伟思医疗(688580) 　　好赛道：居民老龄化+消费升级+康复科新基建，带动康复设备的采购周期到来 　　需求端：居民老龄化持续加深，我国65岁以上人口比重快速增长，人口结构成为影响产业格局的根本力量。过去中国经济40年的快速发展，居民生活水平快速提高，对美好生活品质的追求驱动对康复需求的提升。康复需求既包括基础的疾病康复，也包括有明显消费升级属性的产后康复、运动康复、儿童康复等需求，预计2025年，康复医疗器械市场规模810亿元，2021-2025年CAGR为13.97%。 　　供给端：我国康复专科医院和康复科的开设数量自2011年起快速增长，我国康复医疗的三级体系也已经建成。随着国家卫生健康委员会发布《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》、国家卫健委推进15个省份率先开展康复医疗服务试点工作等政策驱动，康复端有望迎来一轮新的康复基建周期。我们预计未来5年的康复科基建周期有望带来潜在市场增量约700亿元。 　　支付端：医保支付项目扩容和长期护理保险试点，有望为康复治疗提供资金保险。2010年和2016年人社部先后出台两项政策将9项以残疾人为主的康复项目和20项康复项目纳入医保，报销项目从物理治疗延伸至各项治疗性项目和康复评定项目。2020年9月医保局、财政部印发《医保局、财政部关于扩大长期护理保险制度试点的指导意见》，确定了28个省的48个地级市为试点，探索建立以互助共济方式筹集资金、为长期失能人员的基本生活照料和与之密切相关的医疗护理提供服务或资金保障的社会保险制度，力争在“十四五”期间基本形成适应我国经济发展水平和老龄化发展趋势的长期护理保险制度政策框架。 　　公司磁刺激产品全面领先，产品应用于多个康复场景（包括盆底及产后康复、精神康复、神经康复等），保持高速增长 　　公司产品技术领先，深耕康复领域，先后进入精神康复、神经康复和盆底及产后修复领域，产品组合包括电刺激设备、磁刺激设备、电生理类产品等。其中，2017年公司率先推出盆底磁刺激产品，大大提高了治疗效果和患者的依从性，磁刺激接力电刺激成为公司第一大品类，2021年公司磁刺激产品实现收入约1.69亿元，同比增长67.59%，2021年盆底磁销售过亿元，同比增速超80%。 　　另外，2020年，“磁电联合”疗法被纳入《盆腔器官脱垂的中国诊治指南（2020年版）》，成为盆底康复市场广泛认可的标准配置。公司磁刺激产品在盆底市场获得了全面领先的竞争优势，公司有望通过磁刺激，重新定义盆底市场的竞争格局，通过磁电联合带动盆底市场恢复稳定持续的增长。 　　随着公司在盆底修复及产后康复领域，推行磁电联合的盆底修复新理念，以及公司经颅磁等磁刺激产品进入更多医保支付目录，公司磁刺激产品仍能保持30%左右的高速增长。 　　公司战略升级，一体两翼，进入康复机器人和医美能量源设备市场，打造公司第二成长曲线 　　2022年公司战略升级，以磁刺激产品为主体，以康复机器人和医美能量源产品为“两翼”，构建全面领先的产品矩阵。 　　公司在康复机器人领域已经获得X-Walk系列机器人的注册证，能够覆盖脑卒中及脊髓损伤病人全周期的步态康复训练，X-locom系列三个产品正在注册过程中，帮助公司进入运动康复领域最大的细分市场，覆盖脑卒中、脊柱、关节、运动康复等目前康复科主流康复需求，同时满足临床方案智能化、康复效果标准化等升级迭代需求。 　　公司在医美能量源设备领域，技术积累承接公司以往在电刺激、磁刺激等能量平台的研发，目前塑形磁产品、射频和激光项目样机均已研发完成，进入注册阶段，将于2022-2023年陆续上市。公司瞄准世界级主流产品，全面布局皮秒激光、射频以及塑形磁，目标在5年内成为中国医美能量源市场的一线品牌。 　　投资建议 　　2022年疫情扰动下从需求和供给端运营不正常带来全年的业绩具备不确定性，对企业运营是考验，我们考虑到行业的推动以及公司发展内核，认为行业和公司在2022年二季度是低点，三季度开始将会逐渐改善，2023年和2024年将会是收获时点。