长。代理业务上半年收入4.96亿元（-20.8%），营收占比进一步下滑至35.9%，公司自主产品成本优势远高于代理产品，且随着国内政策趋势和商业环境变化，代理业务的盈利能力和可持续性将受到一定影响。 　　毛利率略有下滑，销售及研发费用率进一步提升。2023H1毛利率为53.4%（-1.0pp），主要是代理产品毛利率下滑3.9个百分点至21.4%。销售费用率20.7%（+5.0pp），管理费用率5.0%（+1.4pp），研发费用率9.3%（+3.5pp），财务费用率0.6%（-0.3pp）。公司进一步扩大营销服务网络覆盖，同时持续加大研发，上半年研发投入1.64亿元（+32.8%），新增研发立项41项，公司在免疫等产品平台以及自动化流水线构建上均具有系统化竞争优势。由于费用率的提升和资产减值的影响，上半年净利率下降至12.4%（-10.6pp）。 　　投资建议：考虑公司加速战略转型和特定存货计提资产减值准备的影响，预计2023-25年归母净利润4.98/6.69/8.28亿元，同比增速-29.7%/34.5%/23.7%；摊薄EPS=0.81/1.09/1.35元，当前股价对应PE=19/14/11x。公司业务涵盖生化、免疫、血球等9大平台，各平台新品迭出，并大力推进全实验室智能化检验分析流水线，同时加速代理业务和直销转型分销的战略调整。综合绝对估值和相对估值，公司合理股价为17.82-19.44元，相较当前股价（23-08-03）有16.8-27.4%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：体外诊断试剂集采降价风险、研发不及预期、竞争加剧风险

　　艾德生物(300685) 　　核心观点 　　业绩强势复苏，海外市场高速增长。2023年上半年实现营收4.59亿元（+16.9%），归母净利润1.27亿元（+42.0%），扣非归母净利润1.09亿元（+42.6%），其中二季度单季度实现营收2.64亿元（+41.3%），归母净利润0.69亿元（+94.7%）,扣非归母净利润0.64亿元（+133.0%）。尽管2022年第二季度受宏观环境影响有较低基数，但无论是从同比还是环比角度而言，今年二季度业绩均展现了强势的经营复苏。海外营收持续快速增长，2023年上半年海外实现收入7686万（+34.4%），ROS1、PCR-11等产品在日本获批并进入医保销售放量带动海外业务高速增长。 　　毛利率保持稳定，各项费用率稳中有降。2023年上半年检测试剂、检测服务和药物临床研究服务三项业务营收分别为3.84亿元（+30.0%）、0.45亿元（-39.3%）、0.25亿元（+38.3%），毛利率分别为90.5%（-0.6pp）、43.0%（-16.8pp）、61.0%（-9.1pp）。上半年整体毛利率为83.6%（+0.5pp），销售费用率31.5%（-1.7pp），管理费用率7.7%（-1.2pp），财务费用率-5.1%（-1.7pp），计入当期的政府补助达1621万，扣非后净利率为23.8%（+4.3pp）。公司高度重视研发创新的投入，上半年研发投入为9187万（+18.02%），占营收比例达20%，成为持续推出创新产品的源动力。 　　艾德生物是国际领先的精准医疗分子诊断试剂研发生产企业。2008年郑立谋教授在厦门创立艾德生物，是国内首家专业化的肿瘤精准医疗分子诊断试剂研发生产企业。通过十余年持续增长的研发费用及人员投入，打造了肿瘤精准医疗所需的PCR、NGS、IHC、FISH等技术平台，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，成功研发获批24种单基因及多基因肿瘤检测产品，其中多个产品目前仍为国内独家获批，且部分产品顺利在海外完成注册并纳入日本、韩国等国家医保。中国伴随诊断市场处于早期阶段，预计2020年市场规模近40亿，随着精准医疗的发展将保持较高速增长。 　　投资建议：预计2023-25年归母净利润为2.57/3.23/4.02亿元，同比增长-2.6%/25.8%/24.3%；EPS为0.65/0.81/1.01元，当前股价对应PE39/31/25倍。艾德生物作为肿瘤精准诊断领域的龙头企业，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，顺利实现产品出海，中长期发展空间广阔。综合绝对估值和相对估值，一年期合理估值为29.23-30.85元，相较当前股价（23-08-04）有15.5-21.9%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：研发进度低于预期；海外销售推广不及预期；集采降价风险。

