瑞迈特（301367）：首次覆盖报告：立足国内，走向全球的呼吸健康龙头-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

业绩拐点确立，海外渠道出清带来新增长周期

瑞迈特作为国内家用呼吸机龙头，在经历2024年海外渠道去库存导致的营收与利润下滑后，2025年第一季度已迎来明确业绩拐点（营收环比+9.9%，归母净利润环比+137.7%）。全球COPD及OSA患者基数庞大（合计超16亿人），飞利浦产品召回事件打破双寡头格局，公司凭借产品质量媲美国际一线及深度绑定北美经销商React Health的渠道优势，全球市占率（销量口径）已从2020年的4.5%提升至2023年的12.4%，位居行业第二。未来随耗材占比提升与国内渗透率提高，公司有望开启新一轮快速增长。

双轮驱动成长：家用呼吸机恢复高增，高毛利耗材占比持续提升

公司核心增长逻辑来自两大引擎：一是家用呼吸机业务随下游库存出清及北美市场重返稳态，预计2025年收入增速达32.5%；二是耗材业务（毛利率超64%）收入占比从2022年的14.0%升至2025Q1的30.5%，显著拉高综合毛利率（2025E预计50.1%）。参考瑞思迈“设备+耗材+数字化”的成长路径，瑞迈特正在复制同类成功模式。

主要内容

一、国内呼吸健康领军企业，迎来拐点

1.1 股权清晰，管理层积累深厚

实际控制人庄志与许坚合计持股21.29%，核心管理层具备30年以上医疗器械从业经验。公司战略布局“三横两纵”（家用、医用、耗材三大领域及产品、服务两条主线），已形成呼吸健康整体解决方案。

1.2 历史高增长，波动后出现转机

2017-2022年营收CAGR达58%，2020年疫情及2021年飞利浦召回事件助推高增，但2023-2024年受海外渠道库存积压干扰，2024年营收8.43亿元（同比-24.9%），归母净利润1.55亿元（同比-47.7%）。25Q1业绩拐点已现：营收2.65亿元（环比+9.9%），归母净利润0.72亿元（环比+137.7%）。2025年股权激励目标设定为营收不低于10.10亿元，彰显信心。同时完成名称变更为“瑞迈特”，统一品牌与证券简称。

二、家用呼吸机前景广阔，瑞迈特积极出海

2.1 慢呼病治疗需求大，非药方案首选家用呼吸机

全球COPD患者2024年预计5.3亿例，OSA患者11.5亿例。中国COPD确诊率仅26.8%（美国68.3%），OSA诊疗率不足1%（美国20%），潜在市场空间巨大。无创通气（NPPV/CPAP）是OSA一线疗法及COPD稳定期有效治疗手段。

2.2 呼吸机市场扩容，核心配件伴随放量

全球家用无创呼吸机市场规模2020年达27.7亿美元（CAGR 13%），中国2020年达12.2亿元。通气面罩作为高频更换耗材，全球2024年预计规模28.2亿美元。出口市场CAGR达18.5%，2024年预计3.4亿元。

2.3 全球双寡头格局生变，市占快速提升

2020年瑞思迈与飞利浦合计占全球78.1%份额。2021年起飞利浦因质量问题频繁召回，2024年1月宣布退出美国家用呼吸机市场。公司抓住窗口期，全球市占率（销量口径）从2020年4.5%（第四）升至2023年12.4%（第二）。国内市占率2023年达30.6%，位居国产品牌第一。

2.4 他山之石，瑞思迈成长带来的启示

瑞思迈2005-2024财年收入CAGR 13.5%，利润CAGR 15.6%。其成功源于“设备+高毛利耗材”模式（设备占比约52%，面罩配件约36%）及AI数字健康生态。瑞迈特目前耗材占比超30%，且正建设国内外云平台，有望复制路径。

三、产品媲美进口，渠道网络加速扩张

3.1 比肩全球TOP2，极具性价比

公司研发投入2024年达1.25亿元（占营收14.8%），产品在压力范围、呼气减压、湿化器等核心参数上与瑞思迈、飞利浦无明显差异，延时升压范围更广（0-60分钟）。定价仅为进口品牌1/2至1/3，优势显著。

3.2 海外布局早，渠道优势突出

公司是少数进入美国、德国、意大利等国家医保的国产企业。2020年国内呼吸机出口市场占比40.5%，面罩出口占比68.3%。北美为第一大海外市场，与React Health（RH）签订5年独家经销协议（2024年7月），RH销售占比2023年达36.9%。欧洲已建设云平台接入20余家代理商，奠定增量基础。

3.3 加大国内投入，拓展消费品

国内渗透率极低，公司通过线下体验中心、线上健康科普提升认知度。2015Q1国内收入同比+43.0%。推出氧气瓶（消费品类）和P5系列呼吸机（院线渠道），进一步拓宽增长点。

盈利预测与投资建议

预测2025-2027年EPS分别为2.69/3.59/4.57元，给予2025年35倍PE，对应目标价94.15元，首次给予“买入”评级。核心假设：家用呼吸机2025年增速32.5%，耗材增速16.8%，综合毛利率约50%。

风险提示

国际贸易摩擦风险、竞争加剧风险、费用超预期风险、汇率波动风险、知识产权风险。

总结

瑞迈特是国内家用呼吸机领域的绝对龙头，具备全球竞争力。2024年海外渠道去库存导致业绩短期承压，但2025Q1已明确回暖。公司受益于三大核心驱动力：全球COPD/OSA庞大需求叠加诊疗率提升（尤其是中国渗透率极低）带来的长期市场增量；飞利浦退出后留下的供给缺口，公司凭借产品性价比及绑定北美渠道（React Health）快速填补份额；高毛利耗材占比持续提升优化盈利结构。参考瑞思迈发展路径，公司正积极构建“硬件+软件+服务”生态，AI与数字化投入有望构筑新护城河。首次覆盖给予“买入”评级，目标价94.15元，对应2025年35倍PE。

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