神州细胞(688520) 　　事件 　　2023年12月15日，公司公告，拟向特定对象发行不超过2226.62万股（含），募资总额不超过9亿元（含）人民币。本次发行对象为公司实控人谢良志及控股股东拉萨爱力克，谢良志拟认购不超过人民币1500万元（含本数），拉萨爱力克拟认购不超过人民币8.85亿元（含本数）。本次发行相关议案已经公司董事会审议通过，本次发行尚需提交公司股东大会审议。本次发行相关事项尚需上海交易所审核通过和中国证监会同意予以注册。 　　点评 　　实控人及控股股东增持9亿元，信心夯实，财务改善，资产结构优化。（1）本次公司实际控制人及控股股东（前者亦是控股股东拉萨爱力克实控人）认购本次发行的全部股票，是基于对公司发展前景的信心和对公司业务发展的支持。本次发行募集资金扣除相关发行费用后将全部用于补充流动资金，本次发行完成后，公司总资产和净资产将同时增加，资金实力将有所提升，公司将进一步降低资产负债率、改善财务状况、优化财务结构，增强公司的偿债能力，降低公司的财务风险，有助于进一步提升主营业务竞争力，促进可持续发展。（2）本次发行股票不会导致公司实际控制人及控股股东发生变化。公司不会因本次发行对高管人员进行调整，高管人员结构不会发生变动。（3）本次发行完成后，公司不会因本次发行产生被控股股东及其关联人占用公司资金、资产或为其提供担保的情形。 　　CD20进医保，PD-1头颈鳞癌国产首家NDA，14价HPV全球首家临床3期，实力逐一展现与商业化兑现中。（1）公司国产首个重组八因子从获批首年的1亿多到第二个完整销售年度的十数亿元，增长验证产品力。而相较于只有51个氨基酸的胰岛素，该产品有2332个氨基酸，是最难合成重组蛋白。（2）公司CD20此次谈判进医保目录，2024年放量在即。PD-1头颈鳞癌适应症为国产首个提交上市申请，肝癌一线适应症也报产在望。全球最高价14价HPV在临床三期，未来潜在全球合作的可能性较大。而公司新获批二代4价新冠疫苗，亦是全球最高价新冠疫苗。公司国际化水平的研发实力在诸多已落地项目中可见。 　　盈利预测、估值与评级 　　鉴于本次发行仍需股东会通过等程序后方可确认，我们暂时不调整公司资产结构的预测，并维持盈利预测，预计公司2023/24/25年营18/28/45亿元，归母净利润分别为-2.33/5.24/14.42亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　定增发行不达预期、新药研发及商业推广不达等预期。

　　春立医疗(688236) 　　投资要点 　　业绩逐步回暖，集采影响有望逐步出清 　　2023年前三季度，公司实现营收7.92亿元，同比增长4.24%；扣非归母净利润1.62亿元，同比下降10.94%。受益于集采背景下渗透率的持续提升，公司产品销量显著增长。第三季度，公司实现营收2.51亿元，同比增长33.34%；扣非归母净利润0.51亿元，同比提升106.11%；经营性现金流为0.53亿元，同比增长924.95%。费用端，公司前三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为29.51%/3.65%/-1.08%，保持稳定水平。 　　产品布局加快丰富，长期增长动力强劲 　　公司立足骨科耗材优势领域，持续增强研发投入力度，拓展高端医疗耗材布局。2023年前三季度，公司研发投入1.15亿元，同比增长9.26%；研发费用率达14.49%，较年初增长0.98pct。