中心思想 业绩短期承压但环比改善，新品推广驱动长期增长 安图生物2023年前三季度业绩短期承压，但收入和归母净利润呈现逐季环比改善趋势，显示出国内诊疗活动恢复和核心自研诊断试剂需求增加的积极影响。公司持续加大新品推广和研发投入，特别是高端产品占比提升，拉动了毛利率增长，并为未来业绩增长奠定基础。 维持“买入”评级，展望IVD产品多维度放量 国联证券维持安图生物“买入”评级，并设定目标价70.60元。分析师预计公司未来三年营收和归母净利润将保持稳健增长，主要得益于流水线装机数量的稳步提升以及体外诊断（IVD）产品多维度放量。尽管面临区域集采、海外营收占比较小及新产品推广不及预期等风险，但公司在产品创新和市场拓展方面的努力有望持续驱动其长期发展。 主要内容 2023年三季报业绩概览 安图生物公布的2023年三季报显示，1-9月实现营业收入32.42亿元，同比下降1.19%；归母净利润9.01亿元，同比增长0.23%；扣非归母净利润8.72亿元，同比增长1.40%。其中，第三季度实现营业收入11.35亿元，同比下降6.33%；归母净利润3.55亿元，同比下降2.82%；扣非归母净利润3.45亿元，同比下降2.68%。尽管第三季度业绩同比有所下滑，但从环比来看，公司收入和归母净利润均呈现持续改善趋势。 核心业务表现与费用结构 2023年前三季度，公司收入分别为10.36亿元（Q1）、10.71亿元（Q2）和11.35亿元（Q3），归母净利润分别为2.42亿元（Q1）、3.04亿元（Q2）和3.55亿元（Q3），环比增速分别为5.98%（Q3收入）和16.78%（Q3归母净利）。这主要得益于国内诊疗活动的持续恢复、核心自研诊断试剂需求的有序增加以及防疫产品影响的不断减小。毛利率方面，前三季度公司毛利率为64.59%，同比提升4.69个百分点，环比提升0.94个百分点，主要系核心自研产品推广恢复，尤其是高端产品占比提高所致。在费用端，销售费用为5.42亿元，同比增长5.04%，主要用于AutoLumo A6000等新产品的市场推广活动；研发费用为4.62亿元，同比增长16.37%，公司持续投入研发，报告期内乙型肝炎病毒e抗体、超敏肌钙蛋白T等项目获得国内医疗器械注册证，进一步丰富了试剂菜单。 未来盈利预测与投资评级 国联证券对安图生物的盈利能力进行了预测。预计公司2023-2025年营业收入分别为49.96亿元、59.62亿元和71.34亿元，同比增速分别为12.47%、19.35%和19.67%。归母净利润预计分别为13.33亿元、15.98亿元和19.20亿元，同比增速分别为14.20%、19.86%和20.13%。对应的每股收益（EPS）分别为2.27元、2.73元和3.27元。基于公司流水线装机数量的稳步提升和IVD产品多维度放量的长期潜力，国联证券维持“买入”评级，并给予公司2024年25.9倍PE，目标价70.60元。同时，报告提示了潜在风险，包括国内区域集采风险、海外营收占比较小风险以及新产品推广不及预期风险。 总结 安图生物2023年前三季度业绩表现出短期承压与环比改善并存的特点，尤其第三季度收入和净利润环比增速显著。公司通过加大新品推广和研发投入，提升了毛利率，并持续丰富产品线。分析师基于对公司未来流水线装机和IVD产品放量的预期，维持“买入”评级，并给出了积极的盈利预测和目标价。尽管存在市场竞争和新产品推广等风险，但公司在核心业务领域的持续投入和市场拓展有望支撑其长期增长。

　　济川药业(600566) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023三季报，公司2023前三季度收入65.37亿元（+10.9%，括号内为同比数据，下同），归母净利润19.44亿元（+22.1%），扣非归母净利润18.28亿元（+26.4%），业绩符合预期。 　　Q3短期承压，看好2024年：单季度看，公司Q3收入和归母净利润同比增速分别为-6.0%和4.8%，环比增速分别为-14.9%和-8.9%；Q3业绩短期受到反腐影响，短期承压。预计2023Q4仍有一定压力，到2024年有望加速恢复。 　　