核心观点： 　　呼吸道合胞病毒（Respiratory syncytial virus，RSV）属于肺炎病毒科正肺病毒属，是一种包膜单股负链RNA病毒。RSV是一种较为广泛存在的呼吸道致病病毒。2009-2019年间，在中国大陆地区严重的呼吸道感染患者中，RSV感染率达到了16.8%，仅次于流感病毒（IFV）的28.5%，排名第二位；RSV在肺炎患者的感染率为22.1%，成为导致肺炎最普遍一种的病毒类型。 　　与流感类似，RSV感染具有明显的季节性流行特征。在中国北方地区，冬季为流行的高峰期，春季次之，夏季的感染率为全年最低；中国南方地区也呈现出类似的季节性流行特征，或受气候潮湿的影响，与中国北方相比，中国南方地区年各个季节均呈现出更高的感染率。RSV病毒的两种亚型——RSV-A和RSV-B呈现交替流行的趋势。根据2009-2019年中国大陆地区RSV-A和RSV-B感染率的分析，2009年、2010年、2013年、2016年以及2017年以RSV-A为主导亚型；2011年、2015年、2018年以及2019年以RSV-B为主导亚型。与青壮年相比，儿童和老年人群体是RSV的易感人群，其中，婴幼儿是受RSV威胁最大的一个群体。研究数据显示，RSV在5岁以下儿童/5-17岁儿童/18-59岁成年人和60岁以上老年人呼吸道感染患者中的感染率分别为25.7%、8.1%、4.5%和7.4%。 　　RSV感染可导致严重的呼吸道症状。在儿童群体中，RSV病毒可导致患儿出现咳嗽、喘息、发热、呼吸困难、鼻塞流涕、紫绀等症状，查肺部听诊可以闻及喘鸣音、湿啰音、干啰音，并导致患儿出现肺纹理增多/模糊、斑片状阴影，大片阴影、肺气肿等影像学异常表现。在老年人群体中，RSV感染主要引起发热、乏力、咳嗽、咳痰、呼吸急促、呼吸困难等症状，出现症状的比例与流感病毒感染类似。 　　RSV感染是导致新生儿（0-27天）和新生儿后期（28天-1周岁）婴儿死亡的重要原因，也是造成老年人呼吸道感染死亡的重要因素，RSV感染在导致新生儿（0-27天）死亡的全部因素中占比为2.30%，在导致新生儿后期（28天-1周岁）婴儿死亡原因中的占比达到6.70%，在下呼吸道感染因素中均排第一位，超过流感和流感嗜血杆菌的占比。根据《2016-2020年贵阳市老年呼吸道感染住院患者呼吸道合胞病毒流行特征及流感病毒感染临床严重性比较》，RSV感染在60岁以上老年人中的致死率为5.8%，高于流感病毒致死率。老年人住院期间死亡的风险是未感染老年人的5.38倍。 　　全球范围内，RSV感染在5岁以下儿童和老年人中的发病和死亡负担较大。2019年，全球60月龄以下儿童共发生3,300万次RSV相关急性下呼吸道感染，导致360万例住院、26,300例院内死亡以及101,400例可归因于RSV的总死亡数；其中，在0~6个月的婴儿中，共发生660万次RSV相关急性下呼吸道感染，导致140万例住院、13,300例院内死亡以及45，700例可归因于RSV的总死亡数。2015年，全球老年人因RSV-ARI住院的人数估计为336,000人。RSV感染在老年人中的发病率约为每年12.7-17.8例/1000人，死亡率约为0.3例/1000人/年。此外，《Incidence of Respiratory Syncytial Virus Infectionin Older Adults: Limitations of Current Data》论文认为，老年人呼吸道合胞病毒感染的发生率可能被低估。 　　分地区来看，与高收入国家相比，包括中国在内的中低收入国家在RSV感染方面具有更重的医疗负担，因此具有更迫切的预防需求。儿童发病率方面，2019年，全球60月龄以下儿童中，超过95%的RSV相关急性下呼吸道感染发生在中低收入国家。儿童病死率方面，高收入国家60月龄以下儿童RSV相关急性下呼吸道感染的院内病死率为0.1%（0.1%~0.2%），而中低收入国家为1.4%（0.6%~2.8%），显著高于高收入国家水平。在5岁以下儿童中，中低收入国家占所有年龄组RSV相关急性下呼吸道感染院内死亡的97%以上。此外，工业化国家的老年人RSV感染后住院率比发展中国家更高，与能够提供更好医疗资源的工业化国家相比，发展中国家的预防需求更加急迫。 　　国内情况，中国5岁龄以下儿童RSV相关下呼吸道感染发病率（40/1000）低于发展中国家平均水平（52/1000），但高于发达国家（24/1000）。此外，研究数据显示，中国5岁以下儿童RSV相关住院率在7/1000到11/1000之间，折合每年62万~95万住院病例，给医疗系统造成沉重的负担。 　　目前，对于RSV的治疗以支持治疗和对症治疗为主，包括对症使用支气管舒张剂、糖皮质激素和白三烯受体拮抗剂；3%高渗盐水雾化、呼吸支持、经鼻高流量氧疗、液体管理等。此外，利巴韦林、重组干扰素α等广谱的抗病毒药物在治疗RSV下呼吸道感染中的疗效存在争议，因此在临床中的使用受到一定的限制，比如，目前利巴韦林仅建议用于接受移植手术等高风险患者。目前，尚无获批的可用于临床的抗病毒特效药，齐瑞索韦（ziresovir、AK-0529）、普沙托韦（presatovir、GS-5806）等抗RSV病毒特效药正在研发过程中，且均处于临床二期阶段。因此，对RSV的预防成为抵御RSV健康威胁的重要策略。 　　