李宁（2331.HK）：全年指引面临挑战，但健康的渠道库存才是可持续发展的基石；下调目标价

中心思想 业绩指引承压，但基本面稳健 浦银国际研究报告指出，受2022年第四季度疫情影响，李宁（2331.HK）全年收入与净利率指引面临较大挑战。尽管短期业绩承压，但公司健康的渠道库存水平、可控的促销力度、优质的品牌形象以及不断优化的零售能力，是其可持续发展的基石，也是市场短期更应关注的重点。 维持“买入”评级，下调目标价 基于审慎考虑，浦银国际下调了李宁未来三年的收入与利润预测，并将目标价下调至77.0港元，但仍维持“买入”评级。这反映了对公司短期业绩压力的调整，同时肯定了其在中国运动服饰行业的领先地位和长期发展潜力。 主要内容 4Q22零售流水与折扣率分析 疫情冲击线下销售，线上表现相对稳健 2022年第四季度，疫情对李宁的线下零售流水造成显著影响。据估计，11月线下流水同比下滑10-20%，而10月为个位数下滑，预计12月将延续此趋势。线下零售折扣（包括奥特莱斯店）在第四季度维持在6-7折中段，与第三季度持平但相比上半年有所加深，其中直营店铺为清库存折扣力度更深。然而，线上渠道表现相对稳健，“双十一”期间GMV同比增长10-20%中段，且“双十一”后线上流水增速未明显放缓，线上折扣也未恶化，这主要得益于李宁相对健康的渠道库存和理性的促销策略。 2022年收入与净利润面临挑战 收入增长放缓，盈利能力承压 尽管李宁Young及品牌集合店流水保持较快增长，有望支撑公司2022年下半年整体收入表现优于大货流水，但由于2021年下半年末批发渠道库存高于上半年末，预计2022年下半年收入与流水增速差异将收窄。浦银国际预测，李宁难以实现年初设定的全年收入指引（high-teen至low-twenty同比增速）。根据最新预测，2022年营业收入预计为26,430百万元人民币，同比增长17.1%，较旧预测的27,214百万元人民币下调2.9%。 净利润方面，2022年下半年零售折扣同比加深对毛利率构成压力。尽管新品占比提升有望部分抵消负面影响，预计2022年下半年毛利率同比小幅收窄，环比基本持平。在收入增速放缓背景下，费用率收窄空间有限，预计2022年下半年净利率同比持平。浦银国际将2022年净利润预测下调7.7%至4,533百万元人民币，净利率为17.1%。展望2023年，零售折扣的逐步改善有望成为利润率提升的主要驱动力，预计全年净利率可达17%左右。 总结 浦银国际研究报告指出，李宁在2022年第四季度受疫情影响，全年收入和净利润指引面临挑战，导致浦银国际下调了其未来三年的盈利预测和目标价至77.0港元。具体数据显示，线下流水在11月同比下滑10-20%，而线上“双十一”GMV同比增长10-20%中段。2022年营业收入和归母净利润的最新预测分别为26,430百万元人民币（同比+17.1%）和4,533百万元人民币（同比+13.0%），较旧预测均有所下调。尽管短期业绩承压，但李宁凭借健康的渠道库存、可控的促销力度、强大的品牌力和优化的零售能力，在中国运动服饰行业中仍保持领先地位，为2023年及以后奠定了有利基础。因此，浦银国际维持对李宁的“买入”评级，并将其列为行业首选。报告同时提示了行业需求放缓、国内品牌竞争加剧及疫情反复等投资风险。