博雅生物(300294) 　　业绩符合预期，维持“买入”评级 　　8月21日，公司发布2023年半年报，2023上半年实现营业收入15.41亿元，同比增长10.16%；实现归母净利润3.26亿元，同比增长16.88%；实现扣非归母净利润2.57亿元，同比增长3.97%。我们维持2023-2025年收入预测为24.57/20.16/21.28亿元；维持2023-2025年归母净利润预测为5.29/5.89/6.96亿元。2023-2025年的EPS为1.05/1.17/1.38元，当前股价对应PE分别为29.1/26.1/22.1，维持“买入”评级。 　　血制品业务持续增长，前景可期 　　2023年上半年，公司血制品业务营收7.62亿元，同比增长10.03%；细分产品中，人血白蛋白营收2.25亿元，同比增长7.83%；静注人免疫球蛋白营收2.57亿元，同比增长20.36%；人纤维蛋白原营收2.11亿元，同比下降6.08%；新产品逐步放量，PCC销售收入0.23亿元，同比增长106.89%。我们预计随着公司学术推广和营销工作的持续推进，人凝血酶原复合物、人凝血因子Ⅷ等产品也有望逐步放量，为公司后续增长提供动力。 　　在研管线持续推进，有望为公司后续增长提供动力 　　2023年上半年，静注人免疫球蛋白（10%）处于临床试验阶段，下一步将进行临床总结；血管性血友病因子处于临床试验阶段，下一步将在完成临床病例入组后进行临床总结；C1酯酶抑制剂于2023年6月获得《药品临床试验批准通知书》，下一步将开展临床试验。随着在研产品临床持续推进，有望为公司后续增长提供动力。 　　风险提示：浆站拓展不及预期风险；产品降价风险；新品上市不及预期；产品销售不及预期等风险。

中心思想 业绩强劲增长与结构优化驱动盈利能力提升 新华医疗在2023年上半年展现出卓越的财务表现，营业收入和归母净利润均实现显著的两位数增长，其中归母净利润增速远超收入增速，充分彰显了公司强劲的盈利能力和运营效率的提升。这种增长态势的核心驱动力在于公司业务结构的持续优化，高毛利的医疗器械制造和制药装备产品在总收入中的占比显著提升，从而有效带动了整体销售毛利率和净利率的稳步上扬，为公司带来了更高的利润空间和更健康的财务结构。 核心业务双轮驱动与国际市场战略性拓展 公司两大核心主业——医疗器械和制药装备板块表现突出，均实现稳健增长，并通过一系列前瞻性策略不断巩固市场地位并开拓新的增长点。在医疗器械领域，公司发力内镜市场，通过与顶级三甲医院合作，成功树立了行业标杆，并以高端产品引领高端市场。在制药装备领域，公司以成都英德为核心，积极进行血液制品领域的技术输出，开辟了新的发展方向。与此同时，公司积极推进国际化战略，海外市场拓展加速，新签合同额大幅增长，并在多个国家和地区实现了新产品和新业务的突破，为公司未来的全球化发展和业绩持续放量奠定了坚实基础。 主要内容 财务表现与盈利能力深度分析 2023年半年度业绩概览与增长驱动因素 新华医疗于2023年8月22日发布了其2023年半年度报告，展示了公司在报告期内强劲的财务表现。上半年（1H23），公司实现营业收入50.73亿元人民币，较去年同期增长14%。这一稳健的收入增长反映了市场对公司产品和服务的持续需求以及公司市场份额的有效扩大。更值得关注的是，归属于母公司股东的净利润达到4.59亿元人民币，同比实现了高达42%的显著增长。扣除非经常性损益后的归母净利润也达到了4.11亿元人民币，同比增长17%。净利润增速远超收入增速，这通常表明公司在成本控制、运营效率提升或高毛利产品销售占比增加方面取得了积极成效。 从季度表现来看，2023年第二季度（2Q23）单季度收入为26.34亿元人民币，同比增长13%；归母净利润为2.62亿元人民币，同比增长35%；扣非归母净利润为2.28亿元人民币，同比增长12%。季度数据进一步印证了公司业绩增长的持续性和稳定性，尤其是在利润端的表现尤为突出，显示出公司盈利能力的持续改善。 业务结构优化与盈利能力提升的量化分析 公司盈利能力提升的核心驱动力在于其业务结构的持续优化。报告指出，1H23医疗器械制造类产品和制药装备产品实现的收入占营业收入的比例已提升至61%，较去年同期增加了3个百分点。这意味着公司正逐步将资源和精力聚焦于高附加值、高技术壁垒的核心制造业务，从而有效提升了整体盈利水平。