昊海生科(688366) 　　投资要点： 　　业绩稳定增长，医美占比持续提升。公司2024H1实现营收14.04亿元/同比增长6.97%，归母净利润2.35亿元/同比增长14.64%，其中2024Q2实现营收7.58亿元/同比增长8.10%，归母净利润1.38亿元/同比增长11.03%。分板块来看：1）医美：24H1实现营收6.34亿/同比增长25.72%，2）眼科：24H1实现营收4.52亿/同比下滑6.02%；3）骨科：24H1实现营收2.33亿/同比增长0.42%；3）防粘连及止血：24H1实现营收0.69亿/同比下滑2.49%。 　　玻尿酸产品组合已得市场认可，有望持续高增。1）玻尿酸：24H1实现4.17亿收入，同比高增51.3%，“海薇”、“姣兰”、“海魅”以及2024年7月新获批的“海魅月白”打造全价格带产品组合，公司不断通过线上渠道进行C端教育以及医生IP的打造，通过多元化产品矩阵在线下持续推出丰富的面部年轻化综合解决方案，不断强化品牌、机构、消费者之间的粘性；2）射频及激光设备：24H1实现1.36亿收入，同比下滑11.54%，主要系国家药监局将射频治疗设备产品的监管类别由第二类提升至第三类医疗器械，而2024年7月将此政策的期限延后至2026年4月1日，预计对公司射频及激光设备的销售回暖带来积极作用。 　　眼科产品线丰富，国产化进程加速中。1）白内障产品线：24H1实现营收2.32亿，同比下滑10.70%，其中人工晶状体受国家带量采购影响，收入1.81亿/同比下滑10.84%；2）近视防控及屈光矫正：24H1实现收入2.01亿/同比下滑2.44%，其中视光材料业务受下游厂家备货周期性影响实现1.08亿/同比下滑2.60%，视光终端产品收入0.94亿/同比下滑2.26%，主要系角膜塑形镜消费疲软、新产品获批竞争加剧和功能性框架镜分流所致，但公司的“迈儿康myOK”和“童享”具备强竞争力，处方片同比增长48.6%和189.9%。 　　盈利预测与投资建议 　　考虑到公司眼科业务受政策和消费环境影响，我们下调对公司的盈利预测，公司具备眼科和医美板块丰富的产品矩阵，长期来看受益于眼科国产化替代和医美高增，预计公司24-26年营业收入为29.03/33.92/40.42亿元（前值24-25年的预期为32.66/39.38亿元），归母净利润为5.08/6.38/7.79亿元（前值24-25年的预期为5.77/6.68亿元），对应PE为28/22/18X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧；产品研发上市进度不及预期；市场医疗事故风险；代理产品供应不稳定风险。

　　片仔癀(600436) 　　投资要点 　　事件：2024年H1，公司实现营收56.51亿元（+12%，较上年同期增长12%，下同），归母净利润17.22亿元（+11.73%），扣非归母净利润17.51亿元（+11.03%）；单Q2季度，公司实现营收24.80亿元（+2.66%），归母净利润7.47亿元（-3.13%），扣非归母净利润7.63亿元（-5.41%）。 　　肝病用药表现较好，化妆品板块增速亮眼。分行业来看，2024H1，医药行业稳健增长，医药制造业实现营收28.94亿元（+16.78%），医药流通业实现收入22.68亿元（+7.48%)。其中肝病用药表现较好，2024H1实现收入26.4亿元（+17.29%），心脑血管用药实现收入2.08亿元（+5.98%），受上游原材料涨价等因素影响，毛利率均有所下滑。公司集中优势力量，培育复方片仔癀含片、茵胆平肝胶囊、川贝清肺糖浆等系列产品，不断丰富片仔癀系列“大单品”矩阵。化妆品业表现亮眼，2024H1实现收入3.86亿元（+41.26%），公司着力打造珍珠霜、珍珠膏和美白祛斑膏等多款销售全年过亿单品，随着规模的扩大，2024H1化妆品板块毛利率较上年同期增加1.28个百分点。 　　建强线上线下双渠道，打造销售增长新引擎。2024H1，公司线上收入2.52亿元（-11.81%)，但线上盈利能力有所提升，毛利率较去年同期增加11.32pct。截至2024年上半年，“片仔癀锭剂”在天猫和京东平台的肝胆用药类销量排名第一名；2024年“龙江牌复方片仔癀肝宝”在618京东平台分别荣获“香港药品品牌榜第一名”和“海外医药品牌榜第二名”。线下渠道布局方面，在覆盖全国近400家片仔癀国药堂的基础上，助力实施“名医入漳”项目工程，科学布局名医馆（国医馆）、片仔癀国药堂，丰富片仔癀终端销售网点。通过全资子公司福建片仔癀健康科技有限公司，与多家头部知名连锁建立全品类战略合作关系，实现终端门店覆盖超过10万家。2024H1，公司加大线下终端动销，实现收入53.86亿元（+13.39%）。 　　盈利预测与投资评级：考虑到原料上涨对利润的影响等原因，我们将公司2024-2025年归母净利润预测从39.03/47.39下调至31.68/36.99亿元，2026年预计为42.99亿元，当前市值对应PE分别为39/33/29倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险，原材料成本上涨高于预期风险，新产品放量不及预期，子公司上市不及预期风险，中高端药品消费不及预期等风险。