考虑到公司磁电联合的优势、新产品推出带来的增长，我们预计公司2022-2024收入有望分别实现4.63亿元、5.67亿元和6.95亿元，同比增速分别达到7.7%、22.5%和22.5%。公司磁刺激产品不断推陈出新，预计公司整体的毛利率和净利率水平仍保持在较高水平，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别实现1.95亿元、2.32亿元和2.85亿元，同比增速分别达到9.4%、19.2%和22.6%。2022-2024年的EPS分别为2.85元、3.39元和4.16元，对应PE估值分别为20x、17x和13x。鉴于公司所在行业政策环境友好，公司产品竞争力强，技术平台横向拓展能力强，中长期增长动力足，首次覆盖，给予买入评级。 　　风险提示 　　新品种研发及推广不及预期风险； 　　医疗事故风险； 　　市场竞争加剧风险。

　　百济神州(688235) 　　事件： 　　2022年6月13日，百济神州发布公告，FDA将泽布替尼用于治疗成人CLL/SLL适应症sNDA申请的PDUFA目标审评日期延长三个月至2023年1月20日。本次延长旨在就百济神州递交的额外临床数据，如ALPINE试验的最终缓解评估结果等开展充分审评。 　　CLL/SLL全线治疗获得美欧受理，充分评审有助于争夺重点市场 　　泽布替尼目前已在包含美、中、欧等在内的50个国家或地区获批上市，美国市场已获批二线MCL、WM及二线MZL三项适应症。2022年2月，泽布替尼治疗初治或复发/难治性CLL/SLL适应症的上市申请同时获得FDA、EUA受理。2022年4月百济神州更新了ALPINE试验最终缓解评估数据并提交至FDA。我们认为本次延长后FDA针对补充数据的充分评审将有利于泽布替尼未来与伊布替尼争夺CLL/SLL适应症核心市场，获批前景良好。 　　经两项MRCT头对头试验临床确证，ORR及安全优效性显著 　　本次sNDA受理基于针对复发患者对比FIC药物伊布替尼的ALPINE试验，以及针对初治患者对比主流BR治疗的SEQUOIA试验。两项III期国际多中心头对头试验均于2021年披露期中分析结果，其中SEQUOIA试验队列1中位随访时间为26.2月时ORR94.6%vs85.3%，24个月PFS率85.5%vs69.5%改善显著，3级及以上AE发生率52.5%vs79.7%安全性明显提升。而根据2022年4月百济神州更新的ALPINE试验最终缓解评估数据，泽布替尼组对比伊布替尼组ORR80.4%vs72.9%（p=0.0264），泽布替尼总体耐受性良好，房颤或房扑发生率始终较低。上述数据体现泽布替尼的头对头ORR优效性及安全性改善，临床结果充分可靠具有BIC潜力。 　　泽布替尼营收同比迅速增长，CLL/SLL大适应症获批未来可期 　　泽布替尼2021年收入约为13.82亿元，同比增长422.73%；2022Q1收入为6.63亿元，同比增长363.64%。CLL是美国成人最常见的白血病类型，占25%的新发白血病病例，2021年美国新发CLL病例超2.1万例，市场规模较大。参考阿卡替尼在CLL/SLL适应症获批上市后的销售额增速，我们认为本次sNDA申请获批后泽布替尼有望保持高速增长。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2022至2024年营业收入为96.65亿、127.84亿、170.24亿元，实现归母净利润-78.98亿、-66.77亿、-36.93亿元人民币。维持“买入”评级。 　　风险提示：国际环境恶化的风险，泽布替尼审批进展不及预期的风险，泽布替尼上市销售不及预期的风险

