益丰药房(603939) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季度报告，前三季度实现营业收入158.9亿元（+19%），实现归母净利润10亿（+21.3%），实现扣非归母净利润9.7亿元（+21.6%）。2023Q3公司实现营业收入51.8亿元（+12.7%），实现归母净利润2.9亿（+19%），实现扣非归母净利润2.9亿元（+22.1%）。 　　三季度业绩短期承压。公司2023Q1-Q3营收分别为52.7/54.4/51.8亿元，同比+26.9%/+18.2%/+12.7%；归母净利润3.4/3.7/2.9亿元，同比+23.6%/+21.2%/+19%。2023Q3公司毛利率为38.6%（-1.7pp）；净利率为6.4%（-1.3pp）。费用方面，2023Q3公司销售费率为25.5%（-0.2pp）；管理费率为4.3%（-0.03pp）；财务费率为0.4%（+0.03pp）；研发费率为0.1%（+0.01pp）。 　　产品结构持续调整，非药品类增速放缓。分产品看，2023年三季度西药及中成药实现收入120亿元（+20.8%），毛利率为34.9%（-0.2pp）；非药品实现收入19.6亿元（+5.4%），毛利率为48.8%（-2.3pp）；中药实现收入15.2亿元（+28.3%），毛利率为48.8%（+0.2p）。分板块看，2023年前三季度零售业务实现收入142.1亿元(+17.5%)，毛利润57.6亿元(+14.9%)，毛利率为40.5%；2023年前三季度批发业务实现收入12.6亿元(+44.1%)；实现毛利润1.2亿元(+52.6%)，毛利率为9.8%。 　　区域聚焦、稳健扩张。2023Q1-3公司新增门店2240家(自建门店1046家，并购门店368家，加盟店826家)，迁址门店49家，关闭门店109家。截至2023Q3末，公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津十省市拥有门店总数12350家（含加盟店2788家）。截止2023Q3末，公司9562家直营连锁门店，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店8327家，占公司门店总数比例为87.1%。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为14.2亿元、17.4亿元、21.6亿元，对应同比增速为12.1%/22.6%/24%，维持“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张或不及预期；并购门店整合或不及预期；药品降价风险。

　　事件。2023年11月2日，诺和诺德及礼来发布2023年前三季度财报。 　　礼来GLP-1/GIP双受体激动剂替尔泊肽单季销售额超14亿美元，环比增长44%。礼来前三季度财报显示，第三季度营业收入为94.99亿美元，同比增长37%，其增长的主要原因是其重磅产品GLP-1R/GIPR双靶点激动剂Mounjaro（Tirzepatide，替尔泊肽）自2022年5月经FDA批准上市后实现快速放量，替尔泊肽第三季度的销售额为14.09亿美元，较第二季度销售额环比增长43.8%。截至2023年前三季度，Mounjaro销售额已达29.58亿美元，礼来也曾预期Mounjaro在2023年的销售额将达到40亿美元，替尔泊肽快速放量也将抢占司美格鲁肽的市场份额。 　　诺和诺德2023年前三季度总营收242美元。11月2日，诺和诺德发布2023Q3财报，前三季度总营收为1663.98亿丹麦克朗（约合241.71亿美元），同比增长29%。（2023年平均汇率：1丹麦克朗=0.14526美元）。具体按业务板块来看，诺和诺德的糖尿病和肥胖护理业务收入1538.06亿丹麦克朗（223.42亿美元），同比增长36%。其中备受关注的GLP-1类糖尿病产品收入853.71亿丹麦克朗（124.01亿美元），同比增长45%。GLP-1药物另一个适应症减肥症药物收入304.03亿丹麦克朗（44.16亿美元），同比增长167%。 　　诺和诺德司美格鲁肽前三季度销售额为146亿美元。2017年12月，司美格鲁肽注射液（商品名：Ozempic）获FDA批准上市，用于治疗2型糖尿病。2019年9月，司美格鲁肽口服剂型（商品名：Rybelsus）获FDA批准治疗2型糖尿病。2021年4月，司美格鲁肽首次在中国获批上市，用于辅助饮食和运动以改善2型糖尿病（T2DM）患者的血糖控制。2021年6月，司美格鲁肽的减肥适应症（商品名：Wegovy）获FDA批准上市，成为首个也是唯一用于体重管理的每周1次GLP-1受体激动剂。诺和诺德前三季度财报显示，司美格鲁肽注射液Ozempic（降糖）收入656.53亿丹麦克朗（95.37亿美元，+53%）；司美格鲁肽片Rybelsus收入128.40亿丹麦克朗（18.65亿美元，+77%）；司美格鲁肽注射液Wegovy（减肥）收入217.29亿丹麦克朗（31.56亿美元，+481%）。三款产品合计收入145.58亿美元。 　　诺和诺德在2023第三季度取得了以下重要进展。2023年8月，司美格鲁肽治疗心衰的III期STEPHFpEF试验取得积极结果。