　　美好医疗(301363) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年半年报，2024H1实现收入7.1亿（同比-6.33%），归母净利润1.7亿（同比-29.78%），扣非归母净利润1.6亿（同比-27.33%）；2024Q2实现收入4.2亿（同比+9.83%），归母净利润1.1亿（同比-16.14%），扣非归母净利润1.1亿（同比-13.55%）。 　　主业呼吸机组件业务拐点确立，业绩重回向上趋势：公司家用呼吸机组件2024H1实现收入4.5亿（同比-11.9%），毛利率43.4%。当前公司家用呼吸机组件大客户去库存压力已经逐渐消退、回到正常水平。同时，呼吸机组件业务上半年毛利率对比23年全年已有所提升，主业未来有望进入拐点向上阶段。公司新股权激励夯实24年净利润增速25%，对应全年3.9亿利润目标，Q2迈入拐点向上夯实全年增长确定性。 　　第二增长曲线注射笔稳步推进，新客户拓展可期：截至目前，公司有签订胰岛素注射笔的订单，目前与相关客户的商务合作稳步推进，处于逐步放量的发展过程。公司自主研发胰岛素组装自动化设备，进一步提高了生产效能、有望降低成本，后续自主专利、产能扩张带动客户拓展，有望开启新一轮成长曲线。 　　其他业务均实现稳健增长，产能拓展夯实新客户、新业务拓展能力：其他业务来看，家用及消费电子2024H1实现收入7890万（同比+36.6%），毛利率24.4%；人工耳蜗2024H1实现收入6464万（同比+12.1%），毛利率63.8%。同时2024H1惠州生产基地不断增强、扩充，马来二期NP1能力建设和产能扩产，深圳总部在建，马来三期工程开始建设，进一步满足了客户的全球化生产供应需求，海内外产能释放进一步带动国际大客户代工能力延伸，有望打开远期天花板。 　　盈利预测与投资建议：考虑到公司中报业绩符合此前预期，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为16.3/19.8/23.7亿元，同比增长22%、21%、20%；归母净利润分别为3.9、4.9、6.1亿元，同比增长25%、25%、25%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　下游需求不及预期；新业务进展不及预期；市场竞争加剧；客户集中度高风险

　　美好医疗(301363) 　　主要观点： 　　事件： 　　2024年8月19日，公司发布2024年中报，2024H1公司实现营业收入7.06亿元，同比减少6.33%，实现归母净利润为1.69亿元，同比减少29.78%。 　　其中，2024Q2公司实现营业收入4.25亿元，同比增长9.83%，实现归母净利润为1.11亿元，同比减少16.14%。 　　点评： 　　巩固基石业务，呼吸机组件库存压力已消除，新赛道业务拓展持续推进 　　2024H1，公司不断巩固和提升在基石业务家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件细分市场的核心竞争优势，加大这两个细分市场新产品、新技术和新工艺的研发力度，夯实与客户的长期战略合作关系，公司家用呼吸机组件库存自2023Q2开始逐步去除，目前相关库存压力逐渐消退，已经逐步恢复到正常水平。 　　巩固核心优势同时，公司不断加大研发投入、加强创新能力，自动化技术、挤出技术、多穴模模具技术、NPI实验室能力等方面均取得新的突破与进展，支撑起与已建立合作关系的全球客户在战略新赛道产品和技术的合作，打开公司未来可持续发展空间。 　　公司胰岛素注射笔业务与相关客户的商务合作稳步推进，逐步放量，未来可期。 　　国内外产能进一步释放，有效提升服务全球客户能力 　　秉持客户至上的原则，积极实施生产基地配套战略，通过在下游客户周边设立生产基地，显著提升服务质量和响应速度，深化与客户的合作关系。2024H1，公司多个生产基地的产能得到进一步的释放。