目前，全球范围内有三款RSV预防药物获批上市，分别是赛诺菲和阿斯利康研发的Nirsevimab（尼塞韦单抗）、葛兰素史克（GSK）研发的Arexvy以及辉瑞（Pfizer）研发的ABRYSVO。其中，尼塞韦单抗属于被动免疫预防药物，旨在通过给予特定人群抗体或免疫球蛋白来提供短期的保护；而Arexvy和ABRYSVO是疫苗，通过刺激机体产生长期免疫力。目标人群方面，尼塞韦单抗是用于出生至6个月的婴儿，在季节性高危期内定期给予，预防其最易受感染的前两个季节内的RSV感染；Arexvy针对60岁以上的老年人；而ABRYSVO目前针对60岁以上老年人和孕24-36周健康女性接种疫苗以预防出生至6个月的婴儿RSV感染导致的严重下呼吸道疾病。 　　目前最新上市的两款RSV疫苗都是基于RSV的F蛋白的重组亚单位疫苗。F蛋白是病毒表面的3个跨膜表面糖蛋白（附着蛋白G、融合蛋白F和小疏水蛋白SH）之一，是刺激机体产生中和抗体的主要抗原蛋白，其介导病毒与宿主细胞膜的融合，具有更多的中和抗体靶向表位和高度的抗原保守性。早期研发失败的福尔马林灭活的RSV疫苗在临床中出现过接种后呼吸道症状（ERD）增强的现象。随着科学家的不断探索，发现适合疫苗开发的F蛋白具有两种构象，即融合前F蛋白（pre-F）和融合后F蛋白（postF），且pre-F构象可诱导更有效的中和抗体，因此基于pre-F蛋白构象的研究成为RSV疫苗开发的重要方向，最终助力了RSV疫苗的成功研发。 　　目前上市的RSV疫苗保护老年人及婴儿RSV-LRTD的有效性得到了临床试验验证。GSK的RSVPreF3（Arexvy）疫苗对预防60岁以上老年人RSV相关下呼吸道疾病的保护效力达到82.6%；预防严重RSV相关下呼吸道疾病的保护效力达到94.1%；辉瑞的RSVpreF（ABRYSVO）疫苗在预防60岁老年人RSV相关下呼吸道疾病以及孕妇注射以预防新生儿RSV相关下呼吸道疾病方面同样有效，预防60岁以上老年人出现至少两种感染症状的保护效力达到66.7%；预防三种或以上感染症状的保护效力达到85.7%；预防三个月以内的新生儿由RSV引起的严重下呼吸道疾病的保护效力达到81.8%；六个月以内的婴儿严重下呼吸道疾病的保护效力达到69.4%。此外，Moderna公司的mRNA疫苗mRNA-1345三期临床试验中期结果积极，预防60岁以上老年人出现至少两种感染症状的保护效力达到83.7%；出现至少三种感染症状的保护效力达到82.4%。该疫苗已在2023年10月向FDA递交生物许可申请。 　　除了保护效力之外，广谱保护能力、持续接种能力和安全性是RSV疫苗的主要差异化竞争指标。广谱保护能力方面，能提供广谱保护的疫苗将更具优势。持续接种能力方面，持续加强接种可能是未来RSV疫苗研发的一个重点。安全性方面，RSV疫苗的适用人群为老年人和婴幼儿，因此安全性为首要考虑因素。 　　目前，多个研发机构正在致力于研究RSV疫苗。这些疫苗采用不同的技术路线，包括mRNA疫苗、重组蛋白疫苗、减毒活疫苗、病毒载体疫苗、合成疫苗等，研发进度大多在临床一期和临床二期。 　　2023年上市以来，受益于RSV疫苗领域空白的市场以及疫苗的较高保护效力，两款RSV疫苗取得了亮眼的销售业绩。根据辉瑞2023年年报，ABRYSVO疫苗在2023年上市半年左右的时间内，为公司贡献收入8.9亿美元，成为其创收排名第六的产品；而GSK的Arexvy疫苗自2023年5月上市以来，实现销售额12.38亿英镑（折合为15.71亿美元），成为销售额超10亿美元的“重磅炸弹”，并为该公司的整个疫苗板块带来了24%的业绩增长。目前，美国60岁以上的人群中有11%接种了呼吸道合胞病毒疫苗；其中68%接种了Arexvy疫苗。目前，RSV疫苗市场仍处于快速打开的起步阶段。 　　目前国内尚无商业化销售的RSV疫苗。由于目前海外上市和全球在研的RSV疫苗主要针对新生儿群体及老年人。我们以国家统计局公布的2023年的人口数据、流感疫苗渗透率以及目前上市的RSV疫苗定价为依据，预计2024年我国RSV疫苗潜在市场规模为134-223亿元，2030年我国RSV疫苗潜在市场规模为160-267亿元. 　　国内方面，RSV疫苗的广阔市场前景吸引了众多企业布局，目前国内进展较为靠前的是艾棣维欣的重组蛋白疫苗，处于临床2期研究阶段。建议关注：智飞生物、艾棣维欣、三叶草生物等。 　　风险提示：研发不及预期风险；销售不及预期风险；产品竞争风险。

　　贝达药业(300558) 　　事件：3月12日公司发布公告：公司控股子公司Xcovery Holdings,Inc.收到美国食品药品监督管理局（FDA）的信件，美国FDA已完成有关盐酸恩沙替尼胶囊（商品名：贝美纳？，以下简称“恩沙替尼”）“拟用于间变性淋巴瘤激酶（ALK）阳性的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者的治疗”（即一线适应症）上市许可申请相关申报文件的审查，确定申请材料完整，可以进行实质性审查。 　　事件点评： 　　有望成为首款中国企业主导的在全球上市的肺癌靶向创新药。盐酸恩沙替尼（贝美纳？）作为公司的第二款上市药物，是由公司与控股子公司Xcovery共同开发的拥有完全自主知识产权的新型强效、高选择性的第二代ALK-TKI。恩沙替尼的二线适应症和一线适应症分别于2020年和2022年在国内获批，并已纳入2023年国家医保目录，术后辅助治疗处于临床三期，新辅助治疗的一项二期临床研究也在同步推进。