这种结构性调整直接体现在关键盈利指标上：销售毛利率达到27.4%，同比提升1个百分点；净利率达到9.41%，同比提升2个百分点。毛利率和净利率的同步提升，有力地证明了公司在产品组合优化、生产效率提升以及成本控制方面的成功。随着未来公司业务结构的进一步优化，特别是高毛利产品线的持续扩张，以及资金回笼效率的提高，预计公司的盈利能力有望继续增强，为股东带来更丰厚的回报。 盈利预测与估值分析 国金证券研究所对新华医疗的未来盈利能力持乐观态度，预计公司在2023年至2025年期间将持续保持强劲的盈利增长。具体预测数据显示： 归母净利润： 预计2023年为7.34亿元，同比增长46%；2024年为8.96亿元，同比增长22%；2025年为11.10亿元，同比增长24%。这种持续且健康的利润增长，将为公司带来稳定的现金流和再投资能力。 摊薄每股收益（EPS）： 预计分别为1.57元（2023E）、1.92元（2024E）和2.38元（2025E）。 市盈率（P/E）： 基于当前股价，对应的市盈率预计将从2023年的17倍逐步下降至2024年的14倍和2025年的11倍。这种P/E的下降趋势，在盈利持续增长的背景下，通常被视为公司估值吸引力提升的信号，表明市场可能低估了其未来的增长潜力。 鉴于上述分析，国金证券研究所维持对新华医疗的“买入”评级，这反映了分析师对公司基本面、增长前景和估值水平的积极判断。 关键财务比率预测与趋势分析 根据附录中的三张报表预测摘要，可以对公司未来的财务健康状况和运营效率进行更深入的分析： 营业收入增长率： 预计2023-2025年分别为10.70%、12.28%、12.29%，保持稳定且健康的增长态势，显示公司业务扩张的持续性。 归母净利润增长率： 预计2023-2025年分别为46.05%、22.05%、23.94%，持续保持两位数高增长，远超收入增速，进一步印证了公司盈利能力的显著提升。 净资产收益率（ROE）： 预计从2022年的9.3

中心思想 业绩强劲增长与核心产品驱动 神州细胞于2023年上半年实现了显著的业绩增长，营收达到8.08亿元人民币，同比增长114.9%，远超市场预期。这一强劲表现主要得益于其核心产品重组八因子（安佳因®）的持续放量。该产品自2021年上市以来，销售额迅速突破亿元和十亿元大关，并在2023年初获批儿童适应症，进一步拓宽了市场空间。公司通过核心产品的市场渗透和适应症拓展，有效驱动了营收的翻倍增长，并显著减少了归母净利润和扣非净利润的亏损，显示出公司盈利能力的持续改善。 创新研发投入与未来市场潜力 公司持续加大研发投入，2023年上半年研发费用达5.48亿元，同比增长39.7%，主要用于新冠疫苗和PD-1等产品的临床中后期研究，并积极进行知识产权储备。神州细胞拥有丰富且多元化的创新研发管线，涵盖新冠疫苗、生物类似药、HPV疫苗、PD-1单抗以及IL-17单抗等多个重磅品种，其中多款产品已进入关键临床阶段或已获批上市。此外，CD20单抗瑞帕妥单抗（安平希®）已进入国家医保谈判目录初审名单，有望通过医保谈判进一步打开市场空间。公司合理的研发布局和不断提升的自主创新能力，为其未来的持续增长和市场竞争力的提升奠定了坚实基础，预示着巨大的市场潜力。 主要内容 2023年半年度业绩概览 根据公司2023年8月22日发布的半年度报告，神州细胞在报告期内取得了显著的财务进展。公司上半年实现营业收入8.08亿元人民币，相较于去年同期增长了114.9%，显示出强劲的增长势头。尽管公司仍处于亏损状态，但亏损幅度已大幅收窄。归属于母公司股东的净亏损为1.37亿元，同比减亏1.12亿元；扣除非经常性损益后的净亏损为2200万元，同比减亏1.77亿元。这表明公司在营收快速增长的同时，盈利能力和运营效率也在持续改善，业绩表现符合市场预期。从历史数据来看，公司营业收入从2021年的1.34亿元跃升至2022年的10.23亿元，增长率高达661.33%，预计2023年全年营收将达到18.20亿元，同比增长77.88%，并有望在2025年达到45.00亿元，复合增长率保持高位。 核心产品市场表现与增长动力 公司业绩增长的核心驱动力是其国产首个重组八因子产品（安佳因®）。该产品于2021年7月获批上市，当年销售额即突破1亿元人民币，次年（2022年）销售额更是迅速增长至超过10亿元人民币，展现出强大的市场竞争力。2023年1月底，重组八因子产品进一步获批了12岁以下儿童A型血友病患者出血的控制和预防适应症，这不仅拓宽了产品的适用人群，也为市场销售带来了新的增长点。