　　金城医药(300233) 　　事件： 　　金城医药全资子公司金城医化收到国家烟草专卖局下发的烟草专卖许可证准予许可决定书。 根据该决定书，金城医化提出的(新办)烟草专卖生产企业许可证的申请经国家烟草专卖局依法审查，认为其符合法定条件，决定准予(新办)。 　　点评： 　　公司主要从事医药中间体、原料药、药物制剂、大健康产品的研发、生产与销售，在中间体、原料药板块的主打产品长期在市场上占据优势地位，同时积极进军烟碱生产领域。公司是全球最大的头孢类医药中间体产业基地和供应商，技术和成本优势明显；原料药板块主打产品为谷胱甘肽，公司是全球谷胱甘肽原料药行业龙头，市占率超过 60%。当前，公司在中间体、原料药板块持续巩固自身优势地位，实现收入平稳增长。同时，公司凭借自身技术优势进军烟碱生产领域，创新性实现了生物酶催化和化工合成技术的有效结合，可直接生产出高纯度左旋尼古丁。烟碱产品广泛用于电子烟、医药等领域，近年来在国内外市场需求不断增加，发展前景广阔。公司烟碱项目建成投产后，将为公司的增长提供新的动力。 　　电子烟用烟碱（尼古丁）生产企业必须取得烟草专卖生产企业许可证。根据2022 年 3 月发布的《电子烟管理办法》，设立电子烟生产企业（含产品生产、代加工、品牌持有企业等）、雾化物生产企业和电子烟用烟碱生产企业等，必须取得烟草专卖生产企业许可证。这一规定实际上是通过烟草专卖许可证，将电子烟纳入传统烟草进行统一监管，而不再单独设置电子烟专卖许可证。本次取得许可证后，公司可在许可范围内从事合成尼古丁相关生产业务并向海外电子烟下游市场等提供相应的尼古丁。 　　公司生产工艺具备优势，同时海外市场对尼古丁需求较大，公司产能释放后尼古丁板块将成为公司重要增长点。 公司使用半发酵半化学合成法生产工艺，该工艺为金城医药独家拥有，可直接生产出高纯度左旋尼古丁，且生产成本与美国合成尼古丁龙头公司 NGL 的成本相比进一步降低。随着公司获批生产尼古丁，未来产能持续上升，叠加合成尼古丁自身特性优势，合成尼古丁有望更快推广，加速对天然尼古丁的替代趋势。此外，公司 2021 年 11 月 10日取得的 《安全生产许可证》在原有许可范围内增加了“烟碱[品名： (S)-3-(1-甲基吡咯烷-2-基)吡啶]200 吨/年”的许可内容，相关生产设备也已部署到位；同时公司尼古丁产品海外收入占比接近 90%，而尼古丁在海外市场需求较大，此次获得烟草专卖生产企业许可证后公司产能可以快速释放。公司目前规划年产能为 200 吨，未来尼古丁生产额度和规划产能有望进一步上涨，成为公司重要盈利增长点。 　　国内电子烟市场逐步规范，公司作为生产端龙头有望享受先发优势。全国统一电子烟交易管理平台主体功能已经建成，在部分区域和企业采用试点方式完成验证，将于 6 月 15 日正式运行。 随着全国统一电子烟交易管理平台上线运行，近期一批电子烟相关生产企业将会陆续收到烟草专卖许可证准予许可决定书。监管规则的逐步落地将推动国内电子烟市场稳步向前发展，加速出清不合格产品，促进市场份额集中，反过来对电子烟生产端企业提出更高要求，有利于以公司为代表的龙头企业。虽然目前国内尚未批准合成尼古丁用于电子烟生产，但是金城医药作为首批获得烟草专卖许可证的电子烟生产端企业之一，未来若政策放开则将享受先发优势。 　　盈利预测及投资评级：长期来看，电子烟市场持续扩大是趋势，合成尼古丁凭借自身优势有望对提取尼古丁形成加速替代，公司尼古丁产能释放后能够较快成为新增长点。公司的中间体以及原料药板块业务预计保持平稳增长。我们预计公司 2022- 2024 年的收入有望达到 39.61 、46.91 、53.09 亿元、净利润有望达到 4.09、5.50、6.27 亿元，对应 EPS 分别为 1.03、1.39、1.59元，维持“推荐”评级。 　　