2023年10月，司美格鲁肽治疗2型糖尿病合并慢性肾病患者患者的III期FLOW研究因疗效优异提前终止。同年10月，诺和诺德已向EMA提交Rybelsus25和50mg剂量的标签扩展申请。另外2023年9月和10月，诺和诺德已向FDA和EMA提交Wegovy的新适应上市申请，用于降低初始BMl大于或等于27kg/m2并伴有心血管疾病人群的主要不良心血管事件的风险。 　　投资建议：建议关注全球及国内GLP-1领域研发进展，关注相关药企及其产业链投资机遇。建议关注：信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、博瑞医药，药明康德、诺泰生物、圣诺生物、凯莱英等。 　　风险提示：产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，产品产能不及预期风险，政策风险，仿制药风险，集采风险。

　　美好医疗(301363) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023第三季度收入2.9亿元（-26.5%），归母净利润0.6亿元（-58.1%）。2023前三季度收入合计10.4亿元（-2.3%），归母净利润3亿元（-8.2%），业绩略有承压。 　　下游大客户采购库存待消化，23Q3略有承压。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度收入分别为3.7/3.9/2.9亿元（+29.2%/-0.8%/-26.5%），单季度归母净利润分别为1.1/1.3/0.6亿元（+61.7%/+11.7%/-58.1%)，单三季度业绩有所承压，主要因呼吸机下游大客户库存待消化，导致公司业绩出现短期波动。 　　加大费用投入，盈利能力维稳。从费用率看，前三季度销售/研发/财务/管理费用率分别为2.2%/7.7%/-4.2%/7%，四费率合计12.6%（+4.9pp）。其中销售费率同比提高0.4pp，主要因公司持续扩大团队规模，积极拓展新客户；研发费用率同比提高2.1pp，主要系公司从今年上半年开始布局战略新赛道，持续推进创新研发项目；管理费用率同比提高1.7pp，主要因厂房搬迁、基地摊销费用增加所致。从盈利能力看，2023前三季度毛利率为42.9%（-0.1pp），毛利率水平维持稳定。 　　形成“基石-成长-战略”三大业务为核心的战略方向。家用呼吸机和人工战略耳蜗将为公司带来长期、稳定的收入，是公司的基石业务。公司具备从医疗器械延伸到食品级生产品控的能力，液态硅胶将作为技术延伸的主要赛道，在未来对公司业绩和新客户开拓带来有益影响，属于公司的成长业务。战略业务属于中长期规划，2023上半年和国际头部咨询合作梳理新业务布局，打造具有强成长性的医疗器械CDMO和CRO一站式服务公司。 　　51497 　　盈利预测与投资建议：我们预计2023-2025年营收为15/19/24亿元，归母净利润为4/5/6.5亿元，对应PE为36/28/22倍。参考同业PE给予公司2024年34倍估值，目标价42.5元，维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争风险、下游客户订单需求不及预期风险、政策变化风险、创新产品研发进度不及预期风险。

中心思想 稳健增长与结构优化 本报告核心观点指出，联影医疗在2023年前三季度实现了符合预期的营收增长，并伴随着显著的产品结构优化，尤其是在高端医疗设备市场取得了突破性进展。公司通过持续的研发投入和全球化战略布局，巩固了其在国产影像设备领域的领先地位，并展现出未来稳健的增长潜力。 盈利能力与市场扩张 尽管短期内净利率受费用投入影响有所波动，但毛利率的大幅提升和高端产品销售的强劲增长，预示着公司盈利能力的长期改善。同时，国内外市场的协同发展，特别是国际市场收入占比的提升，为公司打开了更广阔的成长空间。 主要内容 业绩表现与财务概览 2023年前三季度及第三季度业绩 整体营收增长强劲：2023年前三季度，联影医疗实现营业收入74.32亿元，同比增长26.9%。其中，第三季度单季营业收入达到21.61亿元，同比增长28.1%，显示出持续的增长势头。 净利润增速稳健：前三季度归母净利润为10.64亿元，同比增长18.4%；扣非归母净利润为8.29亿元，同比增长15.1%。第三季度归母净利润为1.27亿元，同比增长1.2%；扣非归母净利润为0.42亿元，同比增长29.5%。尽管第三季度归母净利润增速相对较低，但扣非归母净利润的显著增长表明主营业务盈利能力良好。 盈利能力与费用结构 毛利率显著优化：第三季度公司毛利率达到48.4%，同比提升3.6个百分点，主要得益于高端产品占比的提升。前三季度毛利率为48.9%，预计未来将持续优化。 研发投入持续强劲：公司持续加大研发投入，前三季度研发费用率高达18.4%，同比提升3.6个百分点，是各项费用中增长最为强劲的部分，体现了公司对技术创新的重视。 费用率整体提升：前三季度管理费用率5.1%（+0.5pct），销售费用率16.9%（+2.0pct），销售费用增长主要受市场推广增加影响，但整体仍处于行业健康水平。净利率在第三季度为5.9%，同比下降1.6个百分点，主要受研发和销售费用投入增加的影响。 