特步国际（01368）：主品牌及索康尼协同增长，持续聚焦跑步赛道

中心思想 业绩增长与盈利能力双提升 2025年上半年营业收入同比增长7.1%至68.4亿元，归母净利润同比增长21.5%至9.1亿元，剔除KP业务剥离影响后归母净利润同比增长6.4%。经营利润率同比提升0.4个百分点至19.1%，归母净利率同比提升1.6个百分点至13.4%，整体盈利能力增强。 公司拟派中期股息每股0.18港元，派息比率达50%，体现对股东回报的重视。 品牌协同与赛道聚焦 大众运动板块（特步主品牌）收入同比增长4.5%，电商占比超30%、少年业务优于成人；专业运动板块（索康尼、迈乐）收入同比增长32.5%，营业利润率同比大幅提升6.1个百分点至10.0%。索康尼流水同比增长超30%，在重点马拉松赛事中穿着率位居前三。 公司持续强化跑步赛道优势，通过产品创新、跑步俱乐部建设及零售改革推动主品牌与索康尼协同增长，巩固行业领先地位。 主要内容 事件与经营指标 2025年上半年收入68.4亿元（+7.1%），归母净利润9.1亿元（+21.5%），剔除KP业务影响归母净利润+6.4%。毛利率45.0%（-0.1pct），经营利润率19.1%（+0.4pct），归母净利率13.4%（+1.6pct）。EPS 0.35元，拟每股派息0.18港元，派息率50.0%。 零售流水表现 特步主品牌2025H1流水同比增长中单位数，Q1/Q2分别增长中单位数/低单位数。索康尼H1流水同比增长超30%，Q1/Q2分别超40%/超20%。表明索康尼高增长态势延续，主品牌保持稳健。 分品类与分品牌收入 品类：鞋类收入占60.8%（+6.3%），服装占37.3%（+9.5%），配饰占1.9%（-7.8%）。 品牌：大众运动（特步主品牌）占88.5%（+4.5%），其中线上占比超30%、少年业务增速快于成人；专业运动（索康尼、迈乐）占11.5%（+32.5%），增长强劲。 线下渠道变化 截至2025年6月末，特步成人门店6360家（较年初净减22家），特步少年门店1564家（净减20家），索康尼门店155家（净增10家）。主品牌门店精简优化，索康尼扩张有序。 财务指标详解 毛利率：大众运动43.6%（-0.3pct，因少年业务占比提升及电商竞争折扣加深），专业运动55.2%（-1.6pct，因拓展服装OG新品类规模小拖累）。 费用率：期间费用率31.8%（+0.5pct），其中销售费用率21.7%（+1.5pct，因广告推广及电商费用增加），管理费用率9.4%（-0.8pct，因股份支付拨回及员工成本减少）。 营业利润率：大众运动20.0%（-0.6pct），专业运动10.0%（+6.1pct，显著改善）。 其他财务指标 存货22.5亿元（较年初+41.3%，同比+2.5%），周转天数91天（同比-9天，效率提升），增加系为下半年马拉松旺季备货。应收账款48.4亿元（较年初+5.4%），周转天数118天（+18天）。经营净现金流7.7亿元（同比-6.4%），现金流稳健。 跑步赛道战略与零售改革 马拉松赛事穿着率：特步主品牌保持第一，索康尼前三。产品方面，推出360X 2.0碳板跑鞋、青云缓震旗舰、160X 7.0 PRO。跑步俱乐部70家，跑族会员超240万人，跑团超6200个。 零售渠道：特步成人新形象店占比约70%，加快购物中心和奥莱布局，专注大店及店效提升。索康尼拓展服装及OG产品线，推进协同发展。 盈利预测与风险提示 维持2025-2027年EPS预测0.49/0.55/0.60元，当前股价对应PE 11/10/9倍，维持“买入”评级。风险包括需求疲软、库存积压、主品牌DTC转型不达预期、行业竞争、电商放缓、索康尼拓展慢等。 总结 特步国际2025年上半年业绩稳健增长，主品牌保持韧性，索康尼成为核心增长引擎，专业运动板块盈利能力显著改善。公司通过产品迭代、跑步生态建设和零售渠道改革持续强化跑步赛道优势，主品牌与索康尼协同发力。财务指标方面，毛利率小幅承压但经营利润率提升，存货周转效率改善。未来看点在于索康尼门店扩张和服装OG品类规模提升，以及主品牌电商和少年业务的增长空间。当前估值具备安全边际，维持“买入”评级。