目前，在美国获批上市的用于ALK阳性NSCLC一线治疗的药物有五款，分别是克唑替尼、色瑞替尼、阿来替尼、布加替尼、劳拉替尼。恩沙替尼一线适应症上市申请获得美国FDA正式受理，使其有望成为首款由中国企业主导在全球上市的肺癌靶向创新药。 　　持续打造恩沙替尼差异化优势，产品快速放量。自2020年11月恩沙替尼上市以来，公司持续挖掘恩沙替尼的内在潜力，通过真实世界研究积累晚期患者中更广泛人群的疗效数据，支持不断探索并证实贝美纳在多个领域的疗效和安全性，持续扩展应用人群，填补多样化的临床需求，在亚裔治疗、脑转移治疗、新辅助治疗等领域打造恩沙替尼的差异化优势。恩沙替尼在亚裔基线无脑转移人群中47.1个月的超长PFS再一次夯实了恩沙替尼是中国ALK阳性NSCLC患者的不二选择；其在ALK阳性非小细胞肺癌脑转移患者中的疗效与安全性II期临床研究数据显示，iORR高达71.4%，展现出具有前景的颅内疗效。恩沙替尼在2022年仅有二线适应症纳入医保及价格下降的情况下，取得了销售盒数及销售额双增长的成绩，销量同比增长684.32%。医药魔方数据显示，恩沙替尼院内销售额自2021年的1218万元增长至2023年的1.75亿元，年复合增长率达到279%，在差异化优势叠加进入医保的背景下，销售端快速放量。恩沙替尼一线适应症已于2023年1月纳入医保，我们看好其持续放量的潜力。 　　深度布局EGFR靶点，致力解决现有NSCLC耐药和脑转移。公司在NSCLC领域重点布局了EGFR突变的产品，其中埃克替尼和贝福替尼已上市。除第一、第三代NSCLC的EGFR-TKI外，公司积极布局了新一代的EGFR-TKI——BPI-361175，一种新型强效、选择性的第四代表皮生长因子受体（Epidermal growth factor receptor,EGFR）口服小分子抑制剂，拟治疗携带EGFR C797S突变及其他EGFR相关突变的晚期非小细胞肺癌等实体瘤；当前，BPI-361175已分别于2021年2月和11月获NMPA和FDA批准开展临床试验。公司的MCLA-129作为一款EGFR/c-MET双特异性抗体，可同时阻断EGFR和c-Met的信号传导，抑制肿瘤的生长和存活，并且可经增强的抗体依赖的细胞介导的细胞毒性作用（ADCC）进一步提高对肿瘤细胞的杀伤潜能。参照强生目前的临床研究路线及结果，MCLA-129在NSCLC领域同样存在较大潜力，同时和贝福替尼联合用药可带动贝福替尼的销售放量。CFT8919是一种具有口服生物利用度的变构BiDAC？降解剂，对携带EGFR L858R突变具有良好的活性和选择性。在临床前研究中，CFT8919在EGFRL858R驱动的NSCLC的体内外模型中具有活性，可靶向广泛的在靶耐药突变并有颅内活性，具有预防或治疗这些患者脑转移的潜力。CFT8919通过与L858R突变的变构位点结合，展示出突出的选择性，同时对像T790M和/或C797S突变的EGFR继发耐药突变有效。此外，CFT8919不仅对携带L858R单突变、而且对奥希替尼、厄洛替尼耐药后产生的L858R继发耐药突变，均具有很好细胞增殖抑制活性，同时展示出良好的EGFR野生型选择性。 　　投资建议： 　　我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为3.27/4.35/5.15亿元，EPS分别为0.78/1.04/1.23元，当前股价对应PE为54/41/34倍。考虑公司引进项目进入商业化放量阶段，其中恩沙替尼一二线均进入医保且持续打造差异化优势、一线适应症已获得FDA上市申请受理，贝福替尼拥有三代最长mPFS、未来放量可期；同时，公司手握MCLA-129、CFT8919等潜力项目，在研项目达到40余项，长期增长动能足，我们维持其“买入”评级。 　　风险提示： 　　商业化进度不及预期、研发不及预期，人才流失风险，毛利率下滑风险，医保政策风险。

　　特一药业(002728) 　　主要观点： 　　事件 　　特一药业发布2023年年度报告。公司23年营业收入为10.67亿元同比增长20.38%；归母净利润为2.53亿元，同比增长42.07%；扣非归母净利润为2.49亿元，同比增长43.61%。 　　事件点评 　　23年止咳宝片销量破10亿片，公司毛利率持续提升，盈利能力稳步增长 　　23年止咳宝片保持增长，止咳宝片的销量突破了10亿片。进一步拉动公司业绩增长。 　　2023年公司销售毛利率为56.15%，同比增长7.11个百分点；销售费用率16.34%，同比增长3.10个百分点，主要是2023年公司加 　　大了品牌及业务宣传的投入所致；管理费用率6.21%，同比下降0.44 　　个百分点；研发费用率4.04%，同比下降0.25个百分点；财务费用率0.45%，同比下降1.96个百分点。经营性现金流净额为1.99亿元，同比下降46.58%。公司目前销售回款快，结算周期在35天左右，23年经营性现金流量净额下降，主要是预收货款比期初减少所致。整体来看，23年毛利率提升明显，盈利能力持续增强。 　　2023Q4营业收入为3.22亿元，同比增长6.06%；归母净利润为0.65亿元，同比下降19.57%；扣非归母净利润为0.63亿元，同比下降21.51%。23Q4收入依旧维持增长。 　　