费用率控制良好，加速释放利润：从费用率上看，公司通过对销售团队的优化，2023前三季度销售费用率同比下滑3.44pct至41.6%，快速下滑主要因为学术会议等推广活动受到影响；研发费用率同比提升0.84pct至5.12%，不断加大研发力度；财务费用率和管理费用率保持优秀水平。随着费用率的下滑，公司2023前三季度净利率同比提升2.76pct至29.79%。 　　研发管线进入收获期：2023上半年公司获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂生产批件，完成西他沙星颗粒、聚乙二醇钠钾散、丙戊酸钠缓释片、罗沙司他胶囊、布立西坦等申报生产以及丙氨酰谷氨酰胺注射液一致性评价申报，小儿豉翘清热糖浆和碳酸利多卡因注射液（工艺变更）完成注册现场核查。 　　盈利预测与投资评级：考虑到反腐对收入的影响和销售费用的节省，我们将2023-2025年营业总收入由98.5/107.9/122.2亿元下调至93.5/102.4/116.1亿元；将归母净利润由24.1/26.5/30.5亿元上调至25.0/27.0/31.1亿元，基于公司1）反腐影响有望在2024年消除，2）小儿豉翘有望进入儿科基药，加速放量，3）二线品种持续放量，研发管线开始收获；4）BD和销售能力强，有望形成大品种代销，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采风险，BD品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

　　普洛药业(000739) 　　收入端阶段性承压，CDMO业务快速成长 　　2023年前三季度公司实现营收85.00亿元（+12.57%），归母净利润8.51亿元（+29.53%），扣非归母净利润8.28亿元（+24.83%），毛利率26.78%（+2.41pct），净利率10.02%（+1.32pct）。单看Q3，公司实现营收25.46亿元（-0.76%），归母净利润2.50亿元（+13.61%）；扣非归母净利润2.33亿元（-4.91%），毛利率27.20%（+4.21pct），净利率9.83%（+1.25pct）。公司CDMO业务快速发展；受宏观经济波动及海外原料药市场竞争加剧影响，营收端阶段性承压。我们看好公司的长期发展，维持原盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为11.56/13.98/18.04亿元，EPS为0.98/1.19/1.53元，当前股价对应PE为16.2/13.4/10.4倍，维持“买入”评级。 　　CDMO业务盈利能力逐渐提升，项目数量快速增长 　　2023年前三季度公司CDMO业务实现营收16亿元（+26.31%），毛利7.2亿元（+38.84%），毛利率45.02%（+4.00pct）。公司CDMO项目数量快速增长，截至2023年9月底，进行中项目共644个（+45%）；其中，商业化项目259个（+23%），包括人用药项目176个，兽药项目46个；研发阶段项目385个（+65%）。API项目75个，包括商业化项目17个，验证阶段项目10个，研发阶段项目48个。 　　API业务稳健发展，制剂业务蓄势待发 　　2023年前三季度公司原料药与中间体业务实现59.9亿元（+8.80%），毛利10.9亿元（+16.00%），毛利率18.16%（+1.13pct）。同时，公司坚持原料药-制剂一体化布局策略，2023年前三季度制剂板块实现营收8.74亿元（+16.48%），毛利4.62亿元（+18%），毛利率52.82%（+0.68pct）。2023年7月，公司首个国内制剂产品琥珀酸美托洛尔缓释片零缺陷通过FDA现场检查；2023年9月与2023年10月，公司制剂产品盐酸金刚烷胺片与盐酸安非他酮缓释片(Ⅱ)获得NMPA核准签发的《药品注册证书》，制剂业务具有较大的发展潜力。 　　风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期等。

