中心思想 非银金融市场概览与政策驱动 本报告深入分析了2022年11月7日至11月11日非银行金融行业的市场表现与政策动态。报告核心观点指出，尽管市场指数表现分化，但证券和保险板块均跑赢大盘，显示出较强的韧性。行业增长主要受到两项重要政策和产品创新的驱动：一是个人养老金Y类份额基金的推出，为公募基金业务带来新的增长点；二是商业健康保险个人所得税优惠政策适用范围的扩容，激发了保险机构的产品创新活力。 证券与保险行业亮点分析 在证券行业，科创板做市制度的实施显著提升了交易流动性，头部券商在做市业务和增量客户获取方面展现出优势。个人养老金Y类份额基金的设立，以其优惠的费率和多样化的持有期，预示着养老金融领域的巨大潜力。保险行业则受益于税优健康险政策的优化，产品范围扩大至医疗、长期护理和疾病保险，且放松了产品设计和定价管制，有望推动商业健康险市场的健康发展和创新竞争。 主要内容 市场表现与流动性分析 本周市场主要指数表现分化，沪深300指数和上证综指分别上涨0.56%和0.54%，而创业板指数下跌1.87%。A股日均成交额为9380.03亿元，较上周下降3.95%。两融余额为15721.95亿元，较上周增长0.71%。 券商板块表现与创新业务驱动 本周券商板块上涨2.42%，跑赢大盘1.85个百分点。头部券商及财富管理特色券商涨幅居前，如东方证券上涨7.67%。自10月31日科创板实施做市制度以来，近八个交易日内，42只做市股票成交额合计1162.5亿元，环比提升13.4%，高于市场期间环比平均增速（9.3%），交易流动性有所提升。在科创板做市商市占率方面，中信证券以18.9%位居首位，华泰证券和中信建投紧随其后。若剔除投行主承带来的做市商业务，中信证券在增量客户获取上具备明显优势，市占率达29.5%。 个人养老金Y类份额基金方面，本周共有40支Y份额基金设立，均为FOF类基金。这些基金仅面向个人养老金账户申购，管理费率总体较为优惠，平均费率为0.4%，其中36支基金费率在0.3%至0.5%之间。Y类份额基金均设置最短持有期，其中18只基金最短持有一年，20只基金最短持有三年，2只基金最短持有五年。预计Y类份额基金将于2023年初开放申购，有望为公募基金业务收入带来新的增长点。 保险行业增长与政策红利释放 本周保险指数上涨4.98%，跑赢大盘4.42个百分点。中国人寿上涨6.52%，中国平安上涨5.27%。十年期国债收益率为2.74%，整体波动不大。 银保监会就《关于扩大商业健康保险个人所得税优惠政策适用产品范围有关事项的通知（征求意见稿）》征求意见，拟进一步扩大税优健康险产品范围，同时放宽对相关产品形态、定价、经营等的控制权。核心内容体现在“四个扩大”和“三个优化”： 四个扩大：扩大产品范围至医疗保险、长期护理保险和疾病保险等健康险主要险种；扩大被保险人范围；扩大保险公司选择范围；扩大既往症人群投保条件。 三个优化：不再对税优健康险产品出台标准化条款；不再要求赔付不足时返还保费；从所有者权益和偿付能力充足率等方面明确保险公司经营条件。 本次政策放松有利于推动产品健康发展，提高商业保险机构的产品创新积极性，促进商保市场的良性竞争。 政策动态与宏观经济影响 证券行业：证监会副主席方星海表示将完善制度，便利境内外投资者跨境投资，健全GDR、CDR互联互通机制，支持企业境外上市，并加强内地与香港资本市场合作，扩大沪深港通标的，支持香港推出人民币股票交易柜台。上交所总经理蔡建春强调坚守科创板“硬科技”定位。Wind数据显示，国内公募ESG基金评级表现整体优于非ESG基金。 宏观资讯：国务院副总理胡春华表示正积极推进加入CPTPP和DEPA谈判。商务部等发布数据显示，2021年中国对外直接投资流量达1788.2亿美元，同比增长16.3%，连续十年位列全球前三。人民银行支持并扩大民营企业债券融资支持工具，预计可支持约2500亿元民营企业债券融资。国家统计局数据显示，10月CPI同比上涨2.1%，PPI同比下降1.3%。中国中小企业发展指数10月为88.2，与上月持平。国家外汇管理局要求深化外汇领域改革开放，促进跨境贸易和投融资便利化。国家发改委印发长三角国际一流营商环境建设三年行动方案，提升外商投资和对外投资服务水平。 保险行业：财政部提前下达2023年“城乡居民基本养老保险补助经费”预算。中国银保监会印发《财产保险灾害事故分级处置办法》，并发布修订后《保险保障基金管理办法》，将固定费率制调整为风险导向费率制。人力资源社会保障部农村社会保险司司长刘从龙强调健全养老保险政策措施，推进全民参保。 主要上市机构经营数据与资本运作 1-10月原保费收入数据显示：新华保险1489.9亿元（同比+1.1%），中国平安财险2456亿元（同比+11.3%），平安人寿3818亿元（同比-2.6%），平安健康118亿元（同比+17.2%），中国人寿5745亿元（同比-0.0%），中国人保财险4102亿元（同比+10%）。