主营业务中成药板块毛利率逐步优化，盈利能力持续提升 　　分行业来看，中成药部分收入为5.82亿元，同比增长44.06%，收入增长主要源于止咳宝片快速放量，同时其他中成药品种（枫蓼肠胃康片、皮肤病血毒丸等产品）销售增长也较大；毛利率为74.54%，同比增长9.97个百分点，止咳宝片收入占比持续增大，毛利率提升明显。 　　化学药制剂部分收入为4.17亿元，同比增长2.05%；毛利率为30.41%，同比下降0.09个百分点。化学原料药部分收入为0.62亿元，同比下降8.08%；毛利率为58.20%，同比下降10.67个百分点。“原料药+制剂”一体化优势逐步体现。 　　止咳宝片知名度不断提升，二次开发持续推进，持续打造中药大品种 　　特一药业的止咳宝片作为公司独家产品，23年销量突破了10亿片，公司规划力争在后续3-5年左右的时间，实现止咳宝片销售量达到24亿片，年复合增长率接近20%。止咳宝片疗效明确，价格优势 　　明显。止咳宝片在临床上用于治疗慢性支气管炎，针对咳嗽（尤其是寒性咳嗽、痰湿咳嗽）疗效确切，止咳宝片每天使用成本为7.45 　　元，低于止咳化痰类中成药平均每天13.8元左右的使用成本，价格优势明显。 　　止咳宝片有较高的认可度和忠实用户群体，根据南方医药经济研究所米内网数据库的统计数据，公司的止咳宝片连续多年位列止咳祛痰平喘类中成药前十大品牌。 　　同时，公司将通过核心品种的临床研究或真实世界研究，推动公司特色中药品种（含止咳宝片、皮肤病血毒丸等）成长为中药大品种，进一步提升公司的经营业绩和抗风险能力。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预测，收入端24年仍能在23年高基数情况下缓步增长，公司2024-2026年收入预计分别为11.34/13.68/16.51亿元（2024-2025年原预测值为14.5/18.3亿元），分别同比增长6%/21%/21%；24年预计公司将继续推进销售改革，利润端受费用率提升的影响，24年与23年持平，25年后开始高速增长，2024-2026年归母净利润预计分别为2.56/3.20/4.01亿元（2024-2025年原预测值为3.4/4.4亿元），分别同比增长1%/25%/25%，对应估值为24X/19X/15X。因此我们维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　政策风险，成本上升风险，研发风险等。

　　PEEK产业链条各环节情况 　　PEEK产业链上游为化工原料、化工纤维等原材料，其中氟铜为关键原材料，中游为PEEK原料及制品的制造，下游应用主要涵盖交通运输与航空航天、电子信息、能源及工业与医疗健康四个领域。DFBP的制备工艺主要包括傅克烷基化法和傅克酰基化法，其中傅克酰基化法更为先进；目前下游需求的增长也造成DFBP价格的增长，预计价格回落需等待在建产能完成产能爬坡。 　　行业整体产能产量情况 　　全球只有英国威格斯、比利时索尔维、德国赢创和中国中研股份四家企业产能达到了千吨级。整体来看，全球PEEK市场被高度垄断，威格斯和索尔维占据了90%以上的市场份额，目前全球PEEK生产厂商产能竞争格局呈现出“一超多强”的特点。目前，国内生产厂商正在建设PEEK材料的产能，项目的总在建产能预计为6,460吨，计划在2023年至2027年之间正式投产运营。鉴于产能前期规划与实际投产产能之间存在差异，预计在2022年至2027年期间，中国国内PEEK材料的有效新增产能将约为3,000吨左右。 　　PEEK行业的竞争情况情况 　　中国厂商产品的性能已经基本接近国际领先公司，但在应用端和国际PEEK厂商差距相对较大。汽车领域，中研股份目前正在与客户共同开发相关产品。电子信息领域，中国厂商与国外厂商产品之间的技术差距较小，国内富士康、立讯精密等企业纷纷使用国产PEEK材料制成的工装夹具，在该领域中国厂商逐步替代海外厂商的产品。电子产品领域，目前中国厂商尚未进入声振膜领域，主要因为中国PEEK树脂制膜技术尚处于发展阶段。工业生产制造领域，中国厂商在阀片、密封圈等产品方面均已有应用，与国外厂商差距较小。一般认为医药领域的植入PEEK材料技术壁垒较高，国内厂商的植入级PEEK发展较为落后，中研股份目前GMP车间已经建成并通过认证，与康拓医疗、威高骨科等公司合作开发的产品目前正处于产品测试、注册阶段，预计在2025年完成验证上市。

中心思想 业绩稳健增长与产品结构优化 康缘药业在2023年实现了营业收入和归母净利润的双位数增长，分别达到48.68亿元（+11.88%）和5.37亿元（+23.54%），显示出稳健的经营态势。其中，注射液品种表现尤为亮眼，营收大幅增长49.80%至21.74亿元，成为公司业绩增长的核心驱动力。口服品种虽面临短期挑战，但通过“专人专做”的策略调整和学术推广，已显现出扭转颓势的迹象。公司通过优化产品结构，聚焦高价值注射剂品种，并积极调整口服品种的市场策略，有效提升了整体盈利能力。 创新驱动与市场前景展望 公司持续聚焦创新资源，在中药新药开发方面取得了显著进展，包括新药注册批件、申报生产和获批临床的多个品种，同时在化学药和生物药领域也稳步推进研发。强大的研发实力和丰富的中药独家品种储备，为公司未来的可持续发展提供了坚实基础。分析师预计公司2024-2026年归母净利润将持续增长，并给予“优于大市”评级，反映了市场对其未来增长潜力和创新能力的认可。尽管面临产品降价、研发不及预期和市场竞争加剧等风险，但公司通过产品创新、市场策略调整和学术支撑，有望在医药市场中保持竞争优势。 