　　欧普康视(300595) 　　业绩简评 　　2023年10月23日，公司发布2023年第三季度报告。2023年前三季度，公司实现收入13.20亿元（+8.95%，同比，下同）；归母净利润5.38亿元（+6.49%）；扣非归母净利润4.71亿元（+1.55%）。分季度来看，公司2023年Q3实现收入5.39亿元（+2.41%）；归母净利润2.27亿元（-7.93%）；扣非归母净利润2.06亿元（-8.53%）。 　　经营分析 　　镜片订单边际改善，护理产品业务仍待修复。分产品来看，2023年Q3公司硬性角膜接触镜收入2.93亿元（-2.90%）；护理产品收入0.65亿元（-21.71%）；医疗收入0.84亿元（+4.10%）；普通框架镜及其他收入0.96亿元（+59.64%）。普通框架镜及其他产品增幅超过50%，主要来自新增并表子公司的医疗耗材及设备销售收入。公司镜片订单在经历前期波动后，7-8月订单下滑幅度减少，逐步恢复到9月订单的小幅正增长。护理品总体订单量下降，根据公司三季报披露，原因有：1）销售渠道向线上集中，公司线上销售占比较小；2）公司调整产品结构，加大了对自产护理品的推广；3）护理品品牌增多，竞争加剧。 　　制定针对性的策略，关注后续实施表现。针对业绩增速放缓的现状，根据公司投资者关系文件，公司正在补强薄弱环节，如组建第二营销中心，加强对角膜塑形镜以外的产品销售，包括减离焦框架镜等；成立电商部，加强线上销售；和三只羊成立合资公司，开拓消费类普通视光和眼健康产品的销售业务。针对性的策略出台与实施，有望推动公司业绩回归正常增长轨道。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司产品矩阵不断丰富，经营策略适时调整，在去年同期低基数的情况下，看好公司业绩逐步修复。根据公司前三季度表现，我们调整2023-2025年公司归母净利润预测值分别至6.77/8.24/9.91亿元，同比增长8.61%、21.68%、20.19%，EPS分别为0.75、0.92、1.10元，现价对应PE为32/26/22倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　医疗事故风险；行业竞争格局加剧风险；商誉减值风险；视光服务终端建设不及预期风险。

　　欧普康视(300595) 　　欧普康视披露三季报， 增速放缓： 23Q1-Q3 公司实现营收 13.20 亿元/同比+9%，归母 5.38 亿元/同比+6.5%，扣非 4.71 亿元/同比+2%； 23Q3 公司实现营收 5.39亿元/同比+2%，归母 2.27 亿元/同比-8%，扣非 2.06 亿元/同比-8.5%； 23Q3 实现毛利率 78.3%/同比-1.2pct，实现归母净利率 42.2%/同比-4.7pct。 　　分产品来看： 　　竞争加剧+消费力疲软， 角塑业务略有下滑： 23Q3 角塑实现营收 2.93 亿元/同比-3%，增速环比下滑主因： ①竞品离焦镜具低价且偏消费属性，营销宣传管控较松，渠道可覆盖至终端数量众多的眼镜店，影响角塑转化； ②获证品牌增多、竞争加剧； ③角塑为高客单价产品，居民消费疲软， 7 月后虽有好转但行业仍增长乏力，影响新客转化， 6 月订单下滑幅度大，其中部分销售在 Q3 确认， 7-8 月为销售旺季，订单同比较 6 月有所好转但仍小幅下滑， 9 月已转为增长； 　　护理产品销售下滑幅度较上半年有所扩大， 公司已积极布局电商业务： 公司护理产品主要包括博视顿（经销）、镜特舒（进口 OEM、自产）， 23Q3 护理产品实现营收 0.65 亿元/同比-22%，下滑幅度较上半年有所扩大主因： ①销售渠道向线上集中而公司线上销售占比较小； ②自产护理品推广力度加大，占比持续提升； ③品牌增多，竞争加剧。公司已成立专门电商部，加强线上销售并管控价格，此外，自产品利润空间较大，公司加大促销推广力度，并正强化研发、补充产品矩阵，护理品产能已扩大 5 倍、双氧水即将面世； 　　框架镜及其他业务持续快速增长， 建立第二经销管理中心有望贡献更多增量： 普通框架镜销售及其他业务持续快速增长， 23Q3 实现营收 0.96 亿元/同比+60%，占比 18%，主要源于新并表子公司医疗耗材及设备销售收入；公司已启动“康视先锋”计划强化，成立第二经销中心， 我们认为有望在核心产品之外寻找更多收入增长点； 23Q3 医疗服务营收 0.84 亿元/同比+4%，占比 16%； 　　分渠道来看，终端数量稳健增长，更关注质量而非数量： 部分对医疗机构的销售由直销改为经销， 23Q3 公司经销业务实现收入 1.91 亿元/同比+4.5%，占比35%；直销业务指向非控股终端直接销售，收入 0.88 亿元/同比-8%，占比 16%；控股终端实现营收 2.61 亿元/同比+5%，占比 48%、进一步提升。 　　