业务发展与产品结构优化 设备与服务收入增长 设备收入稳步增长：前三季度公司实现设备收入64.5亿元，同比增长24.2%，是营收的主要构成部分。 服务收入占比提升：服务收入达到7.6亿元，同比增长40.5%，增速高于设备收入。随着装机数量的增加，服务收入占比持续增长至10.3%，同比提升1个百分点，显示出服务业务的良好发展态势和对营收结构的优化作用。 高端产品市场覆盖与市占率 中高端产品加速渗透：各大产品线均呈现不同程度增长。中高端及超高端CT的市场需求持续攀升，公司中高端CT产品收入占比持续提升，前三季度增速同比超100%。 MR业务表现突出：MR业务同比增长超60%，其中3.0T以上MR产品收入增速超100%。在超高场MR（＞3.0T）新增市场中，公司市场占有率上升至第一位。3.0TMR市场占有率增长也显著。 MI市场领先地位：按照国内新增市场订单金额和台数口径统计，公司在MI（分子影像）领域仍保持市场第一的领先地位，进一步巩固了其在高端影像设备市场的竞争力。 全球化战略进展 国内外市场收入增长 国内市场稳健发展：前三季度，公司在国内市场实现收入64.0亿元，同比增长25%，保持了稳定的增长。 国际市场高速增长：国际市场实现收入10.3亿元，同比增长39.7%，增速显著高于国内市场，显示出公司全球化战略的积极成效。 国际市场占比提升 全球化布局深化：国际市场收入占比达到13.8%，表明公司在全球主要发达市场及新兴市场的销售网络正在有序推进，新一代产品加速出海，全球产品布局不断完善。凭借极具竞争力的技术与产品，公司在海外各区域的品牌影响力和市场份额稳步提升。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望 营收持续高增长：预计公司2023-2025年营业收入分别为118.9亿元、152.5亿元和194.2亿元，同比增速分别为28.8%、28.2%和27.4%，保持强劲增长态势。 净利润稳步提升：预计归母净利润分别为20.2亿元、24.7亿元和30.0亿元，同比增速分别为21.7%、22.6%和21.5%，盈利能力持续增强。 估值与评级 估值合理：对应2023-2025年PE分别为48倍、39倍和32倍。 维持“买入”评级：鉴于公司作为国产影像设备龙头，产品线丰富，正处于高端产品结构优化时期，且全球医学影像设备和放射治疗设备市场扩容，公司未来成长空间广阔，因此维持“买入”评级。 风险提示：需关注诊疗恢复不及预期、高端产品销售不及预期以及市场竞争加剧等风险。 总结 联影医疗在2023年前三季度展现出强劲的营收增长和显著的产品结构优化，尤其是在中高端及超高端医疗影像设备市场取得了突破性进展，多项产品市占率位居前列。公司持续加大研发投入，毛利率大幅提升，盈利能力得到改善。同时，全球化战略有序推进，国际市场收入实现高速增长，占比持续提升，为公司未来发展注入新动力。基于对公司未来业绩的积极预测和其在行业中的领先地位，本报告维持“买入”评级，并提示相关市场风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 新华医疗2023年前三季度实现营业收入和归母净利润的双位数增长，其中扣非后归母净利润增速尤为显著，显示出公司在复杂市场环境下的强劲韧性。公司通过聚焦“医疗设备+制药装备”主业，有效提升了毛利率，并结合精益管理优化了期间费用率，从而持续改善了整体盈利能力。 战略聚焦与国际化拓展 公司坚定聚焦核心主业，优化收入结构，医疗器械制造和制药装备产品收入占比稳步提升，进一步巩固了市场竞争优势。同时，国际化战略取得积极进展，上半年新签海外合同额大幅增长98%，成功开拓了多个海外新市场，为公司未来的可持续发展开辟了新的增长空间。 主要内容 2023年三季报业绩概览 新华医疗公布的2023年三季报显示，公司前三季度实现营业收入73.17亿元，同比增长10.02%；实现归母净利润5.79亿元，同比增长37.80%；实现扣非后归母净利润5.55亿元，同比增长27.89%。 分季度来看，2023年第三季度实现营业收入22.44亿元，同比增长1.29%；实现归母净利润1.20亿元，同比增长22.88%；实现扣非后归母净利润1.44亿元，同比增长76.04%。报告指出，第三季度收入增速放缓主要系去年同期高基数及今年医疗反腐影响，而扣非净利润增速高于归母净利润增速则主要系冻结股票公允价值变化所致。 盈利能力与费用结构优化 2023年第三季度，公司毛利率为28.31%，同比提升2.86个百分点，主要推测是由于制造主业占比提升拉动毛利率持续改善。在费用方面，销售费用率为10.56%，同比增加1.09个百分点，环比提升1.71个百分点，推测主要与国内及海外市场营销活动加大相关。管理费用率为4.99%，同比下降1.31个百分点；研发费用率为5.02%，同比下降0.31个百分点。扣非净利润率为6.40%，同比提升2.72个百分点，表明公司盈利能力持续改善。 业务结构与国际化战略进展 上半年，新华医疗的医疗器械制造类产品和制药装备产品收入占营业收入比重达到60.68%，同比提升2.51个百分点，显示公司收入结构持续优化，市场竞争力稳步提升。 国际化战略稳步推进并初显成效。