其中惠州生产基地产能不断增强和扩充，马来二期NPI能力建设和产能扩产，深圳总部在建，马来三期工程开始建设，公司本次通过全资子公司米曼（马来西亚）在马来西亚投资建设马来三期生产基地，是基于公司海外战略布局的需要，提升公司在医疗器械高端精密制造全流程解决方案的能力，进一步加强公司全球供应链布局，完善公司海外战略布局，提升公司全球范围内的市场拓展能力和客户服务能力。 　　股权激励计划顺利推进，彰显公司长远发展能力 　　2024年4月，公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》，计划授予163名董事、高管以及核心员工限制性股票合计600.00万股，占股本总额的1.48%。激励计划考核目标值为以2023年为基数，2024～2026年营业收入或净利润增速分别不低于25.00%、56.25%、95.31%；考核触发值为2024～2026年营业收入或净利润增速分别不低于20.00%、44.00%、72.80%。 　　2024年5月9日，公司审议通过《关于向激励对象首次授予限制性股票的议案》，同意公司以2024年5月9日作为本次激励计划的首次授予日，授予价格为12.42元/股，向符合资格的163名激励对象授予532.53万股限制性股票。 　　本激励计划顺利实施能够绑定核心员工与公司利益，彰显公司长远发展能力。 　　投资建议 　　我们预计公司2024~2026年营收分别为16.93/21.16/26.59亿元，同比增速为26.5%/25.0%/25.7%；归母净利润分别为3.97/5.05/6.41亿元，同比增速为26.6%/27.2%/27.0%；对应2024~2026年EPS为0.98/1.24/1.58元/股；对应2024~2026年PE为26x/20x/16x。考虑到公司核心业务优势稳固，产能逐步释放，新业务+新客户不断拓展，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　单一客户重大依赖风险；汇率波动风险；原材料涨价风险。

　　美好医疗(301363) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年中报，上半年实现营收7.06亿元（yoy-6.33%，下同），实现归母净利润1.69亿元（yoy-29.78%），实现扣非归母净利润1.63亿元（yoy-27.33%）。2024年Q2实现营业收入4.25亿元（yoy+9.83%），实现归母净利润1.11亿元（yoy-16.14%），实现扣非归母净利润1.07亿元（yoy-13.55%），业绩符合预期。 　　家用呼吸机组件持续回暖，经营拐点初现。2024上半年公司家用呼吸机组件业务实现收入4.48亿元(yoy-11.89%)，较2023年下滑幅度(yoy-18.12%)有所收窄，核心业务复苏明显，我们认为主要因海外下游去库存接近尾声，经营拐点有望逐步确认，随着与大客户合作深化，三季度有望恢复正常；人工植入耳蜗组件0.65亿元(yoy+12.08%)，医疗板块第二大产线维持稳定增长；家用及消费电子组件0.79亿元(yoy+36.60%)，有效利用现有产线，增加收入弹性；精密模具及自动化设备收入0.46亿元(yoy-37.77%)、其他医疗产品组件收入0.49亿元(yoy+14.92%)。 　　核心业务毛利率提升，研发投入加强布局器械多领域。2024上半年公司家用呼吸机组件毛利率为43.38%，较2023年毛利率42.98%有所提升，整体毛利率主要受精密模具及自动化设备毛利率下滑影响。2024年Q2，公司销售毛利率和净利率分别为42.85%、26.16%，较一季度均有所提升，说明公司盈利能力逐步改善。销售费用0.16亿元(yoy+10.11%)，业务推广有序恢复；同期研发投入0.57亿元(yoy+9.26%)，持续加强研发，研发端一方面加强传统优势技术平台能力建设，另一方面积极往心血管介入、电生理、体外诊断、血糖管理、外科等领域发展。公司经营持续向好，2024年上半年经营活动产生的现金流量净额1.74亿元(yoy+3.23%)， 　　盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为16.83、21.08、26.55亿元，同比增速分别为25.81%、25.26%、25.94%；我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.05、5.16、6.52亿元，增速分别为29.35%、27.28%、26.32%。当前股价对应的PE分别为28x、22x、17x。基于公司呼吸机组件积累成熟，业务持续回暖，人工耳蜗、家用及消费电子业务稳健，新业务拓展初见成效，维持“买入”评级。 　　风险提示。单一大客户风险、市场竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。