2023年1月1日至7月27日期间，公司产品储备加快丰富，新增29款产品的医疗器械注册证或备案凭证，其中，包括膝关节骨水泥定型模具等3项关节产品注册证、增材制造椎间融合器等4项脊柱产品注册证、半月板修复系统等2项运动医学注册证、骨科定位器等6项运动医学备案证和3D打印颌面截骨导板等5项齿科注册证。目前，公司业务已涵盖关节、脊柱、运动医学、齿科、PRP等多个板块，有望持续贡献业绩边际增量。 　　运动医学前景广阔，集采落地有望加速国产替代 　　自2019年公司开始正式进入运动医学领域以来，公司运动医学产品线日益齐备，拥有半月板修复系统、关节镜入路套管、PEEK材料带线锚钉等多项运动医学注册证，目前已基本完成运动医学领域布局。运动医学领域前景广阔，而国内运动医学处于发展初期，随着2023年9月《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第1号）》的发布，运动医学的国采正式启动，有望加速运动医学领域国产替代进程。公司作为国内骨科龙头企业，有望受益政策落地，实现运动医学产品快速放量。 　　盈利预测 　　预测公司2023-2025年收入分别为12.58、15.96、20.27亿元，EPS分别为0.72、0.96、1.23元，当前股价对应PE分别为37.3、28.1、21.9倍，公司为骨科领域龙头企业，产品质量突出、创新力强，看好集采政策常态化执行下公司的市占率提升与新品放量，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　新品推广不达预期、集采影响超预期、产品价格进一步下降风险、市场竞争加剧、原材料成本上升、行业政策及监管风险

　　机械涂料，又称“机械油漆”，是指涂装在机械表面及各类机器零部件上的涂料，通常包含遮盖力、涂抹附着力、粘度和细度等要素；主要应用于机床、设备、汽车、五金、玻璃钢等表面的装饰保护，是工业机械制造中必不可少的一环。中国的机械涂料市场整体良性发展，但因为技术和资金的缺口仍存在自主研发能力不足、产品同质化等问题，总体发展任重道远。（该词条由北京第二外国语学院金融专业陈航于8月撰写完成） 　　机械涂料行业定义 　　机械涂料，又称“机械油漆”，是指涂装且覆盖在机械表面及各类机器零部件上，在一定条件下能形成薄膜而起保护和防腐蚀功能的一类液体或固体材料，同时还可兼具装饰功能。机械涂料通常包含遮盖力、涂膜附着力、粘度和细度等要素；主要应用于机床、设备、汽车、五金、玻璃钢等表面的装饰保护，是工业机械制造中必不可少的一环。中国的机械涂料行业整体良性发展，但因为技术和资金的缺口仍存在自主研发能力不足、产品同质化等问题，发展任重道远。

　　据统计，2021年全球润滑油添加剂市场规模169亿美元，2013-2021年CAGR为1.01%；我国消耗量2013-2021年CAGR为2.99%。 　　润滑油单剂中，分散剂、清洁剂、粘度指数改进剂三种单剂的消费量最大，在总消费量中的占比合计已接近70%。 　　终端消费结构来看，润滑油添加剂在重负荷发动机油中的消费量最大，在总消费量中的占比为33%左右；其次是乘用车发动机油，在总消费量中的占比为27%左右；金属加工液和工业发动机油占比分别为14%和13%。 　　海外龙头拥有产品技术壁垒，及稳定的供应链条，基本垄断润滑油添加剂市场。当前全球润滑油添加剂市场格局由国际四大添加剂公司——Lubrizol（路博润）、Infineum（润英联）、ChevronOronite（雪佛龙奥伦耐）和Afton（雅富顿）主导，四大公司占据约85%的份额,此外Chemtura、BASF、Rohmax等企业凭借特色产品占据部分市场份额。 　　四大龙头企业战略重心普遍为欧美地区为主，并逐步扩大亚太地区的供应版图。中国作为亚洲第一需求大国，更是重点布局对象，四大企业在华均设有生产工厂及销售点。 　　从四大企业最新投资策略来看，新加披有望成为亚太地区另一大中心枢纽，通过新加坡厂区向东盟国家分销，可显著缩短交货时间并增强供应安全。此外，路博润2023年在南亚两国展开研发及销售中心的拓展，看好南亚地区市场潜力。

