南微医学（688029）：22H1业绩符合预期，可视化类夯实第二增长曲线

中心思想 业绩稳健增长，可视化产品开辟第二增长曲线 南微医学2022年上半年业绩符合预期，尽管受疫情及收入结构变化影响，毛利率短期承压，但可视化产品贡献显著增量，成为公司新的增长引擎。 全球市场空间广阔，公司战略卡位优势初现 全球内镜诊疗器械市场规模超50亿美元，公司凭借低个位数市场份额具备巨大提升空间。同时，一次性内镜市场高速增长（全球2020-2025年复合增速45.1%，中国107.6%），公司已在产品注册与海外拓展方面取得先手，战略布局清晰。 主要内容 事件与核心数据：22H1业绩符合预期 2022年上半年公司实现收入9.6亿元（+9.8%），归母净利润1.2亿元（-12.9%），扣非归母净利润1.2亿元（-11.9%）。 剔除股份支付费用3041万元后，归母净利润为1.6亿元（-17.6%）。 2022Q1/Q2单季度收入分别为3.7/5.2亿元（-5.9%/+7.6%），二季度恢复正增长。 盈利能力分析：毛利率短期承压，费用率优化 22H1毛利率60.5%（-5.1pp），主因可视化产品短期毛利率偏低及止血闭合类收入下降。 四费率44.4%（-1.3pp），其中销售费用率+1.7pp，研发费用率+2pp，管理费用率-1.9pp，财务费用率-3.1pp。 归母净利率13%（-3.4pp），盈利能力短期下滑但费用端有所优化。 业务分区域与产品结构：可视化产品贡献大增量 国内市场收入6亿元（+12.2%），其中消化类内镜耗材约4亿元（-15.3%），可视化业务营收约1.02亿元，带动国内内镜业务同比+6.2%。 国外收入3.6亿元（+6.3%），美洲市场+11.7%，EMEA市场+5.8%。 传统产品中，EMR/ESD类两位数增长，ERCP和扩张类略有下滑，止血闭合类两位数下降；康友医疗（肿瘤消融）收入+34.1%。 新增可视化产品收入1.03亿元，占总收入10.7%，第二增长曲线正在形成。 市场空间与战略机遇：一次性内镜大规模放量 据波士顿科学统计，2021年全球内镜诊疗器械市场规模50亿美元，公司市场份额仅低个位数，提升空间巨大。 内镜设备耗材化趋势明确，Frost & Sullivan数据显示2020年全球一次性内镜规模5.3亿美元、中国3680万元，2020-2025年复合增速分别为45.1%和107.6%。 公司已取得一次性使用胆道镜和一次性支气管镜国内注册证，后续海外及其他产品注册持续推进，已抓住一次性内镜发展机会。 盈利预测与风险提示 预计2022-2024年归母净利润分别为4、5.3、7亿元，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败、政策控费、汇率波动、新品放量不及预期。 总结 业绩短期承压不改长期逻辑，可视化产品奠定新增长极 2022年上半年公司受疫情及产品结构变化影响，收入与利润增速分化，但可视化产品实现从0到1的突破，成为拉动国内业务增长的核心力量。全球内镜诊疗市场规模庞大，一次性内镜赛道高景气，公司作为内镜诊疗创新器械龙头，已提前布局并取得关键注册，第二增长曲线有望加速形成。 市场份额提升潜力与财务稳健性并存 公司当前全球市场份额极低，未来凭借产品梯队（EMR/ESD类、可视化类）的放量，市场份额提升确定性较强。财务层面，公司资产负债率低（17.66%），现金流虽短期承压但经营现金流净额仍为正，且研发投入持续加码，为长期增长奠定基础。