分析师判断，2023年上半年公司8.08亿元的营收主要来源于重组八因子产品，并预计该产品在下半年将继续保持同比翻倍的增速，持续贡献公司营收。重组八因子的快速放量和适应症拓展，是公司实现营收高速增长和亏损大幅收窄的关键因素。 CD20单抗医保谈判进展与市场展望 神州细胞的CD20单抗瑞帕妥单抗（安平希®）于2022年8月以1.1类新药的身份获批上市，适用于新诊断的CD20阳性弥漫大B细胞性非霍奇金淋巴瘤（DLBCL）成人患者。该产品已列入国家医保局近期发布的《通过初步形式审查的目录外药品名单》中，表明其已通过初步审核，具备参与2023年国家医保谈判的资格。公司年报显示，目前正积极为安平希®参加医保谈判进行各项准备工作。若能成功纳入国家医保目录，将极大地提升产品的可及性和市场渗透率，显著扩大其市场空间，为公司带来新的业绩增长点。考虑到DLBCL患者的巨大需求，安平希®一旦进入医保，其市场潜力将进一步释放。 研发投入与创新管线布局 公司在研发方面持续投入，2023年上半年研发投入达到5.48亿元人民币，同比增长39.7%。这些投入主要用于新冠疫苗系列产品和SCT-I10A（PD-1）等处于临床中后期阶段的研究。在知识产权储备方面，公司新增境内外发明专利申请5个，PCT国际专利申请1个，并新获得3个发明专利授权，显示出其在创新方面的持续努力。神州细胞的研发成果丰富，包括： 新冠疫苗系列产品： 已相继被中国和阿联酋纳入紧急使用，为全球抗疫贡献力量。 生物类似物： 阿达木单抗和贝伐珠单抗两款生物类似物已获批上市，丰富了产品组合。 14价HPV疫苗： 目前处于3期临床入组准备阶段，有望填补市场空白。 PD-1单抗（SCT-I10A）： 针对肝癌和头颈癌一线治疗的临床试验已完成入组，进展顺利。 IL-17单抗： 已在澳大利亚启动I期临床入组，该产品以“同类最佳”（best-in-class）为目标，通过多年分子优化改造研制，旨在抑制下游细胞因子，阻断炎症信号传导。 在临床前研究方面，公司继续围绕自身免疫性疾病、恶性肿瘤和疾病预防等领域，重点开发多种临床需求缺口大且具有best-in-class潜质的疫苗、单抗、双抗和三抗产品，并有望自2023年下半年开始陆续将产品推进到临床申报阶段。公司研发费用占营业收入的比例预计将从2021年的545%逐步下降至2025年的17%，这反映出随着营收规模的扩大，研发投入的效率和规模效应正在显现。 财务预测与投资评级 基于对公司核心产品市场表现和研发管线进展的分析，分析师对神州细胞的未来业绩进行了预测。预计公司2023年、2024年和2025年的营业收入将分别达到18亿元、28亿元和45亿元人民币，保持高速增长。归属于母公司股东的净利润预计在2023年为-3.05亿元，亏损将进一步收窄，并有望在2024年实现扭亏为盈，达到4.51亿元，2025年进一步增长至13.68亿元。每股收益（EPS）预计将从2023年的-0.685元转为2024年的1.012元和2025年的3.071元。净资产收益率（ROE）预计在2025年达到248.90%，显示出强大的盈利能力和股东回报潜力。尽管公司目前仍处于亏损状态，但其快速增长的营收、核心产品的市场潜力以及丰富的创新研发管线，为未来的盈利增长提供了坚实基础。因此，分析师维持对神州细胞的“买入”评级。同时，报告也提示了新药研发及商业推广不达预期、市场竞争加剧等潜在风险。 总结 神州细胞在2023年上半年展现出强劲的业绩增长，营收同比增长114.9%至8.08亿元，亏损大幅收窄，符合市场预期。这一增长主要由国产首个重组八因子产品（安佳因®）的持续放量和适应症拓展所驱动。同时，CD20单抗瑞帕妥单抗（安平希®）已进入国家医保谈判初审名单，有望进一步打开市场空间。公司持续高投入研发，上半年研发费用达5.48亿元，同比增长39.7%，并拥有多元化的创新管线，包括新冠疫苗、生物类似药、HPV疫苗、PD-1单抗和IL-17单抗等，多款产品已进入关键临床阶段或已上市。分析师预计公司营收将持续高速增长，并有望在2024年实现扭亏为盈，2025年归母净利润预计达13.68亿元，维持“买入”评级。公司凭借核心产品的市场优势和前瞻性的研发布局，具备显著的未来增长潜力和市场竞争力。