　　阿尔兹海默症（Alzheimer`sdisease,AD）患者群体庞大，亟待新药开发以改善患者生存质量、降低经济负担。据WHO统计，AD是变性病性痴呆最常见形式，约占总痴呆病例数的60%-70%。其病理变化复杂多样，确切发病机制尚不明确，目前主要存在Aβ类淀粉样蛋白级联、Tau蛋白异常磷酸化、胆碱能等三大主流假说。人口老龄化背景下痴呆及轻度认知损害患者数将持续增加，截至2018年全球约5000万人患有痴呆，2050年这一数字将增至2.42亿；国内AD患者体量庞大，Frost&Sullivan预计中国AD患者在2025-2030年增至1950万人，五年CAGR达4.7%，患病率与死亡率均高于全球平均水平。AD患者人群庞大，社会经济负担重且治疗手段较少，亟待新药开发以改善患者生存质量、降低经济负担。 　　已上市Aβ单抗疗效争议巨大，新药获批及医保政策变革有望打开商业化空间。Aducanumab为FDA首个加速获批的抗Aβ单抗，临床获益引争议，CMS发文明确抗Aβ单抗的Medicare报销范围，若仅FDA加速批准下，Medicare只报销参加FDA或NIH批准临床试验的Medicare医保患者，限制其商业化空间；随着Biogen的Aβ抗体药lecanemab获FDA完全批准及Medicare完整覆盖，AD药物赛道布局热情重燃，全球化药、生物药、中药研发齐头并进。 　　阿尔兹海默症诊疗相关产业链或将持续受益。AD诊疗产业链上游参与主体为原料提供商，主要包括原料药和医药中间体供应商、药用辅料生产商、医用包材制造商等；中游主要包括检测环节与药物治疗环节；下游为医药经销商、医院、零售药店、电商平台等诊疗终端。 　　AD预防产业链（疫苗）：创新型疫苗或将成为AD预防关键步骤。截至2023年6月，全球范围内AD疫苗研发管线有20项，仅有GemVax&KaelCoLtd研发的特托莫肽获批上市。处于临床研究III期的有1项，是诺华制药的CAD-106；处于临床II期的有8项，处于临床I期的有6项，暂时未有在国内开展临床研究。 　　AD诊断产业链：诊断明确化助力早期诊断与治疗策略制定。传统检测主要分为正电子发射型计算机断层显像（PET）和脑脊液检测（CSF），以AD血液生物标志物为代表的新兴检测方式为AD早期检测提供便利，有望成为下一个爆款，在不考虑集采等因素的情况下，我们预计2030年AD血液诊断市场规模有望达到180亿元。 　　AD药物产业链：AD药物研发不断升温，商业化项目数量持续提升，驱动生物大分子CDMO市场高速扩容。Frost&Sullivan统计，2017-2021年全球生物大分子CDMO市场规模从99亿美元增至177亿美元，年复合增长率为15.5%，预计2030年将达679亿美元；2017-2021年中国生物大分子CDMO市场规模年复合增长率达57.9%，预计2030年将达853亿元。 　　相关标的：AD诊断相关：联影医疗、东诚药业、美年健康、诺唯赞、金域医学、热景生物等；AD药物相关：恒瑞医药、先声药业、通化金马、恩华药业、新华制药、康缘药业、京新药业、佐力药业、天士力；AD药物外包相关：药明生物。 　　风险提示：产品临床进展不及预期；产品商业化放量不及预期；重大不良反应风险；药品降价风险等。

