中心思想 数字化驱动医疗变革与市场增长 中国医疗行业正经历由数字化驱动的深刻变革，旨在解决医疗资源分布不均问题，并满足人口老龄化、可支配收入增加及慢病患病率上升带来的日益增长的线上医疗需求。技术和物流能力的提升是这一转型的核心推动力，预计将带来行业范围内的商业机遇和增值服务。 头部平台引领行业发展与投资机遇 京东健康、阿里健康和平安好医生等头部线上医疗平台凭借其独特的优势（如母公司生态、供应链、医疗服务模式）在市场中占据领先地位。报告对这三家公司均给予“买入”评级，并指出其在短期医疗电商与长期增值服务方面的巨大潜力，同时提示了监管政策和市场竞争加剧的风险。 主要内容 市场机遇与数字化转型 投资观点 数字化是解决中国医疗资源和需求不均衡问题的最有效方案，政策将支持医疗服务业的数字化转型。 医疗电商平台在成本、透明度和效率上具有优势，预计将形成更多增值服务。 短期内，医疗器材、非处方药、保健品和处方药是零售药房市场的四大板块，预计2021-2023年国内收入年复合增速分别为20.0%、6.2%、13.5%和6.3%。线上渗透率预计在2023年分别达到37.2%、28.5%、13.2%和4.6%。 长期看，中国数字健康渗透率将从2020年的4.3%提升至2030年的24.0%，在线医疗服务平台仍处于成长初期，市场份额有望扩大。 重点推荐京东健康、阿里健康和平安好医生，首次覆盖均给予“买入”评级，目标价分别为89.1港元、9.0港元和31.30港元。 中国医疗支出增长空间较大 中国人均医疗支出（2018年501.1美元）远低于发达国家，表明巨大增长空间。 弗若斯特沙利文预计，中国医疗支出将从2020年的人民币7.3万亿元增至2030年的人民币17.6万亿元，2021-2030年CAGR为9.3%。 增长驱动因素包括：人口老龄化（预计2030年65岁及以上人口占总人口21.5%）、可支配收入增加（2014-2020年CAGR 8.1%）和慢病患病率上升（2019年慢病支出占医疗总支出69.6%，预计2030年升至84.4%）。 互联网核心消费人群（70后-90前，约4.45亿人）倾向于线上获取医疗产品和服务。 中国数字大健康市场规模预计将从2020年的人民币3,140亿元增长至2030年的人民币42,230亿元，CAGR为29.7%。 线上医疗服务有望解决医疗资源分布不均问题 中国线下医疗资源有限且分布不均，2020年三级医院仅占总数的8.5%，却服务了46.9%的患者。 2018年中国人均医生数量为21.6/万人，低于日本、美国等发达国家，且医生地理分布不均。 疫情加速线上医疗服务普及，政策支持（如2019年医保报销线上医疗服务，2021年规范互联网诊疗）将推进线上化结构性趋势。 线上问诊服务仍处于发展初期，2020年线上渗透率为12.2%，预计2023年将上升至33.7%。市场规模预计从2020年的人民币220亿元增长至2023年的人民币1,070亿元，CAGR为69.4%。 线上医药电商板块迎来结构性转型 2019年新《药品管理法》解禁处方药网售，提振线上医药电商市场长期增长。2018年处方药销售额占药品总销售额的66%。 疫情期间政策加速“互联网+”处方药医保报销，预计将鼓励更多用户转向线上。 监管政策（如2021年《药品网络销售监督管理办法》（送审稿））进一步规范在线医疗服务，引导行业健康发展。 弗若斯特沙利文预计，中国零售药房市场GMV将从2020年的人民币1,570亿元增长至2030年的人民币1.2万亿元，CAGR为22.6%。处方药线上销售额增速将领跑各医药品类，预计2030年处方药销售将占整体线上药品GMV的28%。 中国医药零售线上渗透率（2020年4.4%）仍有巨大提升空间，预计2023年将达到8.7%。 健康险成为新增长点 2020年中国健康险总保费收入为人民币8,170亿元，同比增长15.7%。亿欧预计2021-2025年线上健康险总保费收入CAGR将达到41.1%，超过行业平均值。 