　　投资要点 　　市场与板块表现： 本周新材料板块回升。 基础化工涨跌幅为-0.72%， 跑输沪深 300 指数 1.41%， 在申万一级行业中排名第 26 位。 新材料指数涨跌幅为1.19%， 跑赢沪深 300 指数 0.49%。 观察各子板块， 锂电化学品上涨 3.19%、 半导体材料上涨 0.92%、 碳纤维上涨 0.68%、 膜材料上涨 0.44%、 有机硅上涨 0.21%、可降解塑料下跌 0.22%、 OLED 材料下跌 0.59%。 　　观察估值， 新材料各子板块估值水平处于历史较低水平。 新材料指数市盈率为 20.59 倍， 处于近三年 0%分位数水平。 有机硅市盈率为 21.94 倍（20%， 近三年分位数水平）； 碳纤维市盈率为 31.16 倍（ 2%）； 锂电池市盈率为 26.79 倍（2%）； 锂电化学品市盈率为 18.41 倍（9%）； 半导体材料市盈率为 88.15 倍（3%）；可降解塑料市盈率为 27.65 倍（95%）； OLED 材料市盈率为 693.55 倍（81%）；膜材料市盈率为 86.09 倍（92%）。 　　从交易拥挤度情况看， 当前新材料具备显著的配置优势。 本周新材料指数交易拥挤度为 3.47%， 处于近两年 3.0%分位数水平， 具备显著的配置优势。 　　五成个股上涨： 上周新材料板块中， 实现正收益个股占比为 50.45%， 表现占优的个股有信德新材(17.97%)、 德方纳米(10.51%)、 阿石创(9.72%)等， 表现较弱的个股包括泰和新材(-6.92%)、 嘉必优(-6.37%)、 ST 宏达(-5.98%)等。 机构净流入的个股占比为 31.53%， 净流入较多的个股有恩捷股份(3.69 亿)、 天赐材料(1.74 亿)、 当升科技(1.31 亿)等。 78 只个股中外资净流入占比为 56.41%， 净流入较多的个股有君正集团(0.78 亿)、 当升科技(0.77 亿)、 中伟股份(0.58 亿)等。 　　行业动态 　　行业要闻： 　　瑞丰高材完成生物发酵法丁二酸中试 　　40 万吨 BDO、 60 万吨可降解塑料项目落地四川 　　华恒和凯赛入选 2023 年（第 30 批） 国家企业技术中心拟认定名单 　　巴斯夫、 亨斯迈等五大公司拆分 MDI 合资企业 　　重要上市公司公告（详细内容见正文） 　　投资建议 　　Enzymit 宣布实现透明质酸酶法生产， 合成生物制造前景广阔。 2023 年 8月 2 日， 根据生辉 SynBio 消息， 以色列公司 Enzymit 宣布实现了透明质酸（HA）的酶法生物生产， 其分子量范围从低到高， 适合各种应用， Enzymit 声称其无细胞制造工艺大大降低了传统上与透明质酸生产相关的复杂性、 时间和成本。 根据生辉 SynBio， 透明质酸（HA） 是一种存在于皮肤、 关节、 结缔组织和神经组织中的天然生物聚合物， 在美容、 美容和治疗领域有着广泛的应用。 其治疗功效包括促进眼睛健康、 伤口愈合和治疗风湿病。 目前透明质酸的提取方式包括动物组织提取法、 微生物发酵法， 以及化学合成法， 但存在着分离过程复杂、成本高以及纯度不足等问题。 无细胞合成系统能够在体外完成生命转录翻译过程， 因体系灵活开放、 便于控制、 表达周期短、 高耐受性等特点， 可表达细胞系统难以表达的蛋白质。 当前合成生物学在医疗、 食品、 化工、 能源等领域的研发与应用持续推进， 我们建议关注国内积极布局合成生物应用的标的， 包括凯赛生物、 华恒生物： 　　凯赛生物： 全球长链二元酸龙头， 合成生物法实现对化工法全球范围内的替代，市占率超 80%， 与招商局签订的“1-8-20” 共计 29 万吨生物基聚酰胺采购目标有望加速生物基材料推广。 　　华恒生物： 全球丙氨酸龙头， 苹果酸、 丁二酸、 丙二醇、 植酸等新品有望加速 　　合成生物应用成长。 　　风险提示原材料价格大幅波动的风险； 政策风险； 技术发展不及预期的风险； 行业竞争加剧的风险

　　根据官网环评信息显示，万华化学烟台化工产业园10万吨/年高端α烯烃项目进行环评公示，公司20+20万吨POE项目预计将于2024年上半年陆续投产，配套10万吨/年高端α烯烃项目将保证POE项目的一体化程度。 　　截至2023.08.04，聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为17300/21100/19000/9550/10150元/吨，周环比分别为+4.85/+4.71/+7.34/0/+0.50%。聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚价差周环比分别为+3.39/+3.39/+10.90/-0.17%。 　　目前MDI处于夏季检修期，库存处于历史中枢偏低水平，下游需求有序跟进，价格短期呈上涨趋势。未来地产竣工端及出行链的逐步修复叠加下半年需求改善预期，我们预计未来MDI价格中枢仍有望上移。万华化学40万吨MDI装置于2022年底投产，MDI及TDI价格、价差的修复将改善公司主营业务业绩。 　　风险提示：项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期