　　海思科(002653) 　　投资要点 　　事件：2024年8月16日公司发布2024年半年度报告，2024H1营收16.87亿（+23.1%，括号内为同比，下同），归母净利润1.65亿元（+119.4%），扣非归母净利润0.76亿元（+2.5%）；单Q2营收9.35亿元（+25.3%），归母净利润0.73亿元（+57.1%），扣非归母净利润0.46亿元（+9.4%）。 　　业绩符合预期，环泊酚快速放量：分产品来看，2024H1公司肠外营养系收入2.57亿元（-7.48%），肿瘤止吐收入1.36亿元（+101.38%），麻醉产品收入5.17亿元（+50.94%），其他适应症收入2.82亿元（-6.66%），原料药收入3.17亿元（+33.44%），服务收入营业收入1.64亿元（+23.3%）。在环泊酚的放量带动下，公司业绩增长强劲，截至2024年5月环泊酚在静脉麻醉市场份额已达21.5%，连续两个月跃居市场份额第一。2024H1归母净利润增幅较大主要系收到政府补助7300万元，；扣非增速较慢主要系公司终止与Aquestive公司的利鲁唑口溶膜引进许可合作，形成的非流动性资产全额计提资产减值准备5345万元；同时公司采用权益法确认海保人寿权益变动亏损4300万元。 　　催化剂充足，创新管线持续兑现：①环泊酚快速增长，截至2024H1覆盖医院数已超2500家，国内ICU适应症进入医保后科室拓展已超50%，有望进一步放量，海外3项针对麻醉诱导的III期临床已有2项达到主要终点，Liscense out也在持续推进；②苯磺酸克利加巴林胶囊“糖尿病性周围神经病理性疼痛”和“带状疱疹后神经痛”两个适应症以及超长效DPP-4抑制剂双周制剂考格列汀片均于2024H1获批，有望下半年医保谈判，2025年起放量；③在研管线与潜在大品种充沛，包括HSK21542“腹部手术术后镇痛”上市许可审评、“慢性肾脏疾病相关性瘙痒”NDA，HSK16149“中枢神经病理性疼痛”III期临床，HSK31858片“非囊性纤维化支气管扩张症”III期临床等；④TYK2、DPP1等海外授权项目里程碑付款逐步兑现。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别为40.97/49.51/59.33亿元，考虑到公司利鲁唑口溶膜、海保人寿权益变动等影响因素，我们将公司2024-2026年归母净利润由4.27/5.74/8.81亿元分别调整为3.77/5.74/7.81亿元，当前股价对应PE分别为89/59/43×，考虑到公司环泊酚放量兑现，后续创新催化剂充足，维持“买入”评级。 　　风险提示：创新药放量不及预期，药品降价风险，研发失败风险，竞争格局恶化等。

中心思想 核心业绩驱动与战略转型 特步国际在2024年上半年实现了营收和净利润的双位数增长，其中专业运动品牌（尤其是索康尼）的快速扩张和电商业务的强劲表现是主要增长引擎。公司通过提升DTC（直接面向消费者）占比和优化品牌组合，有效提升了整体毛利率，并实现了扣除政府补贴后净利润25%的同比增长。 盈利能力提升与品牌聚焦 公司宣布战略性剥离盖世威和帕拉丁品牌，旨在集中资源发展高利润品牌，如特步主品牌和索康尼，以进一步提升盈利能力和运营效率。此举也反映了公司优化资产负债表、派发特别股息的战略意图，并预期将减少报表拖累，聚焦核心业务增长。 主要内容 2024年上半年财务表现概览 营收与利润增长：2024年上半年，特步国际实现总收入72.03亿元人民币，同比增长10.4%；归属于普通股股东的净利润7.52亿元人民币，同比增长13.0%。扣除政府补贴（2.07亿元，同比下降9.75%）后，净利润同比增长25%，主要得益于收购索康尼少数股东权益后DTC占比提升带来的毛利率改善及财务成本费用率下降。 现金流与股息政策：经营性现金流净额达8.26亿元人民币，同比大幅增长211.5%，高于净利润，主要由于应付账款增加。公司宣布中期每股派息0.156港元，派息比例50.0%，股息率6.42%。 战略性品牌剥离：公司于2024年5月宣布战略性剥离盖世威及帕拉丁品牌，出售所得将用于派发特别股息，并集中资源发展高利润品牌。 业务运营分析 品牌与品类表现： 品牌收入：大众运动（特步）收入57.89亿元，同比增长6.6%，主要由线上贡献。