主要内容 2023年度业绩回顾与核心业务驱动 财务表现与季度分析 康缘药业2023年财务报告显示，公司全年实现营业收入48.68亿元，同比增长11.88%；归属于母公司股东的净利润为5.37亿元，同比增长23.54%；扣除非经常性损益后的归母净利润为4.99亿元，同比增长26.47%。非经常性损益主要来源于政府补助，金额为3725万元。从季度表现来看，2023年第四季度实现营业收入13.72亿元，同比增长11.95%；归母净利润1.87亿元，同比增长22.25%；扣非归母净利润1.82亿元，同比大幅增长38.33%，显示出公司在年末的强劲增长势头。毛利率在2023年提升至74.3%，较2022年的72.1%有所改善，反映了公司产品结构优化和成本控制的成效。 注射液品种的卓越贡献 注射液品种在2023年表现尤为突出，实现营收21.74亿元，同比大幅增长49.80%。这一增长主要得益于核心产品热毒宁注射液销量的显著提升，其销量增长高达90.93%。该产品重症支付限制的正式取消，进一步拓宽了其在呼吸系统感染性疾病领域的临床应用和市场空间。另一核心产品银杏二萜内酯葡胺注射液销量增长21.98%，并于2023年12月被纳入医保常规目录管理，极大地提升了其市场可及性。此外，该产品治疗急性缺血性脑卒中的3448例RCT研究论文发表于国际顶级医学期刊《JAMA》，为其高质量产品提供了高层次的学术支撑，进一步巩固了其市场地位。预计未来三年（2024E-2026E），注射剂收入将继续保持稳健增长，年增速维持在13.0%至15.0%之间，毛利率稳定在74.0%左右。 口服品种的策略调整与市场转化 与注射液品种的强劲增长形成对比，2023年非注射液品种实现营收26.65亿元，同比下降7.19%。其中，口服液产品收入为8.64亿元，同比下降22.99%，核心产品金振口服液销量下滑22.67%。然而，从单季度数据来看，2023年第四季度口服液实现收入3.23亿元，公司预计金振口服液的销售已逐步扭转颓势。在学术方面，2023年12月公司公布了金振口服液联合阿奇霉素治疗儿童肺炎支原体肺炎的循证医学临床研究结果，证实了其在缩短病程、改善病情方面的显著临床获益和良好安全性。针对其他口服产品，公司正积极推进“专人专做”的市场策略，旨在解决终端销售不足的问题，将产品优势有效转化为市场强势。预计口服液产品在2024E-2026E将实现28.0%、20.0%、18.0%的增长，毛利率维持在81.0%左右。 创新研发进展与未来盈利能力分析 中药新药开发与多元化布局 康缘药业持续聚焦创新资源，在中药新药开发方面取得了丰硕成果。2023年，公司获批1个中药新药注册批件（济川煎颗粒，经典名方），申报生产3个品种（六味地黄苷糖片、泻白颗粒、玉女煎颗粒），并有6个品种获批临床（小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒、栀黄贴膏、乌鳖还闺颗粒、五味益心颗粒、杏贝止咳颗粒增加感染后咳嗽适应症）。这些新药的研发进展，不仅丰富了公司的产品管线，也为未来的业绩增长提供了新的动力。同时，公司秉持“创新为主，仿制为辅”的理念，在化学药和生物药领域也稳步推进相关研发，展现了其多元化的创新布局。 盈利预测与投资评级 基于公司2023年的业绩表现和未来的发展策略，分析师对康缘药业的盈利能力持乐观态度。预计公司2024-2026年归母净利润将分别达到6.49亿元、7.73亿元和9.19亿元，同比增速分别为21.0%、19.1%和18.9%。对应的每股收益（EPS）预计分别为1.11元、1.32元和1.57元。与可比公司（如以岭药业、健民集团）相比，康缘药业在研发实力、中药独家品种储备、注射剂产品风险可控以及非注射剂产品快速放量方面具有显著优势。鉴于此，分析师给予公司2024年22倍PE的估值，对应目标价24.43元，并首次覆盖给予“优于大市”评级。 主要财务数据及产品线分析 康缘药业作为国家中药现代化示范企业，产品线聚焦呼吸系统、妇科、心脑血管、骨伤科等中医优势领域。 从产品收入构成来看，2023年各产品线表现如下： 注射剂：收入21.74亿元，同比增长49.8%，毛利率73.6%。预计未来三年保持13%-15%的增速，毛利率稳定在74%。 胶囊：收入8.88亿元，同比增长1.7%，毛利率67.7%。预计未来三年增速将回升至20%-23%，毛利率稳定在65%。 口服液：收入8.64亿元，同比下降23.0%，毛利率81.3%。预计未来三年增速将回升至18%-28%，毛利率稳定在81%。 片丸剂：收入3.51亿元，同比增长3.7%，毛利率72.9%。预计未来三年保持10%-15%的增速，毛利率稳定在70%。 贴剂：收入2.11亿元，同比下降6.6%，毛利率82.6%。预计未来三年保持12%的增速，毛利率稳定在83%。 颗粒剂、冲剂：收入3.28亿元，同比增长16.8%，毛利率76.1%。预计未来三年保持20%-25%的增速，毛利率稳定在75%。 凝胶剂：收入0.24亿元，同比下降26.1%，毛利率84.9%。预计未来三年保持15%的增速，毛利率稳定在86%。 其他主业：收入0.28亿元，同比增长2.9%，毛利率40.2%。预计未来三年保持10%的增速，毛利率稳定在40%。 公司整体财务状况稳健，2023年末资产负债率为24.4%，流动比率2.52，速动比率2.19，现金比率1.22，显示出良好的偿债能力。