中心思想 业绩稳健增长与产品结构优化驱动 爱康医疗在2023年上半年展现出稳健的收入增长，尽管归母净利润增速受2022年同期高基数影响，但公司通过优化产品结构，特别是3D打印和定制化产品占比的提升，有效改善了毛利率。展望下半年及未来，随着疫情低基数效应的消退和产品组合的持续优化，公司预计将实现收入和利润的强劲增长，并有望在关节集采续标中实现量价齐升。 关节业务强劲驱动与创新管线布局 关节业务，尤其是膝关节、标外产品（如翻修和单髁）以及海外市场的显著增长，成为公司业绩的核心驱动力。同时，爱康医疗积极布局创新研发，通过ICOS定制化平台、智能设备（如髋关节导航和机器人系统）以及骨生物材料（如3D打印人工椎体和生物人工骨）的持续投入和新品推出，为公司构建了长期的竞争优势和增长潜力。 主要内容 2023年中期业绩回顾与展望 1H23 财务表现与影响因素分析 爱康医疗于2023年8月22日公告了其上半年业绩，实现收入6.5亿元人民币，同比增长22.1%。归属于母公司净利润为1.33亿元人民币，同比增长5.2%。净利润增速低于收入增速，主要原因在于2022年上半年存在较高基数效应：1）收入端，2022年第一季度医院手术量激增，叠加第二季度关节集采执行后的换量效应，推高了同期收入；2）利润端，2022年第一季度为关节集采前的基数，利润率显著更高。尽管如此，公司在1H23的毛利率达到61.9%，相比2022年全年的60.5%有所提升，这主要得益于产品结构的优化，特别是3D打印等定制化产品占比的上升。 2H23 业绩展望与全年增长预期 展望2023年下半年，华泰研究团队看好公司在疫情低基数效应下表观增速将环比大幅提升。结合产品结构的持续优化，预计全年有望实现收入和利润30%的同比增长。这一乐观预期也考虑了后续关节集采续标可能带来的量价齐升逻辑。 投资评级与目标价 基于对公司未来业绩的积极预测，华泰研究维持爱康医疗“买入”的投资评级，并给予目标价9.09港币。该目标价是基于对公司2023年34倍PE的估值（考虑到公司集采风险及影响基本出清，较其A股同业Wind一致预测PE31倍均值给予溢价）。预计公司2023-2025年归母EPS分别为0.24/0.32/0.41元人民币。 风险提示 报告中提示了主要风险，包括关节续标或其他产品集采降价风险，以及新品上市/推广相关的风险。 关节板块：膝关节领衔，标外与海外市场表现亮眼 髋膝关节收入分析与增长驱动 2023年上半年，爱康医疗的髋关节和膝关节产品分别实现收入3.4亿元和2.1亿元人民币，同比增速分别为4.2%和64.7%，合计同比增长21.2%。膝关节增速显著高于髋关节，主要原因有二：1）公司膝关节产品代际偏新，具有显著的竞品替代和进口替代空间；2）髋关节在价格优势方面不明显，且上半年陶瓷产品曾出现短暂供货紧张。 2023年关节业务展望 展望2023年全年，华泰研究看好关节收入仍有望冲击30%的同比增长。主要驱动因素包括：1）2023年上半年初次关节销量同比增长33.3%，为全年奠定了高增长基础；2）标外产品持续实现进口替代，其中翻修产品收入同比增长超过60%，单髁产品收入达到3378万元，预计这些产品增速将持续强劲；3）公司积极开拓海外市场，销售表现可观。 2024年及未来市场份额目标 展望2024年，考虑到关节集采续标后院内报量有望提升，且续标价格压力预计偏小，公司关节业务未来有望达成30%的稳态市场占有率目标。 脊柱与创伤板块：3D打印为核心，稳步发展 脊柱与创伤业务整体表现 2023年上半年，公司脊柱和创伤板块合计贡献收入5020万元人民币，同比增长10.8%。华泰研究预计未来三年该板块收入将企稳增长。 创伤领域发展 在创伤领域，理贝尔产品预计在2023年重新续标，有望实现稳步起量。据估测，2023年上半年创伤业务贡献收入仅为1000万+元人民币。 脊柱领域发展与目标 脊柱领域的主要产品是3D打印椎间融合器，其在2023年上半年实现收入同比增长39.5%。集采相关脊柱品种的收入占比较低。华泰研究看好脊柱板块在2023年整体冲击1亿元人民币的销售收入，并有望在五年内将市场占有率提升至5%。 ICOS定制化平台与研发管线：创新驱动未来增长 ICOS定制化平台贡献 公司定制化平台（ICOS）在2023年上半年实现销售额2778万元人民币，同比增长31.5%。预计全年将维持高增长态势，显示出定制化产品在市场中的强劲需求和公司的技术优势。 