瑞普生物（300119）：需求低迷业绩承压，积极磨练内功远景可期

中心思想 需求低迷致业绩短期承压，内功修炼支撑长期远景 瑞普生物2021年在养殖行业整体低迷的背景下，实现营收20.07亿元（同比+0.34%）、归母净利4.13亿元（同比+3.66%），整体增速放缓，但家畜和宠物业务逆势增长，原料药因搬迁短期拖累。公司通过强化研发、扩充产能、优化营销，在行业低谷期积极磨练内功，为未来需求回暖后的业绩反弹奠定基础。维持“推荐”评级，目标价下调至23.1元。 多业务线分化明显，直销与经销渠道平衡发展 分业务看，家禽业务平稳（收入13.4亿元，同比+2.1%），家畜业务表现亮眼（收入4.2亿元，同比+22.3%），原料药因新厂搬迁收入下降32%，宠物业务增长20.7%。渠道端直销收入占比提升至58.07%，经销占比36.08%，招采业务受政策影响下滑8.1%。单四季度营收降幅较三季度明显收窄，但净利仍同比下滑。 主要内容 业务表现：家畜与宠物成增长引擎，原料药短期承压 2021年家禽业务营收13.4亿元（同比+2.1%），其中禽苗基本持平、禽药增长20.3%；家畜业务营收4.2亿元（同比+22.3%），畜用药品增长46.5%；原料药营收2.15亿元（同比-32%）；宠物业务营收约2600万元（同比+20.7%）。直销收入11.7亿元（同比+2.9%），经销收入7.2亿元（同比+1.8%），招采收入1.2亿元（同比-8.1%）。 财务分析：毛利率下滑，费用控制相对平稳 2021年毛利率51.80%（同比-2.24pct），兽用生物制品毛利率62.85%（同比-1.43pct），原料药及制剂毛利率42.41%（同比-0.77pct）。期间费用率33.17%（同比+0.25pct），其中销售、管理、研发、财务费用率分别为18.88%、7.49%、5.86%、0.94%。净利率21.60%（同比-0.37pct）。公司降本增效持续推进。 战略举措：研发、产能、营销三线并进 研发方面，30多个新兽药进入临床评价或申报阶段，全年上市21个新品，取得4项新兽药证书、81项产品批文、45项专利授权。生产方面，定增募资启动多个生产基地改扩建，投产后预计新增超7亿元疫苗产值、8亿元原料药产值、6600吨高端制剂产能。营销方面，优化组织架构，技术营销服务模式推动大客户数量和份额突破性增长。 盈利预测与投资建议：下调预期，维持推荐 考虑2022年养殖端压力，下调22-23年归母净利预测至4.90亿元和5.75亿元（原为5.68亿、6.57亿），引入24年预测6.62亿元。对应22年PE 18倍，参考可比估值，给予22年22倍PE，目标价23.1元，维持“推荐”。 总结 瑞普生物2021年受下游养殖需求低迷影响，营收和利润仅微增，家禽业务平稳、家畜和宠物业务增长亮眼，原料药因搬迁拖累明显。毛利率有所下降，费用控制稳定。公司在内功修炼上投入显著：研发管线丰富、产能扩建、营销模式升级，为长期发展积蓄动能。但短期行业压力仍存，预计动保需求将待下半年回暖。因此下调盈利预测，给予22年22倍PE估值，目标价23.1元，维持“推荐”评级。风险提示包括需求恢复缓慢、市场竞争加剧、新品研发不及预期等。