盈利能力拆分来看，新并表子公司医疗耗材及设备销售贡献较多收入而毛利率较低： 23Q3 毛利率 78.3%/同比-1.2pct；销售费率 18.6%/同比+3.3pct，主要是终端占比增加所致；管理费率 7.0%/同比+1.4pct，研发费率 2.1%/同比+0.5pct；财务费率-0.4/同比+0.3pct；实现归母净利率 42.2%/同比-4.7pct。 　　投资建议： 公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。公司当前已积极进行架构调整，有望在行业新趋势下回归增长通道，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 6.81、 7.61、 8.23 亿元，对应 10 月 24 日收盘价 PE 分别为 30.43、 27.23、 25.18X， 维持“买入” 评级。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数跌幅为5.02%，在申万31个一级行业中位居第13，跑输沪深300指数（-4.85%）。从子行业来看，仅疫苗上涨，涨幅为0.04%；中药、线下药店跌幅居前，跌幅分别为9.26%、8.40%。 　　估值方面，截至2023年10月20日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为25.33x（上期末为26.79x），估值下行，低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（58.93x）、其他医疗服务（42.81x）、诊断服务（36.59x），中位数为26.56x，医药流通（14.15x）估值最低。。 　　本报告期，两市医药生物行业共有27家上市公司的股东净减持7.50亿元。其中，8家增持0.48亿元，19家减持7.98亿元。 　　重要行业资讯： 　　国家卫健委：2022年我国卫生健康事业发展统计公报 　　国家医保局：2023年1-8月基本医疗保险和生育保险运行情况 　　国家医保局：召开第二、三批国家组织药品集中采购中选仿制药临床疗效和安全性真实世界研究结果新闻发布会 　　贝达药业：“贝福替尼”新适应症获批，一线治疗NSCLC 　　诺和诺德：司美格鲁肽持续大卖，公司再度上调全年营收预期为32-38% 　　恒瑞医药/Elevar：PD-1组合疗法肝癌适应症授权出海，超6亿美元投 　　投资建议： 　　今年前八个月，我国基本医疗保险基金（含生育险）总支出17864.77亿元，同比增长18.3%，其中职工基本医疗保险基金（含生育保险）支出11257.30亿元，同比增长19.6%，继续保持双位数增长态势。2023年ESMO年会正在西班牙举行中，多家创新药企业披露核心品种的最新研究数据。当前，三季报陆续披露，在研究数据和业绩的双重催化下，我们建议关注研究数据和业绩超预期的企业。 　　风险提示： 　　政策不及预期，研发进展不及预期，市场风险加剧。

　　九典制药(300705) 　　主要观点： 　　事件 　　2023年10月23日，九典制药发布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入18.93亿元，同比增长18.37%；归母净利润3.10亿元，同比增长48.76%；经营性现金流量净额3.87亿元，同比增长132.53%。 　　事件点评 　　23Q3公司收入维持高速增长 　　23Q3公司营业收入为6.75亿元，同比增长18.83%，归母净利润1.12亿元，同比增长42.91%，公司三季度收入和利润规模维持上半年高速增长趋势。 　　销售费用率逐步优化，23Q3净利率较去年同期提升明显 　　公司销售毛利率前三季度为77.99%，较22年同期下降0.3个百分点，Q3为78.45%，较22年同期下降0.28个百分点；销售净利率前三季度为16.38%，较22年同期增长3.35个百分点，Q3为16.64%，较22年同期增长2.8个百分点。