　　中国抗高血压药物市场规模波动增长，2017年至2022年，行业市场规模由778.9亿元增长至952.8亿元，年复合增长率达4.1%。中国人口老龄化程度加深，高血压患者数量上升推动抗高血压药物市场需求增长；抗高血压药物逐渐纳入医保目录，集采政策逐步落实，多款抗高血压药品价格降幅明显，销量提升以满足下游需求。预计2023年至2027年，中国抗高血压药物市场规模将由984.7亿元增长至1,207.5亿元，年复合增长率4.2%。 　　单片复方制剂优势明显，有望成为高端市场的主要品种 　　抗高血压药物单药已发展得相对成熟，传统五大类降压单药均可作为高血压初始治疗用药，但单一药物治疗效果欠佳的情况在临床上较为常见，对于单药治疗未达标的高血压患者，通常采取增加药物剂量或采用联合治疗法，与自由组方的联合用药相比，单片复方制剂的优势在于可兼顾联合用药的疗效和患者服药的便捷性，改善治疗的依从性 　　成人高血压诊断界值有望下调，疾病诊断标准变化或将扩大抗高血压药物适用人群《中国高血压临床实践指南》汇总了4项最新的前瞻性队列研究，其荟萃分析结果显示，在18岁及以上成人中，SBP130-139mmHg和/或DBP80-89mmHg人群的心血管病发病和死亡的相对风险升高30%-90%，心血管病的人群归因风险达8.6%-12.9%，对该类人群进行降压药物治疗可显著降低心血管病相对风险，故推荐将中国成人高血压诊断界值下调为130/80mmHg 　　集采政策逐步落实，多款抗高血压药品价格降幅明显 　　自2018年“4+7”试点城市带量采购开始至第六批化药集采，集采目录共纳入25种降压药，第八批有5个降压药企业入围集采，药品价格降幅明显，其中普利类降压药平均降幅70%以上；沙坦类降幅80%以上；氨氯地平降幅96%以上；利尿类降压药吲达帕胺降幅87%；单片复方降压药降幅79%

　　投资要点： 　　CXO是药物“专利悬崖”、研发效率下滑驱动的药品研产销的代工产业链。面对两大驱动，制药公司都更愿意将其部分研发及生产业务外包给CXO公司，作为缩短上市时间、节省成本、确保合规性及重新分配内部资源的一种手段，自身可以更加专注于新药开发和销售。目前中国、印度和拉美地区是欧美CXO产能转移的主要区域，又以中国CXO的药品市场规模、人力资源、知识产权保护更具优势。 　　CXO短期业绩波动主因是2022年大药企短期研发支出下滑+小型和初创制药公司海外融资环境恶化，2024年年中有望迎来同步改善。1）大中型药企端，2022年因新冠药研发退坡，大中型药企研发支出阶段性下行，但长期看仍大概率保持5%以上高增速。2）小型和初创制药公司端，12月议息会议点阵图进一步明确2024年美联储降息，上半年有望一定程度缓解药企的高融资成本，但缓和幅度有待观察。 　　综合比较产能趋势、盈利能力、客户质量，我们认为CXO板块中CDMO业务仍是当前盈利稳定性和成长性最好的板块。1）客户质量端，大中型药企客户占比高，订单量受短期融资环境恶化的影响小；2）盈利端，CDMO订单附加值更高，持续期较其他板块更长；3）产能端，部分企业虽因新冠大订单，透支部分产能，但我们预计上游大中型企业研发支出大概率5%以上增速，商业化订单增长、产能扩张的基本面不变。 　　建议关注CDMO板块两类机会：1）β行情，受益大中型药企研发开支稳步增长的龙头CDMO，建议关注凯莱英、博腾股份、药明康德等。2）α行情，特种药物对某类专业CRO/CDMO的需求，建议关注GLP-1靶点CDMO诺泰生物、ADC药物的CDMO药明合联。 　　其他板块建议跟进上游融资改善情况，同步关注人均创收能力强、受益国产IND申报高增长的龙头企业，如安全评价CRO龙头昭衍新药、临床CRO龙头泰格医药。 　　风险提示：海外高利率环境持续时间超预期、大中药企业研发支出超预期下滑风险、国内CXO各板块产能过剩风险、地缘政治和经贸摩擦导致CXO产能加速向印度和拉美转移风险。