经营活动现金流在2023年达到10.41亿元，为公司发展提供了充足的现金支持。 风险提示 尽管前景乐观，公司仍面临多重风险，包括产品降价的风险、研发不及预期的风险、核心品种销量放缓的风险以及市场竞争加剧的风险。这些因素可能对公司的未来业绩产生不利影响，需要持续关注。 总结 康缘药业在2023年展现了强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现双位数提升。注射液品种，特别是热毒宁和银杏二萜内酯葡胺注射液，在政策利好和学术支撑下，成为公司业绩增长的核心驱动力。尽管口服品种面临短期挑战，但公司通过实施“专人专做”的市场策略和积极的学术推广，已成功扭转部分产品的销售颓势。 在创新研发方面，康缘药业持续投入并取得了显著成果，中药新药管线丰富，同时在化学药和生物药领域也稳步推进，为公司未来的可持续发展奠定了坚实基础。分析师对公司未来盈利能力持乐观态度，预计2024-2026年归母净利润将持续增长，并给予“优于大市”的投资评级，体现了市场对其核心竞争力、创新能力和增长潜力的认可。 然而，公司也需警惕产品降价、研发进展不及预期、核心品种销量放缓以及市场竞争加剧等潜在风险。总体而言，康缘药业凭借其稳健的财务表现、优化的产品结构、强大的研发实力和积极的市场策略，有望在复杂多变的医药市场中保持领先地位，实现长期可持续发展。

　　核心观点 　　基础化工：OPEC+延长减产至Q2，但美国非农数据暗示经济增长放缓，一定程度上抵消减产效果。预计抵抗式高位震荡格局或贯穿24年，关注上游石油资源品种。OPEC+宣布延长减产至24Q2，布油短期现货溢价，供给不确定风险仍存。但美国非农数据显示失业率提升，或暗示经济增长放缓，一定程度上抵消OPEC+延长减产效果。多空因素对峙，本周(20240304-20240308)布油期货累计涨跌幅-1.80%，收于82美元/桶附近。 　　整体来看，我们认为美国增产以及市场对于需求疲软预期，在24年上半年或对油价形成一定压制。OPEC+减产正式启动后，参考历史情形，供应实质下降或许将带来估值向上修复。此外美联储24年或进入降息周期，供需有望逐步转向平衡对油价形成支撑。我们预计油价抵抗式高位震荡格局或贯穿24年全年，一定程度在化工品价格端形成支撑，关注石油上游资源品种业绩表现。 　　精细化工及新材料：围绕国产替代、行业边际改善、技术创新和升级迭代等方向进行布局： 　　（1）日本气体公司集体涨价，国产替代有望迎来上升期，布局高壁垒+国产化率低的电子气体。受能源、原材料和物流成本上涨，以及日元贬值影响，日本气体行业集体宣布从24年4月1日开始涨价，涨价幅度10-30%。海外气体价格上涨，国产替代有望迎来上升期。电子气体是集成电路生产制造重要的关键材料，整体国产化率约40%，但高端产品仍有较大国产替代空间。我们认为随着国内专业化电子气体生产企业快速成长，新建项目逐步投产，国内电子气体越来越多进入下游大客户供应链，有望带来企业业绩增长。 　　（2）Claude3大模型发布，Opus推理、数学、视觉等方面性能超越GPT-4。AI行业或长期带动算力需求和高速通信更新迭代，关注上游特种树脂。3月4日，OpenAI竞争对手Anthropic在官网发布了Claude3系列模型，包括Haiku、Sonnet和Opus三个型号。其中Opus为Claude3系列最强版本，具有接近人类的理解能力，在推理、数学、编码、多语言、视觉等方面性能超越GPT-4。PCB是服务器的重要组成部件，承担服务器芯片基座、数据传输和连接各部件功能，AI服务器迭代增加带动PCB升级，包括层数提升，传输损耗降低等。同时在高速传输方面，PCB也是光模块核心部件之一，随着光模块向小型化、低损耗、热插拔、高速率、远距离和智能化方向发展，对PCB的要求越来越高。覆铜板是制造PCB的核心材料之一，对电路中信号传输、能量损失和特性阻抗等有很大影响，普通覆铜板选用树脂损耗较大，需要采用dk和df更低的特种树脂(PPE/PPE，BT，LCP等)。根据QY Research和生益科技公告，预计到28年全球高频高速板行规模将达到51.32亿美元，22-28年CAGR约13.88%，树脂约占覆铜板成本的25%，对应28年树脂空间有望突破12亿美元。 　　行情回顾 　　行情数据：本周申万基础化工指数涨跌幅-0.81%，排名21/31。年初至今累计涨跌幅为-7.24%，排名22/31。精细化工及新材料指数周涨跌幅为-0.68%，近一年涨跌幅为-27.05%。 　　板块估值：本周基础化工板块PE-TTM回到5年历史中位数以下，位于20%分位数-中位数区间内，精细化工和新材料板块跌破20%分位，我们认为目前两个板块估值安全边际尚可。 　　投资建议 　　本周我们继续看好以下主线：（1）基础化工：我们认为原油价格高位震荡或在化工品价格端形成支撑，建议关注顺周期行业头部企业，万华化学、宝丰能源、华鲁恒升、桐昆股份。（2）新材料：a)国产替代主线：半导体产业东进，建议关注国产化率较低的电子气体，相关标的：雅克科技、华特气体。b）行业边际需求改善线：消费电子市场复苏和新兴科技领域崛起，催生上游材料需求，建议关注：斯瑞新材、圣泉集团、长阳科技、阿科力。 　　风险提示 　　宏观经济增速低于预期，国际油价大跌，竞争加剧导致产品价格下跌等。