此外，友邦保险进行了股份回购，中信证券为其子公司发行中期票据提供担保，中银证券、方正证券、华安股份、辽宁成大等公司发布了股份减持、担保或限售股解禁公告。 重点公司业绩与投资评级 报告对中信证券、华泰证券、中国平安、新华保险等重点公司进行了逻辑分析和投资评级。中信证券因业绩稳健、投行资管增长明显而维持“推荐”评级，目标价23.2元。华泰证券因重资产业务下滑但轻资产业务修复而维持“推荐”评级，目标价16.2元。中国平安因新业务价值承压但坚定推进渠道转型而维持“强推”评级，目标价53.4元。新华保险因新单保费降幅减缓但投资端承压而维持“推荐”评级，目标价49.8元。 市场数据概览与趋势分析 报告通过多项图表和数据追踪了市场动态，包括10年期国债收益率、上市险企PEV估值、证券和保险行业跑赢大盘情况、券商板块市净率/市盈率、A股周交易额、流通市值、换手率、两融余额及杠杆比例、新增投资者数量、深交所日均股票成交额、A股股权质押规模、再融资及企业债/公司债承销金额、主承销商承销金额情况、券商和保险两地股票溢价率、近期解禁公司一览以及券商战略获配科创板股份浮盈等。这些数据全面反映了非银金融市场的运行状况和趋势。 总结 本周非银行金融行业整体表现积极，证券和保险板块均跑赢大盘。证券行业受益于科创板做市制度带来的流动性提升以及个人养老金Y类份额基金的推出，后者有望成为公募基金新的增长点。保险行业则受到税优健康险政策扩容的显著提振，政策放宽产品设计和定价管制，将激发市场创新活力。宏观层面，多项政策支持跨境投资、民营企业融资和营商环境优化，为行业发展提供了有利的外部环境。尽管市场指数存在分化，但非银金融行业在政策驱动和业务创新下展现出较强的增长潜力和韧性。需关注新冠疫情、经济下行、创新改革节奏及利率波动等潜在风险。

　　事件：11月10日，中央政治局常委会召开会议听取新冠肺炎疫情防控工作汇报，研究部署进一步优化防控工作的二十条措施。11月11日国务院联防联控办公室发出《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，对当前防疫政策做出进一步优化。 　　本次防疫政策优化，是对疫情防控和经济社会发展的总体协调。常委会提出在坚持原有策略和方针不变的基础上，高效统筹疫情防控和经济社会发展，会议强调，要完整、准确、全面贯彻落实党中央决策部署，坚定不移坚持人民至上、生命至上，坚定不移落实“外防输入、内防反弹”总策略，坚定不移贯彻“动态清零”总方针，按照疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求，高效统筹疫情防控和经济社会发展，最大程度保护人民生命安全和身体健康，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。 　　多项措施优化有利于医药行业常规医疗恢复及消费医疗复苏。疫情防控对国内正常诊疗秩序有较大影响，根据卫健委统计数据，2022年1-5月全国医疗卫生机构总诊疗人次26.1亿人次,同比增长0.9%，其中医院16.2亿人次，同比基本无变化。这主要体现在外地患者就医部分受阻、以及本地患者择期治疗延后等，防控政策优化有利于常规医疗需求恢复。此外，受限于较为严格的疫情管控措施，人群密集场所的消费需求也有所影响，对医美、牙科、眼科等人群就医安排有所抑制，预计后续也将有较好的恢复。此外政策中进一步强化新冠治疗基础设施、疫苗、及药物的研发和储备，有利于相关上市公司新冠产品的研发和销售。 　　投资建议：疫情防控政策优化有利于常规医疗需求恢复和消费医疗需求复苏，我们推荐三条主线建议投资者关注；1）常规医疗业务恢复增长，推荐关注迈瑞医疗、联影医疗、安图生物、金域医学等；2）消费医疗复苏，建议关注爱尔眼科、美年健康、通策医疗、爱美客等、华熙生物；3）新冠疫苗及药物相关公司研发进度，关注康希诺、康泰生物、君实生物等。 　　风险提示：疫情反复使得防疫压力加大影响诊疗秩序的风险；医疗“新基建”政策落地不及预期的风险；医保控费降价力度超预期的风险；创新型药械研发失败的风险等。