时尚运动（盖世威&帕拉丁）收入8.22亿元，同比增长9.7%，其中中国内地业务增长超80%。专业运动（索康尼、迈乐）收入5.93亿元，同比大幅增长72.2%，受益于双位数同店增长和稳健的线上销售表现。 品类收入：鞋类收入44.46亿元，同比增长14.3%，占比61.7%。服装收入26.05亿元，同比增长4.3%，占比36.2%。配饰收入1.52亿元，同比增长11.8%，占比2.1%。 渠道扩张与电商增长： 店数增长：截至2024年上半年，索康尼店数净增18家至128家（同比增长60%），帕拉丁店数净增20家至114家（同比增长90%）。索康尼在中国消费者中的品牌认知度显著提升，穿着率位居国内外马拉松赛事前三，市占率提升，并将继续在国内高线城市开设更多店铺。盖世威在上海开设首间网球概念店，并加速在中国内地高线城市开设门店。 电商强劲：2024年上半年电商业务收入增长超过20%，占特步主品牌收入的比例超过30%。其中，抖音、得物以及微信视频号等新兴渠道的销售额同比增长超过80%。在618购物节期间，集团及特步主品牌线上销售额分别同比增长50%和40%。 季度零售：24年第一季度零售销售实现高单位数同比增长，第二季度实现10%同比增长。零售折扣水平在第一季度为70%-75

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 京东健康在2024年上半年展现出稳健的财务增长和显著的盈利能力提升。公司实现营业收入283.44亿元，同比增长4.6%，其中服务收入增速尤为突出，达到12.5%。更值得关注的是，其毛利率上升0.7个百分点至23.6%，调整后Non-IFRS净利润达到26.4亿元，同比增长8.5%，净利润率高达9.3%，创下半年度业绩新高。这表明公司在收入结构优化和运营效率提升方面取得了显著成效，高质量发展态势进一步巩固。 业务模式深化与市场拓展 公司通过深化“自营+在线平台+即时零售”相融合的成熟运营模式，持续巩固其在医疗健康市场的领先优势。在用户规模方面，年度活跃用户净增1200万人，日均在线问诊量超过48万次。同时，第三方商家数量实现翻倍增长，线下布局和专业服务能力（如自营听力中心、营养师团队）不断加强。特别是多地开放线上医保购药服务，为京东健康带来了新的流量增长机遇，进一步拓宽了其业务边界和中长期增长空间。 主要内容 财务业绩亮点与盈利能力提升 2024年上半年营收与业务结构分析 京东健康在2024年上半年实现了283.44亿元的营业收入，较去年同期的271亿元同比增长4.6%。从业务构成来看，自营商品收入为239.1亿元，同比增长3.2%，显示出其核心自营业务的持续增长动力。与此同时，服务收入表现更为亮眼，达到44.3亿元，同比增长12.5%，这表明公司在平台服务、广告及其他增值服务方面的拓展取得了显著成效，收入结构正逐步优化。 利润端创半年度新高与费用控制 报告期内，公司的盈利能力显著增强。毛利率由2023年上半年的22.9%上升0.7个百分点至23.6%，主要得益于收入组合的变动。期间盈利达到20.3亿元，同比大幅提升30.2%。调整后Non-IFRS净利润更是达到26.4亿元，较2023年同期的24.4亿元同比增长8.5%，净利润率高达9.3%，创下公司半年度业绩的新高。在费用控制方面，履约费用率和销售费用率分别同比上升0.9个百分点和0.6个百分点，而管理费用率则同比下降0.8个百分点，研发费用率保持不变，为2.3%。这表明公司在保持业务扩张的同时，通过优化管理效率，有效提升了整体盈利水平。 运营模式深化与市场拓展 用户规模持续增长与服务活跃度提升 截至2024年6月30日，京东健康过去12个月的年度活跃用户数量达到1.81亿，较2023年6月30日的1.69亿净增1200万人，显示出用户基础的持续扩大。2024年上半年，公司日均在线问诊量超过48万次，体现了其在线医疗服务的高活跃度和用户粘性。分析认为，相对于京东集团的整体用户规模，京东健康仍有较大的用户渗透空间，未来增长潜力可期。 平台生态建设与线上线下服务拓展 公司在平台生态建设方面取得了显著进展。截至6月30日，京东健康第三方商家数量已达8万家，同比增长超过100%，极大地丰富了商品种类和服务供给。此外，公司持续加强线下布局，期间新开设了两家自营听力中心，为用户提供线上选购与线下验配咨询的一站式服务。在专业服务领域，今年618期间，京东健康全面升级“问营养师”服务，已建成国内最大的专业营养师在线服务团队。这些举措共同构建了线上线下深度融合的一体化服务体系，有望持续助力服务业务的增长。 