公司积极践行“新产品进入老市场，老产品进入新市场”的营销策略，上半年新签订合同额同比增长98%，部分产品和市场均实现了零突破。例如，越南办事处在老挝市场实现了首条非PVC软袋生产线、越南市场首条腹膜透析线等突破；埃及办事处陆续在摩洛哥等市场签订新订单。此外，手术器械产品成功销往智利、伊朗、越南、阿根廷、孟加拉国等新市场，国际市场开拓取得显著成效。 盈利预测与投资建议 国盛证券预计新华医疗2023-2025年将实现归母净利润分别为7.12亿元、8.63亿元、10.50亿元，分别同比增长41.7%、21.1%、21.6%。当前股价对应PE分别为16倍、13倍、11倍。鉴于公司聚焦主业带来的毛利率持续提升和国际化战略的稳步推进，国盛证券维持对新华医疗的“买入”评级。同时，报告提示了政策变化、新签订单不及预期以及出口不及预期等风险。 总结 新华医疗在2023年前三季度展现出稳健的经营态势，营业收入和归母净利润均实现良好增长，尤其扣非净利润增速亮眼。公司通过聚焦“医疗设备+制药装备”核心主业，有效提升了毛利率和整体盈利水平。同时，国际化战略的深入实施取得了显著成效，新签海外合同额大幅增长，成功拓展了多个新兴市场，为公司未来的持续发展注入了强劲动力。国盛证券维持“买入”评级，肯定了公司在市场竞争中的优势和未来的增长潜力。

中心思想 短期业绩承压与长期增长潜力 本报告核心观点指出，康龙化成在2023年第三季度面临短期业绩压力，主要表现为营收增速放缓和归母净利润同比下滑。这主要归因于宏观投融资环境遇冷，导致早期药物研发需求减弱。然而，公司通过积极的海外布局和新兴业务（如临床研究服务、大分子和细胞治疗服务）的快速增长，展现出良好的长期增长潜力和战略韧性。尽管部分业务毛利率有所波动，但整体盈利能力保持稳健，且临床服务毛利率显著提升，预示着业务结构优化带来的积极影响。 海外战略与新兴业务驱动 康龙化成持续推进的海外战略取得了显著进展，海外实验室和工厂收入实现快速增长，成为公司重要的增长引擎。同时，临床研究服务以及大分子和细胞治疗服务等新兴业务板块的增速远超传统实验室服务和小分子CDMO业务，表明公司在多元化和高增长潜力领域的布局正在逐步显现成效。报告维持了对康龙化成的“增持”评级，并对其未来几年的营收和净利润增长持乐观预期，强调了公司在应对市场挑战的同时，通过战略性投入和业务结构调整，有望实现持续增长。 主要内容 2023年Q3业绩回顾与盈利能力分析 营收增速放缓，归母净利润短期承压： 康龙化成2023年前三季度实现营业收入85.60亿元，同比增长15.64%；归母净利润11.39亿元，同比增长18.51%；Non-IFRS经调整归母净利润14.12亿元，同比增长6.33%。然而，第三季度单季度的业绩表现有所承压，实现营收29.20亿元，同比增长5.49%，增速较前三季度有所放缓；归母净利润3.53亿元，同比下降6.05%。报告分析认为，这主要是受到投融资大环境遇冷的影响，导致早期药物研发需求放缓。 盈利能力保持稳健，费用控制良好： 尽管营收增速放缓，但公司整体盈利能力保持稳健。前三季度毛利率及经调整Non-IFRS净利润率分别为35.97%和16.50%，同比分别下降0.52个百分点和1.44个百分点，显示出一定的压力但仍处于健康水平。同时，公司期间费用率相对稳定，尽管研发投入有所增加，但对利润的影响相对有限，体现了公司在成本控制和运营效率方面的能力。 业务板块表现与海外布局进展 各业务板块稳健增长，新兴业务表现亮眼： 实验室服务： 2023年前三季度实现收入50.69亿元，同比增长13.7%，保持稳健增长。 小分子CDMO： 前三季度收入19.14亿元，同比增长13.9%，与实验室服务增速相近。 临床研究服务： 前三季度收入12.62亿元，同比增长28.5%，增速显著高于传统业务，显示出强劲的增长势头。 大分子和细胞治疗服务： 前三季度收入3.11亿元，同比增长19.8%，同样展现出较快的增长速度，表明公司在新兴生物技术领域的投入正在逐步转化为收入。 报告强调，临床服务及大分子和细胞治疗等新兴业务的快速增长，有望成为未来驱动公司保持较快增长的关键动力。 海外布局进展顺利，贡献显著增长： 从地域角度看，康龙化成的海外布局进展顺利。2023年前三季度，海外实验室和工厂收入同比增长26.7%，远高于公司整体营收增速，表明海外市场已成为公司重要的增长极，有效对冲了国内市场可能面临的短期压力。 毛利率结构变化与投资建议 临床服务毛利率显著提升，大分子业务仍处投入期： 临床服务： 毛利率改善明显，前三季度和第三季度毛利率分别为18.2%和20.5%，同比分别提升8个百分点和2.9个百分点。这表明公司在临床服务领域的运营效率和盈利能力正在持续优化。 实验室服务： 前三季度和第三季度毛利率分别为44.4%和43%，同比分别下降0.6个百分点和3.9个百分点，但仍保持较高水平。 小分子CDMO： 前三季度和第三季度毛利率分别为32.4%和32.3%，同比分别下降2个百分点和4.4个百分点，相对稳定。 大分子和细胞与基因治疗： 前三季度和第三季度毛利率分别为-7.3%和-5.4%，同比分别下降10.1个百分点和0.3个百分点。该业务仍处于投入阶段，因此毛利率相对较低，符合行业新兴业务的早期发展特征。 