华熙生物（688363）2021年报点评：功能性护肤品驱动增长，10亿C端品牌诞生

中心思想 功能性护肤品成为核心增长引擎，但销售费用高企拖累利润表现 本报告核心观点指出，华熙生物2021年业绩符合预期，营收实现87.93%的高速增长，主要驱动力来自功能性护肤品业务的爆发式增长（同比增长146.57%），贡献收入占比提升至67%。然而，销售费用率大幅攀升7.48个百分点至49.24%，严重侵蚀利润，导致归母净利润增速（21.13%）显著落后于营收增速。公司盈利能力承压，但经营性现金流强劲，研发投入和产能扩张为长期发展奠定基础。 研发与品牌矩阵支撑长期价值，维持“推荐”评级 报告强调，华熙生物在透明质酸原料领域的龙头地位稳固，医疗终端业务稳步增长，同时通过多品牌矩阵（润百颜、夸迪、BM肌活、米蓓尔）成功切入C端市场，并培育出10亿级品牌。尽管短期费用压力较大，但公司研发投入翻倍（+101.43%）、产能扩张（天津工厂新增300吨透明质酸）以及合成生物技术布局，为公司未来成长提供了确定性。基于此，维持2022-2023年盈利预测并给出2024年预期，设定目标价145元（对应2023年2.4倍PEG），维持“推荐”评级。 主要内容 事项与业绩概览 2021年公司实现营收49.48亿元（+87.93%），归母净利润7.82亿元（+21.13%），扣除股份支付影响后归母净利润8.68亿元（+34.33%）。毛利率因会计准则变动下降3.34个百分点至78.07%，净利率下降8.82个百分点至15.67%。每10股派发含税现金红利4.9元，股利支付率30.06%。经营活动现金流净额12.76亿元（+80.97%），远超净利润水平。基本每股收益1.63元（+20.74%），加权ROE为14.60%（+1.14pct）。 评论：业务与财务分析 功能性护肤品：核心增长引擎，多品牌突破 功能性护肤品销售收入较上年增长19.73亿元，增幅146.57%，占营收比例67%。其中润百颜收入12.29亿元（+117.42%），夸迪收入9.79亿元（+150.19%），BM肌活收入4.35亿元（+286.21%），米蓓尔收入4.20亿元（+111.12%）。抖音渠道销售占比提升至17%（+14pct），润百颜天猫达人直播占比下降8pct至19%，线下实体店拓展至3家。夸迪线下加盟店超200家。2021年共有7款单品年销售收入过亿，68款单品年销售收入过千万，新品推出309个，新增8项化妆品特证。 原料与医疗终端业务：稳健增长 原料产品销售收入同比增长28.62%，医疗终端产品销售收入同比增长21.54%。医美终端产品双子针截至年底链接超1000家先锋医美机构，与300多家医美行业影响力机构深度合作，累计销售超25万支，成为“润致”品牌旗下第一款爆品。 研发与产能：投入翻倍，布局未来 2021年研发投入2.84亿元（+101.43%），研发人员增加194名至571名，在研项目增至239个（+116个），新增授权发明专利89项（+40项）。天津工厂新增透明质酸产能300吨，华熙生物科技产业园在海南自贸港开工。合成生物技术国际创新产业基地落成，高素质团队组建，技术平台搭建完成。存货周转率从1.24提升至1.83，运营效率显著提升。 1-2月经营情况：2022年初延续高增长 2022年1-2月营收约6.4亿元（+55%），功能性护肤品仍保持强劲增长态势。 盈利预测与投资评级 维持2022-2023年归母净利润预测分别为9.8亿元、12.1亿元，预计2024年为14.9亿元，2021-2024年CAGR约24%。给予2023年2.4倍PEG对应目标价145元（约2024年45倍PE），维持“推荐”评级。 风险提示 疫情持续时间不确定性、宏观经济超预期下滑、营销效果不及预期、行业竞争加剧、行业监管风险、核心技术人员流失风险等。 总结 本报告全面剖析了华熙生物2021年经营成果，核心发现为：功能性护肤品业务以146.57%的增速成为营收增长的主引擎，成功培育出润百颜、夸迪等多个10亿级C端品牌，并带动整体营收接近50亿元。然而，销售费用率高达49.24%，导致净利润增速远低于营收增速，盈利能力受到挑战。研发投入翻倍、产能扩张及合成生物技术布局为长期成长提供了坚实支撑。公司整体运营效率提升（存货周转率改善），现金流健康。基于上述分析，华创证券维持盈利预测，并认为当前估值（对应2023年45倍PE）具备性价比，给出“推荐”评级及145元目标价。风险因素仍需长期跟踪关注。