互联网平台成为保险公司触达潜在客户的强大渠道。头部线上医疗公司（如阿里健康）通过与传统保险公司合作，设计特定疾病保险产品，有望形成平台闭环服务链，支撑长期收入增长。 竞争格局与投资策略 中国线上医疗业竞争格局 市场由线上医疗服务、线上药房和线上健康管理三大板块组成。 线上医疗服务领域，平安好医生是龙头，主要竞争对手包括微医、好大夫和春雨医生。 线上药房领域，阿里健康和京东健康凭借母公司生态资源保持龙头地位。 线上健康管理领域主要参与者包括蓝信康、美年大健康等。 线上医疗服务业正处于发展初期 线上医疗服务公司凭借规模效应具有成本优势，行业仍处于早期渗透阶段。 获客和留存竞争早期，长期看供应链管理和强大技术能力是超越竞争对手的关键。 京东健康/阿里健康在药品和非药产品市场的整体GMV市占率预计将从2019年的1.6%/3.3%分别扩大至2023年的6.8%/5.7%。 线上医疗业主要门槛 技术和供应链能力：应对药品采购流程改革，提供高成本效益的线上零售药房解决方案。 成熟稳健的业务模式：头部平台盈利战略明确，线上药房业务是建立行业地位和用户门户的关键。 丰富的医疗资源：发展完善的医疗资源网络，与医疗机构形成密切合作。 头部线上医疗平台对比 京东健康（2019年收入计）是中国最大线上医疗平台。医药电商模式变现能力已验证，线上医疗服务多元化增加收入。 京东健康和阿里健康2020/FY21年医药电商收入占比均超过80%，平安好医生非电商收入占比为45.9%。 用户增速方面，阿里健康/京东健康FY22-24/21-23年预测年活跃用户数CAGR分别为30.5%/31.9%，高于平安好医生。 收入CAGR预测：京东健康（2021-2023年42.5%）>阿里健康（FY22-24年31.8%）>平安好医生（2021-2023年11.0%）。 毛利率方面，平安好医生预计将从2021年的27.2%上升至2023年的31.3%，主要得益于高毛利率的医疗服务收入占比提升。 运营效率方面，京东健康/阿里健康2020/FY21年调整后净利率为3.9%/4.1%，平安好医生同期调整后净亏损率为7.3%。京东健康/阿里健康营销费用率较低（7.4%/7.9%），受益于母公司流量。 平安好医生，一家头部线上医疗服务商 专注于线上医疗服务，毛利润主要来自医疗服务。2020年非电商业务营收合计占比45.9%，远超阿里健康/京东健康。 截至2021年6月30日，签约合作外部医生超过3.8万名，成立超过450个名医工作室。 公司自4Q21起深化战略升级，提供会员和增值服务，发展O2O业务，并利用平安集团资源发展B端客户。 阿里健康 vs 京东健康 两者收入主要来自医药电商业务，更具可比性。 自营业务：京东健康年活跃客户数（1.09亿）和ARPU（人民币216.6元）均高于阿里健康（9,000万活跃消费者，年化ARPU人民币180元），部分归功于其品类丰富和履约能力强。 平台业务：阿里健康录得更高的GMV，但整体抽佣率低于京东健康，主要原因在于阿里巴巴医疗类整体佣金抽成较低以及与天猫的收入分成方案。 重点推荐 京东健康 (6618 HK，买入，目标价：HKD89.10)：中国领先的在线零售药房，受益于母公司协同和强大的物流供应链，有望发展为完善的在线医疗健康服务提供商。 阿里健康 (241 HK，买入，目标价：HKD9.0)：阿里生态核心的在线医疗服务板块，凭借阿里生态用户群、基础设施和技术能力优势，有望从长期结构性变化中获益。 平安好医生 (1833 HK，买入，目标价：HKD31.30)：中国最大的在线健康服务平台，通过深化战略升级，聚焦会员和增值服务以及O2O业务，有望建立满足消费者需求、优化成本结构和提高ROE的商业模式。 风险提示 监管政策发展缓慢，可能影响行业发展节奏和政策落地速度。 随着新玩家携资金入场，互联网医疗行业竞争加剧，可能影响现有玩家利润率水平及发展节奏。 总结 中国医疗行业正经历由数字化驱动的