即时零售发展与线上医保政策机遇 京东健康的即时零售业务“京东买药秒送”持续高速发展，目前已覆盖全国超490个城市，合作药房超过15万家，实现了“平均28分钟、最快9分钟”的送达速度。更重要的是，截至6月30日，京东买药秒送已在北京、上海、东莞开通“网上买药医保个账支付”服务，其中在北京成为首个开通此服务的平台，接入超350家医保定点零售药店。这一政策利好有望为平台带来新的流量增长，并为公司打开中长期增长空间，进一步巩固其“自营+在线平台+即时零售”融合模式的优势。 投资展望与潜在风险 投资评级与盈利预测调整 基于宏观消费影响及公司2023年下半年网上购药需求上升带来的较高基数，分析师对京东健康2024/2025年的收入预测进行了调整，分别为575亿元和674亿元（前值为620亿元和727亿元）。然而，对调整后净利润的预测则上调至46亿元和50亿元（前值为41亿元和48亿元），反映出对公司盈利能力提升的信心。鉴于此，分析师维持了对京东健康的“买入”评级。长期来看，公司作为自营医药电商的持续强化、活跃用户渗透率的提升以及行业领先的全渠道供应链能力，是其核心竞争优势和增长保障。 潜在风险因素提示 报告同时提示了多项潜在风险，包括宏观经济的不确定性可能影响消费需求；互联网医疗政策收紧可能对业务模式造成冲击；处方药销售不及预期可能影响收入增长；以及行业竞争加剧可能对市场份额和盈利能力构成挑战。投资者在评估投资机会时需充分考虑这些风险因素。 总结 京东健康在2024年上半年展现出强劲的业绩增长和显著的盈利能力提升，营业收入稳步增长，调整后Non-IFRS净利润创半年度新高，净利润率达到9.3%。这主要得益于其“自营+在线平台+即时零售”一体化运营模式的深化，以及服务收入的快速增长和运营效率的优化。公司在用户规模、第三方商家数量、线下服务拓展及专业服务能力建设方面均取得积极进展。特别是多地开放线上医保购药服务，为公司带来了重要的政策红利和中长期增长机遇。尽管分析师对短期收入预测进行了调整，但上调了净利润预测并维持“买入”评级，表明市场对其长期发展潜力，尤其是在自营医药电商强化、用户渗透和全渠道供应链优势方面的信心。然而，宏观经济、政策收紧、处方药销售及行业竞争等潜在风险仍需持续关注。

中心思想 业绩超预期与增长动能强劲 巨子生物在2024年上半年实现了营收和净利润的双重超预期增长，主要得益于其“线下向线上”和“敷料向护肤”的战略升级。公司核心品牌可复美表现尤为突出，大单品胶原棒持续发力，新推出的焦点系列也展现出成为下一大单品的潜力。 渠道优化与盈利能力稳健 公司通过强化DTC店铺和优化经销渠道，实现了销售渠道的多元化和高效增长。尽管毛利率和净利率因战略调整有所下降，但整体费用控制得当，盈利能力保持在健康水平。鉴于上半年的强劲表现，分析师上调了公司的盈利预测，并维持“买入”评级，显示出对公司未来发展的积极预期。 主要内容 1H24 业绩概览 营收与净利润表现亮眼 巨子生物于8月19日公告显示，2024年上半年（1H24）实现营收25.4亿元人民币，同比增长58%，环比2023年下半年（2H23）增长32%。归母净利润达到9.83亿元人民币，同比增长47%，环比增长25%。经调整净利润为10.27亿元人民币，同比增长52%，环比增长30%。各项财务指标均超出市场预期。 盈利能力与费用结构分析 在“线下向线上”及“敷料向护肤”的战略升级背景下，公司毛利率有所下降，销售费用率有所提升，但净利率下降幅度整体可控。具体来看，1H24毛利率同比下降1.7个百分点，环比下降0.8个百分点。销售费用率同比上升0.54个百分点，环比上升3.35个百分点。管理费用率和研发费用率分别同比下降0.37个百分点和0.2个百分点，环比分别上升0.02个百分点和下降0.22个百分点。归母净利率为38.7%，同比下降2.8个百分点，环比下降2.2个百分点。 核心品牌表现 可复美：持续高增长与大单品矩阵 1H24可复美品牌营收达到20.71亿元人民币，同比增长69%。其高增长主要得益于大单品胶原棒的持续强劲势能以及产品矩阵的不断完善（如焦点/秩序系列持续上新）。胶原棒作为第一大单品，老客复购良好，新客占比高，仍处于快速成长阶段（23H1/H2同比增速分别为101%/56%）。全新焦点系列精准聚焦皮肤亚健康人群，与胶原棒形成差异化定位。其中，焦点面霜起量节奏良好，有望成为公司下一大单品。据蝉妈妈和炼丹炉数据显示，焦点面霜在24Q2（4-6月）猫旗+抖音估算GMV达到8517万元，占可复美总GMV的7.4%（4月GMV 3054万元，5月3000万元，6月2463万元）。 可丽金：恢复增长与抗老心智强化 1H24可丽金品牌营收为3.96亿元人民币，同比增长23.6%。预计其线上增长表现亮眼，而线下渠道可能面临一定压力。