　　本周化工市场综述 　　本轮化工反弹起点在于7月10日公布的化学原料及化学制品制造业PPI触底，叠加后续政策及部分产品涨价催化，往后看，我们认为需要密切关注子行业的高频数据。本周基础化工指数下跌0.72%，跑输沪深300指数1.42%。 　　标的方面，新能源化工材料及部分房地产产业链标的表现较佳，基本面承压的标的有所承压。估值方面，当前行业PB历史分位数为36%，PE历史分位数为39%。产品价格方面，本周中国化工产品价格指数历史分位数为38%，如果考虑原油价格在高位，当下板块产品价格进入到底部的概率较大。库存方面，化学原料及化学制品制造业产成品存货历史分位数为10%。 　　本周大事件 　　大事件一：7月31日，盛虹石化官网发布了，盛虹炼化（连云港）有限公司100万吨/年醋酸项目环境影响评价第一次公示，面向社会各界对项目建设内容提出建议和意见。项目规模为100万吨/年醋酸，将为公司正在建设的1600万吨/年炼油、280万吨/年芳烃、110万吨/年乙烯及下游衍生物的炼化一体化项目提供醋酸原料。 　　大事件二：日前，中国化学五环公司博源阿拉善天然碱开发利用项目一期工程第一条150万吨/年纯碱生产线顺利打通工艺流程并产出纯碱。 　　大事件三：近日，上海洁达尼龙材料有限公司与河南平煤神马尼龙工程技术有限公司、华陆工程科技有限责任公司共同签署了“上海洁达12万吨/年己二胺项目技术许可及三方合作协议”。至此，洁达在上海化学园区投资建设的“上海洁达尼龙66一体化项目”所采用的工艺技术全部确定。项目计划建设12万吨/年己二胺、12万吨/年尼龙66以及尼龙610/612树脂切片、5万吨/年尼龙66/尼龙610/尼龙612改性树脂切片，预计2025年投产。 　　大事件四：国常会强调，要加强逆周期调节和政策储备研究，相机出台新的政策举措，更好体现宏观政策的针对性、组合性和协同性；要活跃资本市场，提振投资者信心；要调整优化房地产政策，根据不同需求、不同城市等推出有利于房地产市场平稳健康发展的政策举措，加快研究构建房地产业新发展模式。会议决定，核准山东石岛湾、福建宁德、辽宁徐大堡核电项目。 　　大事件五：国家发改委发布恢复和扩大消费二十条措施，包括支持刚性住房需求、智能家居消费、带薪休假、发行REITs等；发改委：促消费政策不是所谓的“掏空钱包”“透支需求”，是帮助居民节约开支，买到物美价廉的商品；发改委：坚持稳字当头、稳中求进，突出“稳”、强化“进”、实现“好” 　　投资组合推荐 　　华鲁恒升、亚钾国际、松井股份、东材科技 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

中心思想 口腔医疗龙头地位稳固，增长潜力巨大 通策医疗作为中国领先的大型民营口腔医疗集团，凭借其独特的“区域总院+分院”模式，在浙江省内外实现了快速且高质量的扩张。截至2022年底，公司已拥有73家口腔医疗机构和1760名医生，开设牙椅2700张，在省内市场份额遥遥领先。尽管2022年受外部因素影响业绩有所波动，但随着疫后诊疗活动的全面恢复、种植牙集采政策的落地（有望带动中端种植牙业务放量）、以及新建大型医院和“蒲公英”分院陆续进入收获期，公司预计将在2023-2025年重回增长快车道，实现20-30%的收入复合年增长率，并向中长期“双百计划”（百家医院、百亿收入）目标迈进。公司在收入体量和盈利能力上均位居行业第一梯队，其先发优势显著，且商业模式难以被复制，风险因素已基本出清，具备长期投资价值。 创新商业模式驱动扩张，多重利好共促业绩腾飞 通策医疗的核心竞争力在于其难以复制的杭州口腔医院品牌力、高效的“区域总院+分院”商业模式以及卓越的医生与供应链管理能力。杭州口腔医院作为公司发展的基石，拥有70余年历史和强大的品牌影响力，其高净利率和低销售费用率充分体现了其区域王者地位。在此基础上，公司通过“区域总院+分院”模式，将总院的品牌和专家资源有效输出至分院，实现了区域市场的深度覆盖和快速扩张。特别是“蒲公英计划”在浙江省内下沉市场取得了显著成效，以小投入、短培育期、高盈利能力的特点，成为公司业绩增长的新引擎。同时，公司积极探索省外市场，通过“存济”品牌进行战略布局，打开了远期成长天花板。在业务层面，种植、正畸、儿科等消费口腔诊疗服务贡献持续提升，尤其在种植牙集采落地后，公司通过差异化定价策略，有望抓住市场放量机遇，实现业务的长期稳健增长。 主要内容 中国口腔市场供需分析与民营机构崛起 口腔服务市场规模持续扩张，需求侧潜力巨大 中国口腔医疗服务市场正经历快速增长，民营机构在其中扮演着越来越重要的角色。根据弗若斯特沙利文的数据，2020年中国口腔医疗服务市场规模已达1199亿元，其中民营口腔市场规模为831亿元，占比高达69.3%。预计到2025年，整体市场规模将增至2998亿元，民营口腔市场规模将达到2414亿元，占比有望进一步提升至80.5%。这一增长主要由多重因素驱动： 首先，庞大的患者基数为市场提供了广阔的需求空间。口腔疾病是最常见的非传染性疾病之一，2020年中国口腔疾病患病人数高达7.03亿人，占总人口的49.8%。此外，多项口腔细分疾病患病率偏高，例如2019年12岁儿童龋齿率为38.5%，65-74岁老年人龋齿率高达98.0%，牙龈出血及牙石检出率均超过50%，这些都产生了广泛的就诊需求。 其次，居民支付能力的提升显著带动了口腔诊疗需求的释放。国家统计局数据显示，2022年中国人均医疗保健支出达到2120元，2016-2022年复合年增长率（CAGR）为8.9%。支付能力的增强直接提升了居民接受口腔诊疗的意愿，2021年中国口腔医院诊疗人次达到5125万，2011-2021年CAGR为9.8%。 再者，口腔医疗服务渗透率仍有巨大提升空间。2020年中国人均口腔消费支出仅为136元，远低于韩国（2697元）、美国（2123元）和日本（1562元）。在消费齿科领域，2020年中国每万人中接受种植牙治疗的仅为21人，而韩国、西班牙、意大利、德国分别为630/283/227/186人。