中心思想 2024年医疗板块展望：震荡上行与结构性机遇 本报告对2024年中国医疗行业持更为乐观的展望，预计板块将呈现震荡上行态势。这一判断主要基于多重积极因素的叠加，包括医疗反腐影响的基本落地和常态化预期、国产创新产品在海外市场取得突破、板块估值已充分反映悲观情绪并接近反转时点，以及美联储有望在2024年开始降息，从而带动风险资产估值复苏。 投资策略：聚焦创新高弹性赛道与细分领域轮动 在投资策略上，报告建议投资者优先布局具有创新属性和高业绩弹性的细分赛道及个股，以最大化把握板块复苏带来的机会。同时，应密切关注细分赛道间的轮动机会，在市场风格切换时灵活调整配置。重点关注的领域包括创新药、创新高值耗材以及近期回调明显的CXO板块，这些领域有望在2024年迎来估值修复和业绩增长。 主要内容 2024年展望核心观点 板块走势预期更趋乐观： 相较于2023年下半年偏中性的“存在阶段性行情”判断，浦银国际对2024年医疗板块持更乐观态度，认为有望震荡上行。主要驱动因素包括： **反腐影响基本落地

中心思想 中国多肽市场潜力巨大，应用场景多元化 中国多肽市场展现出高于全球的景气度，其应用场景日益多元化，涵盖化妆品原料和多肽药物及相关服务两大领域。在化妆品领域，多肽因其卓越的抗衰修复功效，已与玻色因、A醇、胶原蛋白并列为“抗衰四极”，市场规模持续扩大。在医药领域，尽管中国多肽药物规模化生产起步较晚，但增速迅猛，尤其在代谢疾病治疗和CDMO/CMO、CRO服务方面，市场潜力巨大。 湃肽生物：多肽原料领军者，业务与技术双驱动 湃肽生物作为中国多肽原料领域的领军企业，凭借其先进高效的多肽合成、纯化和规模化生产能力，以及央企华润双鹤的背景支持，实现了化妆品原料和医药产品与相关服务两大业务的协同发展。公司通过持续的研发投入、核心技术构建的坚实壁垒、与知名中下游客户的紧密合作以及产能的有效扩张，展现出高速增长的业绩和强大的市场竞争力。 主要内容 多肽市场概览与应用前景 多肽在化妆品领域的应用与市场格局 多肽作为一种由2-50个氨基酸残基组成的化合物，在人体内发挥重要生理功能。其在化妆品领域的应用历史悠久，并因其活性强、易吸收、功效明确、安全性高和纯度高等优势，成为皮肤抗衰修复的明星成分。根据弗若斯特沙利文的数据，2021年全球多肽化妆品原料市场规模达22.1亿美元，其中中国市场规模为14.5亿元人民币，占比约9%。2016-2021年，中国市场的复合年增长率（CAGR）高达18.2%，显著高于全球16.8%的增速。在竞争格局方面，2021年中国多肽化妆品原料市场集中度较低，前五大厂商合计占比19.3%，其中湃肽生物以6.9%的市场份额位列第一。 多肽在医药领域的应用与服务市场 多肽类药物因其用量小、生物活性强，在代谢类疾病、癌症、自身免疫性疾病等领域具有广泛应用前景。2022年全球多肽类药物市场规模达到753.9亿美元，占全球医药市场总规模的5%，预计到2030年将超过2100亿美元，占比提升至10%。其中，代谢疾病是主要治疗领域，GLP-1R激动剂在研管线占比高达30%。司美格鲁肽以109.14亿美元的销售额位居2022年全球多肽药物销售榜首。 中国多肽药物规模化生产起步较晚，但发展迅速。2021年中国多肽原料药市场规模为76.2亿元人民币，2016-2021年CAGR为17.5%，预计2025-2030年CAGR将达到22.4%，主要受人口老龄化、慢性病患者需求扩大以及创新药研发政策支持等因素驱动。 在多肽原料药研发及定制生产服务（CDMO/CMO）和多肽药学研究服务（CRO）方面，中国市场尚处于起步阶段，但增长潜力巨大。