医思健康（02138）2023财年年报点评报告：业务扩张+结构调整致利润承压，期待后续业绩弹性

中心思想 业务扩张与结构调整下的短期承压 医思健康在2023财年实现了显著的收入增长，主要得益于其医疗业务的强劲扩张和结构性调整，医疗业务占比大幅提升。然而，同期利润却面临较大压力，主要原因在于新设施的投资建设、运营成本的增加以及利息支出的上升，这些因素导致新店爬坡期利润承压。 盈利能力修复与未来增长潜力 尽管短期盈利能力受到影响，但公司通过持续的内生增长和外延并购，不断扩大服务网络和专科覆盖，预计随着新机构的经营爬坡和规模效应的逐步显现，净利率有望迎来修复。同时，香港与内地通关后客流回补效应明显，以及公司精细化整合医疗资产的能力，共同驱动公司未来业绩弹性可观，预计将重回发展快车道。 主要内容 业绩概览：收入高增，利润承压 医思健康在2023财年实现收入38.8亿港元，同比增长32.7%，显示出强劲的业务扩张势头。然而，归母净利润为0.7亿港元，同比大幅下滑64.7%。利润下滑的主要原因包括： 投资建设新设施，但这些设施在报告期内尚未完全产生收入。 通胀导致运营成本增加。 利息支出上升。 收入拆分：医疗业务占比提升，兽医成新增长极 按业务类型分析 医疗业务： 实现收入25.4亿港元，同比大幅增长50.5%，占总收入的66%。医疗业务占比同比提升7.7个百分点，主要得益于内生增长强劲和跨品牌转诊的提升。 医美及生美业务： 实现收入11.0亿港元，同比仅增长1.0%，占比28%。营收增幅较小主要受香港第五波新冠疫情冲击影响。 兽医及其他业务： 实现收入2.3亿港元，同比高速增长66.0%，占比6%。公司在23财年新收购一家兽医诊所并开业首家自建医院，未来将持续投资打造香港兽医领先品牌，有望成为新的增长极。 按区域分布分析 香港： 收入35.8亿港元，同比增长35.9%，占比92%。 澳门： 收入1.3亿港元，同比增长13.6%，占比3%。 大陆： 收入1.7亿港元，同比下降2.5%，占比4%。 按机构类型分析 内生增长： 收入占比96%。 新并购机构： 收入占比4%。 盈利能力：业务扩张短期拖累，静待规模效应凸显 净利率下降与费用增长 2023财年公司全年净利率为2.8%，较上年下降6.5个百分点。这主要系各项费率增长所致： 存货及原材料费用率为14.3%，同比增加2.3个百分点。 注册医生开支费用率为25.1%，同比增加2.6个百分点。 职工薪酬费用率为28.0%，同比增加3.0个百分点。 广告开支费用率为4.5%，同比下降0.3个百分点。 服务网络扩张与未来展望 截至23财年，公司拥有168个服务点（香港147个，澳门4个，内地17个），其中近一年新增21个。服务机构面积同比增加32%，新增面积中医疗/医美生美/兽医及其他分别占68%/4%/28%。公司当前覆盖医疗专科35个（增加6个），全职注册医生313人（增加62人）。版图扩张和新增业务侧重医疗短期内驱动了人力及耗材成本的提升。预计伴随机构经营爬坡，规模效应将逐步显现，净利率有望迎来修复。 展望：客流回补与整合推进，经营向上可期 客户结构优化与内地客流回补 23财年公司老/新客户收入占比分别为67%/33%，新客占比提升3个百分点。全年来看，内地顾客占香港销售比重达6.4%，同比提升1.5个百分点。尤其在港陆恢复通关的FY23Q4，这一比例达到14.6%，环比大幅提升10.1个百分点，显示出客流回补效应正逐步显现，有望贡献明显增量。 内生增长与外延并购双轮驱动 公司持续坚持内生增长与外延扩张双轮驱动战略。若考核2019财年前已有的历史业务，其近3年销售额复合增速达22%。若考核新收购业务，2019年并购组合近3年销售额CAGR达11%，2020年并购组合近2年CAGR达26%。新老业务运营能力均持续验证，未来伴随老店优化、新店爬坡以及新收机构逐步整合，业绩弹性可观。 盈利预测与估值：维持“买入”评级 公司作为香港最大的非医院医疗服务商及医美服务商，通过内生增长与外延并购并举，精细化整合医疗资产，打造一站式服务平台。伴随港陆经营环境趋稳、跨境旅客回补，预计24财年公司将重回发展快车道。考虑到新开门店爬坡周期及医疗业务占比提升，浙商证券对盈利预测进行适度调整，预计FY24-26公司归母净利润分别为2.4/3.5/4.7亿港元，同比分别增长249%/44%/35%。当前市值对应PE为20/14/10X，估值较港股消费医疗同业标的存在相当提升空间，维持“买入”评级。 风险提示 消费力恢复不及预期。 新店爬坡不及预期。 监管政策变动。 医疗及医美事故风险。 总结 医思健康在2023财年展现了强劲的收入增长，主要得益于医疗业务的快速扩张和业务结构的优化。尽管新店投资、运营成本上升和利息支出增加导致短期利润承压，但公司通过持续的服务网络扩张和专科覆盖，为未来的规模效应奠定了基础。随着香港与内地通关后客流的显著回补，以及公司在内生增长和外延并购方面的成功整合经验，预计其盈利能力将逐步修复，并重回快速增长轨道。鉴于其市场领先地位和明确的增长策略，分析师维持“买入”评级，并看好公司未来的业绩弹性。