仙乐健康（300791）：外延并购落地，布局超跌修复

中心思想 外延并购落地，全球供应链布局成型 仙乐健康以1.8亿美元收购北美CDMO巨头Best Formulations 80%股权，标志着公司完成中美欧三大核心市场供应链版图布局，为其成为全球保健品CDMO龙头奠定关键基础。本次并购对价合理（对应2021年PE约16.7倍），标的公司盈利能力强劲（2021年净利率11.2%），且双方在客户、供应链、研发技术层面存在显著协同潜力，预计可实现“1+1>2”的整合效应。 超跌修复逻辑成立，估值安全边际充足 受疫情与海运等短期因素压制，公司2021H2至2022Q1增长不及预期，但2022Q2订单逐月向好，下半年至明年修复方向明确。在低基数下业绩弹性可期，当前估值对应2023年仅17倍PE，处于历史低位。本次并购落地进一步打开长期成长空间，叠加内生修复，公司具备超跌修复的布局机会，华创证券给予一年目标价44元，维持“强推”评级。 主要内容 事项概述：并购方案与资金安排 公司拟以1.8亿美元（约12.11亿元人民币）收购Best Formulations 80%股权，并拟发行不超过5405.1万股（总股本30%）募资不超过13.5亿元，用于支付交易对价及补充流动资金。定增预计2023年落地，预案中发行数量及募资金额均为上限指引，后续可能调整。 全球核心市场供应链布局完成 三大核心市场战略拼图补齐 中国、西欧、北美是全球营养健康食品三大核心市场，2021年维他命及膳食营养补充剂市场规模合计约760亿美元，占全球总量60.5%。公司于2016年收购欧洲前五软胶囊厂商Ayanda，本次拟并购北美Best Formulations，完成后将实现中美欧三大核心市场全链条覆盖。 标的公司分析：北美头部CDMO厂商 财务表现与盈利能力 Best Formulations成立于1986年，是北美软胶囊CDMO领导者，植物胶软胶囊领域优势突出。2019-2021年收入CAGR约24%，2021年毛利率31.2%、净利率11.2%，盈利能力较强。本次交易对价对应2021年PE约16.7倍，估值合理，预计2022Q4交割并表。 产能布局与增长潜力 公司自2019年起布局高毛利、高增速的软糖与个护板块，相关产线预计2022年底前逐步投产，产能释放后有望进一步推升盈利能力。 并购协同效应：多维度赋能 客户协同 Best Formulations拥有优质稳定的客户资源（前十大客户中九位合作超10年），且与仙乐客户群不重合，可交叉销售实现协同发展。 供应链效率提升 标的公司在美国拥有四个生产基地，并购后实现本土化生产，有助于仙乐拓展更多北美客户，提升供应链敏捷性，并边际降低海运运费影响。 研发技术赋能 通过中国本部与北美业务的协同作业，公司可发挥中国工程师红利，高效洞察需求并加速落地，从而赋能美国业务。 投资建议与盈利预测 短期修复与长期成长逻辑 2021H2-2022Q1受疫情、海运等因素影响，公司增长承压；但2022Q2订单逐月向好，下半年至明年修复方向明确，低基数下弹性可期。预计2022-2024年EPS分别为1.36/1.77/2.22元（暂不包括并表），对应PE 23/17/14倍。当前估值具备安全边际，给予一年目标价44元（对应2023年25倍PE），维持“强推”评级。 风险提示 需关注行业竞争加剧、疫情反复、并购整合不畅、新品销售不及预期、监管政策收紧及食品安全风险等潜在挑战。 总结 并购落地强化全球龙头地位，内生修复与估值反弹双驱动 本次收购Best Formulations是仙乐健康全球化战略的关键一跃，完成中美欧三大核心市场供应链闭环，标的公司质地优良、协同效应明确，有望显著提升公司长期竞争壁垒与盈利能力。同时，短期经营压力已逐步见底，订单恢复趋势确立，叠加低基数效应，公司基本面修复确定性高。当前估值处于历史低位，安全边际充足，建议投资者布局超跌修复机会。