正畸治疗渗透率也仅为0.3%（美国为1.8%）。这些数据表明，中国口腔服务市场存在巨大的潜在增长空间。 供给侧人才缺口与民营机构的崛起 尽管需求旺盛，但中国口腔医疗服务的供给侧仍面临挑战，尤其是专业人才的短缺。虽然近年来牙科毕业生和从业医生数量有所增长（2019年牙科毕业生3.58万人，从业医生24.5万人），但与欧美发达国家相比仍有较大差距。2020年中国每百万人牙科医生数仅为175人，而西欧国家、美国和巴西分别为810/608/1200人。 在此背景下，民营口腔服务商正迅速崛起，成为弥合供需缺口的关键力量。2021年中国口腔专科医院数量增至1034家，其中民营口腔专科医院达到871家，占比从2015年的66.3%提升至84.2%。民营机构的优势主要体现在： 连锁扩张模式提升运营效率：民营口腔机构多采用区域集群的连锁化模式，通过规模化降低运营成本（人才管理、广告投放、采购等），通过体系化实现标准化运营和商业模式复制，并通过精益化引入高端人才和先进技术，提升整体服务质量。 灵活的薪酬体系吸引人才：与公立医院相比，民营口腔医院具有更高的经营自主性，能够提供更具竞争力的薪资待遇、股权激励和业绩奖金，有效吸引和留住优质口腔人才。 政策利好推动发展：近年来，中国政府出台多项政策鼓励社会办医，例如允许医生多点执业、鼓励民营企业发展口腔保健服务等，为民营口腔机构的发展提供了良好的政策环境。 然而，中国口腔服务市场竞争依然激烈且高度分散，2020年前五大民营口腔集团的市场份额均较低（通策医疗2.4%，拜博口腔2.3%等）。在此竞争格局下，区域集群成为民营机构业务扩张的优选模式。头部民营口腔集团多布局在一二线城市，面向消费能力较强的客户群体。通策医疗在2020年院均设置27张牙椅，单牙椅产出105万元，显示出其在规模和效率上的优势。 通策医疗核心竞争力与业务布局 核心竞争力：品牌、模式与管理三位一体 通策医疗的持续成功和行业领先地位，源于其独特且难以复制的核心竞争力： 杭口品牌力：难以复制的高品牌壁垒 杭州口腔医院（平海路）始建于1952年，拥有超过70年的悠久历史。2006年，通策医疗抓住公立医院改制窗口，成功将其注入上市公司体系，使其从公立非营利性机构转变为民营全资控股的营利性医疗机构。这一早切入和改制窗口的机遇，为通策医疗构筑了难以复制的高品牌壁垒。 杭口医院作为浙江省内历史最悠久、规模最大、声誉最广的口腔专科医院，其品牌实力体现在： 深厚的品牌积累与优质医生资源：改制之初，杭口已积累了50余年的良好口碑和庞大客户群，并拥有傅其宏、田薇等众多行业大咖。通策医疗成功留存并壮大了这些优质医生资源，为后续发展奠定了基础。 卓越的经营效率：凭借过硬的诊疗实力和区位优势，杭口医院的销售费用率远低于同行（2022年公司销售费用率为1.0%，而瑞尔集团为6.3%），净利润率长期保持在20%以上（2022年扣除投资收益后净利率达35.3%），彰显其区域王者地位。 强劲的获客能力：2021年杭口医院年门诊量达68万例（2017-2021年CAGR=5.9%），平均客单价提升至1076.3元/人次（2017-2021年CAGR=6.5%），实现了量价齐升。 杭口的发展经验具有稀缺性，其优良的软硬件资质和先发优势，使得其他民营口腔集团难以复制。 商业模式优：“区域总院+分院”模式疾速壮大 通策医疗独创的“区域总院+分院”模式，打破了传统的平行连锁诊所扩张模式，实现了品牌和资源的有效整合与快速扩张。 核心模式的成熟与推广：公司将每个区域总院打造为当地硬件规模和技术实力领先的医院，由总院提供医生诊疗水平和学术能力支持，并强化品牌影响力。分院则通过对外扩张，优化医疗资源配置，提供便捷就诊体验，快速积累客户和市场份额。 区域总院持续发力： 杭口城西医院：作为创新发展的排头兵，率先推广以患者为核心的团队诊疗模式，2022年单张牙椅产出高达250万元/张，位居集团内最高。其区域集团17-21年收入CAGR达25.1%，净利润CAGR达50.6%。新城西院区预计2024年上半年开业，有望新增牙椅超200张，开启第二增长曲线。 宁波口腔医院：作为省内第二面大旗，深耕竞争洼地宁波市场，拥有豪华专家及管理阵容。18-22年收入CAGR为10.4%，净利润CAGR为11.0%。 杭口诸暨分院及浙中总院：诸暨分院保持快速发展，18-22年收入及净利润CAGR均超20%。浙中总院预计2024年上半年投入使用，将进一步强化公司在义乌、金华等地的诊疗网络。 区域分院欣欣向荣：城北口腔、萧山口腔、湖州口腔等优质分院普遍年轻，处于高速发展阶段。紫金港医院（新增500张牙椅）和滨江医院（新增43张牙椅）有望于2023年下半年-2024年上半年陆续开业，贡献业绩新增量。 蒲公英计划：深挖省内下沉需求：2018年底启动的“蒲公英计划”旨在渗透省内基层市场，主打种植、正畸、儿科等高附加值业务。该计划投入小（1500-2000万元，30-50张牙椅）、培育期短（1-2年盈亏平衡）、盈利能力强，且医生持股激励充分，易于快速扩张。截至2022年底，已累计开业36家，2022年合计收入4.04亿元（同比+96.5%），占公司总收入的14.9%。预计2023-2025年收入CAGR超30%，长期目标百家分院有望贡献30-50亿元收入增量。 