公司通过人货场调整，使得可丽金恢复增长（23H1/H2同比增速分别为6.4%/-6.7%），并持续强化其在抗老领域的品牌心智。 渠道发展 DTC与经销渠道表现 1H24，公司DTC店铺、电商平台、线下直销和经销渠道的营收分别为16.03亿元、1.67亿元、0.68亿元和7.02亿元人民币。各渠道均实现显著增长，同比增速分别为64%、143%、82%和34%。其中，DTC店铺营收占比提升2.2个百分点至63.1%，显示出公司直达消费者策略的成功。经销渠道增速提升主要得益于连锁药房渠道敷料铺货顺利以及械字号新品的拉动，实现了同店高增长。 战略布局与研发实力 护肤品牌运营能力增强 公司在护肤品牌运营方面的能力持续增强，这体现在其产品矩阵的有效拓展和市场推广的成功。 医美产品与研发优势 在医美领域，公司有2款产品正在有序推进中。强大的研发实力为公司奠定了坚实的产品力基础，同时渠道和团队的复用有望助力医美业务的顺利发展。 盈利预测与投资评级 盈利预测上调 鉴于1H24业绩超出预期，分析师上调了公司的盈利预测。预计2024-2026年经调整净利润将分别达到20.3亿元、25.2亿元和30.1亿元人民币，同比增速分别为38%、24%和20%。归母净利润预计分别为19.4亿元、24.3亿元和29.2亿元人民币（前值为18.6亿元、22.9亿元和27.7亿元），同比增速分别为34%、25%和21%，对应市盈率（PE）分别为20倍、16倍和13倍。 维持“买入”评级 基于对公司强劲业绩表现和未来增长潜力的信心，分析师维持对巨子生物的“买入”评级。 风险提示 潜在风险因素 报告提示了潜在风险，包括营销投放、新品孵化和技术发展可能不及预期，以及限售股解禁带来的市场波动风险。 总结 巨子生物在2024年上半年展现出强劲的增长势头，营收和净利润均超市场预期。这一优异表现主要归因于公司成功实施的“线下向线上”和“敷料向护肤”战略转型。核心品牌可复美凭借大单品胶原棒的持续热销和焦点系列等新品的成功孵化，实现了显著增长。同时，可丽金品牌也恢复了增长，并持续强化其抗老市场定位。在渠道方面，DTC店铺和经销渠道均表现出色，DTC占比提升，经销渠道则受益于药房铺货和械字号新品的拉动。公司在护肤品牌运营能力和医美产品研发方面的优势，为其未来发展奠定了坚实基础。鉴于上半年的亮眼业绩，分析师上调了盈利预测并维持“买入”评级，但同时提示了营销、新品孵化和限售股解禁等潜在风险。整体而言，巨子生物展现出强大的市场竞争力和持续增长潜力。

中心思想 业绩强劲增长与产品结构优化 巨子生物（2367.HK）在2024年上半年展现出卓越的财务表现，营业收入和净利润均实现超预期的高速增长。公司通过持续优化产品结构，成功将功效性护肤品业务打造为核心增长引擎，其营收占比显著提升，有效驱动了整体业绩的强劲增长。这一战略调整不仅巩固了公司在专业皮肤护理市场的领先地位，也为其未来的可持续发展奠定了坚实基础。 品牌渠道协同发展与未来增长潜力 公司在报告期内通过明星单品和创新新品的成功推广，以及线上线下全渠道的精细化运营，显著增强了品牌影响力和市场渗透率。线上DTC直销和电商平台直销渠道的爆发式增长，结合线下门店网络的快速扩张，形成了强大的协同效应。同时，公司持续加大研发投入，不断推出具有市场竞争力的新产品，并积极布局线下体验店，这些举措共同为巨子生物的未来增长注入了强劲动力，并有望通过获取胶原蛋白三类医疗器械证书，成功拓展医美新赛道，开辟第二增长曲线。 主要内容 2024年上半年财务概览与产品组合分析 巨子生物在2024年上半年实现了令人瞩目的财务增长，其核心业务表现强劲，远超市场普遍预期。报告期内，公司实现营业收入高达25.4亿元人民币，相较于2023年同期，这一数字实现了58.2%的显著增长，充分体现了公司在市场拓展和销售方面的卓越能力。在盈利能力方面，归属于母公司股东的净利润达到9.8亿元人民币，同比增长47.4%，显示出公司在营收高速增长的同时，也保持了稳健的盈利水平。此外，经调整净利润更是达到10.3亿元人民币，同比增幅高达51.8%，这进一步印证了公司在核心业务上的高效运营和成本控制能力，为股东创造了可观的回报。 深入分析公司的产品结构，可以清晰地看到其持续优化的战略成果。专业皮肤护理产品作为公司的核心支柱，贡献了25.3亿元人民币的营收，实现了58.8%的同比高增长。在这一大类产品中，功效性护肤品业务表现尤为亮眼，其营收达到19.4亿元人民币，同比激增62.0%。更重要的是，功效性护肤品在专业皮肤护理产品总营收中的占比进一步提升了1.9个百分点，达到76.4%，这表明公司正成功地将资源和市场重心转向高附加值、高增长潜力的功效性护肤品领域。