特步国际（01368）：产品力带动健康流水表现，订货会量价齐升可期

中心思想 产品力与品牌势能双轮驱动，订货会数据锁定增长确定性 特步国际在运动服饰行业高速增长的背景下，凭借专业跑步技术的持续突破（如160X PRO获《Runner’s World》年度推荐）及潮流明星产品的引流，21Q4零售流水在天气偏热、疫情反复等挑战下仍实现环比加速，领跑同业。同时，22Q3订货会量价齐升，叠加此前22Q1/Q2订货会的强劲表现，基本锁定2022年发货高增长局面，品牌势能持续向上。 五年战略规划路径清晰，多品牌布局打开长期空间 公司于21年9月公布“五五”规划，目标2025年特步主品牌收入达165亿元（CAGR+21%）、特步儿童收入35亿元（CAGR+37%），新品牌（K-SWISS、Saucony等）收入40亿元（CAGR+30%）。规划强调运动+时尚双轮驱动、全域零售会员触达及渠道升级（店铺数量增长30%、平均面积增长40%），为未来五年增长提供明确指引，叠加高瓴入股带来的行业资源协同，公司向全球化多品牌集团进发的路径更加清晰。 主要内容 核心投资要点与战略细节 本部分按报告一级目录“投资要点”提取，其下包含五个二级要点，覆盖近期经营表现、中长期规划及财务预测。 Q4流水增长提速，订货会量价齐升可期 21Q4虽遇天气偏热、局部疫情，但在专业跑鞋（160X PRO、300X 2.0屡获国际奖项）和明星产品带动下，流水增长环比Q3的中双位数进一步提速。12月下旬22Q3订货会量价齐升，结合已完成的Q1/Q2订货会表现，2022年发货增长基本锁定，加盟商期货订单占比约90%进一步强化确定性。 特步品牌5年规划继续坚定执行：2025年收入冲击200亿（CAGR+23%） 成人业务：2025年收入目标165亿（CAGR+21%），通过研发+大数据强化跑步产品矩阵，设计+跨界提升运动时尚，会员数从2700万增至6500万，线下门店数量增长30%至7700-7800家，平均面积从110+㎡增至175-180㎡，店效从18万升至25万，线上增速更快（CAGR+35%）。 儿童业务：2025年收入目标35亿（CAGR+37%），聚焦“大国少年”定位，服装打造6个过亿单品、鞋打造5个百万级单品，3线以上城市生意占比超60%，会员数达1500万，店效提升至15万。 新品牌：2025年目标流水收入40亿元（CAGR+30%），Saucony及K-SWISS为重点投入 时尚运动板块（K-SWISS、Palladium）：2025年收入目标28亿元，K-SWISS正进行品牌重塑，22年初新产品及门店形象将在中国落地，目标16亿收入；Palladium通过城市机能风定位及服装开发，目标12亿收入，店铺数量增长80%。 专业运动板块（Saucony、Merrell）：2025年收入目标12亿元，Saucony聚焦精英跑者，2025年店铺达200家（目前36家），线上占比40%，目标10亿收入；Merrell定位户外，谨慎扩张，目标2亿收入。 盈利预测及估值 预计21/22/23年归母净利8.6/11.4/14.9亿元，同比增速68%/32%/31%，对应PE 32/25/19倍。公司长期耕耘跑步赛道，高瓴入股有望提供行业资源，维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响终端销售、终端销售不及预期、新品牌扩张不及预期。 公司概况与财务表现 本部分对应报告中的“公司简介”及“财务摘要”两个一级目录（后者以表格形式呈现），总结如下。 公司简介 特步国际为中国本土第三大运动集团，旗下拥有大众体育品牌“特步”，2019年起通过合营方式经营Saucony、Merrell中国区业务，同年收购K-SWISS及Palladium全球业务，形成大众运动、专业运动、时尚运动三大板块。 财务摘要 据报告预测，2021-2023年主营收入分别为99.2/122.2/150.2亿元，同比增长21.4%/23.2%/22.9%；归母净利润分别为8.6/11.4/14.9亿元，增速67.8%/32.1%/31.3%。毛利率稳定在40.9%-41.2%，净利率从8.7%提升至10.0%，ROE从11.5%升至18.0%，显示盈利能力和运营效率持续改善。资产负债表健康，2021E净负债比率为-0.25（现金充裕）。估值方面，2021-2023年PE分别为32.4/24.5/18.7倍，具有较高性价比。 总结 本报告深度剖析了特步国际在21Q4及未来的经营亮点：产品力驱动流水加速增长，订货会数据为2022年发货高增长提供强力支撑；公司制定的“五五”规划详细拆解了主品牌（成人+儿童）及新品牌（K-SWISS、Saucony等）的成长路径，覆盖收入目标、渠道升级、会员增长等关键指标，规划务实且可执行性强。财务预测显示未来三年归母净利润复合增速约43%，当前估值处于行业较低水平（2022年PE 24.5倍），叠加高瓴战略入股带来的资源协同，公司有望在运动服饰赛道持续提升市场份额。整体而言，报告认为特步国际兼具短期业绩确定性与长期成长空间，维持“买入”评级。