省外拓展：探索全国性复制：公司通过“体内”收购沧州口腔、昆明口腔等省外医院，2022年省外合计收入2.17亿元。同时，通过与中国科学院大学合作，在“体外”基金中孵化“存济”品牌，布局武汉、西安、成都等大城市，探索“区域总院+分院”模式在省外的可行性。武汉存济已于2021年实现盈亏平衡，显示出良好的发展势头。 管理能力强：医生及供应链管理佳 通策医疗在管理方面表现卓越，连续四年获得“中国卓越管理公司”荣誉。 突出的人才培养及获医能力：口腔诊疗高度依赖医生资源。公司牙医数量从2018年的952人增至2022年的1760人（2019-2022年CAGR=16.6%），增速快于竞争对手。公司通过住院医师规培、产教融合、教学职称评级、医生合伙人模式等，构建了契合各年资医生需求的畅通发展渠道和激励机制，有效提升了医生忠诚度。 团队诊疗模式提升人均效率：公司积极推行以患者为中心的CM（Case Manager）团队接诊模式，通过横向专家团队提供一站式治疗方案，提高医生人效；通过纵向总院专家支持分院，提升年轻医生诊疗水平，从而提高诊疗效率、水平和患者满意度。 平台化供应链强化一体化协同：公司与德勤合作构建供应链单病种解决方案，通过医疗云项目实现数字化医院建设和统一信息化供应链管理，结合自有物流系统，有效提升了耗材管理和控费能力，显著降低了运营成本，提高了全链条管控效率。 业务

　　长期深耕大分子CDMO领域，业绩实现快速提升。迈百瑞是专业的生物药CDMO服务供应商，为客户提供从细胞株构建到商业化生产的全流程生物药CDMO服务。公司主营业务收入均来自于CDMO业务，2019-2022年公司分别实现营收1.09、2.17、3.88、5.08亿元，CAGR达到66.9%，保持高速增长；利润端，2019-2022年实现归母净利润-2.50、-0.04、0.60、1.29亿元，2019-2022年公司毛利率分别为11.0%/22.4%/33.5%/42.4%。 　　生物药CDMO行业高景气，呈现头部集中趋势。中国生物药CDMO市场蓬勃发展，从2017年的29.32亿元增长至2021年的159.31亿元，CAGR为52.7%，行业呈现高速增长趋势。未来受到新兴技术发展、研发成功率下降、生物类似药增加药物可及性的驱动，生物药外包渗透率有望持续上升，根据弗若斯特沙利文分析报告，2025年中国生物药CDMO市场规模将进一步增长到494.44亿元，2021年至2025年复合增长率为32.7%。生物药CDMO行业具有高壁垒，新进入者很难获得市场份额，药明生物是中国生物药CDMO市场的龙头企业，2021年市占率达到64.6%，而2021年迈百瑞的市占率为2.3%，未来还有较大的发展空间。 　　全方位一体化CDMO服务平台优势明显，持续拓展国内外市场和客户群。公司可以为客户提供从细胞株构建到大规模商业化生产及国内外申报的全流程服务，核心技术优势明显。公司搭建了国际GMP标准产能，覆盖单抗、多抗、融合蛋白、疫苗、ADC等不同产品原液与成品的生产，满足IND申报、临床样品制备、商业化销售等不同阶段和规模的生产要求，截至2022年已拥有9条蛋白类药物细胞培养生产线，并且建设了两条特色ADC产线，总产能达到2.7万升，排在国内第二位。公司与恒瑞医药、正大天晴、复星医药、君实生物、荣昌生物、Gilead、BioAtla等多家国内外知名药企建立稳定合作，截至2022年末公司累计承接超过310个处于不同阶段的CDMO服务项目，技术能力和服务质量得到客户广泛而高度认可。 　　募集资金项目用途：重点投向生物医药创新中心及运营总部建设项目和补充营运资金项目，进一步提升公司生物药产业化能力。本次公司拟募资16亿元，其中11.2亿元拟用于生物医药创新中心及运营总部建设项目，以及4.8亿元拟用于补充流动资金。 　　风险提示：长周期服务合同执行风险、客户集中度较高的风险、境外业务扩张的风险、原材料供应短缺风险、核心技术泄露及技术人员流失的风险。

中心思想 战略转型与双轮驱动：医药基石稳固，医美蓄势待发 江苏吴中自1994年成立以来，历经多次战略转型，逐步剥离地产、纺织等非核心业务，最终确立了以医药大健康为核心支柱，并于2020年进一步明确“医药+医美”的双轮驱动战略格局。尽管2022年受疫情及投入增加影响预计出现亏损，但公司通过深耕医药产业的扎实底蕴和积极布局医美新赛道，展现出清晰的未来增长路径。医药板块拥有完整的研产销体系、广泛的产品覆盖和多项独家产品，并积极投入CDMO业务以培育新增量。同时，医美业务通过并购和自研同步推进，多条潜力赛道如童颜针、玻尿酸和重组胶原蛋白管线蓄势待发，有望在未来1-2年内陆续面世，为公司带来新的增长极。 多元化布局与增长潜力：CDMO与创新医美产品共促发展 公司在医药领域不仅巩固了传统化学药物、现代中药和基因药物的研产销基础，更紧抓CDMO（合同研发生产组织）发展机遇，计划投入17.28亿元建设研发及产业化基地，旨在通过提供定制化生产服务，赋能新药研发，为公司带来可持续发展的新动能。在医美领域，公司通过战略并购AestheFill童颜针和HARA玻尿酸的独家代理权，快速切入再生材料和注射填充两大高增长细分市场，并凭借AestheFill独有的空心微球专利结构和HARA的HDRM及HiVE交联技术，构筑差异化竞争优势。