风险提示：监管政策风险、产品价格下跌风险、产品销售不及预期风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　事件 　　2022 年 6 月 14 日，公司发布关于收购控股子公司少数股东股权的公告，拟使用自有资金 5.86 亿元分两步收购子公司上海宏桐 37.33%的少数股权，股权估值 15.69 亿元，收购完成后公司将持有上海宏桐 100%股权。 　　当日公司同时发布关于以集中竞价交易方式回购股份方案的公告， 拟以不低于 5000 万元、不超过 1 亿元的自有资金回购公司股份，回购价格不超过270 元/股，回购的股权未来将全部用于员工持股计划或股权激励。 　　经营分析 　　公司三维电生理手术快速推广， 子公司核心设备发挥关键影响。 此次收购少数股权的子公司上海宏桐负责公司核心产品三维电生理标测设备的研发，2021 年获批上市后公司当年在近 200 家医院完成三维电生理手术 600 余例， 2022 年 1-5 月完成 1000 余例，目前正处于快速市场拓展和增长阶段。 　　未来随着临床对精准治疗要求的不断提高，三维电生理设备的临床使用需求将随之提高， 上海宏桐还将在公司电生理业务发展过程中发挥关键作用。 　　收购将加强子公司业务协同， 电生理业务发展有望加速。 公司将通过本次收购加快对上海宏桐的整合，增强公司与上海宏桐在业务战略、产品战略、市场战略的协同性。 依托公司在电生理领域已有的市场布局， 收购后有望加快推进三维电生理设备的投放，以通过设备投放带动电生理耗材产品的放量，电生理板块业务发展有望加速。 　　回购方案彰显公司发展信心，为后续股权激励打下基础。 公司 2021 年 4 月公布了首次限制性股权激励方案， 设置了 2021-2025 年收入高速增长的目标。 此次公司拟回购股份并将全部用于未来员工持股计划或股权激励，彰显出公司对未来业务发展的信心与对核心骨干员工的重视。 　　盈利调整与投资建议 　　我们认为公司在电生理和血管介入领域产品技术领先，未来有望维持国产龙头地位，逐步抢占外资企业市场份额。预计公司 2022-2024 年归母净利润2.89、 4.04、 5.58 亿元，同比增长 39%、 40%、 38%， EPS 分别为 4.34、6.06、 8.38 元，现价对应 PE 为 48、 34、 25 倍，维持“增持”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险； 在研项目推进不达预期风险； 汇率波动风险。

中心思想 中国医药市场增长驱动力与结构优化 本报告核心观点指出，中国医药制造业正迎来重要的发展机遇期。全球药品市场规模持续增长，中国作为全球第二大药品市场，其份额已达20%，显示出巨大的市场潜力。国内医疗卫生总费用保持高增速，其中生物药细分市场增速最快，预计2020-2023年复合年增长率（CAGR）将达到21%，远超化学药和中药，预示着医药产业结构正向高附加值领域优化。同时，自2015年以来，中国药政改革深入推进，通过优先审评审批、仿制药一致性评价、上市许可持有人（MAH）制度以及与国际人用药品注册技术协调会（ICH）接轨等一系列政策，显著提升了药品审评审批效率，鼓励了创新，并有效解决了药品注册申请积压问题，为医药产业的快速升级和高质量发展奠定了基础。 创新药浪潮与全球供应链核心地位 报告强调，中国创新药研发正处于持续爆发阶段，国产新药临床申请（IND）数量逐年攀升，2020年11月已达358个，预计未来每年获批上市的国产新药数量有望增至10-20个，标志着中国医药创新能力的显著提升。在全球疫情背景下，新冠口服药的研发与生产成为焦点，辉瑞Paxlovid和默沙东Molnupiravir等药物的临床数据和产能规划显示出巨大的市场需求。中国在全球医药供应链中扮演着日益重要的角色，尤其在原料药（API）出口方面展现出强大的国际竞争力，出口金额持续增长。