销售费用率前三季度为46.58%，较22年同期下降4.56个百分点，Q3为42.71%，较22年同期下降8.37个百分点；管理费用率前三季度为3.51%，较22年同期增长0.74个百分点；研发费用率前三季度为8.31%，较22年同期增长0.27个百分点；财务费用率前三季度为0.10%，较22年同期下降0.63个百分点。随着公司产品逐步形成规模，洛索被纳入多个集采，公司销售费用率逐步优化，盈利能力持续提升。 　　洛索多次纳入集采，价格降幅可控，以价换量加速产品院内销售 　　2022年3月洛索洛芬纳凝胶贴膏首次被纳入集采，单贴价格由2021年约20.7元/贴降至18.1元/贴。2023年浙江省和京津冀“3+N”联盟将洛索洛芬钠凝胶贴膏纳入集中采购名单。未来预计多次集采后，洛索洛芬钠凝胶贴膏的价格将维持稳定，以价换量预计能加速洛索拓展医院，持续放量。 　　管线产品预计持续推出，扩大局部镇痛贴膏剂领域布局 　　23年3月酮洛芬凝胶贴膏成功上市，24-25年预计4款产品落地，逐步形成局部镇痛化学贴膏剂领域产品群。24年预计利多卡因凝胶贴膏获批上市；25年预计吲哚美辛凝胶贴膏和氟比洛芬凝胶贴膏获批上市，同时中药创新药椒七麝凝胶贴膏预计也将于25年获批上市。局部镇痛凝胶贴膏剂产品群逐步形成，市场影响力持续增长。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们维持此前预测，公司2023~2025年收入分别27.82/34.03/41.72亿元，分别同比增长20%/22%/23%，归母净利润分别为3.74/4.86/6.42亿元，分别同比增长39%/30%/32%，对应估值为22X/17X/13X。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险

中心思想 带状疱疹疫苗驱动业绩强劲增长 百克生物2023年第三季度业绩表现卓越，营业收入和归母净利润均实现显著增长，核心驱动力在于带状疱疹疫苗的成功上市与持续放量。该疫苗在全国范围内的市场准入进展顺利，并凭借其差异化的接种方案和价格策略，有效提升了市场渗透率和公司整体盈利能力。 多元化管线布局与未来增长潜力 公司不仅在现有核心产品上取得突破，更积极布局多元化疫苗研发管线，包括百白破疫苗、流感疫苗及狂犬单抗等，展现出强大的创新能力和长期发展潜力。特别是对佐剂流感疫苗项目的战略投资，旨在拓宽产品覆盖人群，形成差异化竞争优势，为公司未来业绩增长奠定坚实基础。 主要内容 2023年三季报业绩表现与核心驱动 整体财务表现强劲： 2023年前三季度，百克生物实现营业收入12.4亿元，同比大幅增长43.6%。归属于母公司股东的净利润达到3.3亿元，同比增长56.3%。扣除非经常性损益后归母净利润为3.3亿元，同比增长62.9%，表明公司核心业务盈利能力显著增强。 季度业绩持续攀升： 分季度来看，公司业绩呈现加速增长态势。2023年Q1/Q2/Q3分别实现营业收入1.8/3.8/6.8亿元，同比增速分别为30%/25%/61%。同期归母净利润分别为0.2/0.9/2.2亿元，同比增速分别为6%/65%/58.9%。其中，Q2季度带状疱疹疫苗首次实现上市销售，Q3季度开始陆续发货，成为推动公司业绩增长的核心动力。 盈利能力稳健提升： 报告期内，公司盈利能力有所改善。前三季度毛利率为88.8%，与去年同期基本持平（-0.2个百分点）。销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所下降，分别为35.7%（-2.9pp）、9.2%（-2.1pp）和11%（-0.5pp）。净利率提升2.1个百分点至26.6%，反映出公司在营收规模扩大的同时，对成本和费用控制的有效性。研发费用投入主要集中于单纯疱疹病毒-2疫苗项目和重组带状疱疹疫苗项目，体现了公司对未来创新的持续投入。 疫苗产品线进展及市场策略 带状疱疹疫苗市场准入与竞争优势： 公司重磅创新品种带状疱疹减毒活疫苗的试生产批次已获得批签发，为全年放量销售奠定基础。该疫苗已在全国29个省、自治区、直辖市完成准入，市场覆盖面广。