　　行情回顾 　　上周（11.7-11.11），医药生物板块（申万）下跌0.43%，上证综指上涨0.54%，深证成指下跌0.43%，沪深300上涨0.56%，医药生物板块跑输沪深300指数0.99个百分点，在申万31个一级子行业周涨跌幅中排名第26位。 　　投资要点 　　2022年11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，公布进一步优化防控工作的二十条措施。 　　措施可概括为：1.对密切接触者，将“7天集中隔离+3天居家健康监测”管理措施调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”。2.及时准确判定密切接触者，不再判定密接的密接。3.将高风险区外溢人员“7天集中隔离”调整为“7天居家隔离”。4.将风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类，最大限度减少管控人员。5.对结束闭环作业的高风险岗位从业人员由“7天集中隔离或7天居家隔离”调整为“5天居家健康监测”。6.没有发生疫情的地区不得扩大核酸检测范围。7.取消入境航班熔断机制，并将登机前48小时内2次核酸检测阴性证明调整为登机前48小时内1次核酸检测阴性证明。8.对于入境重要商务人员、体育团组等，“点对点”转运至免隔离闭环管理区（“闭环泡泡”)。9.明确入境人员阳性判定标准。10.对入境人员，将“7天集中隔离+3天居家健康监测”调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”。11.做好住院床位和重症床位准备，增加救治资源。12.有序推进新冠病毒疫苗接种。13.加快新冠肺炎治疗相关药物储备。14.强化重点机构、重点人群保护。15.落实“四早”要求，减少疫情规模和处置时间。16.加大“一刀切”、层层加码问题整治力度。17.加强封控隔离人员服务保障。18.优化校园疫情防控措施。19.落实企业和工业园区防控措施。20.分类有序做好滞留人员疏解。 　　防控优化二十条坚持动态清零总方针，提升了防控的科学性、精准性，进一步减少疫情对经济社会发展的影响。防疫政策变化有望加速医药行业需求端向好，带来更多投资机会。 　　投资建议 　　《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》强调制定加快推进疫苗接种的方案，加快提高疫苗加强免疫接种覆盖率，新冠疫苗相关企业将受益，相关标的：智飞生物、康泰生物、康希诺等。通知强调重视发挥中医药的独特优势，做好有效中医药方药的储备，提供该类药品并入选治疗新冠病毒肺炎诊疗方案的企业将受益，相关标的：以岭药业、步长制药、华润三九等。 　　风险提示 　　政策波动风险；研发失败风险。

中心思想 中国医美市场高速增长，轻医美引领潮流 本报告深入分析了中国医美行业，指出其正经历高速增长，尤其以非手术类项目（即轻医美）为主要驱动力。2021年中国医美市场规模达1891亿元，近五年复合增速高达17.5%，远超全球平均水平，预计未来将贡献全球医美市场三分之一的增长。轻医美项目因其风险较低、创伤小、恢复快及价格适中等特性，市场接受度日益提升，已占据国内医美市场的“半壁江山”，并有望在2030年将市场占比提升至65.1%。 监管趋严与需求多元化共促行业发展 行业发展受到供需两端强劲驱动。供给侧，面对医美机构乱象丛生、从业人员资质不足、产品流通不规范等问题，国家八部委联合开展专项整治，推动行业监管日益趋严，高标准、严要求成为大势所趋，这将加速行业出清，利好具备牌照壁垒和研发实力的头部企业。需求侧，国内医美年消费人数从2016年的280万人增长至2021年的1813万人，复合年增长率高达45.3%，且中国每千人医美次数远低于成熟市场，增长空间巨大。消费者画像日益多元化，年龄结构、性别比例和城市分布均呈现积极变化，共同推动医美认知度提升和市场持续扩张。 主要内容 轻医美行业概览：市场规模、分类与产业链洞察 市场分类与规模：轻医美占据主导地位 医疗美容分为手术类和非手术类，后者即为轻医美，涵盖注射类（如肉毒素、玻尿酸）和光电类（如光子嫩肤）项目。中国医美市场规模从2017年的993亿元增长至2021年的1891亿元，年复合增速达17.5%，预计2030年将达到6382亿元。轻医美市场表现尤为突出，2021年其在中国医美市场中的占比高达51.6%，远高于全球22.7%的平均水平，且增速高于手术类市场，预计到2030年占比有望达到65.1%。在产品层面，玻尿酸和肉毒素占据市场主导，而埋植线、溶脂针等新兴产品预计未来复合年增长率将超过50%。全球医美疗程数量方面，非手术类增速快于手术类，美国是全球第一大医美市场。 产业链结构：上游高利润，中游竞争分散 医美产业链上游为药械商，其资金、技术和资质壁垒高筑，市场集中度高，对下游议价能力强，盈利能力显著（如爱美客2021年毛利率93.70%，净利率66.12%）。中游为医美机构和渠道导流方，以私立美容机构为主，公立医院整形外科为辅，盈利能力相对较弱（净利率5%-12%），行业竞争格局分散。下游则是广大消费者。 