正海生物（300653）：再生医学材料龙头，国产替代空间广阔

中心思想 口腔医疗行业扩容驱动公司成长 我国口腔医疗市场前景广阔，受居民健康观念转变、老龄化加剧及政策支持推动，种植牙服务市场规模以20%以上增速稳健增长，但渗透率仍低于发达国家；口腔种植专项治理与集采将有效降低终端价格，有望刺激种植牙需求快速释放，带动口腔修复材料市场扩容。 正海生物作为国内再生医学材料龙头，核心产品口腔修复膜、可吸收硬脑（脊）膜补片及骨修复材料，受益于种植牙集采带来的国产替代机遇，凭借性能与价格优势有望抢占外资份额，实现量价齐升。 集采与国产替代助力业绩释放 公司可吸收硬脑（脊）膜补片在已实施集采的五个省份全部中标，2022H1毛利率91%，较集采前仅下降4pcts，集采对利润率影响有限，并促进销量增长。 种植牙全国集采在即，公司口腔修复膜业务有望加速放量；同时重磅在研产品活性生物骨即将获批，填补国内市场空白，预计2022-2024年归母净利润增速分别为27.5%、38.7%、32.4%，首次覆盖给予“增持”评级。 主要内容 口腔医疗行业前景广阔，观念转变有望推动量价齐升 我国居民口腔健康问题刻不容缓，口腔医疗服务市场潜能巨大 2018年调查显示，我国5岁儿童乳牙患龋率达70.1%，整体治疗率不足20%；2020年中国牙科护理服务市场规模达262亿美元，门诊人次2019年突破1.7亿，增速约5%。 种植牙同时具备需求刚性和消费属性，集采在即渗透率提升可期 我国种植牙服务市场规模约383亿元，每万人种植牙保有量远低于发达国家；集采政策有望推动种植牙均价下降，测算潜在市场规模超千亿元。 修复材料弥补骨量不足，国产品牌性价比优势突出 口腔修复膜市场外资盖氏市占率约70%，公司海奥修复膜市占率约10%，临床性能与盖氏无显著差异，价格更低；终端市场规模：修复膜约81亿元，骨填充材料约40亿元。 国内生物再生材料领头羊，受益于进口替代和牙科市场增长 公司2021年营收4.00亿元（+36.4%），归母净利润1.69亿元（+42.4%），毛利率维持89%以上；口腔修复膜和硬脑膜补片为核心业务（占比超87%），骨修复材料占比提升至8.9%；销售网络覆盖31省份，经销商950余家。 聚焦优势材料技术，打造再生医学全产品矩阵 口腔修复膜 采用脱细胞工艺与三维多孔结构，骨再生效果优异，双层膜可有效屏障软组织；产品常温贮存，已覆盖全国主要市场。 可吸收硬脑（脊）膜补片 公司产品在五省集采全部中标，2022H1毛利率91.38%，较2019年下降约4pcts；2017-2021年CAGR 16.2%，市占率较低但增长较快。 骨修复材料 2021年收入占比约8.9%，骨保存率达87.19%优于国外小牛骨（82.45%）；钙硅生物陶瓷骨修复材料已进入临床试验。 其他在研产品 活性生物骨处于注册冲刺，有望年内获批，填补国内空白；光固化复合树脂、乳房补片、宫腔修复膜等陆续进入临床，产品矩阵完备。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年营业收入分别为4.75、6.61、9.12亿元，归母净利润2.15、2.98、3.95亿元；参考可比公司（冠昊生物、昊海生科、爱博医疗）2022年49倍PE，给予目标价58元，首次覆盖“增持”。 风险提示 行业政策风险（集采降价超预期）、市场竞争加剧、研发注册不及预期、新冠疫情反复、股东质押减持。 总结 正海生物作为国内再生医学材料领域领先企业，核心产品口腔修复膜与硬脑膜补片在种植牙集采及国产替代趋势下，有望实现快速增长；活性生物骨等储备品种即将上市，打开第二成长曲线。预计2022-2024年归母净利润复合增速约33%，当前估值合理，首次覆盖给予“增持”评级。主要风险包括集采价格降幅、竞争加剧及研发不确定性。