医药行业周报：CXO领涨，重视底部机会-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

CXO底部投资价值凸显

本报告核心观点指出，尽管全球生物医药投融资在2022年上半年出现30%的下滑，但本土CXO（医药研发生产外包）企业的新签及在手订单（剔除新冠相关大订单）仍普遍保持30%以上的强劲增速。这主要得益于本土CXO在全球市场中较低的市占率（龙头企业海外收入市占率仅9.13%）以及其订单结构中PE/VC阶段生物科技公司订单占比相对较小（2021年仅占全球研发投入的18%），使得投融资下滑对本土CXO订单增长的影响有限。报告强调，CXO板块目前处于估值底部，具备“低估值高增长”的显著特点，预计2023-2024年主业利润增速有望维持30%以上，即使扣除大订单和新冠相关收入，2023年主业PE估值水平仍在25-30倍区间，凸显其高性价比和未来业绩增长的确定性，强烈推荐底部配置价值。

医药行业新周期展望

报告认为，2023年医药行业将迎来一个“新周期”，其主线在于疫情复苏、政策周期消化和企业经营周期过渡的多重共振。随着疫情防控措施的持续优化，诊疗量有望恢复，控费政策的持续优化将带来合理的量价预期，而创新药械产品的持续迭代则能满足未被满足的临床需求。2023年行业将呈现“量”的修复，包括新冠疫苗、特效药及医疗新基建的放量，中医药传承创新政策的推进，以及集采政策的科学合理化。报告建议关注疫后主线（防疫产品、药店、医疗服务、疫苗）、创新药械及配套产业链（CXO、原料药）等投资方向，以把握新周期下的投资机会。

主要内容

1. 本周思考：重视 CXO 底部机会

投融资影响弱化与本土CXO市场份额扩张

本周报告深入分析了CXO板块的投资机会，尤其强调了弱化全球生物医药投融资下滑对CXO订单影响的认知。数据显示，2022年上半年全球生物医药投融资下滑了30%，然而本土CXO企业（在剔除新冠相关大订单后）的新签订单和在手订单普遍仍能维持30%以上的增速，这一高增长水平已持续得到验证。报告认为，造成这种现象的核心原因有二：首先，本土CXO在全球市场中的市占率仍然很低。根据报告数据，本土CXO龙头企业在海外收入方面的市场占有率仅为9.13%。这意味着本土CXO企业仍有巨大的市场空间可以通过抢占国际市场份额来实现增长，从而有效对冲全球投融资环境波动带来的负面影响。其次，本土CXO的订单结构中，来自PE/VC阶段生物科技公司的订单占比相对较小。报告援引数据指出，2021年处于PE/VC阶段的生物科技公司研发投入占全球总研发投入的比例仅为18%。因此，即使全球投融资大幅下滑，对本土CXO新签订单的整体影响也相对有限，其主要客户群体可能更多依赖于大型制药企业或已进入临床后期阶段的项目，这些项目的资金来源相对稳定。

CXO估值性价比与业绩增长确定性

报告强烈推荐CXO板块的底部配置价值，核心逻辑在于其显著的“低估值高增长”特点。在业绩方面，根据Wind一致预测数据，CXO主业在2023年和2024年的归母净利润同比增速有望分别维持19.1%和31.5%的平均水平。更值得关注的是，如果考虑到2022年部分CDMO大订单带来的高基数效应，并将其剔除，CXO主业的净利润同比增速有望达到30%以上，显示出强劲的内生增长动力。在估值方面，报告强调了CXO板块的高估值性价比。参考2023-2024年CXO龙头企业的PE水平，以及2022年的PE（Wind一致预测），即使扣除大订单和新冠相关收入，2023年CXO主业的PE估值水平仍在25-30倍区间。报告认为，在当前估值水平下，本土CXO龙头企业在2023-2025年主业收入和利润维持高复合增速的确定性较强。因此，报告坚定看好CXO板块的底部配置价值，并持续推荐包括药明康德（2023年1月月度组合）、康龙化成（2023年1月月度组合）、泰格医药、博腾股份、九洲药业、凯莱英、百诚医药、昭衍新药、美迪西、药石科技、方达控股、和元生物等一系列优质公司。