行业驱动因素：供需双增，规范化发展 供给侧：乱象丛生促监管趋严，利好头部企业 医美行业供给端存在诸多乱象，包括无资质机构泛滥（非法机构数量是正规机构的6倍以上）、从业人员专业资质缺乏（中国每10万人口整形外科医生仅0.2人，远低于韩国的5.0人）、非法产品流通（市面注射类针剂正品率仅33.3%）以及营销推广违规等。为规范市场，国家八部委于2021年联合发布《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》，推动行业监管日益趋严。严格的III类医疗器械和药品审批流程（如肉毒毒素审批耗时5年以上，投资约1.2亿元）构筑了高进入壁垒，利好具备强大研发能力和资金实力的头部企业。 需求侧：用户规模扩张，消费群体多元化 中国医美市场用户规模持续扩张，年消费人数从2016年的280万人增长至2021年的1813万人，复合年增长率高达45.3%。尽管受疫情影响增速有所放缓，但中国每千人医美次数仅为20.8次，远低于韩国（82.4次）、美国（47.9次）和巴西（42.8次），表明市场远未触及天花板。消费者画像日益多元化：年龄结构上，国内30岁以上主力消费群体渗透率仅20%，未来70后、80后接触医美机会增多及90后积极带动下有望改善；性别上，女性用户占比近90%，但男性用户加速渗透，2021年占比提升至12.6%；城市分布上，一线和新一线城市仍是主战场，二线城市成为新增长极，下沉市场增量可期。消费习惯也发生变化，面部手术占比略有下降，非手术类中面部消费GMV持续增加，2021年达到86.64%。 产品图谱：功效为锚，轻医美产品解析 注射类产品：填充、抑制、护理与溶脂 注射类项目是轻医美核心，主要成分包括玻尿酸、肉毒毒素、胶原蛋白及PLLA/PCL等再生成分。 注射填充：玻尿酸凭借其塑形除皱、保湿等功效，已取代胶原蛋白成为市场主导，2021年中国玻尿酸皮肤填充市场规模达64亿元，预计2026年将接近200亿元。国内品牌如爱美客、华熙生物、昊海生科在销售量上占据较大份额（合计61.3%），但在销售额上仍与海外高端品牌存在差距。胶原蛋白作为高端市场的潜力股，重组型胶原蛋白（如锦波生物的产品）因避免免疫原性问题而备受期待。 注射抑制：肉毒毒素主要用于除皱瘦脸，通过阻断神经冲动使肌肉放松或萎缩。国内目前仅有四款获批产品（衡力、保妥适、吉适、乐缇葆），海外品牌占据主导。肉毒素市场持续高增长，2021年注射次数450万支，销售额46亿元，预计2030年将分别超过4000万支和400亿元。 注射护理： 水光针：以玻尿酸为主要成分，通过注射实现补水保湿、刺激胶原再生等功效。目前NMPA批准的正规水光针产品稀少（仅华熙生物、爱美客和Q-Med），本土品牌有望受益于监管趋严。 少女针&童颜针：以PLLA或PCL为核心成分，通过刺激胶原再生实现紧致、改善皱纹和抗衰老。全球童颜针市场高速增长，2020年案例数量达12.1万例，增速远超玻尿酸和肉毒素。国内市场预计2025年将突破百亿。 面部埋植线：通过植入可吸收蛋白线提拉松弛组织并刺激胶原再生。目前国内有三款正规产品获批，预计2020-2026年市场复合年增长率高达133.7%，2030年市场规模将超12亿元。 注射溶脂：溶脂针通过注射药物破坏脂肪组织以达到减脂塑身效果。全球仅一款FDA认证产品，中国目前尚无获批产品，但爱美客等企业正在研发中，预计首款产品将于2023年获批，2030年市场规模约40亿元。 光电类产品：多功能抗衰与皮肤管理 光电类医美利用光电原理仪器作用于皮肤，实现美白嫩肤、祛斑、紧致抗衰等效果，具有治疗时间短、恢复快、安全性高等优势。激光项目占光电医美项目的60%，脉冲项目占20%。 强脉冲光类：光子嫩肤采用宽谱线光源，通过选择性光热和生物刺激作用，实现嫩肤、去皱、去色素三合一效果，是皮肤保养的“万金油”。 激光类：点阵激光和皮秒激光是祛斑祛疤的“小能手”。点阵激光改善痘坑、疤痕等皮肤粗糙症状；皮秒激光精准破坏黑色素，祛除色斑、胎记。祛斑祛疤项目占据光电医美市场份额首位（30%）。中国激光医美器械市场规模预计2025年将增长至19.8亿元，市场主要由进口品牌主导，但国产品牌竞争力不断增强。 射频类：热玛吉和热拉提通过射频能量深入皮肤深层产生热效应，刺激胶原蛋白再生，达到紧肤抗衰效果。射频医美设备多为海外产品，国内获批产品较少。国家药监局已明确自2024年4月1日起，射频治疗仪等产品需依法取得医疗器械注册证，这将利好合规产品。 相关上市公司梳理 报告梳理了轻医美领域的主要上市公司及其产品布局。爱美客以注射类医美产品及埋植线为主，营收占比98%；华熙生物在透明质酸产品方面突出；昊海生科拥有眼科、医美等多品类产品；华东医药布局无创+微创医美领域三十余款产品；复锐医疗是光电医美方案提供商；四环医药独家代理肉毒素并自研童颜针、少女针；创尔生物、锦波生物、巨子生物则在重组胶原蛋白产品领域具有领先优势。 