康缘药业（600557）：季度业绩创新高，二线品种增速亮眼

中心思想 季度业绩强劲增长，核心品种与创新管线驱动未来 康缘药业2023年第一季度营收和扣非归母净利润均创近年新高，其中扣非净利润同比大幅增长31%，高于营收25%的增速，主要得益于热毒宁、金振、杏贝等高毛利核心品种的强劲增长。公司大品种稳健增长，小品种高速放量，同时研发管线持续推进，为未来业绩增长提供持续动力。 盈利能力持续优化，维持“买入”评级 公司毛利率和净利率均有所提升，销售结构持续优化。基于稳健的业绩表现和未来的增长潜力，华泰研究维持“买入”评级，并上调目标价至37.17元人民币，给予2023年40倍PE估值，体现了对其快速增长和研发优势的认可。 主要内容 2023年第一季度业绩概览与投资评级 营收与净利创新高，利润增速高于收入： 康缘药业1Q23实现营收13.5亿元（同比+25%），归母净利1.4亿元（同比+29%），扣非净利1.4亿元（同比+31%）。单季度收入和扣非净利均创近年新高，利润端增速高于收入端，主要得益于热毒宁、金振、杏贝等高毛利品种的增长。 盈利预测维持，目标价上调至37.17元，维持“买入”评级： 华泰研究维持2023-2025年归母净利润预测为5.4/6.8/8.2亿元，同比增长25%/25%/20%。基于公司稳健业绩、快速增长与研发优势，给予2023年40倍PE估值（高于可比公司均值24倍），目标价上调至37.17元（前值32.52元），维持“买入”评级。 大品种市场表现：抗感染线受益，银杏企稳 金振：终端拓展驱动增长： 估算1Q23金振收入2.5~3亿元，同比增长10~15%。受益于终端拓展，预计全年有望增长30~40%。 热毒宁：新冠及甲流需求拉动，院端补库存： 估算1Q23热毒宁收入同比增长接近翻番至超4亿元，高增长主因新冠及甲流用药需求增长及院端补库存。预计2023年受益于诊疗修复、营销改革有望实现20~25%增长，中长期等待颗粒剂上市。 银杏二萜：渠道库存调整后企稳回升： 估算1Q23银杏二萜收入1.5~2亿元，因渠道库存管控致同比略有下滑，但降幅收窄，环比略有增长。预计伴随竞争格局改善、医保简易续约全年有望增长20~30%。 小品种高速增长与研发管线进展 小品种放量：杏贝止咳、参乌益肾等表现突出： 1Q23小品种持续高速放量，预计杏贝止咳收入同比增长超150%至近亿元，参乌益肾同比增长超50%至约4000~5000万元收入。散寒化湿、银翘清热软胶囊、大株红景天等受益于需求增长实现快速放量。 创新药进展：散寒化湿、银翘清热片、苓桂术甘等有望贡献业绩： 公司作为中药创新龙头，创新成果丰硕。散寒化湿（预计1Q23收入超2000万元）、银翘清热片（1M23纳入新版医保）、苓桂术甘（首个3.1类新药12M22获批）有望于2023~2024年逐步贡献业绩。紫辛鼻鼽、参蒲盆炎等三期项目则有望于2023年逐步申报。 独家医保品种：天舒系列、通塞脉系列等尚未进入基药目录，具增长潜力： 公司多个独家医保品种尚未进入基药目录，未来存在进一步放量的潜力。 关键经营指标分析 盈利能力：毛利率与净利率提升： 1Q23公司毛利率同比+3.6pct至75.1%，主因销售结构变化、高毛利品种占比提高；净利率同比+0.3pct至10.5%。 费用结构：营销活动恢复与研发投入加大： 销售费率+2.8pct至44%，主因营销活动恢复。管理、研发费用率均同增0.6pct，主因商务活动增加、研发投入加大。 现金流与资产：经营净现金流下降，合同负债与应收账款改善： 经营净现金流同比下降177%至-0.6亿元，主因支付各项费用。合同负债降至0.5亿元（2022年末超2亿元），主因预收款项转货款。应收账款7.1亿元，较2022年末7.3亿元略有下降。 风险提示 热毒宁恢复低于预期： 热毒宁的市场恢复速度可能不及预期。 银杏二萜再降价： 银杏二萜产品可能面临进一步降价的风险。 金振覆盖低于预期： 金振产品的市场覆盖和推广可能低于预期。 总结 康缘药业在2023年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，营收和扣非归母净利润均创近年新高，其中扣非净利润同比增速高达31%，主要得益于热毒宁、金振等抗感染大品种的显著增长以及杏贝止咳、参乌益肾等小品种的快速放量。公司通过优化产品结构，提升高毛利品种占比，使得毛利率和净利率均有所改善。同时，公司作为中药创新龙头，持续推进研发管线，多个创新药和独家医保品种有望在未来逐步贡献业绩。尽管经营现金流因费用支付有所下降，但合同负债和应收账款管理良好。华泰研究基于公司稳健的业绩表现、持续的创新能力和良好的增长前景，维持“买入”评级，并上调目标价至37.17元人民币，体现了对公司未来发展的积极预期。投资者需关注主要产品恢复、产品降价及市场覆盖等潜在风险。