健康元（600380）：更新点评：主业转型过渡，投入创新可期

中心思想 传统业务承压，新兴板块崛起：健康元进入转型过渡期 健康元正经历从传统制剂业务向创新驱动的战略转型。2024年，核心吸入制剂板块受集采、高基数及新品放量缓慢多重因素影响，收入同比下降36.98%至10.97亿元，短期承压明显。与此同时，保健食品与OTC板块凭借新媒体渠道策略实现53.91%的高速增长，成为收入新支柱。整体来看，公司主业处于“以时间换空间”的过渡阶段，创新管线的梯次推进是长期价值核心。 创新管线有序落地，多元化布局打开成长空间 公司坚持“机制创新+多适应症覆盖”战略，抗流感新药TG-1000已报产，预计2025年下半年获批；高壁垒复杂制剂领域实现沙美特罗替卡松吸入粉雾剂、丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液国内首仿；前沿靶点TSLP单抗与IL-4R单抗均进入Ⅱ期临床。此外，中枢神经镇痛项目Nav1.8靶点的布局进一步拓展了慢病协同价值，支撑“买入”评级。 主要内容 吸入制剂收入有所波动，期待妥布霉素放量 （无二级目录） 保健品和OTC产品快速发展，驱动板块收入快速增长 （无二级目录） 研发有序投入，创新转型可期 TG-1000抗流感新药 已提交生产注册申请，预计2025年下半年获批上市，具有较长有效治疗期，有望成为公司吸入制剂以外的重要增长点。 高壁垒复杂制剂 沙美特罗替卡松吸入粉雾剂、丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液获注册批件，均实现国内首仿，体现了公司在吸入制剂领域的领先工艺能力。 前沿靶点布局 TSLP单抗与IL-4R单抗均已进入Ⅱ期临床研究阶段，中枢神经项目Nav1.8靶点具有机制选择性高、不依赖中枢、依赖风险低等特点，有望强化慢病协同价值。 盈利预测与估值评级 （无二级目录） 风险提示 （无二级目录） 总结 健康元2024年业绩呈现分化：吸入制剂收入10.97亿元（-36.98%），主要受妥布霉素ICU放量缓慢、左沙丁胺醇集采降价及2023年呼吸疾病高基数影响；保健食品与OTC板块收入6.97亿元（+53.91%），借助小红书、抖音等新媒体渠道实现快速增长。创新转型方面，抗流感新药TG-1000预计2025H2获批，高壁垒复杂制剂国内首仿落地，TSLP/IL-4R单抗进入Ⅱ期临床，中枢神经项目开辟新赛道。基于集采等不利因素，公司下调2025-2026年归母净利润预测至13.20/15.11亿元（前值15.99/17.64亿元），新增2027年预测16.65亿元，当前股价对应2025年PE为15倍。考虑到吸入制剂领先地位及创新管线梯次放量潜力，维持“买入”评级。主要风险包括药品带量采购、审批政策及原料药价格波动。