总结 中国医美行业正处于蓬勃发展的黄金时期，轻医美作为核心增长引擎，凭借其低风险、高接受度的特性，市场份额持续扩大。在市场规模高速增长的同时，行业乱象也促使监管政策日益趋严，这对于规范化运营、具备强大研发实力和牌照壁垒的头部企业而言，是构建竞争优势、实现长期稳定增长的有利契机。 从需求端看，中国医美消费群体基数庞大且渗透率仍有巨大提升空间，多元化的消费者结构和日益提升的医美认知度将持续驱动市场扩张。产品层面，注射类和光电类轻医美项目不断创新，玻尿酸和肉毒毒素市场持续增长，而再生类产品（如少女针、童颜针）和新兴产品（如埋植线、溶脂针）展现出巨大的增长潜力。 综上所述，按照“医美渗透率+用户群体+轻医美占比+国产化市占率”四大提升逻辑，轻医美行业未来成长空间广阔，有望维持长期、持续、稳定增长的高景气态势。建议关注在牌照壁垒、产品矩阵和新品研发方面具有优势的优质上游医美企业，如爱美客、华熙生物、四环医药、华东医药、朗姿股份、巨子生物等。同时，投资者需警惕新冠疫情不确定性、行业监管加剧、市场竞争加剧、医疗事故以及新品效果不及预期等潜在风险。

　　华恒生物(688639) 　　公司作为丙氨酸产品行业龙头，生产技术持续领先。公司在2011年突破厌氧发酵工艺生产丙氨酸技术，依托厌氧发酵在成本、碳排放、发酵周期和转化率等多个方面具有的显著优势，根据中国发酵产业协会预测数据，在2019年，公司丙氨酸系列产品已占据全球市场份额接近50%，已成为丙氨酸产品全球龙头。此外，公司基于自身在技术上的优势，不断实现生产工艺的迭代和优化，在2013年至2020上半年之间，公司发酵法丙氨酸的单吨生产成本降幅达34%，技术优势显著。 　　公司顺利打通“糖酵解-三羧酸循环”代谢通路，未来拓展能力强。公司及张学礼教授在“糖酵解-三羧酸循环”代谢通路上具有丰富的专利积累，“糖酵解-三羧酸循环”从葡萄糖出发，后续涉及到的合成生物学可以生产的产品涵盖氨基酸类、高级醇类、萜类等在内的数十种产品。这为公司后续丰富产品品类、开发新增长引擎打下了深厚的专利与技术基础，未来成长空间广阔。 　　L-缬氨酸需求高涨，公司厌氧发酵技术得以互通迁移。近年来，由于饲料原料豆粕蛋白价格高企等因素，氨基酸精确配方饲料迎来了很大发展，伴随公司在巴彦淖尔基地逐步大规模量产发酵法L-缬氨酸产品，其L-缬氨酸市场占有率将逐步提升，发展势头良好，我们预计22-24年缬氨酸业务收入增速分别为32%/30%/22%。 　　公司重视新兴业务拓展，多元化布局打开成长天花板。公司在扩张丙氨酸、缬氨酸产量的同时，也在积极布局多样化的产品生产线。公司当前拟使用合成生物法生产D-泛酸钙、1,3丙二醇和丁二酸等产品，有望为公司打造新的业务增长点，我们预计2024年收入占比分别为11%/9%/15%。 　　盈利预测与投资建议 　　公司是丙氨酸行业的全球龙头，厌氧发酵技术的领先者，依托优势产品的扩产以及新型产品的投放，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.86/4.00/5.40亿元，分别同比增长70%/40%/35%，对应EPS分别为2.64/3.69/4.99元。参考可比公司估值，给予公司12个月内48倍PE，对应目标价格174元/股，首次覆盖给予“增持”评级。 　　风险提示 　　菌种泄露风险、菌种研发落后风险、主要客户流失风险、市场竞争加剧风险、股东和董监高减持风险、汇率波动风险、新产品推广不及预期风险。

　　诺唯赞(688105) 　　事件 　　2022年10月28日，公司发布2022年三季报，第三季度实现收入6.85亿元，同比增长47.99%；归母净利润1.36亿元，同比减少14.25%；扣非归母净利润1.22亿元，同比减少19.73%。 　　点评 　　国内业务保持稳健增长，收入增量带动利润增长 　　2022年前三季度，公司常规业务保持稳健增长，实现销售收入7.25亿元，同比增长48.19%；新冠抗原检测试剂盒于国内获批上市实现销售，带来新的收入增量，新冠相关业务（包括诊断原料及终端检测试剂）实现销售收入15.80亿元，同比增长97.66%。2022年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润7.50亿元，同比增长36.26%，主要系公司销售收入规模增长，带来的经营利润增长所致。2022前三季度经营活动产生的现金流净额1.28亿元，同减少57.28%，主要系公司为保障生产，原材料采购等经营性支出大幅增加所致。 　　积极布局海外市场，海外业务收入逐步提高 　　海外业务方面，公司积极开展国际注册与申报，通过优势品类、重点产品打开战略区域市场。