此外，合同研发生产组织（CDMO）产能正加速向中国转移，预计2022年中国CDMO市场规模增速将提升至79%，占比有望达到15%，预计新冠口服药原料药订单将超过40亿美元，进一步巩固了中国在全球医药制造和供应链中的核心地位。 主要内容 全球及我国药品市场概况 2020年，全球药品销售额约为1.4万亿美元，并保持持续增长态势。从全球市场份额来看，中国药品市场约占全球总额的20%，是仅次于北美（40%）的第二大市场，显著高于欧洲（22%）和日本（8%），显示出中国在全球药品市场中的重要地位和巨大潜力。 我国医药行业概况 我国医疗卫生总费用保持较高增速，2013年至2020年间，卫生总费用增速在9.62%至20.68%之间波动，其中2014年增速高达20.68%，2020年仍保持11.37%的增长，反映出国家对医疗健康的持续投入和市场需求的旺盛。在细分医药市场中，生物药的增速最为显著。根据Frost&Sullivan数据，2016-2019年生物药的复合年增长率（CAGR）为19%，预计2020-2023年将进一步提升至21%，远高于化学药（4%提升至9%）和中药（6%提升至8%），表明生物药已成为我国医药市场增长的主要驱动力。 自2015年起，我国药政改革进入“正本清源、破旧立新”的关键阶段，通过一系列核心政策文件和关键工作，助推产业快速升级并与国际接轨。主要政策包括： 加速准入与优先审评审批制度： 2016年2月，CFDA发布《关于解决药品注册申请积压实行优先审评审批的意见》，旨在加快具有临床价值的新药和临床急需仿制药的研发上市。截至2018年6月，已有28批次、共计482个受理号（303个通用名）纳入优先审评。该制度显著提升了审批效率，新药临床申请通道从进中心到制证完毕仅需7-9个月，药品上市通道仅需4-6个月，有效解决了药品注册申请积压问题，等待审评的药品注册申请数量从高峰时的22000余件降至2018年5月的2437件。 提升质量与仿制药一致性评价： 2016年2月国务院办公厅印发《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》，旨在提升仿制药质量，确保其与原研药在临床上具有等效性。 优化结构与限制辅助用药/抗生素： 通过限制辅助用药和抗生素使用，优化药品结构，引导临床合理用药。 临床试验数据核查： 2015年7月，CFDA发布117号文，对1622个已申报生产或进口的待审药品注册申请开展药物临床试验数据核查。截至目前，已对203个注册品种、463家临床试验机构开展现场检查，对涉嫌数据造假的27个品种、11个临床试验机构及合同研究组织予以立案调查。企业自查主动撤回和核查不予批准的注册申请达1323个，占除减免临床核查总数的74.5%，有效净化了临床试验环境。 上市许可持有人（MAH）制度： 2015年11月，全国人大常委会批准10个省市开展药品上市许可持有人制度试点。MAH制度将上市许可与生产许可分离，鼓励委托生产，提高新药研发积极性，并明确上市许可持有人对药品全生命周期的安全性、有效性和质量可控性负责。 与国际接轨： 2017年6月，CFDA正式加入ICH，成为国际人用药品注册技术协调会正式成员，标志着中国药品审批监管与国际标准全面接轨。 我国创新药浪潮持续中 随着中国创新药产业的崛起，国产新药临床申请（IND）数量呈现爆发式增长。从2013年开始逐年攀升，2019年国产IND数量达到235个，2020年11月更是达到358个。与此同时，国产新药年获批数量也显著上升，2018-2020年每年均有近10个国产新药获批上市。鉴于近年来IND数量的爆发式增长，预计未来国产新药每年获批的数量有望进一步增长，达到10-20个的水平，预示着中国医药创新进入快车道。 疫情现状及未来发展方向 全球疫情持续演变，新冠病毒的快速变异是其主要特征。报告对比了全球主要国家和中国的疫情数据，例如，截至报告发布时，美国累计确诊8195万例，感染率24.8%，病死率1.2%；英国感染率31.9%，病死率0.8%；而中国累计确诊49万例，感染率仅0.03%，病死率2.8%。