　　内容提要： 　　市场表现：上周医药生物行业下跌2.24%，沪深300上涨0.2%，行业跑输指数约2.44个百分点，在申万31个一级行业中排名第27位。6个子行业全部以下跌报收，其中医疗服务板块跌幅较大，超过5%.生物制品板块跌幅也超过3%，中药和医药商业跌幅略浅，分别下跌0.2%和0.7%。个股方面，热点较为分散，部分CRO公司下跌较多，仍是海外政策不确定性带动。 　　最新政府工作报告中首次提到要加快创新药等产业的发展，积极打造生物制造等领域新增长引擎。今年以来，关于创新药顶层支持政策不断，同时创新药成功“出海”频出，行业有望进入良性提质增速阶段。同时政府工作报告还提到了“大力发展银发经济”，另外还涉及人工智能、中药发展及集采制度完善等内容，建议重点关注。 　　投资策略方面：今年以来，医药行业表现相对平淡，主要受市场风格、海内外政策、事件扰动等影响，行业估值持续下行。目前进入3月中旬，在行业估值已具备一定的性价比下，建议关注1季度业绩有望保持快速增长的细分领域及弹性个股，如创新药械、特色仿制药及中药等。我们维持年度策略的观点，继续建议关注迎来积极变化的创新主线、受益于政策大力支持的中药板块以及“医疗+消费“等领域的具备较高性价比的龙头标的。个股建议关注恒瑞医药、迈瑞医疗、科伦药业、达仁堂等。 　　风险提示：行业监管政策进一步收紧，超过市场预期；药品器械集采力度超预期对业绩产生负面影响；中美贸易摩擦持续升级对板块的负面影响；上市公司业绩增长低于预期；国内外经济形势持续恶化风险；市场整体系统性风险。

　　九州通(600998) 　　民营医药流通企业龙头，向数字化、平台化、互联网化转型升级 　　九州通医药集团股份有限公司是一家科技驱动型的全链医药产业综合服务商，是国内规模最大的民营医药流通企业。2022年我国医药流通行业CR4（国药集团、上海医药、华润医药以及九州通）市占率由2019年的40%提升至48.7%，我国医药流通市场“国有3+民营1”格局已然形成。九州通作为民营流通龙头企业，市占率由2019年5.1%提升至2022年6.28%。 　　九州通在行业内率先实施由传统的医药分销业务向数字化、平台化和互联网化的转型升级，并结合上下游客户的需求，推行“医药分销+物流配送+产品推广”的综合服务模式，取得了显著的成效，公司逐步搭建了行业稀缺的“千亿级”医药供应链服务平台。 　　强力推进新战略实施，有望构筑利润第二增长曲线，推动业务质效提升 　　公司强力推进“新零售、新产品、互联网医疗和不动产证券化（REITs）”四大新战略落地实施，推动业务质效提升。 　　新产品战略方面，公司在不同的市场渠道，通过加强市场推广能力和营销能力，形成不同的供应链服务体系，持续丰富总代品牌推广业务产品梯队，同时医药OEM持续推出新品，2023Q1-3公司总代品牌推广业务营业收入同比增长25.90%，毛利同比增长41.49%； 　　新零售战略方面，2023年前三季度好药师“万店加盟”门店数已达到17272家，预计2025年门店数量将超过30,000家，2023Q1-3公司医药新零售业务营业收入同比增长26.21%，毛利同比增长20.20%；互联网医疗战略方面，以供应链为基础，向患者提供医疗、药品供应以及医保的运营服务，力争打造行业最专业的处方外流平台，2023Q1-3公司医疗健康及技术服务业务营业收入同比增长23.21%，毛利同比增长36.52%。 　　基础设施公募REITs战略推进，底层资产价值凸显 　　公司依托约330多万平方米的医药物流仓储资产及配套设施为底层资产，预计将分批发行（REITs），以盘活公司庞大的医药仓储物流资产及配套设施，重构公司轻资产运营商业模式，加快资产流动性，以提升公司资产运营能力，实现多元化收益。公募REITs项目公司已于2023年10月向国家发改委正式提交申报材料，申报工作有序推进，未来公司也将继续扩募，持续盘活资产。 　　盈利预测及投资建议 　　公司基本面有望从2024年起发生积极变化，批发稳增长的同时REITs拟发行将加快资金周转，高毛利业务获资金助力有望提速，公司有望迎来估值重塑。预计公司2023-2025年营业收入分别为1591.88/1757.65/1994.18亿元，归母净利润分别为24.52/29.43/33.92亿元，对应EPS分别为0.63、0.75、0.87元/股当前股价对应PE分别为12.82/10.68/9.26倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　数字化转型落地不及预期风险；REITs基金运营不及预期风险。

　　市场行情走势 　　过去一周，基础化工指数涨跌幅为-0.80%，沪深300指数涨跌幅为0.20%；基础化工板块跑输沪深300指数1个百分点，涨幅居于所有板块第21位。基础化工子行业以下跌为主，跌幅靠前的子行业有：其他化学纤维（-4.50%），有机硅（-3.84），氟化工（-3.62%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为：液氯（134.83%）、盐酸（22.40%）、三氯甲烷（12.10%）、液氨（11.47%）、硫酸（10.66%）；周跌幅前五的产品分别为：硝酸铵（-7.41%）、己内酰胺（-5.17%）、重质纯碱（-4.55%）、苯胺（-4.48%）、辛醇（-4.03%）。 　　行业重要动态 　　近日，国家矿山安全监察局印发《关于开展萤石矿山安全生产专项整治的通知》，为切实解决萤石矿山安全生产突出问题，有效防控重大安全风险，国家矿山安全监察局决定在全国范围内开展萤石矿山安全生产专项整治。