　　整体：上周（2022.01.24-2022.01.28），沪深300涨跌幅-4.51%，上证指数涨跌幅-4.57%，创业板指涨跌幅-4.14%。基础化工行业涨跌幅-3.26%，跑赢沪深300指数1.25个点，跑赢上证指数1.31个点，跑赢创业板指0.88个点，其周涨跌幅在申万一级行业中排名第7位。 　　板块：新材料指数涨跌幅-3.39%，跑赢沪深300指数1.12个点，跑赢创业板指数0.75个点，跑赢上证指数1.18个点。新材料指数板块中各子行业行情分化较大，涨幅前三子行业分别是锂电池（1.77%）、有机硅（0.35%）和碳纤维（0.33%），跌幅前三子行业分别是OLED材料指数（-5.88%）、可降解塑料指数（-5.36%）和半导体材料（-4.24%）。 　　个股：新材料板块中，有21只个股实现正收益。涨幅居前的个股有：翔丰华（10.50%），神工股份（7.47%），硅宝科技（7.20%）；跌幅居前的个股有：莱宝高科（-13.46%），飞凯材料（-12.58%），万顺新材（-11.21%）。 　　估值：截至2022年2月06日，创业板指的PE（TTM）为26.46，新材料板块的PE(TTM)为40.33，相对创业板指溢价率为52.42%。 　　行业要闻 　　1、2021年化学原料和制品制造业利润增长87.8% 　　2、国家发改委：2030年新能源全面参与电力市场交易 　　3、我国首个百万吨级碳捕集利用与封存项目建成 　　4、绿色低碳产业将迎巨大增量空间 　　5、碳纤维复材让冬奥会火炬“飞扬” 　　核心观点 　　节前新材料板块持续回调，低估值子行业中寻求机会。新材料板块上周持续回调，长期来看，行业政策支持力度不断加大，下游需求持续增长，国产化替代趋势不变，长期预期依旧向好。总体来说，2022年新材料产业应围绕三大投资逻辑：1）进口替代：关注性价比与市场开拓能力；2）政策推动：立足产业基础，把握政策节奏；3）消费升级：技术创新与市场开拓能力并重。目前，新材料板块中部分子行业（碳纤维、锂电池、锂电化学品等）估值处于动态低位，短期内建议关注业绩超预期标的 　　碳纤维产业化浪潮已至，行业龙头迎历史机遇。随着中国碳纤维应用市场的不断开拓，以及下游风电/光伏等新能源领域的拉动，中国碳纤维需求呈现快速增长态势，根据赛奥碳纤维数据，中国碳纤维需求从2008年的0.8万吨增长至2020年的4.9万吨，12年CAGR+16.0%，明显高于全球增速。中国需求占全球的比例也不断提高，从2008年的22.8%提升至2020年的45.7%。随着新能源需求的拉动，以及国内企业技术进步，成本快速下降带来盈利水平提升，产能扩张有望提速。未来碳纤维行业将通过产品技术提升、规模效应不断降低成本，实现以“价格”换“需求”，因此，龙头企业将在国产化替代浪潮中受益，有望获得快速扩张，建议关注光威复材、中简科技、恒神股份、中复神鹰（拟上市）等企业。 　　风险提示 　　疫情可能引发市场大幅波动的风险；政策风险；技术发展不及预期的风险。

　　沃特股份(002886) 　　投资逻辑 　　公司改性塑料起家，打造特种工程塑料平台型企业：公司起步于改性塑料行业，产品序列偏高端化，盈利较为稳定，客户结构不断优化。2017年，公司LCP（液晶高分子）产品成功投放市场，凭借LCP积累的工业化经验，公司通过与外部成熟团队双向赋能的形式，逐步打通高温尼龙、聚砜、聚芳醚酮等其他特种工程塑料的工业化生产流程，在21年及以后在重庆基地将逐步投产2万吨LCP、1万高温尼龙、1万吨聚砜和2000吨聚芳醚酮类产品，向特种工程塑料平台型企业迈进。 　　特种工程塑料已进入国产替代的关键时期：以LCP、高温尼龙、聚砜、聚芳醚酮为代表的特种工程塑料曾长期处于海外企业的寡头垄断之中，我国科研院所与企业历时多年，逐步将上述产品从实验室推向工业化生产，产品性能在部分领域足以实现进口替代，并具备很强的成本优势。