2021年中国多肽CDMO市场规模为13亿元人民币，预计2021-2025年CAGR将高达44.5%，高于全球增速，这得益于国内多肽创新药的兴起、全球多肽原研专利悬崖以及国内工程师红利带来的产业转移机遇。 湃肽生物核心竞争力分析 研发实力与产品布局 湃肽生物的核心竞争力体现在其强大的产品研发能力和核心技术壁垒。公司核心技术涵盖功能树脂修饰、特殊氨基酸片段合成、长肽分段合成、多环肽定向合成、长肽聚集物控制、多肽特定基团修饰及多肽化妆品原料原液配伍技术，这些技术在2020-2022年贡献的收入占比分别达到87.6%、89.4%和92.2%。截至2023年上半年，公司共有7大在研项目，其中多肽化妆品领域的投入占比高达85%。 在多肽化妆品原料方面，湃肽生物拥有类蛇毒肽、蓝铜肽、乙酰基六肽-8等40余种产品，其中红蝎毒素是国内首个自主创新结构的美容多肽。在多肽医药及相关服务方面，公司成功合成并规模化生产了亮丙瑞林、利拉鲁肽、司美格鲁肽等多个多肽原料药，其中司美格鲁肽是国内少数有能力规模化生产公斤级原料药的企业之一，并已获得国家药品监督管理局受理和美国DMF备案。 客户资源与产能扩张 湃肽生物与多家知名化妆品企业及药企建立了紧密的合作关系。其多肽化妆品原料业务以直销为主，2020-2022年直销占比均在80%以上。公司前五大客户销售额合计占总收入的比重持续提升，2022年达到59.6%，其中华熙生物和珀莱雅两家公司合计贡献了近45.9%的收入。 在产能方面，湃肽生物的粉末类产品产能利用率呈现快速爬坡态势。2020-2022年，公司粉末类产品产能从438kg提升至850kg，销量及领用量增长4.1倍，产能利用率从42.7%提升至72.6%，产销率从76.5%提升至94.9%。公司计划募集资金12.45亿元，其中65%（8.02亿元）将用于多肽产业园建设，以提升原料药产品产能和CDMO业务承接能力。 多肽原料厂商盈利能力与费用结构 收入与毛利表现 2020-2022年，湃肽生物的营业收入从0.86亿元增长至2.15亿元，CAGR高达58.1%；归母净利润从0.12亿元提升至0.72亿元，CAGR为144.9%，业绩呈现高速增长。同期，公司综合毛利率从68.79%略降至66.20%，主要受各业务板块毛利率波动及产品结构变化影响。 具体来看，化妆品原料业务是主要的收入增长引擎，2020-2022年收入CAGR为72.8%，收入占比增至64.6%。该业务毛利率领先，2022年达到77.74%，其中抗老化类产品毛利率最高且持续提升，达到89.06%，主要得益于棕榈酰三肽-5等高单价新产品的成功开发和销售规模扩大。多肽医药产品及相关服务业务毛利率为46.76%，略低于可比公司，主要系产品结构差异及CDMO/CMO业务研发难度提升导致物料消耗增加。2022年，司美格鲁肽系列在原料药/高级医药中间体收入中占比提升至49%，其毛利率也上升至48.60%。 期间费用管控 湃肽生物在期间费用管控方面表现良好。2020-2022年，公司销售费用率分别为10.84%、12.46%和8.05%，管理费用率分别为15.28%、13.44%和12.60%，呈现稳中有降的趋势。研发费用率分别为13.70%、11.99%和9.52%。整体来看，公司的费用管控能力较强，处于行业中等及偏低水平。 中下游标杆企业发展策略 珀莱雅：深耕胜肽抗衰，产品持续升级 珀莱雅作为国内护肤品“胜肽专家”，拥有长达15年的胜肽研究历程。其明星产品红宝石面霜已升级至3.0版本，首次应用了神经肽“环肽-161”及胶原环肽“亚麻籽环肽”，实现了配方全面升级。