报告详细列举了原始毒株、Alpha、Beta、Gamma、Delta和Omicron等重要变异毒株的发现时间、地点、S蛋白突变点位及特点。其中，Omicron变异毒株于2021年11月在南非发现，具有32处S蛋白突变点位，推测传染性最强，比其他变种高500%，且免疫逃逸能力更强。 报告将新冠病毒与流感病毒进行对比，指出流感病毒是基因变异速度极快的多宿主RNA病毒，抗体半衰期短（仅0.5年，远低于麻疹的3014年），导致疫苗需频繁更新。然而，流感治疗药物如“达菲”（奥司他韦）因其作用机制（神经氨酸酶抑制剂）不受病毒变异影响，成为“流水的疫苗，铁打的达菲”。这一经验为新冠口服药的研发提供了借鉴。 在新冠口服药研发方面，报告详细介绍了多款药物的进展： 辉瑞Paxlovid： 蛋白酶抑制剂复方药，Ⅲ期临床结果显示，高危新冠患者的住院和死亡风险减少89%。预计2022年底产能达2000万疗程，单价529美元/疗程。 默沙东Molnupiravir： 核糖核苷类似物，抑制RNA病毒复制，Ⅲ期临床结果显示，住院和死亡风险减少30%（中期数据为50%）。预计2022年底产能达1.2亿疗程，单价500美元/疗程。 盐野义S-217622、真实生物阿兹夫定、君实生物VV116： 这些国产或日本研发的口服药也取得了积极进展，如VV116在首次核酸检测阳性5日内接受治疗的患者核酸转阴时间为8.56天，显著短于对照组的11.13天。 中国在全球医药供应链中的地位日益凸显。中国原料药（API）出口金额持续增长，2020年达到361.4亿美元，预计2021年将达到388亿美元，出口占比高达65%，显示出强大的国际竞争力。CDMO（合同研发生产组织）产能正加速向中国转移，中国CDMO市场规模增速远超全球平均水平。预计2022年中国CDMO市场规模增速将提升至79%，其占全球比重有望从2021年的10.35%提升至15%。报告预计，新冠口服药原料药的订单将超过40亿美元，这为凯莱英、博腾股份等中国CDMO企业带来了巨大的发展机遇。然而，目前主要CDMO上市公司的固定资产及在建工程总额数据显示，产能相对紧张，预示着未来仍有扩产需求。 报告最后指出，国门开放的关键催化剂包括：有效国产口服药的上市（如3CL靶点药物有望Q4上市）、更有效疫苗的普及（如黏膜免疫疫苗）以及世界卫生组织（WHO）降低流行病等级，将全球大流行降级为区域流行。 总结 本报告深入分析了当前医药制造业的市场格局与发展趋势，强调了中国医药产业正处于布局的黄金时期。全球药品市场稳健增长，中国以20%的市场份额成为关键参与者。国内医药行业在政策驱动下实现快速升级，通过一系列改革措施，如优先审评审批和MAH制度，显著提升了创新能力和审批效率，生物药等高增长细分市场表现突出。中国创新药研发进入快车道，新药临床申请和上市数量持续攀升。在全球疫情背景下，新冠口服药的研发进展迅速，中国在原料药出口和CDMO服务方面展现出强大的国际竞争力，预计将承接大量新冠口服药原料药订单，进一步巩固其在全球医药供应链中的核心地位。未来，随着有效国产口服药的上市、更有效疫苗的普及以及全球疫情等级的调整，中国医药制造业将迎来更广阔的发展空间。

　　1.1气凝胶被称为“蓝烟”，改变世界的神奇材料 　　1931年气凝胶正式问世，是目前已知导热系数最低、密度最低的固体材料，因轻若薄雾颜色泛蓝，又被称为“蓝烟”；具有超长的使用寿命、超强的隔热性能、超高的耐火性能等，被誉为“改变世界的神奇材料”。 　　常规气凝胶比表面积~700m2/g，孔隙率95%-99.8%，均匀分布的纳米级孔隙结构几乎隔绝热传导和热对流，赋予其远胜其他传统材料的隔热性能，导热率最低可达0.012-0.016W/(m·K)，只相当于空气的1/2。 　　