此外，公司自研重组胶原蛋白平台，与浙江大学共建联合实验室并引进先进技术，已推出“婴芙源”敷料，并有望在1-2年内推出重组人胶原蛋白原料及械III产品，抢占蓝海市场。这些多元化的布局和创新产品的推出，共同支撑了公司未来营收和利润的显著增长预期，并获得了“增持”的投资评级。 主要内容 公司概况与战略演进：深耕医药，聚焦医美 发展历程与战略转型： 江苏吴中成立于1994年，1999年A股上市。公司发展历程中多次审时度势进行战略转型，早期涉足纺织、地产、化工等多元化业务。2010年剥离服装业务布局房地产，2016年优化结构逐渐剥离房地产，确立“医药+化工”主营业务。2020年，公司进一步明确“医药+医美”为核心发展方向，以医药大健康为核心产业，围绕医美产业进行投资并购，并设立产业基金，丰富医药管线。 股权结构与公司治理： 公司股权结构稳定，最大股东为苏州吴中投资控股有限公司，持股17.24%。钱群英女士通过间接持股9.30%成为公司实际控制人，并兼任公司总裁、副董事长。公司高管团队具备扎实的医药背景。为调动核心人员积极性，公司于2021年推出限制性股票激励计划，向143名核心技术及业务人员授予412万股，并设定了2022-2024年营收或净利润分别不低于10%、20%和30%的业绩考核目标。 经营状况与财务表现： 2021年公司实现营收17.75亿元，归母净利润0.23亿元，成功扭亏为盈。然而，受疫情影响及医药营销、医美业务投入增加，2022年前三季度公司收入同比降低6.0%至13.8亿元，归母净利润为-0.5亿元。根据2022年业绩预亏公告，预计全年归母净利润为-0.95亿元至-0.75亿元。随着低毛利业务的剥离，医药业务收入占比不断攀升，2021年达83%，毛利率为38.25%。公司毛利率在2019-2021年间稳定在30%左右，2022年前三季度为30.3%。销售费用率稳定在23-25%，研发费用率在2022年前三季度为1.6%。2021年经营活动现金流净额转正并大幅增加，显示信用管理增强，但2022年前三季度受疫情影响再次为负。资产负债率保持在50-52%的稳定水平。 医美业务深度布局：抢占再生与填充市场高地 医美市场前景与监管趋势： 医疗美容市场前景广阔，2021年国内市场规模达1892亿元，2017-2021年复合年增长率高达17.5%。中国医美市场渗透率远低于韩国、美国等国家，存在巨大增长空间，预计2023年市场规模将达2666亿元。随着国家八部委联合发布《关于印发打击非法医疗美容服务专项整治工作方案的通知》，医美监管收紧，市场合规化进程不可逆转，利好具备技术壁垒和高附加值的药械企业。公司聚焦注射轻医美，该领域因效果明显、操作简便而成为主流，2020年注射类项目占非手术类消费的19%。 并购代理AestheFill童颜针： 公司通过战略控股达透医疗器械（深圳）有限公司，获取了韩国Regen Biotech公司AestheFill童颜针产品在中国大陆地区的独家销售代理权益。AestheFill属于再生材料，主要成分为聚双旋乳酸(PDLLA)，通过刺激皮肤自身胶原蛋白再生达到抗衰效果。该产品采用全球独家多孔空心微球专利结构，相较传统实心结构童颜针，能更均匀地刺激胶原蛋白再生，减少肉芽、结节风险，作用更高效持久。AestheFill已获得欧盟CE认证并在全球68个国家销售，预计2023年下半年在国内获批上市。再生医美市场空间广阔，预计2021-2026年中国PLLA皮肤填充剂市场规模将从1.1亿元增长至18.2亿元，复合年增长率达74.9%，2030年有望达到37.6亿元。 战略控股获取HARA玻尿酸代理权： 玻尿酸是国内医美填充领域的主流品类，2021年在中国医美用户注射针剂中占比43%。2021年中国基于透明质酸钠的皮肤填充剂市场规模为63亿元，预计2023年将达101亿元。公司通过增资入股控股尚礼生物下属公司尚礼汇美60%股权，间接获取HARA玻尿酸中国区的独家代理权益。HARA玻尿酸于2020年取得韩国MFDS认证，定位精致轻奢，是Humedix艾莉薇的迭代版产品。其独有的HDRM（高密度网状结构）技术提高了交联效率，使塑形更稳定、维持时间更长；HiVE技术改进了交联方式，提升了生物相容性并减少了交联剂使用。HARA玻尿酸还加入了利多卡因，提升了注射舒适度。该产品注册临床研究正在进行，港澳销售同步推进，预计上市后将凭借品牌背书和技术实力快速抢占市场份额。 自研布局胶原蛋白蓝海市场： 胶原蛋白在医美护肤领域应用前景广阔，特别是重组人胶原蛋白因与人体同源性高、安全性显著而备受关注。中国功效性护肤品市场（基于胶原蛋白）预计2022-2027年复合年增长率达52.6%，2027年市场规模将达775亿元。目前国内获批的胶原蛋白注射剂较少，且重组人胶原蛋白产品尚属空白。江苏吴中积极搭建胶原蛋白研产平台，研发端与浙江大学共建“生物与分子智造研究院—吴中美学重组胶原蛋白联合实验室”，并从美国G公司引进三聚体重组III型人胶原蛋白生物合成技术。生产端，旗下中凯生物制药厂拥有20余年重组蛋白药物制备经验。公司已于2022年8月推出自有品牌“婴芙源”的2款重组胶原蛋白生物修复敷料（X型、M型），以III型重组人源化胶原蛋白为核心成分。预计2023年内完成重组人胶原蛋白原料研发，并陆续应用于二类械敷料、功效型护肤品及医美注射产品等领域。 