当前时点，材料国产化叠加疫情影响下的供应链的安全问题有望加速下游企业对国产高端材料的验证进程。21年上半年公司LCP销量2300吨，同比增长127%，净利润1518万元，同比增长780%，其他产品在未来也有望复制这一进程。 　　股权激励计划落地，彰显公司对未来高增长的信心：2021年12月7日，公司发布限制性股票激励计划，考核指标以21年为基准，未来四年营收和利润复合增速不低于50%和60%，体现出管理层对未来发展的信心。我们认为公司22、23年特种工程塑料板块的营收占比将达到39%、48%，毛利占比将达到59%、69%。 　　投资建议 　　公司正逐步搭建起以LCP、高温尼龙、聚砜、聚芳醚酮等材料为代表的特种工程塑料平台，未来几年是公司平台业务放量的关键时期，业绩有望实现高速增长。预计21-23年公司营收16.53、23.92、31.73亿元，归母净利润0.61、1.62、2.86亿元。考虑到公司未来在高端材料领域的平台化优势与高成长性，我们给予公司2022年45倍PE，目标价32.24元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　公司特种工程塑料放量不及预期的风险；特种工程塑料行业竞争加剧的风险；海外企业面对国产化浪潮下的压价风险；原料价格大幅波动的风险。

　　健友股份(603707) 　　事件：2022年2月7日公司发布公告，公司子公司香港健友向美国FDA申报的呋塞米注射液，20mg/2mL,40mg/4mL,100mg/10mL的ANDA申请获得批准。 　　呋塞米注射液在美ANDA获批，出口制剂品种又增一员。呋塞米注射液主要用于治疗水肿性疾病，包括充血性心力衰竭、肝硬化、肾脏疾病，原研由AMERICANREGENTINC持有，1983年11月30日经FDA批准在美国上市，规格为250mg/瓶，NDA申请号为N018579。2020年，美国市场销售额约0.5亿美元。目前，美国共11家公司的呋塞米注射液获批上市，主要竞争对手包括FRESENIUSKABIUSALLC，HIKMAPHARMACEUTICALSUSAINC，HOSPIRAINC等。公司已经从肝素原料药龙头，成长为注射剂国际化的头部企业，2021H1公司在美国的制剂出口业务保持迅速增长，制剂出口业务占公司整体制剂业务比重超过60%。公司是中国注射剂出口规模最大的企业之一，也是拥有美国注射剂ANDA数最多的中国本土生产企业，本次新品种获批有利于公司在成本优势、产能充足下提升海外制剂市占率。 　　制剂产品快速获批，制剂业务成为业绩主要增长点。截止2022年2月7日，公司共拥有40多项ANDA批准，涵盖30多种品种。近三年来，公司以年均获FDA十多个注射剂批件的速度，快速积累品种池，预计接下来公司产品获批ANDA速度达约10个/年，到2025年品种池将至80多，成长空间大。肝素制剂：2021H1，全球销售超过4000万支，较上年同期增加约70%；国内销量达1300万只，较去年同期增长超过30%。非肝素制剂：截至目前，公司已有将近30个注射剂品种的批件，海外：有多个注射剂品种在几个月内快速占据了美国约10%的市场份额，部分优势产品市场占有率达到30%左右，其中苯磺顺阿曲库铵注射液占美国市场份额近30%，博来霉素注射液及吉西他滨注射液占美国市场份额约20%；国内：2021年公司全面展开新产品在国内的销售，获得了四个产品注册批件，包括白消安注射液、注射用盐酸苯达莫司汀、米力农注射液、磺达肝癸钠注射液，进一步打开公司国内注射剂业务的成长空间。 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.88元、1.15元和1.5元，对应估值分别为37倍、28倍和22倍。维持“持有”评级。 　　风险提示：肝素原料药价格及销量不及预期；制剂产品销售不及预期；ANDA获批不及预期；研发进展不及预期。