未来业绩预测与投资评级： 财通证券研究所预计康龙化成2023-2025年将实现营业收入118.41亿元、144.17亿元和175.94亿元，归母净利润分别为15.90亿元、19.60亿元和24.86亿元。对应的PE分别为36.49倍、29.60倍和23.34倍。基于此，报告维持对公司“增持”的投资评级。 风险提示： 报告同时提示了多项风险，包括药物研发服务市场需求下降的风险、汇兑损益风险、市场竞争风险以及小分子商业化项目进度低于预期风险等，提醒投资者关注潜在的不确定性。 总结 康龙化成在2023年第三季度面临宏观环境带来的短期业绩压力，营收增速放缓且归母净利润出现同比下滑。然而，公司通过积极的海外市场拓展和新兴业务（如临床研究服务、大分子和细胞治疗服务）的快速增长，展现出强大的战略韧性和长期发展潜力。特别是海外业务收入的显著增长和临床服务毛利率的提升，为公司未来的持续增长提供了坚实支撑。尽管大分子和细胞治疗服务仍处于投入期，但其快速的收入增长预示着未来的发展空间。综合来看，报告维持了对康龙化成“增持”的投资评级，认为公司在应对短期挑战的同时，其多元化业务布局和海外战略将驱动其实现稳健增长。投资者需关注药物研发市场需求、汇兑损益及市场竞争等潜在风险。

　　重药控股(000950) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现收入583.8亿元（+15.5%）；归母净利润5.2亿元（-33.62%）；扣非归母净利润4.7亿元（-34.4%）。2023Q3公司实现收入176.7亿元（-1.1%）；归母净利润0.04亿元（-99%）；扣非归母净利润-0.05亿元（-101.2%）。 　　受行业政策环境影响，三季度业绩短期承压。三季度公司继续推进部分对外投资并购项目，加快数字化能力提升，推动组织架构调整，在网络覆盖、物流配送、营销能力等方面得到持续提升。公司未来将持续推进“十四五”战略规划的300城计划，随着地级市市场的覆盖逐步增加，进一步加强在药品流通与医疗器械流通市场的拓展。 　　毛利率受带量采购影响小幅下滑，受费用增长、及去年同期信用减值、公允价值变动影响，净利率同比去年下滑。2023Q3公司毛利率为8.2%（-0.1pp）；净利率为1.1%（-0.9pp）。费用方面，2023Q3公司销售费率为2.8%（-0.1pp）；管理费率为1.8%（+0.1pp）；财务费率为1.7%（+0.1pp）。 　　优化业务结构，打造发展引擎。1）积极推进高毛器械业务。未来公司将牢抓骨科、辅助生殖、消毒供应等细分市场，搭建器械细分市场平台，积极推动SPD项目，扩大细分市场份额。2）深化中药流通业务，产业链上游延伸。公司下属约140家公司拥有中药材和中药饮片经营资质，已开展中药业务约120家。此外公司在重庆拥有参股1家中药配方颗粒生产企业（2023年11月完成工厂建设并开始试生产），以及在杭州拥有1家中药饮片生产企业（2023年2月投入生产运营，产能5000吨/年）。3）零售板块“自营+加盟”双轮驱动，依托批零一体化优势，加强线上线下一体化运营，持续发力DTP药房。 　　盈利预测与投资建议。国企改革深化，公司紧紧围绕“一千两双三百城、三化四能五路军”的总战略指导思想，持续优化产业结构，激活企业增长动能。预计2023-2025年归母净利润分别为6亿元、10.3亿元、11.8亿元，同比增速分别为-37%/71.4%/14.9%，对应PE分别为15/9/8倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：并购或不达预期；融资成本升高风险；集采降价风险；回款或不及预期。

　　大参林(603233) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季度报告，前三季度实现营业收入177.2亿元（+19.6%），实现归母净利润11.7亿（+27.2%），实现扣非归母净利润11.6亿元（+26.9%）。2023Q3公司实现营业收入57.3亿元（+12.4%），实现归母净利润2.6亿（+22.9%），实现扣非归母净利润2.7亿元（+25%）。 　　业绩稳健增长，盈利能力保持稳定。公司2023Q1-Q3营收分别为59.5/60.5/57.3亿元，同比+27.2%/+19.9%/+12.4%；归母净利润5/4.2/2.3亿元，同比+29.3%/+27.5%/+22.9%。2023Q3公司毛利率37.1%（-1.7pp）；净利率为6.9%（+0.7pp）。费用方面，2023Q3公司销售费率为22%（-2.1pp）；管理费率为4.9%（-0.3pp）；财务费率为0.9%（-0.1pp）；研发费率为0.2%（-0.04pp）。 　　中西成药快速增长，加盟及分销业务增速亮眼。分产品看，2023年前三季度中西成药实现收入127.4亿元（+20.9%），毛利率为32%（-2.1pp）；非药品实现收入24.2亿元（+16.1%），毛利率为45.7%（-2.4pp）；中参药材实现收入20.8亿元（+16.2%），毛利率为43.4%（+1.5pp）。分板块看，2023年前三季度零售业务实现收入149亿元(+12%)，毛利率为39.1%（-0.4pp）；2023年前三季度加盟及分销业务实现收入23.4亿元（+109.4%），毛利率为11.5%（+2.3pp）。 　　