医药业务稳健发展：研产销一体化与CDMO新引擎 医药业务基石与研产销体系： 医药业务是江苏吴中的基石产业，公司在化学药物、现代中药和基因药物等领域具备集研发、生产、销售为一体的完整产业链。公司拥有以化学仿制药为主的苏州制药厂生产基地和生产生物制品为主的中凯生物制药厂，剂型覆盖全面。 研发创新与产品布局： 2021年医药研发投入占医药营收比例达2.7%。公司建立了“两所一院”的研发业务管理与运营体系，包括创新药物研究所、生物医药研究所和吴中医药药物研究院，分别负责化学创新药、生物创新药和仿制药的研发。公司与浙江大学、中国医学科学院等学术机构合作，拓展眼科、口腔与呼吸系统用药项目。主营产品涵盖抗病毒/抗感染、免疫调节、抗肿瘤、消化系统、心血管类等广泛领域，多项主导产品为国内独家，如匹多莫德口服溶液、注射用卡络磺钠、美索巴莫注射液等。盐酸曲美他嗪片、美索巴莫注射液等多个产品已通过仿制药一致性评价，其中部分为首家过评。此外，自主研发的小分子抗肿瘤新药YS001已启动一期临床试验。 生产管理与销售优化： 公司生产流程监管严格，通过推行原辅料比价采购、优化技术工艺等措施，提升生产效率和产能利用率，并有效控制费用支出。销售模式多样，包括终端销售、代理、配送、招商、OTC等，销售渠道覆盖全国。公司通过优化营销部门组织架构、扁平化管理、加强数据追踪和激励机制，推动各级销售人员深入终端，开发空白市场，并提升产品学术支持力度，以实现存量医院的上量。 CDMO业务蓄能新增长： 面对全球医药市场稳定增长和化学药制造业竞争加剧的趋势，江苏吴中积极布局CDMO（合同研发生产组织）业务。CDMO服务在提供生产服务的同时，更强调对生产工艺的研发创新，与客户在新药临床早期阶段即开展深度合作。子公司吴中医药计划投入17.28亿元建设研发及产业化基地一期项目，预计三年内完成主要生产车间、质检研发中心及相应配套设施建设，并于2025年底建成投产。该基地建成后将可承接多品种CDMO业务，进一步扩大公司生产规模，满足国内外市场需求，同时实现降本增效，为公司带来可持续发展的新动能。 财务展望与投资策略：盈利能力改善与风险考量 盈利预测： 基于核心假设，预计公司2022-2024年营收分别为19.42亿元、22.25亿元和28.26亿元，增速分别为9%、15%和27%。其中，医药板块营收预计分别为14.46亿元、15.90亿元和17.18亿元，毛利率稳定在38%-42%；医美板块营收预计分别为0.10亿元、0.50亿元和5.00亿元，毛利率高达80%-85%，显示出强劲的增长潜力。贸易板块及其他业务亦有稳健表现。预计公司整体毛利率将逐步提升，2022-2024年分别为29%、33%和42%。归母净利润预计2022年为-0.85亿元（亏损），2023年由亏转盈至0.60亿元，2024年大幅增长至2.55亿元，增速分别为-473%、170.2%和328.7%。 估值分析与投资建议： 采用分部估值法，参考可比公司（医药板块：华海药业、恒瑞医药、海思科；医美板块：爱美客、华熙生物、华东医药；贸易及其他板块：浙商中拓、瑞茂通、厦门象屿）的估值水平。预计2023-2024年医药业务净利率为2.0%/4.5%，医美业务净利率为30%/32%，贸易及其他业务净利率为3%。综合分析，给予公司“增持”评级，认为公司“医药+医美”战略方向明确，医药基础扎实，CDMO是新增长点，医美管线蓄势待发，未来业绩增长可期。 潜在风险因素分析： 报告提示了多项风险，包括医药及医美行业政策风险（如药品集中采购常态化、产品审批政策调整），可能影响新品推出和业绩；医药产品研发注册进度不及预期风险，高投入研发存在不确定性；医美行业竞争加剧风险，若竞争对手新品上市或原有产品扩大市场份额，可能对公司产品销售和业绩增长造成负面影响；以及医美产品审批进度不及预期风险，可能冲击公司未来业绩表现。 总结 江苏吴中正处于“医药+医美”双轮驱动战略转型的关键时期。在医药领域，公司凭借近30年的深厚底蕴，构建了涵盖化学药物、现代中药和基因药物的完整研产销体系，产品线丰富且多项为国内独家。同时，公司积极响应行业趋势，投入巨资布局CDMO业务，旨在通过提供定制化研发生产服务，为医药板块注入新的增长动能。 在医美领域，公司通过“并购+自研”的策略，快速切入高增长的注射填充市场。通过战略控股获取AestheFill童颜针和HARA玻尿酸的独家代理权，公司引入了具备差异化技术优势和品牌背书的潜力产品，预计将在未来1-2年内陆续上市，抢占再生材料和高端玻

　　本周行情回顾。本周，Wind新材料指数收报4038.41点，环比上涨1.19%。其中，涨幅前五的有福斯特(6.63%)、雅克科技(4.77%)、博迁新材(4.27%)、斯迪克(4.18%)、沃特股份(4.15%)；跌幅前五的有阿科力(-6.97%)、瑞丰高材(-5.54%)、凯盛科技(-5.51%)、泛亚微透(-3.26%)、润阳科技(-3.17%)。六个子行业中，申万三级行业半导体材料指数收报6885.32点，环比上涨2.78%；申万三级行业显示器件材料指数收报1069.18点，环比上涨0.09%；中信三级行业有机硅材料指数收报7514.89点，环比上涨0.21%；中信三级行业碳纤维指数收报3040.31点，环比上涨0.05%；中信三级行业锂电指数收报3015.56点，环比上涨3.19%；Wind概念可降解塑料指数收报1811.18点，环比下跌0.22%。 　　