POCT诊断试剂中已有8种产品同时取得CE认证，多种新冠检测相关产品及仪器取得CE认证及其他国际医疗器械准入证书。截至2022H1，公司产品在海外已完成近200项准入，覆盖40余个国家。2022年上半年，公司海外业务收入1.95亿元，同比增长144.26%，总体收入占比12%，目前公司海外业务仍以新冠相关产品为主，公司海外业务从2022年开始由新冠业务为主转为重点推进常规业务开展。 　　销售人均创收仍有较高提升空间，未来整体费用率水平将进一步优化 　　2022年Q3，公司销售费用为1.42亿元，同比增长45.01%，主要系公司持续建设销售团队、加强市场拓展带来的薪酬和市场拓展费用增加所致；管理费用为0.69亿元，同比增长45.79%，主要系公司加强职能团队建设，带来相应薪酬和咨询服务费用增加所致；研发费用为1.13亿元，同比增长78.36%，主要系公司持续加强研发人员团队建设、加大研发投入所致。2023年起，公司将新阶段工作重心调整至“调结构、提人效”，目前公司销售人均创收水平仍有较高提升空间，随着新招聘销售人员度过导入、成长期，以及研发效率的进一步提升，公司未来整体费用率水平将进一步得到优化。 　　盈利预测：我们预计公司2022-2024年营业收入分别24.95/26.67/28.86亿元，归母净利润分别为10.13/10.74/12.20亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫情不确定性、新冠抗体检测试剂盒销量下降风险、市场竞争加剧风险、新品研发和推广不及预期风险。

　　2022 年前三季度景气回落，利润承压小幅增长 　　2022 年前三季度基础化工行业上市公司（根据申万一级分类并调整后基础化工上市公司合计 417 家）共实现营业收入 17903 亿元，同比增长 19.8%，实现营业利润 2410 亿元，同比增长 6.5%，实现归属上市公司股东的净利润1897 亿元，同比增长 6.8%。 　　行业整体综合毛利率为 21.6%，同比-2.7pcts；期间费用率为 8.1%，同比-1.3pcts。行业整体净利率为 11.4%，同比-1.2pcts。 　　2022 年第三季度单季度盈利水平下滑 　　2022 年第三季度单季度基础化工行业样本上市公司共实现营业收入 4215亿元，同比增长 6.5%；实现营业利润 432 亿元，同比下降 25.5%；实现归属母公司所有者净利润为 321 亿元，同比下降 28.8%。单季度净利率 8.5%，同比-3.5pcts。期间费用率 8.9%，同比-0.6pcts。 　　2022 年第三季度单季度基础化工行业全体上市公司共实现营业收入 5803亿元，同比增长 9.4%；实现营业利润 587 亿元，同比下降 22.4%；实现归属母公司所有者净利润为 452 亿元，同比下降 24.5%。单季度净利率 8.5%，同比-3.3pcts。期间费用率为 8.6%，同比-0.8pcts。 　　在建工程延续高速增长，头部企业及新应用领域扩张积极 　　2022 年三季度期末基础化工行业全体/样本上市公司固定资产总额分别为9441/7172 亿元， 同比分别增长 11.1%/8.1%；在建工程总额分别为 3192/2268亿元，同比分别增长 44.6%/38.2%。 　　行业在建工程同比增速自 2015 年第三季度进入负增段，连续 11 个季度负增长，至 2018Q2 转正，并在 2018Q4 达到阶段高点的 29%，之后逐渐回落至 2021Q2 的 8%。从 2021Q3 开始，基础化工行业在建工程同比增速持续提升， 2022Q2 在建工程同比增速达到自 2012Q3 以来的最高点，化工行业处在新一轮资本开支密集期。 　　其中，头部企业如万华化学、华鲁恒升、新和成、扬农化工的固定资产同比增速均接近或超过行业整体水平，未来行业格局或将向头部企业集中。 　　投资策略与观点 　　（ 1）多因素影响子行业 22 年景气程度变化， 粮价维持在较高水平， 22 年农药行业整体盈利水平有望改善，重点推荐扬农化工、 润丰股份、 广信股份、 利民股份； 轮胎行业景气见底，新能源领域带来发展机遇， 建议关注赛轮轮胎、 森麒麟。（ 2） 需求的周期属性较弱，中长期内半导体材料、军工材料等新材料国产化趋势延续； 重点推荐化学合成平台型公司万润股份。（ 3）下游需求稳定，高度关注光伏、风电、新能源、代糖等细分领域； 重点推荐新能源功能材料龙头新宙邦，全球甜味剂龙头金禾实业。（ 4）龙头纵横扩张，一体化优势凸显，盈利中枢有望抬升； 重点推荐万华化学、 华鲁恒升、 新和成（与医药组联合覆盖）。 　　风险提示： 原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险； 新冠疫情后续对行业冲击风险； 安全生产与环保风险；统计偏差风险