气凝胶有很多类型，大多密度不会超过3mg/cm3；如，全碳气凝胶密度更是低至0.16mg/cm3，仅为常温常压下空气密度1/6。 　　1.2气凝胶结构独特，赋予众多优异性能 　　气凝胶是由纳米孔洞与纳米骨架组成的三维连续多孔材料，独特的结构赋予其超强隔热性能。零对流”效应：气凝胶的孔径（20-50nm）小于空气的平均自由程（70nm）故内部空气无法自由流通。“无穷长路径”效应：气凝胶的网状骨架无限延长热传导路径，热量难以在气-固界面传导。 　　“无穷热隔板”效应：气凝胶的网络骨架形成“无穷热隔板效应”对热辐射具有遮蔽作用；高比表面积，配合特殊的反辐射物质，有效阻隔辐射传热。 　　1.2气凝胶结构独特，赋予众多优异性能 　　相比其他保温材料，气凝胶导热系数最低、质量最轻，耐热温度更高。 　　实现相同保温效果，气凝胶厚度不足其余材料1/3；厚度更薄，散热面积更小，管线温降更低，热效率更高，同时最大限度节约空间；若地下管道保温，则大幅减少开挖量。

　　信邦制药(002390) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1 ）贵州省肿瘤治疗市场空间广阔，预计至 2025 年将达到 167 亿元，公司优质肿瘤专科医院有望为医疗服务板块带来持续收入增长；2 ）医疗服务板块立足省会向外拓张，目前公司在贵阳市已布局 3 家医院，其他县市布局 4 家医院，其中白云医院预计 2023 年可增加 1000 余张床位，与肿瘤医院形成协同效应，有望成为未来收入增长点；3 ）医药制造板块受政策利好持续发展，近年收入增速超 30 %， 公司以贵州为中心，在西南、西北共发展道地中药材基地 100个，扩大中药饮片生产产能，并与江苏省中医院等国内知名中医院建立合作关系扩大下游覆盖范围，预计中药饮片将持续推动公司医药制造板块业绩增长。 　　省内肿瘤治疗需求空间大，优质医疗资源稀缺。贵州省肿瘤市场由 2014 年的81 亿元增长至 2020 年的 120 亿元，预计至 2025 将达到 167 亿元。同时，国家支持社会办医的政策以及贵州省优秀的医保支付能力，为公司肿瘤医院的发展提供动力。公司旗下贵州省肿瘤医院是贵州省唯一的三甲肿瘤专科医院，省内优质医疗资源稀缺，预计公司肿瘤医院收入将持续增长。 　　立足省会向外扩张，省内医疗服务格局初步奠定。公司旗下拥有 7 家医院，以贵阳市三家核心医院为中心，向省内其他县市辐射扩张，在遵义市、安顺市和六盘水市均设有医疗机构，初步奠定省内格局。目前公司已经实现贵州省内床位数超 5000 张，预计 10 年内床位数超过 8000 张。随着公司未来在省内及西南区域的扩张，公司医疗服务板块有望保持稳健增长。 　　政策利好中医药行业，医药制造板块迎来发展机遇。医药制造板块中，公司中药饮片质量优异，且受国家鼓励中医药发展政策利好，近年收入增速超 30 %，公司以贵州为中心，在西南、西北共发展道地中药材基地 100 个，扩大中药饮片生产产能，并与江苏省中医院等国内知名中医院建立合作关系扩大下游覆盖范围，中药饮片业务有望拉动医药制造板块业绩增长。中成药方面，公司拥有24 个国家医保目录品种，业务已趋于稳定，将为公司提供持续稳定的贡献。 　　盈利预测与投资建议：公司现有业务未来 3 年营收增速分别为 14.2 %、14.7 %、15.9%。预计未来公司医疗服务板块在白云医院的扩建后，门诊量、手术量将迎来增长；人员、药耗管理改革后，医疗服务板块利润率将提升。预计未来三年归母净利润为 3.5/4.5/5.7 亿元，CAGR 达 28 %。根据分部估值法，2022 年分别给予公司医药流通、医疗服务、医药制造板块 15 倍、75 倍、30 倍 PE，对应目标价 7.1 元，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：医院收入不及预期；行业政策风险；新冠疫情风险；医疗事故风险。