皓元医药（688131）：前、后端业务齐发展，各项能力快速提升

中心思想 双业务驱动实现快速增长 公司前、后端业务双双发力，分子砌块和工具化合物业务收入同比增长57.59%，原料药和中间体业务收入同比增长46.32%，整体营收增幅达52.61%，高于市场预期。 产能扩张与品类拓展支撑后续增长 公司持续增加产品品类（分子砌块4.2万种、工具化合物1.6万种），并加速推进合肥、烟台实验室及马鞍山生产基地建设，为未来2-3年业绩高增长奠定基础，维持“推荐”评级。 主要内容 前、后端业务双双发力，实现理想增长 整体业绩表现 公司2021年全年实现营收9.69亿元（+52.61%），归母净利润1.91亿元（+48.70%），扣非净利润1.77亿元（+49.41%），高于业绩预告区间上半部分。剔除汇率影响后实际增长超55.98%。 毛利率变动分析 全年主业毛利率54.28%（-2.58pp），前端毛利率68.28%（-1.98pp），后端毛利率35.98%（-4.62pp）。下降主因：人民币升值（影响约2-3pp）以及后端业务向创新药早期项目转型，小规模低毛利项目拉低整体盈利水平。 费用率变化 销售费用率7.18%（-0.54pp）小幅下降；管理费用率11.77%（+1.40pp）因团队扩张而提升；研发费用率10.67%（+0.47pp）略有增长。 前端品类快速拓展，后端项目持续推进 前端品种丰富度提升 截至2021年末，公司分子砌块品种达4.2万种（上市时3万种），工具化合物达1.6万种（上市时1.2万种）。通过欧创介入生物试剂领域，为承接大分子药物开发提前布局。 后端项目持续推进 原料药方面，部分重要产品进入验证批生产阶段，即将大规模供应。CDMO方面，下半年加大创新药项目开拓，在手项目总数从年中127个增至年末173个。 新建实验室与工厂即将落地，为后续增长打下基础 实验室建设进展 合肥产业基地1.4万平方，其中生物试剂研发中心已启用，化学研发中心预计2022年上半年启用；烟台新药创制及研发服务基地一期8800平方亦于上半年投入使用；上海新药创制服务实验室预计上半年完成建设。 工厂建设进展 安徽马鞍山生产基地（公司自主生产核心）预计2022Q3开始试运营。自有产能落地将提升后端业务毛利率，并有力支撑CDMO业务承接能力。 维持“推荐”评级 考虑股权激励摊销调整盈利预测，预计2022-2024年EPS为3.64/5.66/8.53元（原2022-2023年3.94/5.88元），维持收入端高增长预期。风险提示：客户订单流失、药物研发进度不及预期、管理能力提升滞后。 总结 第一，公司2021年业绩增长超预期，前、后端业务收入分别增长57.59%和46.32%，整体盈利能力短期受汇率和项目结构影响略有下降，但预计未来2年随创新药项目规模扩大将逐步回升。第二，公司通过扩充产品品类和加快项目储备巩固核心竞争力，分子砌块和工具化合物种类显著增加，CDMO项目数量快速提升。第三，新增实验室和自建工厂即将落地，将有效缓解产能瓶颈并改善毛利率，为未来3-5年持续高增长提供坚实支撑。第四，基于公司双主业协同发展及产能扩张逻辑，维持“推荐”评级。