　　投资建议 　　多宁生物，国内领先的生物工艺解决方案提供商。公司成立于 2005 年，是一家扎根于生命科学行业，主要经营生物工艺解决方案及实验室产品和服务，专注于为客户提供生物制剂产品从开发到商业化全面解决方案的一站式供货商。公司主要经营生物工艺解决方案与实验室产品和服务两条主要业务线，提供广泛的产品组合（包括试剂、耗材及设备），涵盖生物工艺的所有主要步骤，并为实验室研发提供产品（包括试剂、耗材及设备）以及包括技术开发、检测及验证服务在内的生物工艺解决方案及实验室研发相关服务。 　　下游需求日益增长，本地化供应链和合并收购成为趋势，国产化率持续快速提升。 得益于抗体、 CGT 及疫苗在内的中国生物制剂市场快速发展，近年中国生物工艺解决方案市场增速显著高于全球。根据 Frost & Sullivan，2021 年中国的生物工艺解决方案市场按收入计占全球市场 23.1%。 2017-2021 年间国内市场 CAGR 达 51.6%，显著高于全球市场 CAGR 17.8%。预计未来五年间仍将保持 22.9%的增速快速增长。同时国产化率由 2017 年的19.2%稳步提升至 2021 年的 26.4%。 　　行业需求旺盛， 公司业绩表现优异，收入与利润端强劲增长。 收入端，营业收入由 2019 年的 1.00 亿增长至 2021 年的 5.96 亿元， CAGR 为144.13%； 经调整净利润由 2019 年的 657.5 万增长至 2021 年的 13970.0万元， CAGR 为 360.95%。经调整项主要有未上市投资的公允价值变动、股份奖励开支等。 　　公司竞争优势： 1）先发优势显著，打造中国领先的一体化平台。公司是目前国内唯一一家产品组合覆盖生物工艺所有主要步骤的生物工艺解决方案提供商； 2） 强大的研发及制造能力推动以客户为导向的创新。公司在各关键产品类别市场均取得了显著突破，如培养基领域，公司产品已被用于客户在全球超过 60 个已进入临床阶段的项目及约 10 个进入 BLA 阶段或商业化阶段的项目，为中国已进入 BLA 阶段和商业化阶段的抗体及 CGT 项目数量最多； 3） 积累优质、忠诚且不断扩大的客户群。近年约 80%-90%的主要客户选择继续与公司延续业务关系。从客户数量看， 2019-2021 年间，公司客户数量分别为 928 家、 1178 家及 1682 家，增速显著。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险； 客户流失风险； 客户开发不及预期风险； 新客户拓展不及预期风险； 公司产品开发进展不及预期风险等。

　　威高骨科(688161) 　　事件： 　　2022 年 10 月 25 日， 公司发布 2022 年三季报，前三季度实现收入 13.93亿元， 同比下滑 11.31%，归母净利润 4.42 亿元， 同比下降 10.53%，扣非归母净利润 4.34 亿元， 同比下降 10.48%。 　　点评： 　　第三季度实现营业收入 2.88 亿元，同比下降 39.44%；实现归母净利润 0.44亿元，同比下滑 64.59%；实现扣非归母净利润 0.42 亿元，同比下降 65.40%。 　　第三季度业绩大幅放缓，根据公司第三季度报告，主要原因是脊柱全国带量采购持续推进中，由于带量采购中标结果于 9 月末公示，第三季度的下游终端及经销商客户的采购均相对谨慎，经销商有意减少合理备货。 　　公司脊柱耗材国采全线中标，头部市场份额再提升 　　2022 年 9 月 30 日，国家组织骨科脊柱类耗材集中带量采购正式公布中选结果，公司及旗下子公司在本次脊柱类耗材集中带量采购中全线中标。医疗器械全国性的集中带量采购，有利于行业集中，提升头部企业市场份额。 　　持续加大研发投入，竞争优势愈发明显。 　　2022 年前三季度公司研发费用为 0.83 亿元， 同比增长 2%。公司维持高研发投入，保持较强的持续创新能力并推动创新成果的有效转化，确保公司业绩稳定增长。公司作为国内骨科植入类医疗器械龙头企业， 研发投入多年来不断增加， 有望通过产品的不断更新迭代，巩固国内市场的行业地位，提升国产品牌影响力。 　　国内骨科植入医疗器械龙头， 关节类产品国产代替空间广阔 　　截至 2022 年 9 月， 在骨科植入医疗器械领域的市场中，公司所占份额位居国内厂商第一， 产品线覆盖了脊柱、创伤、关节等各骨科植入医疗器械细分领域。 其中脊柱类产品市场份额居国内第一，全行业第三。创伤类产品市场份额居国内第二，全行业第五。关节类产品市场份额位居国内第三，全行业第七。 　　在目前的中国骨科植入类高值医疗器械中，进口企业由于技术优势及品牌影响力等因素，在国内市场占据主导地位，市占率超 60%。随着人口老龄化加剧、公众健康意识加强、政府的支持，我国骨科植入医疗器械的发展有较大市场空间。 　　盈利预测： 我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 26.68/33.11/41.12亿元，归母净利润分别为 8.96/11.18/14.01 亿元人民币，维持“买入”评级。 　　风险提示： 医药行业政策变化、产品降价风险、新品推广不达预期等