公司研发投入持续增长，2022年和2023年前三季度研发费用分别为1.28亿元和1.29亿元，同比增长67.2%和35.1%，累计获得234项专利，领跑化妆品行业。 华熙生物：多维布局，肽类与透明质酸协同增效 华熙生物凭借六大研发平台和六大类物质（功能糖、氨基酸、蛋白质、多肽、核苷酸及天然活性化合物），广泛布局原料、医疗终端、功能性护肤及功能性食品领域。2022年公司实现收入63.59亿元，同比增长28.53%。其旗下润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活等四大功能性护肤品牌，通过肽类与透明质酸的协同增效组合，聚焦高阶修护抗老。例如，米蓓尔蓝绷带面膜和夸迪焕颜蓝次抛等产品以蓝铜胜肽为主要成分，市场表现突出。公司研发费率稳步上升，2023年前三季度达到6.56%。 丸美股份：抗衰成分全覆盖，双胶原系列接续势能 丸美股份自2007年起专研弹力蛋白，目前已覆盖多肽、A醇及胶原蛋白等三大抗衰赛道。其多肽二代小红笔眼霜（升级为6D胜肽，浓度提升至25%）势能恒强，协同重组双胶原系列产品进入全面收获期。2023年双11期间，丸美在京东、天猫等平台电商GMV同比增长79%，抖音等社交电商GMV同比增长70%，显示出多渠道开花的良好态势。 圣诺生物：聚焦多肽医药，产能扩张在即 圣诺生物作为国内多肽原料药及CDMO龙头，深耕多肽产业链20余年。2022年公司营业收入3.96亿元，其中原料药产品收入1.41亿元，同比增长55.24%。公司已掌握16个品种原料药的规模化生产技术，其中11个品种在国内取得生产批件，8个品种获得美国DMF备案。募投项目“年产395千克多肽原料药生产线项目”预计于2023年底达到预定可使用状态，将进一步提升产能。 诺泰生物：多肽及小分子药双驱动，自主与定制并重 诺泰生物成立于2009年，已形成自主选择和定制产品双轮驱动的发展格局。公司聚焦多肽药物及小分子化药的自主研发与定制研发生产。2022年公司营业收入6.51亿元，其中自主选择产品收入2.56亿元，同比增长95.57%；多肽类产品收入1.91亿元，同比增长126.27%。公司自主开发的醋酸奥曲肽、胸腺法新、司美格鲁肽等多个多肽原料药已在CDE登记并取得美国DMF编号，是国内多肽药物领域取得美国DMF编号并通过完整性审核品种较多的厂家之一。 总结 本报告深入分析了中国多肽市场的广阔应用空间和发展潜力，并以湃肽生物为例，详细阐述了多肽原料厂商的核心竞争力、盈利能力及费用结构。报告指出，中国多肽市场在化妆品和医药两大领域均呈现高速增长态势，尤其在CDMO/CMO服务方面，增速远超全球平均水平。湃肽生物凭借其强大的研发实力、多元化的产品布局、稳定的客户资源和持续的产能扩张，实现了显著的业绩增长。同时，报告还梳理了珀莱雅、华熙生物、丸美股份、圣诺生物和诺泰生物等中下游标杆企业在多肽领域的布局和发展策略。鉴于上游原料及医药产品具有更高的估值溢价，建议关注湃肽生物的下游客户拓展进程，以及珀莱雅、华熙生物、丸美股份等在多肽产品矩阵上日趋成熟的下游化妆品牌。然而，市场仍面临下游需求不及预期、大客户流失、政策法规变化以及新成分竞争等风险。

中心思想 可转债驱动业务扩张 诺泰生物此次可转债的成功发行，预计募集资金总额不超过人民币4.3亿元，将主要投向寡核苷酸单体产业化生产项目和原料药制造与绿色生产提升项目。此举被视为公司拓展寡核苷酸及动保原料药业务的关键一步，预计满产后有望年新增产值3.9亿元，显著提升公司综合竞争力并夯实未来增长基础。 多元化增长引擎 公司在小分子CDMO业务上表现企稳，前三季度收入同比增长39%，并已签订大额长期供货合同，项目储备丰富。同时，自主选择产品业务实现高速增长，前三季度收入同比增长136%。