与此同时，医用敷料业务也保持了稳健增长，实现营收5.9亿元人民币，同比增长48.9%，但其营收占比略有下降1.5个百分点至23.3%，这反映了功效性护肤品业务的快速崛起。相比之下，保健食品及其他业务的营收为860万元人民币，同比下降21.1%，显示出公司战略重心向核心皮肤护理产品集中的趋势。整体而言，巨子生物通过产品结构的持续升级，成功提升了高增长业务的贡献度，为公司的长期发展奠定了坚实基础。 品牌影响力提升与全渠道营销策略 在品牌层面，可复美品牌继续保持强劲增长势头，上半年实现营收20.7亿元人民币，同比大幅增长68.6%，其在公司总营收中的占比提升5.1个百分点至81.5%，成为公司业绩增长的核心驱动力。可丽金品牌营收4.0亿元人民币，同比增长23.6%，营收占比为15.6%，同比下降4.4个百分点。公司通过在线上线下全渠道的营销推广，品牌影响力得到进一步增强。明星单品可复美次抛精华持续贡献营收增长，同时，可复美焦点面霜、可丽金胶卷眼霜等新品的升级迭代也成功开辟了新的增长曲线。在“618”购物节期间，可复美线上全渠道GMV同比增长超过60%，可丽金线上全渠道GMV同比增长超过100%，充分体现了品牌在消费者中的强大号召力。 渠道方面，公司采取了多元化的销售策略，实现了线上线下协同发展。DTC线上直销渠道实现营收16.0亿元人民币，同比增长64.1%，显示出公司在直接面向消费者方面的强大运营能力。电商平台线上直销营收1.7亿元人民币，同比增速高达143.3%，表明公司在利用主流电商平台方面取得了显著成效。线下直销营收0.7亿元人民币，同比增长82.2%，显示出线下渠道的复苏与扩张潜力。经销渠道营收7.0亿元人民币，同比增长34.4%，为公司提供了稳定的市场覆盖。公司线上DTC渠道受益于多平台精细化运营、品牌营销、精华类和涂抹面膜类产品的热销以及新品的不断推出，保持了高速增长。线下直销渠道的增长则主要得益于公司持续扩大在连锁药房和化妆品连锁店的门店数量和产品覆盖，并加强门店营销活动和人员培训。截至2024年上半年末，公司通过线下直销和经销渠道已进入约1500家公立医院、2700家私立医药和诊所、650个连锁药房品牌和6000家CS/KA门店，广泛的线下布局不仅驱动了收入增长，也与线上渠道协同提升了品牌知名度，构建了全面的市场触达网络。 盈利能力变化与创新研发驱动 尽管营收实现高速增长，公司上半年毛利率同比略有下降1.7个百分点至82.4%。这一变化主要是由于产品销售结构的变化所致：医用敷料虽然售价相对较低但毛利率较高，而功效性护肤品虽然售价更高但其毛利率不及敷料。这种结构性调整在短期内对整体毛利率产生了一定影响，但从长期来看，向高增长的功效性护肤品倾斜有助于提升公司整体的市场竞争力和盈利空间。期间费用率为39.6%，与去年同期持平，显示出公司在费用控制方面的整体稳定性。其中，销售费用率为35.1%，同比上升0.5个百分点，这主要系线上直销渠道快速扩张导致线上营销费用增加，反映了公司为抢占市场份额和提升品牌知名度而进行的战略性投入。管理费用率和研发费用率分别为2.6%和1.9%，同比均略有下降，表明公司在内部管理效率和研发投入效率方面有所提升。 在创新和研发方面，公司持续发力，为未来增长奠定坚实基础。今年“618”期间，公司新品可复美焦点面霜位列天猫面霜新品榜Top1，可丽金胶卷面霜和胶卷眼霜分别登陆抖音品牌胶原蛋白霜人气榜Top2和抖音胶原蛋白眼霜人气榜Top1，显示出新品强大的市场竞争力及其在消费者中的快速接受度。公司通过不断升级产品结构，从传统的敷料到创新的胶原棒，再到广受欢迎的面霜、眼霜等产品，成功完成了未来成长主力的接力棒传递，持续为企业注入新的增长动能。同时，公司积极布局线下，在西安、成都、重庆等重点城市开设约10家线下店，并于2024年6月在重庆万象城开设了可复美全国首家品牌旗舰店，店内集合了肌肤检测区、产品体验区、美容护理区等，旨在提升品牌调性，打造一站式购物与皮肤护理场景，进一步增强品牌与消费者的互动。 研发实力是公司核心竞争力之一。截至2024年6月，公司已获得授权及申请中的专利共133项，其中2024年上半年新增40项，显示出其在创新方面的活跃度。值得一提的是，公司的三项专利（包含人参皂苷Rh3、PPD和Rh2的药物组合物、一种具有防治酒精性脂肪肝功能的人参皂苷组合物、一种药物组合物及其用途）均荣获PCT国际发明专利授权，这表明公司在生物活性成分和医药应用领域的研发能力获得国际认可，具备全球竞争力。产品配方的迭代升级和新成分的开发推进，将为公司持续推出新品、保持差异化竞争优势提供坚实支撑，有效规避市场内卷。