门店保持高速扩张，区域壁垒优势巩固。公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，根据丰富的门店拓展和规模化运营经验，聚焦已进入省份的市占率，持续推进门店扩张。截至2023Q3末，公司在广东、广西、河南、湖北、陕西、黑龙江、新疆、山西、安徽等19个省份（含自治区及直辖市）共有12993家连锁门店（含加盟店3688家）。2023Q1-Q3公司净增2948家门店，其中新增自建门店1019家，加盟门店1681家，并购门店427家，关闭门店179家。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为13亿元、16.1亿元、20亿元，对应同比增速为25.5%/23.8%/24%，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策影响；门店扩张不及预期风险；药品降价风险。

　　投资要点： 　　11月2日国海化工景气指数为101.42，较10月26日下降1.04。综合考虑化工企业经营情况和景气程度，维持行业“推荐”评级。 　　投资建议：2023年传统行业触底反弹，新材料行业加速落地 　　自2021年Q1以来，化工景气持续下行，2023年5月4日，国海化工景气指数跌破100，根据2007年以来的下行周期数据，每次景气指数跌破100，对应的基础化工指数均见底；由于仍处于产能扩张期，我们认为化工行业整体处于底部震荡阶段，当前化工行业下行风险大幅缓解，重点关注四大机会： 　　1）终端制品：成本已下降，进入利润上行期，重点关注轮胎（玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、三角轮胎、贵州轮胎、通用股份等）、复合肥（新洋丰、云图控股、芭田股份、史丹利等）、农药制剂（润丰股份等）、改性塑料（金发科技、普利特）等。 　　2）龙头标的：化工价差已见底，即使价差不扩大，龙头企业仍有低成本产能扩张带来业绩增长，重点关注万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源、远兴能源等。 　　3）弹性标的：低库存、低盈利、低扩张的三低品种优势突出，主要有涤纶长丝（桐昆股份、新凤鸣等）、粘胶短纤（三友化工、中泰化学等）、氟化工（金石资源、永和股份、巨化股份、三美股份、东岳集团、新宙邦等）、磷肥和磷酸（云天化、新洋丰、湖北宜化、川发龙蟒、云图控股、兴发集团、川恒股份、六国化工、川金诺等）、尿素（华鲁恒升、阳煤化工、湖北宜化等）、草甘膦（兴发集团、江山股份、扬农化工、新安股份）、TDI/MDI（沧州大化、万华化学等）、氯碱行业（包括电石、PVC、烧碱，中泰化学、新疆天业、鸿达兴业等）、炭黑（黑猫股份、永东股份、龙星化工）、钛白粉（龙佰集团等）等一系列产品。 　　4）新材料：新材料一直是独立主线，主要看标的的放量情况，从下游景气度看，电子化学品是重点，重点关注瑞华泰、万润股份、国瓷材料、蓝晓科技、斯迪克、雅克科技、新亚强、山东赫达、凯盛新材等公司。 　　我们仍然重点看好各细分领域龙头。 　　行业价格走势 　　据Wind，截至本周，Brent和WTI期货价格分别收于86.96和82.48美元/桶，周环比-1.36%和-1.22%。 　　重点涨价产品分析 　　本周（2023.10.27-2023.11.3，下同）丙烷市场成交价格上涨，丙烷:CF华东价格为736美元/吨，环比上周上涨8.39%。进口气成本面支撑坚挺，消息面提振市场心态，加之天气转凉，终端需求逐渐释放，下游用户采买积极性增强，炼厂整体出货顺畅。本周纯MDI市场价格持续上涨，纯MDI:华东价格21350元/吨，环比上周上涨4.91%。成本端：本周国内纯苯市场整体呈上涨趋势，苯胺市场价格小幅上扬，偏强支撑。供应端：本周国内MDI装置开工下调，宁波一大厂120万吨MDI装置本周开始停车检修，国内整体供应量有减少，流通现货偏紧。本周硫酸钾市场价格坚挺补涨，硫酸钾:华东价格为3550元/吨，环比上周上涨4.41%。供应端：曼海姆厂家开工暂稳，待发订单较多，预计发运至十一月中旬，罗钾公司正常生产，主发前期订单，市场整体库存中低位。需求端：硫酸钾下游市场需求缓慢推进，下游复合肥按需采购，国内复合肥市场持续升温。 　　重点标的信息跟踪 　　【万华化学】据卓创资讯，11月3日纯MDI价格21750元/吨，环比10月27日上涨1350元/吨；11月3日聚合MDI价格15650元/吨，环比10月27日上涨100元/吨。11月1日，公司发布关于子公司匈牙利宝思德化学公司MDI装置复产公告，子公司匈牙利宝思德化学MDI装置（35万吨/年）停产检修并进行技改扩能,技改后产能将提升至40万吨/年，截至11月1日公告日，上述MDI装置的停产检修及技改扩能已经结束，恢复正常生产，产能达到40万吨/年。 　　【玲珑轮胎】本周2023年11月3日泰国到美西港口海运费为1800美元/FEU，环比持平；泰国到美东港口海运费为2200美元/FEU，环比持平；泰国到欧洲海运费为1046美元/FEU，环比持平。 　　【赛轮轮胎】2023年10月29日，赛轮轮胎发布三季报：2023年前三季度，公司实现营业收入190.12亿元，同比+13.72%；实现归母净利润20.25亿元，同比+90.14%；实现扣非归母净利润20.99亿元，同比+94.07%。