　　东星医疗(301290) 　　投资要点 　　下周二（11月15日）有一家创业板上市公司“东星医疗”询价。 　　东星医疗（301290）：公司主要从事以吻合器为代表的外科手术医疗器械研发、生产与销售，实现了从吻合器产品研发、模具开发、零部件生产、产品组装至下游销售的全产业链布局。公司2019-2021年分别实现营业收入2.96亿元/3.74亿元/4.46亿元，YOY依次为14.02%/26.67%/19.25%,三年营业收入的年复合增速19.87%；实现归母净利润0.47亿元/0.80亿元/1.10亿元，YOY依次为-4.69%/68.22%/38.33%，三年归母净利润的年复合增速29.75%。最新报告期，2022Q1-3公司实现营业收入3.18亿元，同比增长3.26%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长7.53%。公司预计2022年全年实现净利润为12,000万元至13,000万元，同比增长约8.04%至17.04%。 　　投资亮点：1、公司外科吻合器业务涵盖了上游零部件及吻合器产品的生产，实现了从产品研发设计至下游销售的全产业链布局，盈利能力与同行相比较为突出。外科吻合器为一种在外科手术中替代手动缝合的医疗设备，为微创手术的重要设备之一。公司成立之初主要从事医疗设备及耗材的代理业务，后分别在2017年12月收购业内领先的外科吻合器厂商威克医疗、2019年11月收购吻合器零部件厂商孜航精密，实现了从吻合器产品设计、零部件研发和生产、产品组装至最终销售的全产业链布局。全产业链布局使得公司具有较好的盈利能力，2021年公司外科吻合器产品毛利率达到78.23%，相比同业公司天臣医疗57.47%、派尔特2021Q3相应产品毛利率60%而言有较强优势。 　　2、公司专注于吻合器中较为高端的腔镜吻合器，有望受益于微创手术渗透率提升带来的需求增加及该领域较大的国产替代空间。吻合器可分为开放式吻合器及腔镜吻合器两类，其中腔镜吻合器主要用于微创外科手术，对于生产材料和制造工艺的要求较高。目前公司在腔镜吻合器领域取得了较好的技术优势，其为公司最重要的吻合器产品，2021年占吻合器业务营收比重超过八成。腔镜吻合器市场增长潜力较大，据智研咨询数据，我国2018年腔镜吻合器市场规模为55亿元，2009-2018年CAGR达到30%；而据派尔特招股书显示，2020年中国外科微创手术渗透率仅为12.8%，远低于美国50.7%的水平，随着微创手术渗透率的持续提升，对于腔镜吻合器的需求有望持续增加。另外，据智研咨询数据，腔镜吻合器大部分市场被强生与柯惠两家外企垄断，国产化率仅为15%，国产化替代的空间仍然较大。3、公司自主研发的电动吻合器产品已处于检验注册阶段，随着产品成功上市及募投项目相关产能建设逐步推进，公司或有望进一步扩大吻合器业务规模、取得业绩增长。随着技术的不断提升，吻合器已经逐渐从一代开放式吻合器、二代腔镜吻合器逐渐向第三代电动腔镜吻合器发展；相较于手动吻合器，电动吻合器在提高效率的同时具有更好的止血效果，可降低医疗事故发生概率。基于良好的应用前景，公司在电动腔镜吻合器及其零配件领域有较大研发投入，目前相关产品已完成前期研发，处于产品检验注册阶段；并且，公司规划的募投项目“威克医疗微创外科新产品项目”将新增电动腔镜吻合器及组件2.5万套/年和穿刺器系列产品24万只/年，计划在2年内完成，随着公司电动吻合器注册完成、未来产能建成释放，公司业绩或有望实现进一步增长。 　　同行业上市公司对比：公司的主营业务包括吻合器及其零配件制造、外科医疗设备制造和医疗器械代理业务，根据业务的相似性，选取天臣医疗、戴维医疗、维力医疗作为可比上市公司。根据上述可比公司来看，2021年同业平均收入规模为6.02亿元、PE-TTM（算数平均）为46.29X、销售毛利率为53.80%；相较而言，公司的营收规模低于同业平均，但毛利率高于同业平均。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。