在市场策略上，公司采用1针法接种程序，定价为1369元/支，低于竞品GSK疫苗（约1600元/支，且采用两针法免疫程序），这一差异化定价策略有利于渗透价格敏感度较高的老年人群市场，提升市场竞争力。 多元化研发管线稳步推进： 除了带状疱疹疫苗，公司其他研发管线也取得积极进展。百白破疫苗（三组分）已完成Ⅰ期临床试验工作，目前正处于验证及生产Ⅲ期临床样品准备阶段。液体鼻喷流感疫苗已完成Ⅰ期、Ⅱ期临床试验现场工作。狂犬单抗处于临床Ⅰ期阶段。冻干狂苗（MRC-5细胞）已完成pre-IND，显示公司在多个疫苗领域具备持续创新能力。 流感疫苗管线战略布局： 公司于2023年10月23日发布投产计划，拟投资8.05亿元建设年产1000万人份流感病毒裂解疫苗（BK-01佐剂）项目，目前处于临床前阶段。此举旨在完善流感疫苗产品组合，现有已上市产品为鼻喷冻干流感减毒活疫苗，而新的佐剂流感疫苗项目将适用于6月龄及以上人群，实现对全人群的覆盖。佐剂的使用能够更好地刺激免疫反应，预计可在60岁及以上老年人群中产生较高抗体水平，达到良好的保护效果，有助于公司通过针对老年人群的差异化路线实现流感疫苗放量。 盈利预测与投资建议： 基于带状疱疹疫苗的持续放量及其带来的业绩增量，分析师预计公司2023-2025年每股收益（EPS）分别为1.12元、1.52元、2.01元，对应市盈率（PE）分别为54倍、40倍、30倍。鉴于公司强劲的增长势头和产品管线潜力，报告维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示投资者需关注产品销售下滑风险以及产品研发进度不及预期风险。 总结 百克生物2023年三季报业绩表现亮眼，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，主要得益于带状疱疹疫苗的成功上市和持续放量。 公司在带状疱疹疫苗市场准入方面取得显著进展，并凭借差异化的定价策略，有望进一步扩大市场份额，尤其是在价格敏感度较高的老年人群中。 除了带状疱疹疫苗，公司还积极布局多元化疫苗管线，包括百白破疫苗、流感疫苗和狂犬单抗等，并通过投资佐剂流感疫苗项目，旨在覆盖更广泛人群并形成差异化竞争优势。 财务预测显示，未来几年公司业绩有望保持高速增长，盈利能力持续提升，为投资者带来可观回报。 综合来看，百克生物凭借其核心产品的市场潜力和丰富的研发管线，展现出良好的发展前景，因此维持“买入”评级，但投资者需关注产品销售和研发进度风险。

中心思想 稳健增长与非经常性损益影响 公司在2023年前三季度实现了营业收入的稳健增长，核心业务盈利能力强劲，扣除非经常性损益后的归母净利润保持了显著增长。然而，由于去年同期非经常性技术转让收益的高基数效应，报告期内归母净利润出现同比下降。 战略合作与长期发展信心 通过与阿斯利康达成伴随诊断合作、高通量基因测序仪获批上市，公司持续拓展产品线并提升市场竞争力。同时，股权激励计划的发布明确了未来业绩目标，彰显了公司对核心人才的重视以及对长期可持续发展的坚定信心。 主要内容 业绩简评 2023年前三季度业绩概览 公司2023年前三季度实现收入7.08亿元，同比增长18.08%。归母净利润为1.74亿元，同比下降22.50%；扣非归母净利润为1.54亿元，同比增长27.09%。其中，3Q23单季度实现收入2.49亿元，同比增长20.38%。单季度归母净利润0.47亿元，同比大幅下降65.17%；扣非归母净利润0.45亿元，同比增长0.30%。归母净利润同比下降的主要原因是2022年第三季度公司完成了SDC2产品的技术转让，产生了约8039万元的非经营性收益，导致同期基数较高。扣非净利润的增长则更真实地反映了公司主营业务的盈利能力。 经营分析 核心经营指标与研发投入 公司3Q23毛利率达到83.60%，净利率为24.55%，显示出健康的盈利水平。销售费用率和管理费用率皆呈下行趋势，表明公司费用控制良好。3Q23财务费用同比增加主要系公司持有的外币资产（美元和欧元）产生汇兑损失。此外，公司坚持高研发投入，3Q23研发费用率为21.31%，同比提升1.03个百分点，体现了其对技术创新和产品开发的重视。 