经营活动现金流净额为29.93亿元，同比+190.63%；销售毛利率为25.46%，同比增加7.47pct；销售净利率为11.06%，同比增加4.26pct。2023Q3，公司实现营业收入73.81亿元，同比+18.57%，环比+17.90%；实现归母净利润9.80亿元，同比+179.73%，环比+41.85%；实现扣非归母净利润9.65亿元，同比+152.83%，环比+25.76%。经营活动现金流净额为11.06亿元，同比+92.95%，环比-10.21%；销售毛利率为27.78%，同比增加10.23pct，环比增加0.66pct；销售净利率为13.77%，同比增加7.61pct，环比增加2.29pct。10月29日，公司发布公告称，公司投资项目名称为柬埔寨年产600万条半钢子午线轮胎项目，建设地点为柬埔寨柴桢省柴桢市齐鲁柬埔寨经济特区，建设期12个月，规划建设年产600万条半钢子午线轮胎，项目投资总额为14.74亿元。 　　【森麒麟】本周暂无重要公告。 　　【金石资源】据百川资讯，11月3日，萤石市场均价3705元/吨，环比10月27日下降23元/吨。据百川资讯，11月3日，制冷剂R22的市场均价为19750元/吨，环比10月27日持平。据百川资讯，11月3日，制冷剂R32的市场均价16750元/吨，环比10月27日持平。据百川资讯，11月3日，制冷剂R125的市场均价26000元/吨，环比10月27日持平。据百川资讯，11月3日，制冷剂R134a的市场均价26500元/吨，环比10月27日持平。 　　【恒力石化】据卓创资讯，涤纶长丝11月2日库存21天，环比10月26日减少0.5天；PTA11月3日库存337万吨，环比10月27日下跌2.1万吨。11月3日涤纶长丝FDY价格7900元/吨，环比10月27日下跌200元/吨；11月3日PTA价格5931元/吨，环比10月27日上涨122元/吨。 　　【荣盛石化】11月3日，公司发布关于回购公司股份（第三期）进展的公告，截至2023年10月31日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股票1.09亿股，占公司总股本的1.08%，成交总金额为13.10亿元。 　　【恒逸石化】11月2日，公司发布关于公司控股股东及附属企业之员工成立信托计划增持公司股份的完成公告，截至11月2日，公司控股股东及附属企业之部分员工增持计划已通过竞价及大宗交易等买入方式购入公司股票累计4036.81万股，占公司总股本的1.10%，成交金额为人民币3.00亿元（不含佣金、过户费等交易费用）。 　　【东方盛虹】据百川资讯，2023年11月3日，EVA市场均价达12543元/吨，环比10月27日下跌468元/吨。11月1日，公司发布关于公司第四期员工持股计划实施进展的公告，截止2023年10月30日，公司第四期员工持股计划通过二级市场购买方式累计买入公司股票2358.42万股，占公司总股本0.36%，买入成本2.72亿元，成交均价11.55元/股。 　　【卫星化学】据Wind，11月3日丙烯酸价格为5650元/吨，环比10月27日下跌200元/吨。 　　【桐昆股份】本周暂无重要公告。 　　【新凤鸣】本周暂无重要公告。 　　【新洋丰】根据卓创资讯，11月3日磷酸一铵价格3233.33元/吨，环比10月27日上升70元/吨；11月3日，复合肥价格为3033.33元/吨，环比10月27日不变；11月3日磷矿石价格995元/吨，环比10月27日不变。 　　【云图控股】2023年10月31日，公司发布2023年三季报，2023Q3公司实现营收53.94亿元，同比+40.68%，实现归母净利润2.03亿元，同比-35.33%。 　　【中毅达】本周暂无重要公告。 　　【阳谷华泰】11月2日，公司发布公告称，阳谷转债转股价格由9.91元/股调整为9.87元/股，转股价格调整生效日期为2023年11月6日。据卓创资讯，11月3日，华北市场橡胶促进剂M日度市场价17000元/吨，较10月27日下降150元/吨；促进剂NS日度市场价24550元/吨，较10月27日持平；促进剂TMTD日度市场价12250元/吨，较10月27日下降400元/吨。 　　【龙佰集团】据百川资讯，2023年11月3日，钛白粉市场均价达16717元/吨，环比10月27日持平。 　　【宝丰能源】本周暂无重要公告。 　　【双箭股份】本周暂无重要公告。 　　【华峰化学】据卓创资讯，11月3日浙江市场氨纶40D为32000元/吨，较10月27日环比持平；江苏市场氨纶40D为32000元/吨，较10月27日环比持平。 　　【齐翔腾达】根据百川资讯，11月3日顺酐价格为6537元/吨，环比10月27日下降356元/吨；据卓创资讯，11月3日丁酮价格为7516.67元/吨，环比10月27日下降316.66元/吨。2023年10月31日，公司发布2023年三季报，2023Q3实现营收64.49亿元，同比-6.17%，实现归母净利润1.69亿元，同比+14.10%。 　　【新和成】据Wind，2023年11月3日，维生素A价格为72.5元/千克，环比10月27日持平；维生素E价格为63元/千克，环比10月27日持平。 　　