康宁杰瑞制药-B（09966）：恩沃利单抗逐步放量，在研管线即将迎来收获期

中心思想 恩沃利单抗商业化放量，公司进入增长轨道 公司2022年上半年营业收入同比增长234.7%至0.75亿元，其中核心产品恩沃利单抗贡献0.54亿元销售收入，标志着公司正式进入商业化元年。作为全球首款皮下注射PD-L1产品，恩沃利单抗已累计惠及超10000名患者，并被纳入3部2022版CSCO指南，适应症扩展和海外临床同步推进，为公司后续持续放量奠定基础。 在研管线进入关键临床，多款产品有望获批 拳头产品KN046已在中国启动4项注册性临床，其中鳞状非小细胞肺癌完成患者入组，胰腺癌入组超50%，公司预计2023年向CDE提交两项上市申请。KN026联合化疗进入注册性临床，双抗联合疗法（KN026+KN046）一线治疗胃/胃食管结合部癌临床申请已获CDE受理，有望成为HER2阳性肿瘤潜在最优疗法。此外，技术平台赋能下多款创新双抗及ADC产品获批IND，研发梯队逐步完善。 主要内容 事项：公司发布2022年半年度业绩报告 2022H1实现营业收入0.75亿元，同比增长234.7%，基本符合预期；其中恩沃利单抗销售收入0.54亿元。报告期内期间亏损1.47亿元，研发开支2.16亿元，账面现金储备17.09亿元，较为充足。（数据来源：公司公告） 平安观点 差异化PD-L1产品上市，步入商业化元年 恩沃利单抗作为全球首款皮下注射PD-L1产品，已惠及超10000名患者，列入3部2022版CSCO指南，持续放量。适应症拓展方面：胆道癌注册性III期临床进行中，联合仑伐替尼二线治疗MSI-H/dMMR子宫内膜癌临床推进中；海外软组织肉瘤适应症临床有序推进。 拳头产品进展顺利，多项适应症进入关键临床 KN046已启动4项注册性临床：联合化疗一线治疗鳞状非小细胞肺癌III期（完成患者入组）、联合仑伐替尼治疗PD-(L)1经治非小细胞肺癌III期（剂量探索）、联合化疗一线治疗胰腺癌III期（入组超50%）、单药治疗胸腺癌II期注册性临床。公司预计2023年向CDE提交鳞状NSCLC及胰腺癌两项上市申请。KN026进入注册性临床（联合化疗二线HER2阳性胃癌），KN026+KN046一线治疗胃/胃食管结合部癌临床申请获CDE受理，有望提供无化疗方案。 丰富的技术平台赋能管线开发 公司拥有自主异聚体双抗底层技术平台CRIB、基于单域抗体的融合蛋白技术平台、基于糖基化偶联的双抗衍生平台等。基于自主平台，已有2款产品获批IND：KN052（PD-L1/OX40）和JSKN-003（HER2双抗ADC），已推进临床，研发梯队持续完善。 维持公司的“推荐”评级 公司具有较强双抗研发平台，产品进度全球领先，具备先发优势。预计2022/2023/2024年收入分别为2.36/6.57/13.53亿元，EPS分别为-0.71/-0.56/-0.25元。催化剂：KN019治疗RA的II期数据等有望提升公司价值。 风险提示 1）研发风险：双抗产品处于研发阶段，存在进度不及预期或失败可能；2）销售风险：公司尚无商业化经验，销售团队能力待验证；3）竞争加剧风险：双抗领域竞争者增多；4）政策风险：新兴技术监管政策存在变动可能。 总结 商业化与研发双轮驱动，长期价值凸显 康宁杰瑞制药2022H1收入同比大增234.7%，核心产品恩沃利单抗商业化顺利启动，在研管线KN046和KN026即将进入收获期，多项注册性临床进展领先。公司具备自主技术平台优势，产品梯队丰富，有望占据双抗领域先发地位。尽管当前仍处于亏损状态，但财务现金储备充足，随着后续产品获批上市，收入增长预期明确。维持“推荐”评级，需关注研发、销售、竞争及政策风险。