市场拓展与产品创新 2023年8月15日，公司与阿斯利康签订新的伴随诊断合作协议，将自主研发的人类10基因突变联合检测试剂盒（可逆末端终止测序法）用于ENHERTU®药物的伴随诊断用途，以筛选HER2（ERBB2）突变阳性的非小细胞肺癌(NSCLC)患者，预计将带动产品进一步放量。在仪器方面，2023年9月公司30-150G高通量基因测序仪ADx-SEQ200 Plus获批，高通量仪器的上市有望降低单次开机成本，提高检测效率，进而带动试剂的放量。 股权激励机制的长期影响 2023年9月8日，公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），设定了明确的公司层面业绩考核目标：2023年营业收入不低于10.20亿元；2023-2024年两年累计营业收入不低于22.64亿元；2023-2025年三年累计营业收入不低于37.83亿元。以三年业绩恰好达成考核要求计算，2023-2025年公司营业收入复合年增长率（CAGR）为22%。股权激励计划的发布有助于促进公司核心人才队伍建设，并通过明确的业绩目标，彰显了公司对未来长期发展的坚定信心。 盈利预测、估值与评级 未来盈利展望与投资建议 考虑到公司股权激励费用及汇兑情况，国金证券下调了公司2024年和2025年的盈利预测，分别下调5%和7%。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.33亿元、2.84亿元和3.47亿元，同比增速分别为-12%、+22%和+22%。对应EPS分别为0.58元、0.71元和0.87元，现价对应PE分别为39倍、32倍和26倍。基于上述分析，国金证券维持对公司的“增持”评级。 风险提示 潜在风险因素分析 报告提示了多项潜在风险，包括国际宏观环境风险、新产品研发注册风险、汇率波动风险以及产品推广不达预期风险，这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 公司2023年前三季度在营收方面保持了稳健增长，尽管归母净利润受非经常性收益高基数影响而暂时性下降，但扣非归母净利润的显著增长表明核心业务表现强劲。公司经营指标健康，持续高研发投入，并通过与阿斯利康的战略合作、高通量测序仪的获批以及股权激励计划的实施，有效拓展了产品线，提升了市场竞争力，并坚定了长期发展信心。尽管分析师下调了未来两年的盈利预测，但基于公司稳健的经营策略和明确的增长目标，仍维持“增持”评级，同时提示了国际宏观、研发注册、汇率波动及产品推广等潜在风险。

中心思想 业绩回暖与业务结构优化 海康威视在2023年第三季度展现出显著的业绩回暖态势，营收和归母净利润同比增速均有提升，特别是扣非归母净利润实现19%的同比增长。公司业务结构持续优化，EBG（企业事业业务群）保持强劲增长，海外业务整体表现回暖，而此前承压的PBG（公共事业业务群）和SMBG（中小企业业务群）也出现积极信号，政府招投标数量和金额已止跌转正，SMBG实现单季度转正。 AI大模型驱动未来增长 公司正积极布局并推进“观澜”大模型战略，该模型具备全面的感知体系、深厚的垂类行业积累以及独特的模型小型化部署优势。这使得海康威视在多模态大模型推动B端智慧化应用方面具备核心竞争力，有望成为公司长期增长的新引擎。分析师维持“买入”评级，认为公司在底部复苏叠加AI多模态长期受益逻辑下，成长空间广阔。 主要内容 2023年前三季度及单季度财务表现 海康威视于2023年10月23日发布三季报，财务数据显示公司业绩呈现积极变化。 前三季度整体表现： 公司实现营业收入612.75亿元，同比增长2.60%；归属于上市公司股东的净利润为88.51亿元，同比增长0.12%。毛利率达到44.85%，同比提升2.5个百分点，显示盈利能力有所改善；净利率为15.5%，同比略下降0.2个百分点。 单三季度业绩加速： 第三季度单季实现营业收入237.04亿元，同比增长5.52%，环比增长10.92%。归母净利润为35.13亿元，同比增长14%，环比微降0.4%；扣除非经常性损益后的归母净利润为34.26亿元，同比增长19%，环比下降1.61%。单三季度毛利率为44.32%，环比下降0.88个百分点；净利率为15.79%，环比下降2.03个百分点。 汇兑损益影响： 前三季度公司产生汇兑收益约1.05亿元，但第三季度单季则出现约1.8亿元的汇兑损失，对当期利润产生了一定负面影响。 