【三友化工】根据百川资讯，11月3日粘胶短纤现货价为13450元/吨，环比10月27日下降50元/吨。据卓创资讯，11月3日纯碱价格为2106.67元/吨，环比10月27日下降190.83元/吨。 　　【华鲁恒升】根据百川资讯，11月3日乙二醇价格为4076元/吨，环比10月27日上升33元/吨。据卓创资讯，11月3日尿素小颗粒价格为2480元/吨，环比10月27日上升20元/吨。 　　【金禾实业】据百川资讯，11月3日安赛蜜市场均价达3.8万元/吨，环比10月27日下跌0.2万元/吨；三氯蔗糖市场均价达13.8万元/吨，环比10月27日下跌0.2元/吨；乙基麦芽酚市场均价达5.7万元/吨，环比10月27日下跌0.3万元/吨。10月31日，公司发布2023年三季报，2023年第三季度公司实现营收14.19亿元，同比-26.43%，环比+9.86%；实现归母净利润1.60亿元，同比-66.54%，环比+1.39%。 　　【赞宇科技】11月3日，公司发布关于控股股东及一致行动人增持股份计划实施完成的公告，截至11月3日，正商发展及一致行动人兴业房地产、永银投资通过深圳证券交易所集中竞价交易的方式累计增持公司股份355.01万股，占公司总股本的0.75%，已超过本次增持计划的下限。 　　【瑞华泰】2023年10月31日，公司发布2023年三季报，2023Q3实现营收0.87亿元，同比+41.19%，实现归母净利润26.0万元，同比-96.87%。 　　2023年11月4日，公司发布公告称，公司股票已出现连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格30.91元/股的85%，即26.27元/股的情形，已触发“瑞科转债”转股价格的向下修正条款。公司决定本次不向下修正转股价格，同时在未来六个月内（即自2023年11月4日至2024年5月3日)如再次触及可转债转股价格向下修正条款，亦不提出向下修正方案。 　　【三棵树】本周暂无重大公告。 　　【雅克科技】2023年10月31日，公司发布2023年三季报，2023Q3公司实现营收12.19亿元，同比+10.01%，实现归母净利润1.39亿元，同比-23.35%。 　　【国瓷材料】本周暂无重要公告。 　　【扬农化工】据中农立华，2023年10月29日当周功夫菊酯原药价格为12.5万元/吨

　　华熙生物(688363) 　　公司公告：23Q1-Q3 实现收入 42.21 亿元/-2.29%，归母净利润 5.14 亿元/-24.07%，扣非归母净利润 4.33 亿元/-27.97%；其中 23Q3 实现收入 11.46 亿元/-17.26%，归母净利润 0.90 亿元/-56.03%，扣非归母净利润 0.72 亿元/-61.53%。 　　化妆品业务或继续承压，医美业务或进一步增长。 我们认为功能性护肤品业务或继续承压， 主要原因在于： 1）消费疲软，消费者对护肤品的购买意愿趋于保守； 2）线上流量红利趋缓，流量成本趋高； 3）公司内部组织结构和运营管理需要进一步升级。 医美业务方面， 润致微交联娃娃针持续以合规长效百搭的推广思路，打造行业爆品；填充类产品润致单相 Natural、润致双相 2 号、 3 号、 5 号产品继续以降低填充治疗门槛、提高客户满意度的方式推广家族式分层抗衰。当前水光合规化趋势持续增强，我们认为公司有望抓住水光市场监管红利，继续推动润致娃娃针的销售。原料业务方面，公司从提供产品向提供服务转型，与多家客户在定制化开发、产品创新等领域达成合作，或将稳定增长。 　　毛利端看， 23Q3 公司综合毛利率 71.13%/yoy-5.67pct，环比-2.68pct；费用端看， 23Q3 期间费用率 63.21%/yoy+3.55pct，环比+5.51pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别为 45.58%/9.97%/7.89%/-0.23%，同比分 别 -0.82/+2.90/+0.83/+0.64pct ， 环 比 分 别 -0.44/+3.22/+2.04/+0.69pct；盈利端看， 23Q3 归母净利率 7.84%/yoy-6.91pct，环比-4.82pct。 　　展望未来，我们认为： 1）预计公司理顺管理机制后，功能性护肤品有望重回增长轨道，管理费率&研发费率有望得到较好控制； 2）润百颜有望重塑升级品牌，占领“ 玻尿酸修护”赛道；夸迪或将在抗老赛道上打造国货精品；肌活有望持续充实糙米系列，或将针对年轻油性肌肤进行其他产品线布局；米蓓尔或将打造敏感肌维稳专家，进一步开发敏肌进阶功效产品； 3）医美业务有望凭借娃娃针享受水光市场监管红利，实现进一步增长。 4） 公司基于合成生物学技术已开展多种生物活性物的研究项目并取得一定成果， 目前公司布局重组胶原蛋白原料及产品，或有望打开第二成长曲线。 　　盈利预测及投资建议： 我们预计 2023-2025 年公司的归母净利分别为8.89/11.19/13.52 亿元，对应 11 月 3 日收盘价的 PE 分别为 41/33/27倍， 维持“增持” 评级。 　　风险因素： 合成生物新业务拓展速度不及预期、流量成本上升影响利润率、功能性护肤品业务调整不及预期等