智能设备研发进展 在智能设备方面，公司于2022年底获得了髋关节导航系统的注册证，并计划在2023年在20多家大型三甲医院进行投放。此外，公司指引髋/膝关节机器人系统注册证有望在2023年底至2024年中陆续获批，这将进一步提升公司在骨科手术智能化领域的竞争力。 骨生物材料产品布局 在骨生物材料领域，公司已成功上市3D打印人工椎体TITAN。SBG多孔生物人工骨预计在2023年第四季度上市。同时，公司还在同步布局多款骨粉产品，以丰富其骨科生物材料产品线，满足临床多样化需求。 财务数据与估值分析 历史与预测财务数据 根据华泰研究的预测，爱康医疗的营业收入将从2021年的7.61亿元人民币增长至2025年的23.10亿元人民币，年复合增长率显著。归属于母公司净利润预计从2021年的0.93亿元人民币增长至2025年的4.60亿元人民币。EPS也呈现逐年上升趋势，从2021年的0.08元人民币增至2025年的0.41元人民币。 会计年度 营业收入 (人民币百万) 同比增长 (%) 归属母公司净利润 (人民币百万) 同比增长 (%) EPS (人民币) 2021 761.44 (26.46) 92.62 (70.50) 0.08 2022 1,052 38.17 204.77 121.09 0.18 2023E 1,374 30.64 269.76 31.73 0.24 2024E 1,788 30.07 353.22 30.94 0.32 2025E 2,310 29.22 459.50 30.09 0.41 盈利能力分析 公司的毛利率在2021年为65.56%，2022年为60.49%，2023年上半年为61.9%，预计未来将保持在60%以上，显示出较强的产品定价能力和成本控制能力。净利润率也从2021年的12.16%提升至2022年的19.46%，预计未来将维持在19%以上。ROE（净资产收益率）和ROA（总资产收益率）也呈现稳步上升趋势，表明公司资本利用效率和资产盈利能力持续增强。 会计年度 毛利润率 (%) EBITDA (%) 净利润率 (%) ROE (%) ROA (%) 2021 65.56 20.88 12.16 4.55 3.61 2022 60.49 27.79 19.46 9.58 7.61 2023E 60.60 27.60 19.63 11.33 9.05 2024E 60.67 27.65 19.76 13.13 10.27 2025E 60.71 27.77 19.89 14.89 11.44 偿债能力与营运能力 公司的流动比率和速动比率均保持在健康水平，显示出良好的短期偿债能力。总资产周转率预计将从2021年的0.30次提升至2025年的0.57次，表明资产利用效率逐步提高。应收账款周转天数从2021年的212.84天缩短至2022年的157.00天，预计未来将进一步优化，反映公司回款效率的提升。 会计年度 流动比率 (倍) 速动比率 (倍) 总资产周转率 (次) 应收账款周转天数 (天) 存货周转天数 (天) 现金转换周期 (天) 2021 3.95 3.09 0.30 212.84 537.96 207.67 2022 4.73 3.81 0.39 157.00 357.48 156.28 2023E 4.18 3.25 0.46 144.18 312.47 144.55 2024E 3.83 2.88 0.52 138.86 316.40 138.21 2025E 3.55 2.59 0.57 139.25 317.20 138.61 估值指标与可比公司分析 爱康医疗的PE估值预计将从2022年的28.52倍下降至2025年的12.77倍，显示出随着盈利增长，估值吸引力逐步提升。报告中提及，给予爱康医疗2023年34倍PE的估值，较A股同业（如威高骨科、正海生物、惠泰医疗）的2023年平均PE（31倍）存在溢价，这反映了市场对爱康医疗在集采风险出清后，其产品结构优化和创新能力带来的增长潜力的认可。 会计年度 PE (倍) PB (倍) EV/EBITDA (倍) 2021 63.06 2.88 34.86 2022 28.52 2.60 18.38 2023E 21.76 2.33 14.06 2024E 16.62 2.05 10.73 2025E 12.77 1.77 8.22 总结 爱康医疗在2023年上半年实现了稳健的收入增长，并通过产品结构优化（特别是3D打印和定制化产品）有效提升了毛利率。尽管短期内净利润增速受高基数影响，但公司在关节业务（尤其是膝关节、标外和海外市场）表现强劲，并积极布局脊柱3D打印、ICOS定制化平台、智能设备和骨生物材料等创新领域，为未来增长奠定了坚实基础。华泰研究维持“买入”评级，并基于对公司集采风险出清后增长潜力的认可，给予9.09港币的目标价。公司预计全年收入和利润将实现30%的同比增长，未来盈利能力和市场份额有望持续提升，但仍需关注集采降价和新品推广等潜在风险。