其中，多肽原料药受益于减重药研发需求旺盛，寡核苷酸和动保原料药业务则通过此次可转债项目获得产能和技术优势，有望成为新的业绩增长点。 主要内容 投资要点 事件：可转债落地，看好寡核苷酸&动保弹性 2023年12月12日，诺泰生物公告拟于12月15日配售“诺泰配债”，预计募集资金总额不超过人民币4.3亿元。资金将主要投向：①寡核苷酸单体产业化生产项目（约1.3亿元），②原料药制造与绿色生产提升项目（约2.1亿元），③原料药产品研发项目（约0.3亿元），④补充流动资金（约0.6亿元）。公司测算，寡核苷酸单体产业化生产项目及原料药制造与绿色生产提升项目满产后有望年新增产值达到3.9亿元，这将进一步提高公司综合竞争力，为未来增长奠定基础。 成长性：小分子CDMO企稳；自主选择产品中多肽原料药高速增长，寡核苷酸&动保原料药业务有望贡献弹性 C(D)MO业务 2023年前三季度，公司C(D)MO业务收入达到2.69亿元，同比增长39%。公司于5月22日与欧洲大型药企客户签订了累计合同金额约1.02亿美元的cGMP医药高级中间体7年供货合同，在手订单充裕。此外，公司与吉利德、因赛特、硕腾、BI等知名药企建立了长期合作关系，新项目和客户持续拓展，有望降低C(D)MO收入的波动性。 自主选择业务 2023年前三季度，公司自主选择产品收入达到4.39亿元，同比增长136%，实现快速增长。 多肽原料药：受益于减重药研发带来的高需求，公司利拉鲁肽原料药已收到FDA签发的First Adequate Letter，部分多肽重磅商业化品种正迎来收获期。 寡核苷酸业务：公司在多肽原料药的固相合成技术和cGMP规模化生产方面经验丰富，现有研发生产技术优势有望支撑公司在寡核苷酸赛道发展。根据可转债回复函，公司已完成了PMO单体（PMO-A、PMO-C、PMO-G、PMO-T）的合成工艺技术开发和样品提供，项目建成后将实现PMO-A 100kg/a、PMO-C 100kg/a、PMO-G 100kg/a、PMO-T 100kg/a的产能，预计新增销售收入1.2亿元。公司在寡核苷酸领域的技术优势和产能布局值得看好。 动保原料药业务：根据公司公告，原料药制造与绿色生产提升项目将实现地克珠利75t/a、二嗪农200t/a、增效醚90t/a、癸氧喹酯100t/a的年生产能力，预计年新增产值2.7亿元。公司与国际动保药企硕腾保持良好合作关系，规模化动保原料药产能建设有望为公司扩展海外高端动保原料药客户和市场打下基础。 制剂业务：公司奥美沙坦酯氨氯地平片在第九批集采中中标，有望贡献新增量。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.68元、0.81元和1.06元。截至2023年12月14日收盘价，公司2023年PE为61倍。鉴于公司在多肽领域的技术优势和丰富产品管线，有望支撑自主选择业务高速增长，同时寡核苷酸和动保业务将贡献新的增长点。此外，客户和项目持续拓展有望降低C(D)MO业务的波动性。因此，我们维持“增持”评级。 风险提示 公司面临订单交付波动性风险、CDMO客户及订单流失风险、产品放量不及预期风险以及产品研发失败风险等。 总结 诺泰生物此次可转债的成功落地，标志着公司在寡核苷酸和动保原料药领域的战略性扩张。通过募集资金投资相关产业化项目，公司有望在未来几年内实现显著的产值增长和市场份额提升。结合其稳健增长的CDMO业务和高速发展的多肽原料药业务，诺泰生物的多元化增长引擎已然形成。尽管存在订单波动、客户流失和研发失败等风险，但公司凭借其技术优势和产能布局，预计将保持良好的盈利能力和增长潜力，因此维持“增持”评级。