工作要求，河北、内蒙、浙江等萤石矿山企业较多、问题隐患突出的地区，要制定关闭退出一批、整合重组一批、改造提升一批“三个一批”工作清单持续攻坚，强力推动萤石矿山安全生产秩序稳定向好。 　　周内磷矿石场内整体成交偏少，部分地区少量成交小幅探涨。截至3月7日，国内30%品位磷矿石市场均价为1015元/吨，较上周相比上涨了8元/吨，幅度约为0.79%。据悉，贵州部分企业报价小幅上调，业内存调涨情绪，近期下游询单一般，短时成交偏少；云南地区矿石有少量成交价格小幅上移，竞拍溢价成交偏多，后续仍有调涨可能性；四川地区供需双方价格博弈，实际成交偏少，主流价格暂不明朗；湖北地区暂未动工，暂无最新成交价格，湖北矿山计划两会结束后陆续恢复开采。综合来看，磷矿石场内观望情绪浓厚，价格稳中伴涨。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技。2、芳纶板块。芳纶作为三大超强纤维材料之一，下游应用广泛，行业需求保持较快增速，而芳纶纸、芳纶隔膜涂覆技术等新兴应用场景有望进一步打开行业成长空间，建议关注泰和新材。3、煤化工板块。建议关注华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等煤化工板块优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、优质成长标的。蓝晓科技、圣泉集团、鹿山新材、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行

　　背景 　　当前，SORA颠覆科技想象，创新药进入全球市值十强，人类社会处于奇点突变与新技术涌现的史无前例的新纪元。我们梳理了全球20多万项临床试验、3000多家医药医疗上市公司、近15年全球重磅药大单品及其适应症与靶点，以及创新药产业链上游CDMO（合同定制研发生产企业）与下游医药商业的情况及海量数据，得出3大结论：（1）创新药是高科技，成果兑现中；（2）中国创新药崛起中（见正文数据）；（3）全球创新药压力与机会并存，热点迭出，将是高成长投资标配。我们总结了创新药产业链2024年值得关注的10大关键词与创新药4大热点赛道，以期给投资者与行业企业有益的参考。 　　基本逻辑 　　2024年，变革之年；全球药价承压，创新驱动，并购提速转型；关键词：并购、监管、出海、龙头。（1）资本市场史上，药企龙头礼来与诺和诺德，首次进入软件、芯片、互联网与能源等一统天下的全球市值Top15，标志着全球创新药产业的里程碑式的行业进步。（2）全球药品价格，都面临医保支付和专利到期等压力；创新驱动业绩，为最快速获得有效创新资产，全球将进入并购爆发期。（3）中国创新药行业，在国家支持和产业升级中，已完成国际化第一步；中国创新生物药步入欧美市场，中国医药产能实现国际化布局，成功出海的企业与行业龙头值得关注。 　　2024年，创新药持续突破之年；看好4大赛道；关键词：肥胖、痴呆、自免、新分子。（1）全球医药消费升级，代谢领域的减肥赛道先获突破。诺和诺德的司美格鲁肽6年突破200亿美元年销售额，礼来的替尔泊肽首个完整销售年度突破50亿美元销售额。（2）自身免疫、神经系统等疾病领域，处于历史性突破中。赛诺菲与再生元的度普利尤单抗（IL-4，白介素4单抗）上市以来，连续6年以年均89.6%的增速，快速突破百亿美元销售峰值。卫材的仑卡奈单抗获批以及礼来的多纳单抗提交上市，点燃人类对攻克阿尔茨海默病的新希望与全球药企对神经系统药物研发的加速布局。（3）新分子迭出，核酸、ADC（抗体偶联药物）、双抗（双特异性抗体）、TCE（T细胞衔接器）等新药赛道值得关注。医药行业经历4次新技术浪潮（详见正文），更多创新技术与分子形式获得突破；例如，Alnylam制药的在研核酸药物Zilebesiran临床推进，可能为全球13亿高血压患者，迎来半年一针的治疗药物。2024年，我们看好前述创新分子类型的全球研发与商业化的推进；尤其是RNAi（RNA干扰）药物的进展。 　　2024年，创新药板块整体崛起之年；产业链上下游的“卖水人”与“卖药人”值得关注。关键词：CDMO、渠道。（1）我们认为，随着司美格鲁肽等大单品销售增长、新药获批提速等带来商业化生产需求上升、以及专利即将到期的重磅药的仿制药研发等需求，将导致全球产能，尤其是生产壁垒更高的生物药产能更加紧缺。因此，2024年，生物药CDMO赛道的成长尤其值得关注。（2）中国与全球创新药的获批上市将保持升势。因此，创新药企对于专业销售渠道的需求也将提升。我们关注拥有渠道优势的上海医药、百洋医药等公司在药品销售需求上升中的机会。 　　投资建议 　　综上所述，我们认为，全球创新药，是科技进步兑现的重要领域；中国创新药产业链，正在崛起；院内诊疗全面恢复、国家对创新药的鼓励支持政策陆续出台以及中国药企国际化步伐的推进，行业整体将迎来业绩与市场表现的同步向上。建议投资2类标的：（1）选赛道，首选海外突破中的代谢、神经、自免适应症及前沿创新分子所映射的国内标的；（2）选龙头，我们看好底部反转与国际化突破的标的。建议关注：信达生物、康方生物、康诺亚、药明生物、上海医药等。（更多标的详见正文） 　　风险提示 　　国际化相关的汇兑风险、国内外政策波动风险、投融资周期波动风险以及并购整合不达预期等风险。