　　博腾股份(300363) 　　常规业务收入增长稳健，持续推进全球产能布局 　　2023H1公司实现营收23.39亿元，同比下滑40.25%；归母净利润4.10亿元，同比下滑66.15%；扣非归母净利润3.91亿元，同比下滑67.77%。公司营收与利润下滑明显，主要系大订单抬高了上年同期基数以及人员与产能快速扩张推高了成本端的压力；扣除大订单影响后收入同比增长约29%，常规业务整体增长稳健。公司持续推进全球产能布局，上海外高桥的生物大分子研发中心、新泽西的结晶和制剂实验室以及斯洛文尼亚的小分子原料药CDMO研发生产基地预计于2023下半年陆续投产。考虑公司成本端压力较大，我们下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为6.84/5.48/6.94亿元（原预计9.36/8.14/10.52亿元），EPS为1.25/1.00/1.27元，当前股价对应PE为19.9/24.9/19.6倍，考虑公司常规业务持续稳健增长及新业务处于快速增长阶段，维持“买入”评级。 　　原料药CDMO：客户数量稳定增长，项目数量与质量持续提升 　　2023H1公司原料药CDMO业务实现营收22.92亿元，同比下滑41%。公司引入国内外新客户46家，新签订单项目数117个（不含J-Star），同比增长约4%。同时，服务API产品数106个，同比增加13个；API产品实现收入2.10亿元，同比增长6%。随着公司前端培育的项目向后端逐步导流及持续向API转型升级，公司原料药CDMO业务有望持续保持稳健增长。 　　新产能陆续投放，新业务能力持续推进，打开长期发展的向上空间 　　公司新业务能力持续推进，2023H1制剂与CGT业务分别实现营收0.23/0.23亿元，同比增长158%/107%。其中，制剂业务引入新客户超过20家，新签订单金额约0.81亿元，同比增长146%；CGT业务成功申报4个IND项目，引入新客户23家、新项目32个，新签订单0.22亿元。2023H1上海闵行区的新分子研发中心顺利投产，已为3个客户的5个项目提供合成大分子服务；上海外高桥生物大分子研发中心预计于2023Q3落地，将为客户提供ADC、抗体等CDMO服务。 　　风险提示：订单交付不及预期；市场竞争加剧；环保和安全生产风险。

　　开立医疗(300633) 　　投资要点 　　业绩快速增长，盈利能力持续提升。2023年上半年，公司营收与归母净利分别为10.43、2.73亿元，分别同比增长24.9%、56.2%。Q2单季度，公司营收与归母净利分别为5.7、1.4亿元，分别同比增长22.7%、8.8%。盈利能力方面，公司毛利率与净利率分别为69.0%、26.2%，分别较去年同期提升3.8、5.3个百分点。产品结构优化及规模效应持续体现，公司利润端增速亮眼。 　　超声：海内外市场均取得积极进展，中高端产品持续放量。2023年上半年，公司彩超产品收入为6.5亿元，同比增长19.5%，毛利率66.5%，较去年同期提升3.0个百分点。1）中高端产品突破海外发达市场：①加载了“凤眼S-Fetus”的S60、P60和Elite系列产品销售快速放量，在欧美市场取得快速增长，中等以上规模医院等核心客户群装机快速扩大。②便携超声E系列、X系列扩展到更多的发达国家和高端医院，用户群体及适用科室扩展，市场空间打开。③积极建设海外发达市场团队，实现新产品快速导入。2）产品梯队完善，国内市场设备入院率达到历年之最：①S60、P60系列等高端台超在妇产、全身应用取得突破，三甲医院的装机量不断提升。②产品梯队完善，公司在各级市场都实现了较好的发展，特别是医疗补短板、体检筛查健康关注、医院新建、改扩建以及省市级集中采购等领域具备更大竞争优势。 　　内镜：产品进入收获期，延续高增长。2023年上半年，公司内镜业务收入为3.8亿元，同比增长38.4%，毛利率73.8%，较去年同期提升4.1个百分点。