Omdia：MicroLED面板成本将下降25%。根据研究公司Omdia7月30日发布的最新报告，预计到2027年，10至14英寸microLED显示面板的成本将骤降至目前水平的四分之一。Omdia还提供了不同中型microLED面板的价格预估。根据他们的预测，10.1英寸面板的价格预计约为5,800美元（741万韩元），而12.1英寸面板的价格可能为8,000美元，14.6英寸面板的价格可能达到10,000美元左右。随着对优质显示器的需求激增，制造商预计将加大生产投资，从而进一步降低成本。Omdia预测，到2027年，10.1英寸面板的价格可能会降至1,277美元、12.1英寸面板的价格可能会降至1,800美元、14.6英寸面板的价格可能会降至2,400美元。虽然仍相对高于有机发光二极管(OLED)显示器，但这样的价格调整可能会刺激利基应用的需求，包括豪华车的车载信息娱乐系统和高性能笔记本电脑。（资料来源：半导体芯闻，businesskorea） 　　村田宣布，建厂扩产MLCC。因应积层陶瓷电容（MLCC）中长期需求增加，全球MLCC龙头厂村田制作所（Murata Mfg）在菲律宾盖新厂、增产MLCC。村田制作所1日发布新闻稿宣布，为了建构能因应MLCC中长期需求增加的生产体制，旗下位于菲律宾的生产子公司「Philippine Manufacturing Co.of Murata,Inc.」已于2023年8月动工兴建新厂房、增产MLCC，该座新厂预计2025年9月底完工、总投资额约112亿日圆（仅包含厂房兴建费用）。除上述菲律宾新厂外，村田在旗下生产子公司「出云村田制作所（岛根县出云市）」的Iwami工厂内兴建的MLCC新厂已于2023年4月完工，位于泰国的MLCC新厂也在2023年2月完工。（资料来源：半导体芯闻） 　　重点标的：半导体材料国产化加速，下游晶圆厂扩产迅猛，看好头部企业产业红利优势最大化。光刻胶板块为我国自主可控之路上关键核心环节，看好彤程新材在进口替代方面的高速进展。特气方面，华特气体深耕电子特气领域十余年，不断创新研发，实现进口替代，西南基地叠加空分设备双重布局，一体化产业链版图初显，建议重点关注华特气体。电子化学品方面，下游晶圆厂逐步落成，芯片产能有望持续释放，建议关注：安集科技、鼎龙股份。下游需求推动产业升级和革新，行业迈入高速发展期。国内持续推进制造升级，高标准、高性能材料需求将逐步释放，新材料产业有望快速发展。国瓷材料三大业务保持高增速，有条不紊打造齿科巨头，新能源业务爆发式增长，横向拓展、纵向延伸打造新材料巨擘，建议重点关注新材料平台型公司国瓷材料。高分子材料的性能提升离不开高分子助剂，国内抗老化剂龙头利安隆，珠海新基地产能逐步释放，凭借康泰股份，进军千亿润滑油添加剂，打造第二增长点，建议重点关注国内抗老化剂龙头利安隆。碳中和背景下，绿电行业蓬勃发展，光伏风电装机量逐渐攀升，建议关注上游原材料金属硅龙头企业合盛硅业、EVA粒子技术行业领先的联泓新科、拥有三氯氢硅产能的新安股份以及三孚股份。 　　风险提示：下游需求不及预期，产品价格波动风险，新产能释放不及预期等。

　　贵州三力(603439) 　　贵州三力是儿科用药优秀企业，王牌大单品开喉剑喷雾剂表现亮眼，未来成长空间广阔。公司持续对外收购，相继并入德昌祥、好司特等公司，成功获取妇科再造丸等核心品种，进一步拓展疾病领域；同时参股汉方药业，促进公司多元、可持续发展。 　　投资要点 　　开喉剑系列产品持续放量，未来成长空间广阔 　　开喉剑喷雾剂（含儿童型）是公司核心大单品，2022年产品营收超10亿元。咽喉疾病中成药市场空间庞大，同时儿科用药具有一定的稀缺性，开喉剑喷雾剂拥有优秀的疗效与剂型优势，居于相对优势地位。预计扩产项目今年10月达到预定可使用状态，产能翻倍，我们认为该品种未来成长空间广阔。 　　收购德昌祥药业，获取新核心品种妇科再造丸等 　　2022年公司并表百年品牌德昌祥药业，收获具有良好成长潜力的新核心品种妇科再造丸等。妇科中成药市场规模超百亿，妇科再造丸作为妇科调经类用药拥有较好的放量潜力，2022年妇科再造丸并表收入已超4千万元。 　　参股汉方药业，促进公司多元持续发展 　　公司于2020年成功参股汉方药业，参股完成后汉方药业迅速扭亏。汉方药业2022年营收规模超4亿元，净利润0.39亿元，拥有诸多优秀中成药品种。公司成功赋能汉方药业实现扭亏为盈，同时促进公司多元、可持续发展。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司2023-2025年总体收入分别为15.52/19.51/24.30亿元，同比增长分别为29.15%/25.76%/24.52%；归属于上市公司股东的净利润分别为2.65/3.18/4.17亿元，EPS分别为0.65/0.78/1.02元。考虑到公司作为儿科特色苗药的优秀企业，具有一定的稀缺性，同时公司核心单品不断放量与外延并购持续落地带来较好的成长性，我们看好公司未来发展，首次覆盖，予以“买入”评级，给予2023年32倍PE，目标价20.80元/股。 　　风险提示：行业政策风险、成本上升风险、产品相对集中风险、产品降价的风险、管理风险、商誉减值的风险。