各业务板块市场表现与增长驱动 公司各业务板块在第三季度呈现分化但整体向好的趋势，数字化转型成为未来增长的重要动力。 PBG（公共事业业务群）表现与政府采购回暖： 第三季度PBG业务继续负增长，主要受政府财政紧张和项目落地进展缓慢的影响。然而，积极信号是政府采购招投标项目的数量和金额已止住了之前的下滑趋势，并开始转正，预示未来PBG业务有望逐步改善。 EBG（企业事业业务群）持续增长： EBG在第三季度保持了增长势头，其在国内主业收入中占比接近45%。其中，工商企业增速领先。除金融板块表现相对较弱外，智慧建筑、能源冶金、教育教学等其他行业均实现增长，显示出EBG业务的韧性和多元化增长点。 SMBG（中小企业业务群）实现转正： SMBG业务在第三季度实现了单季度转正，表明中小企业市场需求有所恢复。公司强调，未来增长将更多地基于数字化转型带来的动力。 创新业务与海外市场回暖： 创新业务在第三季度同比增速较上半年进一步上升，整体增长良好。海外业务前三季度增速逐步提升，整体表现趋势回暖。尽管韩国、以巴等个别国家和地区表现欠佳，但大部分国家和地区均呈现增长态势。 “观澜”大模型：技术架构与核心优势 海康威视的“观澜”大模型是公司在人工智能领域的核心战略布局，具备独特的技术架构和显著优势。 三层架构体系： “观澜”大模型分为三个层次。底层是通用大模型，包括语言大模型、视觉大模型、X光大模型等；中层是行业大模型，针对金融、交通、城市治理等特定行业进行优化；顶层是任务模型，根据用户不同的场景需求进行训练和部署。 全面的感知体系优势： 公司构建了全面的感知体系，涵盖红外、雷达、X光等全波段电磁波，声波、超声波等机械波，以及流量、压力等大量物理传感技术。这种多模态感知能力为大模型提供了丰富的数据输入和理解基础。 垂类行业深厚积累： 海康威视的业务面向千行百业，与大量的行业用户有深入合作的基础，这使得公司在垂类行业大模型的训练和应用方面积累了深厚的知识和经验。 小型化部署优势： 相较于许多主要以云端业务为主的厂商，海康威视的业务架构更强调云边融合。公司在边缘端进行模型小型化部署方面积累了大量经验，能够更好地满足客户在本地化、低延迟、高安全等方面的需求。 投资评级与未来展望 基于对公司业绩、业务发展和技术创新的分析，分析师对海康威视维持“买入”评级。 公司定位与长期受益逻辑： 海康威视作为智慧视觉领域的龙头企业，在垂类领域积累深厚。长期来看，公司有望受益于多模态大模型推动B端智慧化应用的提升。 盈利预测与估值： 预计公司2023年至2025年的净利润分别为140.7亿元、163.0亿元和196.6亿元。对应2023年10月23日收盘价，P/E估值分别为22.4倍、19.3倍和16.0倍。 投资建议： 分析师认为，公司当前处于底部复苏阶段，叠加AI多模态的长期受益逻辑，成长空间广阔，因此维持“买入”评级。 潜在风险因素 报告提示了投资者在关注海康威视投资机会时需注意的潜在风险。 行业景气度不及预期： 宏观经济波动或行业竞争加剧可能导致整体市场景气度低于预期。 智能安防渗透率不及预期： 智能安防产品和解决方案的市场渗透速度可能慢于预期。 新产品迭代不及预期： 公司新产品和技术的研发、市场推广及迭代速度可能无法达到预期。 研报使用信息更新不及时风险： 证券研究报告所依据的信息可能存在更新不及时的情况。 总结 业绩复苏与战略转型成效 海康威视2023年第三季度财务表现强劲，营收和净利润增速显著回升，特别是扣非归母净利润实现19%的同比高增长，显示出公司核心业务的强劲复苏势头。EBG和海外业务是当前主要的增长引擎，而PBG和SMBG也呈现出积极的改善迹象，政府招投标的回暖和SMBG的单季度转正为公司未来增长注入信心。公司通过优化业务结构和提升运营效率，成功应对市场挑战，实现了业绩的底部反弹。 AI赋能下的长期增长潜力 “观澜”大模型作为海康威视在人工智能领域的核心战略，凭借其全面的感知体系、深厚的行业积累和独特的边缘小型化部署优势，为公司在B端智慧化应用市场构建了强大的竞争壁垒。这一战略布局不仅有望推动公司现有业务的智能化升级，更将开启新的增长空间，使其成为多模态大模型技术赋能千行百业的长期受益者。分析师维持“买入”评级，强调了公司在业绩复苏和AI技术驱动下的广阔成长前景。