报告期内，随着国内常规诊疗业务的逐月恢复，以及HD550等高端产品的放量，公司内镜业务延续高增长态势。作为国产内镜市场的龙头企业，公司新推出支气管镜等多个高端镜体，产品管线不断丰富，公司产品覆盖的医院和科室数量持续增加，覆盖更多手术和应用场景，可及市场越来越大，临床认可度不断提升，公司内镜业务持续高成长可期。 　　微创外科：发力打造第三成长曲线，股权激励制定高目标。公司微创外科领域持续推出重磅产品，如2K和4K白光、4K荧光等。为加快业务推广，公司引进了具有丰富外科营销经验的团队，并颁布股权激励计划。本次股权激励主要针对微创外科业务团队等34人，拟授予股票总量329.4万股，占公司股本总额的0.76%，授予价格为每股22.18元。本次激励计划设立了两级业绩考核指标，均对公司2023-2026年在大陆地区外科业务收入提出要求：A（归属系数100%）4年收入分别不低于1/1.45/2.5/4亿元，同比增速分别为45%/72%/60%；B（归属系数80%）4年收入分别不低于0.8/1.16/2/3.2亿元。股权激励一方面有利于充分调动微创外科团队积极性；另一方面彰显出公司发力微创外科业务的信心和决心，预计该业务将成为公司未来几年新的增长极。 　　投资建议：开立医疗是国产超声+内镜龙头，高端产品陆续放量，开始重点发力微创外科业务，打造第三成长曲线，业绩保持高增长可期。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为5.07/6.59/8.42亿元，对应EPS分别为1.18/1.53/1.96元，对应PE分别35.8/27.5/21.5倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险；政策风险；汇率风险等。

　　九洲药业(603456) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，上半年实现营收32.6亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润6.2亿元，同比增长32.8%；实现扣非归母净利润6.1亿元，同比增长30.8%。其中单Q2实现营收15亿元，同比下降4.9%；实现归母净利润3.4亿元，同比增长31%；实现扣非归母净利润3.4亿元，同比增长24%。 　　业绩符合预期，CDMO板块实现快速增长。公司CDMO板块2023H1实现收入24.8亿元（+25.9%），收入占比达76.3%，实现快速增长。公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，同时服务的客户项目中最优项目占比越来越大，丰富的CDMO项目数持续推动公司成长。2023H1公司成功通过1个NDA新药项目上市前现场核查；公司承接项目中已上市项目29个（22年同期23个），处于III期临床项目66个（22年同期末55个），处于I期和II期临床试验839个（22年同期末662个），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。 　　原料药板块增长阶段性承压。公司原料药板块2023H1实现收入6.9亿元（-10.9%），收入占比达21.3%，Q2增速阶段性承压。公司加快原料药制剂一体化进程，利用自有原料药平台优势，充分发挥上下游协同效应，加快原料药与制剂一体化产业链布局。2023H1公司磷酸西格列汀原料药获批上市；公司已有18个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段，其中1个项目已获ANDA批文，3个项目已视同通过一致性评价，1个项目处于FDA审批中，4个制剂项目目前分别处于CDE审评审批不同阶段。 　　自建+外延结合，全面提升CDMO业务产能。自建：1）瑞博台州（一期）生产车间及配套设施完成主体建设，已逐步进入设备安装；2）浙江瑞博喷雾干燥生产车间完成车间改造及设备安装，预计2023H2投入使用；3）瑞博苏州中试车间合成反应区主体设备安装完成，预计2023H2交付使用；药物科技车间完成升级改造并投入使用，多个产品转移验证生产正在进行中；4）瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。外购：1）2023H1顺利完成瑞华中山100%股权交割与整合工作，完善原料药、制剂一站式CDMO服务能力。整合完成后，瑞华中山在保留原有片剂、软膏剂等生产能力基础上将快速构建口服液、软胶囊、高活性固体制剂等生产能力，进一步拓宽服务范围，提升服务能力，成为公司制剂CDMO业务的重要支点。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.42元、1.82元、2.33元，对应PE分别为19倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

　　摘要： 　　近日，国家卫健委医疗应急司发布了《全国医疗领域腐败问题集中整治工作有关问答》。 　　此次问答指导意义重大。自7月21日，国家卫健委会同多部委部署开展为期1年的全国医药领域腐败问题集中整治工作以来，部分省份已开始行动，医药反腐社会关注度较高。国家卫健委就关注的热点问题进行回答和澄清，有望稳定信心和预期，对未来反腐工作有着较强的指导意义。问答明确，此次整治工作的工作目的为促进医药行业高质量发展，为医药卫生事业高质量发展提供保障。 　　整治的重点内容：1）医药领域行政管理部门以权寻租；2）医疗卫生机构内“关键少数”和关键岗位，以及药品、器械、耗材等方面的“带金销售”；3）接受医药领域行政部门管理指导的社会组织利用工作便利牟取利益；4）涉及医保基金使用的有关问题；5）医药生产经营企业在购销领域的不法行为；6）医务人员违反《医疗机构工作人员廉洁从业九项准则》”。 　　投资建议：近年来，医疗领域改革政策频出，此次多部门联手反腐深入医疗核心环节，短期对市场造成了一定扰动。中长期看，在行业需求确定性增长的背景下，真正具备临床价值及“真创新”的品种才有望在医改中获益，药企的合规化经营将是常态，建议关注创新药械及相关的CXO产业链龙头。 　　风险提示：政策执行不达预期风险；集采风险；竞争激烈超预期风险；营销及研发进展不及预期风险；业绩不达预期风险；国内外经济形势持续恶化风险；国内外市场整体系统性风险；中美关系全面恶化风险；疫情和地缘冲突不确定性风险等。

　　生物医药：制造业降幅继续收窄，医疗反腐层层推进。1-6月收入端同比减少2.90%，利润总额端同比减少17.10%，相比1-5月降幅继续收窄，6月单月的收入端、利润总额端规模基本回到常规水平。医疗反腐层层推进，引发行业关注（1）7月12日，国家卫生健康委等10部门召开了全国医药领域腐败问题集中整治工作视频会议，聚焦医药领域生产、供应、销售、使用、报销等重点环节和“关键少数”，对集中整治工作进行了重点部署；（2）7月21日，国家卫健委等6部门发布《深化医药卫生体制改革2023年下半年重点工作任务》，将医疗行业反腐列为下半年医改重点任务；（3）7月28日，全国医药领域腐败问题集中整治工作动员部署视频会议召开，中央及地方众多纪委、监委高级别官员列席或视频参会。 　　新消费：暑期旅游市场火爆，化妆品方面关注新品蓄水及中报业绩。1）酒旅餐饮方面：暑期旅游市场火爆，近期第三批出境团队旅游放开，关注出境游&OTA板块；同时持续建议关注具备β红利的咖啡赛道。2）美容护理方面：国内美妆市场逐步复苏，大促过后7月回归淡季，8月将迎七夕，关注品牌新品蓄水。多家上市公司披露半年度业绩，部分通过渠道进阶与产品升级重回高增，持续关注二线品牌反转。 　　食品饮料：白酒批价稳定迎接旺季，大众品原材料成本回落。1-6月，我国食品制造业规上营收同比减少7.5%，增速同比下降15.0个百分点，我国酒、饮料和精制茶制造业规上营收同比减少7.1%，增速同比下降10.9个百分点。7月白酒批价环比略回落。6月，饮料类限额以上企业零售总额为287.0亿元，同比下降0.1%。8月2日最新数据显示，我国生鲜乳主产区平均价为3.75元/公斤，同比下降8.8%。当前我国原奶价格保持持续下滑趋势，乳制品生产企业的原料成本压力有望进一步缓解。6月，规模以上啤酒企业产量为419.7万千升，同比上升0.1%；啤酒成本压力有所缓解，原材料大麦进口单价在2023年后开始回落，包材浮法玻璃价格进入6月以来下滑调整。 　　风险提示：（医药）政策风险；研发风险；市场风险。（新消费）宏观经济疲软风险；政策变化风险；行业竞争加剧风险。（食品）宏观经济波动影响；原材料波动影响；行业竞争加剧。